3月4日至3月8日央行净回笼资金10340亿，整体资金面仍维持均衡稳定，周五DR001、GC001分别收至1.7225%和1.9440%。提示关注下周五时点，不仅是缴税截止日，且当日MLF到期4810亿、单日政府债净缴款规模2931.02亿。3月是季末月，银行考核影响下，流动性压力大概率集中在下旬，且更多体现为分层压力。
3月4日至3月8日，十年期国债估值收益率较前一周下行8.5BP到2.2825%，一年期国债估值收益率下行3.08BP至1.7525%；十年期国债期货上涨0.42元至104.055元，两年期国债期货下跌0.03元至101.44元；10Y-1Y期限利差53BP，较前一周收敛5.42BP；10年美债收益率收至4.09%，中美利差倒挂幅度收至-180.75BP。重点关注：1）2024年政府工作报告提出今年GDP目标增速为5%左右，CPI同比目标3%左右，就业目标进一步增强，基本符合市场预期，但考虑到2023年的高基数效应和当前经济内生增长动能修复较弱，实现5%目标增速“并非易事”；货币政策方面，延续中央经济工作会议定调“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”；财政政策方面，“积极的财政政策要适度加力、提质增效”未变，广义财政扩张力度有所增强，设定财政预算赤字率为3%，财政赤字为4.06万亿，一定程度上不及市场预期，新增专项债额度为3.9万亿元，较去年增长1000亿元，同时表明从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，今年先发行1万亿元，超市场预期；2）春节效应推动2月CPI同比回正；3）海外需求恢复促使我国出口开门红，显著超市场预期。
3月4日至3月10日产业债发行1247亿元，净融资666亿元，发行量和净融资较前一周小幅下降；2023年产业债发行量48201亿元，净融资-8114亿元，环比巨额下降；公用事业、建筑装饰和房地产产业债发行量位居前三，建筑装饰、电气设备和家用电器产业债区间净融资位居前三。
本周，共有2家金融主体发生大幅偏离估值的交易，所属行业为金控和担保。截至2024年03月08日，非银金融行业利差中位数为49.97BP，较上周下降0.15BP。近期，华电融资租赁增资至52亿；广汽融资租赁公司增资至17亿。
本周城投债收益率偏离中债估值成交共99笔，其中低估值偏离36笔，高估值偏离成交63笔，低估值和高估值偏离成交主要集中在山东和贵州区域；多个等级和期限城投债信用利差走阔。
本周中证转债指数下跌0.46%，平均换手率降至3.98%，偏股型转债转股溢价率升至12.3%，平衡型转债转股溢价率基本维持在33.4%附近。本周可转债市场走势整体弱于权益市场，表现欠佳。
3月4日至3月8日央行净回笼资金10340亿，大行/政策行每日净融出位于4.3万亿之上，股份行延续上周恢复态势，日均净融出1456亿元（上周日均1036亿），货基日均净融出亦从上周的1.18万亿升至本周的1.28万亿。因此，在央行大幅净回笼的情况下，整体资金面仍维持均衡稳定，周五DR001、GC001分别收至1.7225%和1.9440%。
3月并非缴税大月，缴税因素对资金面扰动有限，但仍提示关注下周五时点，原因在于周五不仅为缴税截止日，且当日MLF到期4810亿、单日政府债净缴款规模2931.02亿（全周政府债净缴款规模上升至3559.46亿元，高于1388.97亿元的前值，压力集中在周五）。目前6M国股转贴票据利率上行至1.95%，幅度相当于去年同期，不排除信贷发力带来的流动性挤压，需进一步跟踪临近月末的票据走势。同时考虑到3月是季末月，银行考核影响下，流动性压力大概率集中在下旬，且更多体现为分层压力。另外需关注：（1）近期农商行接受调研传闻与其净卖出行为；（2）政府工作报告强调“畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转”。
表1.1：本周净回笼10340亿
数据来源：央行，外汇交易中心，首创证券资管根据公开资料整理
注：资金利率采用加权均价；净融出=逆回购余额-正回购余额；其他银行包括股份行、城商行、农商行。
图1.3：3月资金日历
数据来源：央行，首创证券资管根据公开资料整理
注：标红日期为预计资金面偏紧时点
3月4日至3月8日，十年期国债估值收益率较前一周下行8.5BP到2.2825%，一年期国债估值收益率下行3.08BP至1.7525%；十年期国债期货上涨0.42元至104.055元，两年期国债期货下跌0.03元至101.44元；10Y-1Y期限利差53BP，较前一周收敛5.42BP；10年美债收益率收至4.09%，中美利差倒挂幅度收至-180.75BP。重点关注：1）2024年政府工作报告提出今年GDP目标增速为5%左右，CPI同比目标3%左右，就业目标进一步增强，基本符合市场预期，但考虑到2023年的高基数效应和当前经济内生增长动能修复较弱，实现5%目标增速“并非易事”；货币政策方面，延续中央经济工作会议定调“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”；财政政策方面，“积极的财政政策要适度加力、提质增效”未变，广义财政扩张力度有所增强，设定财政预算赤字率为3%，财政赤字为4.06万亿，一定程度上不及市场预期，新增专项债额度为3.9万亿元，较去年增长1000亿元，同时表明从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，今年先发行1万亿元，超市场预期；2）春节效应推动2月CPI同比回正；3）海外需求恢复促使我国出口开门红，显著超市场预期。
根据国家统计局数据显示，2024年2月，CPI同比上涨0.7%，高于市场预期0.4%，较1月增长1.5个百分点，自2023年9月以来首次回正，环比上涨1.0%，前值为0.3%，核心CPI同比上涨1.2%，较上月回升0.8个百分点;PPI同比下降2.7%，低于市场预期-2.5%，环比下降0.2%
春节效应影响下，食品、服务价格上涨推动CPI上行。一方面，受春节期间需求增加，叠加部分地区寒潮影响供给，食品价格边际回升，猪肉、鲜菜、水产品等拉动CPI环比季节性上涨约0.6个百分点；随着春节假期延长，出行和文娱消费需求大幅增加，2月CPI旅游环比创历史新高至13.2%，服务分项环比大幅上行，影响CPI上涨约0.4个百分点。
PPI降幅扩大，与生产资料拖累相关。2月，PPI同比降幅扩大0.2个百分点至2.7%，环比持平于-0.2%。从分项来看，受春节假期工业生产处于淡季影响，生产资料价格由上月的同比-3.0%回落至-3.4%，其中原材料同比下跌3.4%最为明显，跌幅较上月扩大1.1个百分点；生活资料价格回升0.2个百分点至-0.9%。2月份，PPI与CPI剪刀差由-1.7%回落1.7个百分点至-3.4%。
猪油共振下，3月CPI同比预计为正。从猪肉价格来看，2023年上半年猪肉价格连续环比回落，3月份环比增速-4.2%在此低基数效应下，今年3月猪肉价格即使在春节效应消退后上升速度减缓、持平或者微降，都将对CPI形成一定支撑；从原油价格来看，受OPEC+延长减产协议、美联储降息时点推迟等影响，3月份原油价格中枢大概率有所上行，因此，在猪油共振下，3月CPI同比预计为正。
财政政策发力推动上游原材料价格回升，PPI同比降幅有望收窄。随着春节后开工率回升、1万亿增发特别国债、PSL等稳增长工具逐渐形成实物量，促进国内投资需求逐步企稳，由此推动上游原材料价格回升，PPI同比降幅有望收窄。
按美元计价，2024年1-2月中国出口同比增长7.1%，显著强于预期2.7%和2023年12月的2.3%，为2023年4月以来高点；进口同比增长3.5%，贸易顺差同比扩大20.5%。
分国别来看，我国对美、东盟出口由负转正，改善明显。其中，随着中美关系边际改善以及美国经济保持强韧性，如美国制造业PMI1-2月持续回升，均处于荣枯线以上，使得我国对美出口改善明显，美国对中国出口同比增速的拉动为0.7个百分点，而去年末为拖累1.1个百分点。对东盟出口增速0.1%由负转正，而去年末为-6.14%，对非洲、印度和俄罗斯等新兴市场经济体增速分别为15.47%、10.97%、11.78%，继续保持了两位数以上的高增速。
分产品来看，机电产品、劳动密集型产品对出口的带动作用较大。1-2月我国机电产品出口增速回升8.2个百分点至8.5%，拉动出口5.1个百分点，是出口的最主要贡献。其中，受全球半导体周期趋势性回升影响，集成电路、电脑、音视频设备等消费电子出口明显偏强，出口增速分别回升21.7、7.0、8.0个百分点至24.3%、3.9%、13.4%，但是汽车和汽车零部件出口增速有所回落。另外，劳动密集型产品出口累计同比增速均有所改善，对出口带动作用较大，如塑料制品、家具及其零件、服装及衣着附件、纺织纱线以及织物及制品等商品分别拉动出口0.7个百分点、0.7个百分点、0.6个百分点以及0.6个百分点。
发行偿还：3月4日至3月10日产业债发行1247亿元，净融资666亿元，发行量和净融资较前一周小幅下降；2023年产业债发行量48201亿元，净融资-8114亿元，环比巨额下降；超过70%的行业净融资为负，公用事业和采掘行业净偿还超1500亿。分行业来看，2023年，公用事业、建筑装饰和房地产产业债发行量位居前三，分别为10420亿元、5954亿元和4211亿元；建筑装饰、电气设备和家用电器产业债区间净融资位居前三，分别为566亿元、61亿元和45亿元。
注：近一周统计区间为2024/03/04-2024/03/10，上周统计区间为2024/02/26-2024/03/03。
表3.2：2023年产业债发行与到期情况（亿元）
产业债利差：近三周大部分行业产业债利差有所上升，导致近3个月多数行业利差出现小幅上升，医药生物、机械设备和交通运输行业利差上行最多，房地产、钢铁和化工行业利差下行最多。截至2024年3月8日，房地产行业利最大，高达83BP；医药生物、休闲服务和机械设备都是信用利差较高的行业，当前信用利差均超过60BP。利差分位数方面，近一周各行业利差分位数基本均出现上升，目前公用事业行业利差分位数最大，为58.25%；交通运输和建筑材料行业利差分位数也超过50%，分别为56.98%和56.73%；房地产、商业贸易、钢铁和汽车行业利差分位数均在10%以下。
二级成交：本周，共有2家金融主体发生大幅偏离估值的交易，所属行业为金控和担保，主体分别为泰安金融控股集团有限公司和天津国康信用增进有限公司，主体评级分别为AA和AAA。
表4.1：金融债大幅偏离估值的二级成交
注：上表仅展示了发生大幅偏离的企业近一周偏离程度最大的一笔交易的情况。
截至2024年03月08日，非银金融行业利差中位数为49.97BP，较上周3月1日下降0.15BP。同期，非银金融行业利差中位数历史近三年分位数水平位于17.70%，相对较低。
图4.1：非银金融最新行业利差中位数水平（单位：BP）
近日，华电融资租赁有限公司注册资本由人民币40亿元增加至52.21亿元，公司第一、第二大股东华电资产管理(天津)有限公司和中国华电香港有限公司对公司进行增资并已全部实缴到位。近日，广州广汽融资租赁有限公司发生工商变更，注册资本由13亿人民币增至17亿人民币，增幅约30.77%。
本周城投债收益率偏离中债估值成交共99笔，其中低估值偏离36笔，高估值偏离成交63笔，低估值和高估值偏离成交主要集中在山东和贵州区域。
图5.1：本周城投债收益率偏离中债估值成交统计（笔）
（二）信用利差
本周，多个等级和期限城投债信用利差走阔。分等级来看，AAA级城投债信用利差较上周走阔2.48BP，AA+级城投债信用利差走阔1.75BP，AA级城投债信用利差收窄1.86BP；分期限来看，1Y内城投债信用利差较上周收窄2.56BP，1-3Y城投债信用利差走阔2.36BP，3-5Y城投债信用利差走阔1.62BP。2022年以来的利差分位数来看，AAA、AA+、AA城投债利差分位数为29.57%、17.38%和0.00%；1Y内、1-3Y、3-5Y城投债利差分位数为46.77%、13.49%和1.29%。
数据来源：首创证券资管整理
本周中证转债指数延续了上周小幅回落的态势，全周下跌0.46%。全周平均换手率3.98%，相比前一周的4.67%显著回落，处于2020年以来-0.94倍标准差附近，交投情绪继续下降。随着权益市场的企稳，可转债转股溢价率有所抬升，本周偏股型转债转股溢价率升至12.3%，高平价转债提升幅度更加明显，普遍约为1个百分点。平衡型转债转股溢价率仍然维持在33.4%附近，偏股型和平衡型转债的估值分别处于2020年以来的-0.23倍标准差和0.37倍标准差水平。
分板块来看，全周各行业走势有所分化，其中社会服务（+1.47%）和传媒（+1.41%）两个行业的涨幅相对较大，煤炭（-2.3%）、石油石化（-2.3%）和家用电器（-2.0%）三个行业的跌幅相对较大，均超过了2%。
本周市场延续了前一周的震荡趋势，但A股整体震荡向上，可转债整体震荡向下。本周信息层面对市场的影响比较大。政府工作报告对2024年的相关政策和目标整体较为平淡，刺激力度可能距离市场预期具有一定差距。出口表现整体强于预期，国内的新质生产力，机械设备、集成店和家电等行业体现出了较强的出口韧性。前一周推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案，对相关设备板块带来了短期的刺激，但并未持续。周内个别小道消息也对市场产生一定影响，如试点T+0和转融通等。近期万科债务的问题也引起市场关注，地产板块受此影响也出现调整。海外部分消息显示美国可能仍在对中国产业做出制约和限制，近期集中在生物医药和电动车方向上。从部分指数ETF基金的交易活跃性来看，监管似乎仍然在盘中的某些下跌时刻介入干预市场，但参与力度已明显弱于前期。我们也曾认为在流动性危机解决之后，上证指数回到关键点位之上，监管可能更希望由市场的自发动能驱动上涨。我们两周前建议逐步降低仓位，目前来看市场也与我们预期的方向差别不大。目前来看基本面的走向仍然不明朗，我们的观点也维持偏保守的态度。
数据来源：交易所，首创证券资管整理
图6.4：可转债行业周度涨跌幅（%）
| 专题4：上市公司的盈利预告表现如何
权益市场近一年来的走势整体不尽如人意，我们曾在上上次的周报中提及了市场可能先后经历了基本面预期的转差、外资的持续流出和最终持续下跌导致的流动性危机。而目前来看基本面表现如何，可先参考最近的一期业绩预告。截至周五，已有2823家上市公司发布了业绩预告，整体而言偏负面的预告（不确定、略减、扭亏、首亏、续亏、预减）数量占比为71.5%，而这一比例在2022和2021年年报的预告中分别是68.3%和52.1%。如果进一步计算相对更加负面的预告（扭亏、首亏、续亏）数量占比，2023年为51.3%，而这一比例在2022和2021年年报的预告中分别是44.6%%和36.8%。我们进一步对已发布的业绩预告的盈利区间上下限进行求和以进行年际间对比，2023年预告净利润上限和下限分别为对应公司前一年净利润的111.4%和77.5%。而这一比例在2022年为116.5%、88.5%，在2021年分别为171.9%、144.6%。因此从业绩预告来看，A股在2023年的经营表现整体偏弱，不过考虑到2023年年报的盈利预告尚未完全发布，最终结果可能尚有偏差。但从目前的数据来看，可以体现出权益市场的走势并未明显偏离基本面。
