谢谢关注缓慢思考！这一篇写作跨了五个城市。
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2011年伯克希尔每股净资产增长4.6%，但是巴菲特对公司的进展仍然感觉不错。
公司的接班在有序的进行。新找的两个投资经理Todd Combs和Ted Weschler都让人很满意，起步开始一人管20亿美金。CEO的人选有三个，排在第一位的不管是能力还是品格都得到董事会的一致认可。
Lubrizol添加剂公司的收购成功完成了，虽然其中牵涉了美国中部能源前CEO David Sokol的内部交易风波，但总算公司还不错，是细分市场的龙头。
现在，除了保险以外的五个最大的业务是BNSF铁路、Iscar刀具、Lubrizol，Marmon工业集团和美国中部能源。这些业务加在一起的税前利润是90亿美金，七年前伯克希尔只拥有美国中部能源一家，其利润才3.93亿美金。从这个角度说明，这几年的大型收购非常成功。
房地产行业的衰退还没有结束，2011年5家房地产行业相关的公司的税前利润是5.13亿美金，金融危机前2006年这个数字是18亿美金。房地产行业的需求是由供需决定的，需求就是每年新家庭的数量，等地产的房子库存消耗完了，行业迟早会回来。
伯克希尔的每股内在价值取决于两个定量的支柱。2011年，第一个支柱每股投资资产为$98,366，增长了4%，第二个支柱每股非保险和投资业务税前利润为$6,990，增长18%。
虽然每股净资产增长一般，但实际上非保险和投资业务的利润增长很好，这是巴菲特满意的原因。为了驱动未来更大的利润增长，他把狩猎的枪口对准了《财富》500强中的剩余492家。
一 IBM股票回购的数学
2011年9月，巴菲特第一次提出了公司回购股票的价格：110%的每股净资产。
合理的回购需要满足两个条件：1）公司有充足的资本满足业务运营和流动性的需求 2）公司的股票大幅低于保守估计的公司内在价值。
市场上流行的回购经常是为了抵消发放股票期权带来的稀释，或者只是由于额外现金比较多，完全不考虑这两个条件。
资本配置的第一个法则就是：在某个价格是聪明的投资在另一个价格可能就是愚蠢的。
巴菲特和芒格对回购其实是有点矛盾心理的。当股价低于内在价值的时候，回购对继续持有的股东当然是好事，但是对离去的股东实际是打折购买了他们的股份。这是他们为什么公布回购价格的原因，至少可以给离开的股东一个明确的提醒。
合理的回购对于留存的股东而言，其价值的确定性就像在倒掉水的木桶里叉鱼，并且鱼还停止了跳跃。
当巴菲特购买一个公司的股票，而公司正在回购股份的时候，他实际上期待两件事情：首先，公司的盈利未来很长一段时间会持续增长；其次，公司的股票会持续低迷；
拿刚刚购买的IBM举一个例子。
20年前，IBM的CEO郭士纳，就是那本《谁说大象不会跳舞》的作者，把IBM从破产边缘挽救回来以后，IBM的运营做的很不错。同样值得称道的是其财务管理能力。巴菲特认为，大公司里面没有谁的财务能力比IBM在增加股东收益方面做的更好：
- IBM非常明智的使用债务
- 收购明显增加内在价值，而且使用的都是现金
- 回购也是非常的主动积极
IBM一共有11.6亿股股票在外，伯克希尔拥有5.5%。公司未来五年的盈利能力对于这笔投资至关重要。同样重要的是，公司计划花费500亿美金回购股票。
问题来了：作为一个长期的股东，伯克希尔希望这段时间内IBM的股价表现如何呢？答案毫无疑问是：希望IBM的股价一直萎靡不振。
数学上很简单。如果这5年时间IBM的平均股价是200美金，公司的500亿美金可以回购2.5亿股股票。这样市场上就只有9.1亿股的股票了，伯克希尔的股比会增加到7%。如果公司的平均股价是300美金，公司的500亿美金就只能收购1.67亿美金的股票。这样市场上还有9.9亿股的股票，伯克希尔的股比会增加到6.5%。
假如IBM第五年的利润是200亿美金，在第一种股票低迷的情况下，伯克希尔可以多获得对应1亿美金的利润，这个利润对应到股票价值上大概值10.5亿美金左右。
背后的逻辑很清楚：如果你未来一段时间都是股票的净买入者，不管是直接用钱买，还是你投资的公司帮你回购，股价上涨对你都是伤害。
股票低迷不振对你是好事。只是，感情上好像不太过的去：大部分的人，包括未来的净买者，看到股票价格上涨才高兴。这些人，有点像一个司机看到了油价上涨欢呼跳跃，因为他的油箱刚刚加满了够一天的油。
虽然，巴菲特现在嘲笑别人，他自己承认在没看格雷厄姆的《聪明的投资人》第八章之前，他也一样如此。看完以后，他从此茅塞顿开：低价成为了朋友。
二 三类资产大比拼
投资经常被定义成：现在把钱投出去期望未来能收回更多钱的活动。
伯克希尔的定义更为严苛：投资是放弃今天的购买力期望未来获得更多购买力的活动。这个定义，把税收和通货膨胀考虑进去了。
按照这个定义，自然而然的一个推论是：投资的风险不是所谓的价格波动Beta，而是在持有期内购买力损失的可能性。
资产的价格有时会波动很大，但是未必有风险，只要它们有很强的确定性在持有期内能产出更高的购买力。相反的是，那些一点也不波动的资产有可能蕴含巨大的风险。
投资的可能有很多种。总的来说，有三个大类。理解这三大类资产的特性非常非常的重要。
第一类资产：以特定货币来定价的资产。
这类资产包括货币基金、债券、按揭贷款、银行存款等等。大多数这类基于货币的投资都被认为是安全的。实际上，他们是最不安全的资产。它们的Beta可能是零， 但是风险巨大。
过去的一百年，这类资产摧毁了很多国家投资人的购买力，即使投资人持续的定期收到利息和本金。这个丑陋的现象会持续反复上演。
政府是货币价值的最终决定者。系统性的力量总是导致他们倾向采用导致通货膨胀的政策。时不时，这些政策就会失控。
即使在美国这样一个希望保持货币稳定的社会，美元从巴菲特1965年掌管伯克希尔以来已经贬值了86%。过去1美金的东西现在需要超过7美金才能买到。
如果一个免税的机构投资人希望投资债券来保证购买力不变，债券需要提供至少年化4.3%的回报。投资经理如果以为每年收到的利息真的是收入，那么他们是自欺欺人。
如果是普通的美国纳税投资人，投资结果会更差。过去47年，持续滚动投资美国国库券可以产生年化5.7%的收益。这听起来似乎令人满意。但是如果一个普通投资人的税率是25%， 这个5.7%的收益实际上从真正的收入来讲，什么也没有产出。收入税首先会去掉1.4%，剩下的4.3%会被通货膨胀全部吃掉。
值得注意的是，隐形通货膨胀的“税负”是真正显性的收入税的三倍多。通常，美元钞票上会印一句话：“我们相信上帝！”。实际上，真正控制政府印钱的手不是上帝的，而是人类自己。
高利率当然可以补偿货币资产投资人面对的通货膨胀的风险。的确，1980年代初的高利率做到了。2011年的利率远远不足以抵消通货膨胀的风险，发行的债券上面应该印上警告的标记。
2023年年中，有朋友咨询我，5.5%收益的美元存款值不值得投资？现在这个答案不需要再解释了。
在2011年的这种情况下，巴菲特认为基于货币的资产完全不值得投资。尽管如此，伯克希尔拥有大量的这一类资产。目的不是为了投资，而是保证足够的流动性。在保证流动性这一点上，巴菲特只相信美国国库券。极端混乱的经济状况下，美国国库券的流动性是唯一靠的住的。
除去流动性和监管要求的国库券，巴菲特只有在金融市场出现信用的错误定价从而提供极高的收益的情况下，才会考虑货币类的资产。
以前这样的机会在垃圾债券市场出现过，比如我们讨论过的”堕落天使“公司发行的垃圾债券，还有比如高质量的公司债券如果给的票面利率很高当通胀降下去的时候就能提供非常好的购买力。
今天的情况完全不是这样。如果华尔街的著名投资人 Shelby Davis说的：那些债券被推销成拥有无风险的回报，价格里却充满了无回报的风险。
这个Davis就是很著名的《戴维斯王朝》一书的作者，他的孙子Chris Davis也是著名的投资人，刚刚被巴菲特选为伯克希尔的董事。
第二类资产：不产生任何东西，依赖于后面接盘人提供更高的价格。
所有这类资产里面，立即能够进入脑海的，就是17世纪的郁金香。
这一类资产需要购买的人总数不断的膨胀，并且他们相信后面的人越来越多。投资人不管这类资产能产生什么，但是坚信别人会更热切希望拥有它们。
这类资产里面当下最流行的当然是黄金。黄金的投资人担心其他所有的资产，特别是纸币（纸币的价值的确值得担心）。但是，黄金有两个缺点：既没多大的用途，又不能有任何产出。
的确，黄金有一些工业和装饰的用途，但这类需求非常有限，不足以吸收每年新增产量。今天你拥有一盎司的黄金，到死你还是只有一盎司的黄金。
黄金投资人的信念是恐惧的人群会与日俱增。在过去的10年，这个信念是正确的。除此之外，黄金不断上升的价格也催生了更多的购买热情，吸引投资人把这种上涨的信号当成了投资的逻辑。
就像潮流投资人进入一个集会一样，这种行为会在一定的时间里自我催化和证实。
过去的15年，不管是互联网股票，还是房地产市场都证实了这一点。初期有点道理的一个主题，被广为炒作以后不断价格上涨，从而导致过度投资。
在这些泡沫里，开始还持有怀疑态度的投资人，最终屈服于市场提供的价格证据。不断扩大的买家池子导致这个跟风游戏一直持续。
但是再大泡沫总有破的一天。那个时候，一个老的谚语又会被再次证实：“第一个做的是聪明人，最后一个做的是傻子。”
今天全世界的黄金储备大概是17万吨。如果把这些黄金融化，可以形成一个边长为68英尺的立方体，大概是一个棒球场内场的大小。按照一盎司1750美金的价格，总价值9.6万亿美金。权且叫A堆。
现在我们用9.6万亿美金来创造一个B堆。这么多钱，可以买美国所有的农田（4000万公顷，每年产量2000亿美金），外加上16个埃克森美孚石油（这是世界上最挣钱的公司，每年的净利润超过400亿美金）。买了这些以后，你还有1万亿美金的零钱。
现在你来选，你要哪个？A堆还是B堆？
黄金要维持现在这个价格，还要保持新的供给可以被消化掉。每年新的产量是1600亿美金，不管是珠宝还是工业还是黄金投机者，必须消耗掉这个量才能确保价格不掉。
100年后，4000万公顷的农田会产出不计其数的稻谷、麦子、棉花等等，不管货币是什么。埃克森美孚石油会给股东数以万亿美元计的分红，并且还持有很多万亿的资产。而17万吨的黄金，尺寸不会变，什么也不会产出。
当恐惧发生的时候，毫无疑问，很多人还是会去拥抱黄金。但是可以确定的是，如果用一个世纪来看，A堆黄金的回报要远远低于B堆的回报。
前两类资产，都是在恐惧最盛的时候最受欢迎：担心经济崩溃会驱动人们去拥抱货币资产，特别是美元担保的货币资产，担心货币崩溃会驱使人们去拥抱黄金类资产。
2008年的时候，明明是现金投资出去的最好时候，大家都高喊“现金为王”。 1980年代初的时候，当固定美元货币资产投资的收益最好的时候，大家又高喊“现金就是垃圾”。
现在，比黄金更热的第二类资产是：比特币。祝福觉得比别人聪明的你靠信念获胜。
第三类资产：生产性资产，包括公司，农田或地产。
这类是巴菲特最喜欢的资产。它们在通货膨胀的时候，能确保其产出具有同样的购买力价值，而且需要很少的资本投入。
农田、地产和很多公司比如可口可乐、IBM和喜诗糖果都经受过上面双重的测试。
但是有的公司比如公共事业在通货膨胀肆虐的时候，就需要很多的资本投入。如果要挣更多的利润，他们的股东就需要投入更多的资本。即使是如此，这些投资比起那些没有生产能力的资产或者货币资产还是要更好。
不管一个世纪以后，货币是基于黄金、贝壳、鲨鱼牙齿还是纸币， 人们仍然会愿意用一天部分时间的劳动去交换可口可乐或者喜诗糖果的花生糖。未来，美国人会运输更多的物品，消费更多的物品，并且希望更大的住房空间。他们永远会做的就是拿自己的劳动产出和别人的劳动产出交换。
美国公司会持续生产其人民所需要的商品和服务，就像奶牛会持续的挤出更多的牛奶。这些公司的价值不在于用什么样的货币来交换，而在于他们能产出多少的牛奶。这些牛奶出售以后的价值会持续增长，就像20世纪已经证明的那样，道琼斯指数从66点涨到了11497点。
伯克希尔的目标就是增加其在一流公司中的占比。首要目标是完全拥有这些公司，退而求其次就从公开市场购买一部分公司股权。
这类好公司资产的回报，假以时日一定可以是三类资产中的大赢家。更重要的是，它远比其他两类来得安全。
