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1987年伯克希尔的净资产增长$464M, 增长率19.5%。
净资产和内在价值在大部分的公司都是风马牛不相及的两个数字。但是在伯克希尔，内在价值和净资产增长亦步亦趋。
1987年，内在价值增长稍微快一点，原因在于自营业务的快速增长。
伯克希尔最大的七个非保险自营业务是是：水牛城新闻， 希海默兄弟制衣，寇比吸尘器， 内布拉斯加家具城，斯科特-费策尔制造集团，喜诗糖果 和世界百科全书。巴菲特把这七个公司称为：七圣徒。
这些业务都有一个共同点：好的经济性和好的经理人。
这七块业务的息税前利润为$180M, 去掉$2M的利息，归股东所有的税前利润为$178M, 而总的股东净资产历史成本只有$175M。如果这七家公司合在一个公司，税后利润约为$100M, 净资产回报率为57%。
这样的公司在美国非常罕见。巴菲特用当时《财富》杂志的数据做了对比：在最大的500家工业公司和500家服务公司里，只有6家的净资产回报率在过去10年超过了30%，最好的一家公司为40.2%。
当然，这是公司自身的净资产回报率，而不是伯克希尔的投资回报率。伯克希尔购买这些好公司的时候，支付了高达$222M的溢价。
这七家公司加上在公开市场打算永久持有的三家公司，就是伯克希尔当时最重要的的十张牌。
一 商业变化
巴菲特一直不喜欢商业世界里的变化。道理很简单，变化太快就很难预测。他的结论是：商业变化和极高的回报通常相矛盾。
很多聪明的投资人都觉得自己可以预测变化。用哈耶克的话，这叫”致命的自负“。
他们喜欢给那些变化很快的公司出高价格。这些人活在想象当中，而不是现实。对于他们，隔壁的姑娘再好看，也不如和一个抽盲盒的约会来的刺激。
的确有的时候，押注变化能取得巨大的回报。这种成功的前提是，你想象中所有的条件都一一实现了。现实不是你的“理想国”，多个连续的概率是你的敌人。
变化其实也不是不能投资，那属于套利投资的范畴，就是赌赢率和赔率的错配，巴菲特把VC投资、兼并收购预测、灾害保单等都归为这一类。
经验表明，最好的公司通常都是5年或者10年后，都干一样事情的公司。但这并不意味着管理层一无所事，生意有很多可以提高的机会：服务、产品线， 生产工艺等等。
那些面临很多变化的公司意味着同样会遭遇很多犯错的机会。最为根本的是，在总是变化的行业里，生意很难建立起像城墙一样坚固的商业专营权，而这是持续高回报的来源。
用上面《财富》的数据可以支持这个观点， 1000家公司里面只有25家能够满足经济性优秀的两个指标（这两个指标一定要记住！）：
1) 过去10年，平均的净资产回报高于20%
2) 没有一年低于15%
《财富》的数据还揭示了这类公司惊人的两个特点：
第一，他们通常不需要什么杠杆。真正好的公司不需要借钱。
第二，除了一家高科技公司和几家制药公司，大多数公司的行业都是平淡无奇的。这些公司销售不那么性感的产品和服务，和10年前没什么区别，除了数量和价格上涨了以外。
这25家公司的纪录说明：充分发挥已有商业专营权的优势，或者集中在一个已经赢了的生意上，是高回报率的原因。
毫无疑问，这25家公司里的24家都跑赢了S&P500 指数。
二 保险竞争策略
巴菲特在1982年的股东信里描述过保险行业类似大宗标品行业的特性。这个行业竞争者成千上百，进入壁垒低，产品几乎没有差异化。
在这样一个行业差异化只有两个办法，要么是领先的低成本运营公司比如GEICO（依靠渠道和客户创新），要么在一个细分的受保护小行业能保持优势。
这样的大宗标品行业也不是完全没有兴旺的时候。如果整个行业出现供给短缺的时候，好日子就来了。资本主义讽刺之处在于，这种好日子通常不长，经理人就按捺不住去扩张产能，很快自己就把挣钱的好时光亲手埋葬了。
伯克希尔逃避这种行业的特性有两个方法：
第一，伯克希尔提供的保险产品超过任何人的资本实力。
这种资本实力在个人汽车保险没有用，在商业保险领域一般时候也没什么用。只有当保险购买者考虑大额保单的赔付可能，并同时受到萧条的资本市场和再保险公司的违约风险影响时，才会想起实力雄厚的保险公司。
第二，伯克希尔不在乎每年保额的巨大波动。只有价格合适的时候，才会写保单。
伯克希尔的这种灵活性来自于保险行业的三个特点：
1）市场份额不是盈利的决定因素，这一点不像报纸或者杂货店生意，规模大的才能生存；
2）分销渠道不是专有的，很容易进入。今年的保额收缩不会影响明年的扩张；
3）保险业的闲置成本，主要是人力成本，没有高到不可承受，这一点和印刷和钢铁业不同，因此即使全年没有开足马力，长期也可以繁荣。
三 商业分析师思维
在巴菲特的眼里，买股票和收购私有公司的方法没有任何不同。他的标准永远是那三条：好的经济性，好的经理人，好的价格。
买入以后，他不会想着什么时候什么价格卖掉。他真正的愿望是公司的内在价值能以满意的速度永远增长。
这种做投资的思维，他叫商业分析师思维，而不是市场分析师，也不是宏观分析师，甚至不是证券分析师。
有了这种投资的思维，市场就成为了你的鱼肉。不管市场关闭多长时间，你无有所谓，因为私有公司本来就没有每天都报价。真正的投资的结果是由底层生意的命运决定的。
巴菲特特意引用了他的老师格雷厄姆的“市场先生”比喻。在以后的很多场合，他也会反复提到这个概念。甚至，他说如果他去商学院教投资，他只需要教会两件事情：1）如何对待市场 2）如何给公司估值。
当你理解了“市场先生”的行为以后，交易变成了你的权利。“市场先生”成为了你仆人，而不是你的主人。
当”市场先生“表现出很愚蠢的情绪的时候，你可以忽略他也可以利用他，但是你不能受他的影响。事实上，如果你不能确信自己远比“市场先生”更加了解生意和对生意进行估值，你不应该加入股票投资的游戏。
扑克里有一句话：如果你开始玩了20分钟，还不知道谁是菜鸟，你就是菜鸟。
巴菲特认为，投资的成功不依赖古怪的公式、计算机程序或者股票价格的各种信号。投资的成功靠的只是好的商业判断，加上不受市场高度传染的情绪影响的能力。而“市场先生“这个概念，正可以帮助我们做到后者。
股票投资的成功只和底层生意相关，不取决于每天或者每年的市场报价。市场可能会偏离经营结果一段时间，但是最终两者会趋同。
格雷厄姆说：”市场短期是投票机，长期是称重机。“ 生意的结果，市场能多快确认并不重要。只要公司的内在价值在增长，实际上股价延迟确认反而提供了以更好的折价购买的机会。
通常在两种情况下，巴菲特会考虑卖掉股票：
第一，如果市场的价格比生意的内在价值高出很多
第二， 如果资金不是很充裕，出现了更好的或更确定的投资机会的时候，他会做切换
他不会因为买的股票涨了或者持有时间长了，就卖掉把利润落袋为安。相反，只要底层生意的净资产回报率是满意的，经理人是优秀而诚实的，股价没有高估，他就会一直持有。
对于特别好的生意和喜欢的经理人，即使股价高估了，他也不会卖出。这样的生意，巴菲特把他们看成和自己的控股公司一样，是伯克希尔永远持有的资产。大都会广播公司、GEICO保险和华盛顿邮报这三家就是他的永远。
对于这种和上面的卖出原则相反的行为，巴菲特称这是他和芒格的人生哲学。相比于华尔街做什么都是交易，他们觉得和喜欢的人和事在一起更重要。
丘吉尔说过：”你塑造你的房子，你的屋子然后塑造你。“
巴菲特和芒格知道自己想要什么样的环境，他们宁愿和自己喜欢和尊敬的人在一起，即使回报只有X，也不愿意为了把回报提高到110% X而去和不喜欢的事和人打交道。
给我们的启示：知道什么时候用商业理性，什么时候用价值观。不是所有的东西都有价格。
巴菲特一再强调，购买股票和收购私有公司的思考没有任何区别，都是三个标准。如果把三个标准再浓缩成一句话，就是：以合理的价格购买优秀的公司，而不是以优秀的价格购买普通的公司。
在西科金融的年会上，芒格说：”即使是优秀公司，巴菲特说的合理价格仍然是低于内在价值的价格，而不是高于。“
这句话看起来简单，但是花了巴菲特20年才意识到买好公司的重要性。受格雷厄姆的影响，他的早期投资方法都是寻找烟蒂，从农场的机械公司，到第三名的百货商店，到新英格兰地区的纺织厂。
虽然收购控股公司和购买股票的思考方式是一样的，但是收购公司有两个和股票市场不一样的优势：
第一，收购公司的留存利润归伯克希尔投资用，购买上市公司的股票没有这个特权。
很多上市公司的CEO并不具备资本投资的能力，因为他们都是从其他的岗位上升到CEO的。而这项技能对CEO非同小可，以10年来看，一个净资产回报率为10%的公司的CEO需要负责配置相当于公司净资产60%的资本。
第二，控股公司的税收优势是股票不具备的。伯克希尔作为控股公司，购买股票获得的收益的税收和控股公司获得利润的税收完全不同。
但是股票也有自己的优势。
最大的优势就是股票市场的情绪化偶尔会提供在谈判收购中不可能出现的折扣价格，只是能购买的股份比例比较有限。1973年，巴菲特购买华盛顿邮报的每股价格是$5.63, 1987年其每股的税后营业利润是$10.3。
此外，收购公司和购买股票在会计处理上也不一样。
对于股票，GAAP准则要求只有收到的分红计入利润表，市值在资产负债表上体现。
对于控股公司，GAAP准则完全相反。所有的利润都会在损益表上体现出来，但是资产的价值从购买以后就不会再变化。
处理GAAP准则的这个问题，巴菲特自己的方法还是从生意本质出发，只关注对应股份比例的利润，因为生意的价值只和你获得的利润有关系。
四 债务原则
伯克希尔的债务政策很简单，就一个词：保守。
尽管通过使用杠杆，哪怕是非常保守的杠杆（债务和股东权益比率），伯克希尔的净资产回报率都能明显提升。
但是巴菲特对于伯克希尔满足其保险责任的要求不是”可能“，而是”万无一失“。
因此，不管是债务还是其他的政策，他的要求是：在最极端的恶劣情况下都能实现可接受的长期结果，而不是在普通的可能情况下实现最佳的结果。这和玩俄罗斯轮盘是一样的思想。
投资是一个无限的游戏。你要保证的是每一次都不能死。巴菲特的保守性比“不死”严格太多，实际上他每一次下注的亏损都基本限定在净资产的2%以内。
不管有没有杠杆，好的生意和投资最后都能产生非常好的财务结果。因此，拿着重要的东西（投保人和员工的利益）去换取不重要的一点点的高回报而冒风险是愚蠢和不恰当的行为。
这么说，并不是借债务有恐惧。巴菲特只有深信在最恶劣的情况下，债务都不会对伯克希尔构成威胁，才会借债。
以上可谓是债务的原则。
另外值得一提的借债策略是：在预期未来有需要的时候借债，而不是为了渡当下难关而借债。
一个生意要做的好，既要把资产端管理好，又要把债务端管理好。这意味着：资产端要实现最高的回报，债务端要利用最低的成本。当两边的条件同时满足时，才是最好的机会。你可以用便宜的钱去收购最好的资产
然而在实际的商业世界里，恰恰相反。
钱紧的时候，借债的成本很高，这个时候是最好的收购机会反而很多，因为很多人借不到钱。钱便宜的时候，资产价格飙升到天上，一点收购机会都没有。
真正聪明的投资人在债务端的行动应该提前于资产端的行动，否则到时候钱就贵了。
钱紧和便宜是很难预测的事情。巴菲特采用的原则是：如果你要狩猎稀有而奔跑的大象，最好时刻把子弹上膛。
这种先准备钱，再收购或扩张的策略对短期来说未必是最好的。比如，伯克希尔借的$250M的钱是10%的利率，而放在账上的收益只有6.5%，明显的倒挂。但是这种倒挂是等待必须付出的代价，只要未来的5年出现大的机会，这点成本是值得的。
如果快速前进到2015年以后，伯克希尔账上的现金积累超过了1000亿美金，短期的利息损失也是非常的大，但是你要知道巴菲特在等什么。
等待，是投资最重要的品质之一。
