3月18日至3月22日央行净回笼资金170亿，整体资金面维持均衡，平稳跨过税期，周五DR001、GC001分别收至1.77%和2.04%。季末跨月时点银行受到考核影响，资金融出意愿将降低，股份行日均净融出规模已连续两周下降，预计下周流动性压力或加大，且更多体现为分层压力。
3月18日至3月22日，十年期国债估值收益率较前一周下行1.49BP到2.3051%，一年期国债估值收益率下行7BP至1.7625%；十年期国债期货下跌0.05元至103.81元，两年期国债期货上涨0.09元至101.512元；10Y-1Y期限利差54.26BP，较前一周走阔5.5BP；10年美债收益率收至4.22%，中美利差倒挂幅度收至-191.49BP。重点关注：1）2024年1-2月我国经济数据表现开门红，但结构分化明显；2）美联储维持2024年3次降息的指引，但降息预期仍有波动。
3月18日至3月24日产业债发行1756亿元，净融资627亿元，发行量和净融资较前一周均有明显提高；2023年产业债发行量48201亿元，净融资-8114亿元，环比巨额下降；公用事业、建筑装饰和房地产产业债发行量位居前三，建筑装饰、电气设备和家用电器产业债区间净融资位居前三。
本周，共有1家金融主体发生大幅偏离估值的交易，所属行业为证券。截至2024年03月22日，非银金融行业利差中位数为50.69BP，较上周下降0.27BP。近期，交易商协会鼓励"双评级"，完善债券评级规则。
本周城投债收益率偏离中债估值成交共787笔，其中低估值偏离206笔，高估值偏离成交581笔，低估值偏离成交主要集中在贵州区域，高估值偏离成交主要集中在山东区域；各等级城投债信用利差均有所收窄，各期限城投债信用利差均有所收窄。
本周中证转债指数上涨0.69%，平均换手率小幅升至4.43%，行情震荡向上推升高平价转债转股溢价率。本周权益市场整体波动明显增大，可转债市场走势整体弱于权益。
3月18日至3月22日央行净回笼资金170亿，大行/政策行每日净融出位于4.4万亿之上，股份行转为日均净融入117.27亿（上周日均净融出415亿元），货基日均净融出亦从上周的1.43万亿升至本周的1.52万亿。3月并非缴税大月，缴税因素对资金面扰动有限，在央行净回笼的情况下，整体资金面维持均衡，平稳跨过税期，周五DR001、GC001分别收至1.77%和2.04%。
3月25日-3月29日政府债净缴款规模964.39亿元，对流动性的扰动暂时有限，近期央行地量投放，下周逆回购到期规模合计仅为220亿，操作空间较为充裕。但季末跨月时点银行受到考核影响，资金融出意愿将降低，股份行日均净融出规模已连续两周下降，预计下周流动性压力或加大，且更多体现为分层压力。
表1.1：本周净回笼170亿
数据来源：央行，外汇交易中心，首创证券资管根据公开资料整理
注：资金利率采用加权均价；净融出=逆回购余额-正回购余额；其他银行包括股份行、城商行、农商行。
图1.3：3月资金日历
数据来源：央行，首创证券资管根据公开资料整理
注：标红日期为预计资金面偏紧时点
3月18日至3月22日，十年期国债估值收益率较前一周下行1.49BP到2.3051%，一年期国债估值收益率下行7BP至1.7625%；十年期国债期货下跌0.05元至103.81元，两年期国债期货上涨0.09元至101.512元；10Y-1Y期限利差54.26BP，较前一周走阔5.5BP；10年美债收益率收至4.22%，中美利差倒挂幅度收至-191.49BP。重点关注：1）2024年1-2月我国经济数据表现开门红，但结构分化明显；2）美联储维持2024年3次降息的指引，但降息预期仍有波动。
近日，国家统计局发布2024年1-2月宏观经济数据，我国经济数据表现开门红，但结构分化明显。
生产端，工业增加值表现大幅超预期。受到春节滞后、基数偏低、外需回暖等影响，1-2月，工业增加值当月同比增速7%，高于2023年全年增速2.4个百分点，超过市场预期的4.3%，从行业分类来看，1-2月采矿业工业增加值累计同比增速2.3%，制造业累计同比增速7.7%，公用事业累计同比增速7.9%，高技术产业累计同比增速7.5%，再度回升到整体工业增加值同比上方，新质生产力或对工业生产形成强力支撑。
需求端，春节效应明显，服务零售好于商品零售。1-2月，社会消费品零售总额同比增长5.5%，较去年12月份回落1.9个百分点，但小幅超市场预期（5.4%）。受春节假期效应影响，在促消费政策的推动下，1-2月服务零售同比增长12.3%，较商品零售增速高7.7个百分点。
固定资产投资超预期增长，但分化仍较为明显。1-2月固定资产投资完成额累计同比增速为4.2%，相较于去年全年的四年年化增速4.0%进一步改善。细分来看，在大规模设备更新和技术改造政策的推动下，1-2月份制造业投资同比增长9.4%，增速比去年全年提高2.9个百分点，拉动投资增长2.2个百分点，制造业投资成为开年固投增速超预期的主要动力。
基础设施建设投资增速保持韧性。随着去年底增发国债项目在今年2月资金下发完毕，基础设施建设投资增速保持韧性，1-2月，基建投资增速为6.3%，较去年回升0.4个百分点。往后看，随着新一年的专项债和超长期特别国债的发行，有望为基建提供更多的增量资金，基建投资保持较高增速。
房地产对经济的拖累依旧较为明显，短期难以大幅改善。地产投资同比跌幅虽略有收窄，但新开工、施工、竣工及销售面积跌幅均较前值有所加深。1-2月，房地产开发投资同比下降9.0%，跌幅较2023年全年收窄0.6个百分点;新开工、施工和竣工面积同比下降29.7%、11%、20.2%，跌幅较去年全年走扩9.3个百分点、3.8个百分点和37.2个百分点。当前，地产供给端受益于保交楼等政策托底，对房企投资端略有支撑，但需求端仍较疲软，购房者预期低迷导致加杠杆意愿不足，短期地产投资难以大幅改善。
美东时间3月20日，美联储召开联邦公开市场委员会（FOMC）议息会议并公布声明，宣布将政策利率的目标区间维持在5.25%-5.5%。这是继2023年9月、11月、12月和2024年1月后连续五次维持利率利率不变，符合市场预期。根据CME点阵图显示，在经济韧性和通胀粘性下，美联储依旧维持全年降息75BP的预测，今年总共或有3次降息，被市场认为是“偏鸽”表态。
此外，美联储对美国经济前景较为乐观，上调经济增长预期和通胀预期。上调了2024年GDP增速预期至2.1%(2023年12月预测为1.4%)，下调2023失业率预期至4.0%(2023年12月预测为4.1%)，上调核心PCE预期至2.6%(2023年12月预测为2.4%)。在通胀仍具粘性的情况下，降息预期或将有所波动。
发行偿还：3月18日至3月24日产业债发行1756亿元，净融资627亿元，发行量和净融资较前一周均有明显提高；2023年产业债发行量48201亿元，净融资-8114亿元，环比巨额下降；超过70%的行业净融资为负，公用事业和采掘行业净偿还超1500亿。分行业来看，2023年，公用事业、建筑装饰和房地产产业债发行量位居前三，分别为10420亿元、5954亿元和4211亿元；建筑装饰、电气设备和家用电器产业债区间净融资位居前三，分别为566亿元、61亿元和45亿元。
注：近一周统计区间为2024/03/18-2024/03/24，上周统计区间为2024/03/11-2024/03/17。
表3.2：2023年产业债发行与到期情况（亿元）
产业债利差：最近一周大部分行业产业债利差有所下降，截至2024年3月22日，房地产行业利最大，高达85.86BP；医药生物和休闲服务行业都是信用利差较高的行业，当前信用利差均超过65BP。利差分位数方面，近一周大部分行业的利差分位数有所下降，目前公用事业行业利差分位数最大，为58.52%；建筑材料和交通运输行业利差分位数超过40%，分别为51.00%和42.61%；商业贸易、房地产、钢铁和采掘行业利差分位数均在10%以下。
二级成交：本周，共有1家金融主体发生大幅偏离估值的交易，所属行业为证券，主体分别为大同证券有限责任公司，主体评级为AA。
表4.1：金融债大幅偏离估值的二级成交
注：上表仅展示了发生大幅偏离的企业近一周偏离程度最大的一笔交易的情况。
截至2024年03月22日，非银金融行业利差中位数为50.69BP，较上周3月15日下降0.27BP。同期，非银金融行业利差中位数历史近三年分位数水平位于20.50%，相对较低。
图4.1：非银金融最新行业利差中位数水平（单位：BP）
近日，为适应评级行业新发展阶段的需要，交易商协会完善了评级自律规则体系，发布了两项评级指引。其中内容提到，交易商协会鼓励债券发行人选择两家及以上信用评级机构提供评级服务，发挥双评级、多评级以及不同模式评级的交叉验证作用。此前，央行营业管理部也发文，力争北京在全国率先试点落地双评级、多评级制度。有资信评级人士认为，“多评级制度可以抑制债券市场级别竞争，提升信用评级的风险揭示功能”。
本周城投债收益率偏离中债估值成交共787笔，其中低估值偏离206笔，高估值偏离成交581笔，低估值偏离成交主要集中在贵州区域，高估值偏离成交主要集中在山东区域。
（二）信用利差
本周，各等级城投债信用利差均有所收窄，各期限城投债信用利差均有所收窄。分等级来看，AAA级城投债信用利差较上周收窄2.66BP，AA+级城投债信用利差收窄1.45BP，AA级城投债信用利差收窄2.87BP；分期限来看，1Y内城投债信用利差较上周收窄3.65BP，1-3Y城投债信用利差收窄1.26BP，3-5Y城投债信用利差收窄0.83BP。2022年以来的利差分位数来看，AAA、AA+、AA城投债利差分位数为29.58%、13.25%和0.00%；1Y内、1-3Y、3-5Y城投债利差分位数为20.69%、19.42%和3.99%。
数据来源：首创证券资管整理
3月20日银川市国资委披露，近日银川市完成了宁夏首单第一批共26.14亿元银行贷款置换存量债券和非标债务工作。参与主体主要是国开行和国有大行，置换非标债务和债券合计26.14亿元，国开行是本轮置换的主力。本轮债务置换仍以银团贷款为主，去年重庆的债务置换也是采用了这一方式。
本周中证转债指数延续了上周震荡向上的态势，全周小幅上涨0.69%。全周平均换手率4.43%，相比前一周的4.25%小幅上行，处于2020年以来-0.80倍标准差附近，交投情绪继续缓慢修复。随着权益市场的波动向上，可转债转股溢价率有所抬升，本周平价处于110元的转债转股溢价率由11.4%升至13.2%，价处于130元的转债转股溢价率由6.14%升至7.57%。
分板块来看，全周各行业走势有所分化，其中轻工制造（+3.52%）、农林牧渔（+3.23%）和计算机（+3.20%）三个行业的涨幅最大，纺织服装（-0.09%）和公用事业（-0.05%）是本周唯二出现下跌的板块。
本周消息较多，海外方面，美联储3月议息会议的鸽派言论释放了较为浓厚的宽松预期，美元指数回落，美元定价资产整体呈现出较好的表现。但随后美国的部分数据指向其制造业可能呈现出回暖周期，在各种因素的叠加下，周四周五（美国时间）两日的美元及美元定价资产表现开始扭转，并影响到了国内市场。人民币汇率在周五大幅调贬近300个基点，并引发了北向资金的流出，同时驱动权益市场显著下行。但从权益市场盘面数据来看，沪深300和上证50指数出现了阶段性的大额买入成交，指向监管可能仍在继续增持指数ETF基金以维持市场稳定。国内方面，本周发布了一至二月的经济数据，整体呈现出了生产与投资强而消费一般的走势，结合房价、失业率以及个税大幅负增长来看，居民端的压力仍然存在。本周开始已有部分公司发布了2023年年报，部分高分红概念公司在2023年的经营业绩一般，分红率虽然表现较好但股息率的增长表现偏弱。整体来看，经济基本面的压力仍存，监管对市场的影响仍然呈现托底特征，因此对后续的市场表现仍不宜过度乐观。
数据来源：交易所，首创证券资管整理
图6.4：可转债行业周度涨跌幅（%）
| 专题5：养殖板块的可转债是否具有配置机会
本周农林牧渔板块的可转债表现靠前，赚钱效应明显，生猪养殖公司仍是主要贡献。生猪养殖板块的基本面仍呈底部弱修复阶段，但市场已开始预期行业格局改善。能繁母猪存栏数量已自2023年以来持续回落，供给端呈持续收缩态势，虽然年内生猪存栏仍呈震荡走势，但整体而言供给呈现出清态势。本周又有一家生猪养殖公司天邦食品向法院申请重整，可能将会推动供给端加速出清。从最新的市场价格来看，生猪价格在春节过后经过了一轮明显的季节性回调后，自3月以来已缓慢上行。从期货市场来看，最新的主力合约2405自2月底的最低点已上涨6.8%。对于远月合约，2407和2409合约已经给出了16.6元/公斤和17.6元/公斤的市场预期价格，相比现货升水幅度较大，市场对于行业回暖的预期浓厚。考虑到当前市场上与生猪养殖相关的可转债普遍具有相对较高的平价、较低的转股溢价率以及较为贴近面值的转债价格，板块内的标的弹性较好而回撤空间有限，整体而言仍具有一定投资性价比。
