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1999年伯克希尔的业绩不太好看，净资产增长$358M，每股的净资产增长只有0.9%。
这是巴菲特职业生涯中绝对回报最差的一年，和S&P 500指数相比，也是相对回报最差的一年。
绝大多数的投资人都禁不住诱惑，跳入了互联网泡沫的狂欢。在1995年到2000年的这场持续5年的疯狂中，纳斯达克涨了4倍，平均市盈率200倍。1999年，高通公司的股票涨了26倍。任何带.com的公司都鸡犬升天。
12月著名财经杂志《巴伦周刊》发表了文章：“沃伦，你怎么啦？"，嘲笑巴菲特廉颇老矣。
巴菲特不忘讲一个笑话来揶揄自己。有一个足球四分卫的成绩报告是4个F和一个D。他的教练安慰他说：“孩子，你在最后一门功课上花的时间太多了。”
对自己1999年成绩，巴菲特认为也是D。
尽管如此，他和芒格都有信心：伯克希尔的内资价值增长在下一个十年会超过S&P 500指数。
从内在价值的两个支柱看，1999年每股的投资变化很小，而每股的税前营业利润是负增长，主要的原因是General Re再保险的承保亏损以及GEICO的承保利润的下降。
由于1998年没有提供“穿透利润”，如果对比1997年的数字，1999年的“穿透利润”几乎没有变化。
一 伯克希尔的经理人
伯克希尔的经理人可以说是物以类聚。
他们中的大部分人都通过自己的生意实现了足够的财富自由，为伯克希尔也没有工作合同。他们每天不分昼夜的勤奋工作只有一个原因：他们喜欢自己的生意。
这些生意卖给伯克希尔以后股权已经不属于他们了，但和他们自己的没有区别，不需要给奥马哈做报告，也不需要总部批准预算。巴菲特就一个要求：把公司当成你们家族唯一的资产，让它持续存在100年。
巴菲特对下属公司管理层的要求，和自己对股东的承诺，完全一致。工作对他没有任何财务的意义，他之所以喜欢工作的原因很简单：有成就感，可以按照自己的意愿行事，和自己喜欢并相信的人每天相处。
这种管理层的思维很像肯尼迪总统说的：不要问祖国能为你做什么，问你能为祖国做什么。
他讲了一个管理层的故事，这个故事放在其他任何世界500强都匪夷所思。
R.C.Willey是犹他州的大型家具公司，1995年伯克希尔从Bill Child家族买过来的。由于Bill等是摩门教徒，因此他们的商店星期天不营业。这对一般都公司难以想象，毕竟星期天是购物高峰时间。
但Bill坚持这个原则，他接手以后，公司的营业额从1954年的25万美金涨到了1999年的3.4亿美金
1997年Bill打算在Boise再开一家新店。巴菲特表示怀疑，因为那个地方公司不熟悉，而且对手都是7天营业。
由于伯克希尔的文化是管理层把公司当自己家的，所以巴菲特对Bill说这事你自己定。
Bill做了一个难以想象的决定，他说他个人买下地块并建造商店，整个花费大概$9M，如果生意成功了，就成本价卖给公司。假如生意失败了，公司不用给Bill一分钱。
巴菲特不同意，说这不公平，毕竟公司要能得到好处就应该承担风险。Bill坚持己见，说不想因为自己的宗教原则影响公司。
最后的结果是新开业的生意大获成功，不仅如此，地块和资产还大幅升值了，Bill按成本把资产卖给了公司，一分钱的利息都不要。
你可以想象，伯克希尔的经理人是怎样的一群人。这样的人其实都在学习他们的老板巴菲特和芒格，这两个人每年给股东挣很多钱，但是一直只拿10万美金的工资，为此还经常说最好不拿。
二 抓住能源行业
伯克希尔的收购方式很有意思：从内布拉斯家具城到R.C.Willy到星星家具店都是上一家推荐一下家。
巴菲特每收购一家公司，就会问：“还有像你这样的企业家吗？” 这个问题导致了伯克希尔1999年的第一个收购： Jordan‘s家具店。到此为止，伯克希尔一共有了4家家具公司。
1999年真正具有转折性的收购是伯克希尔的董事Walter Scott带来的，收购美国中部能源公司。
这一次收购帮伯克希尔进入了巨大的能源基础设施市场。同时还提供了两个经理人。 David Sokol是美国中部能源公司的现任CEO，也是和芒格一起力劝巴菲特投资比亚迪的人，后来犯了内部交易的错误辞职了。第二个就是David Sokol的副手Greg Abel， 他就是巴菲特2020年后挑选的下一代伯克希尔的掌门人。
1999年是恰逢收购的会计处理政策要改的一年。在1986年的股东信附录里面，巴菲特已经详细的讨论过两种处理方式： ”收购“和”合并“的优缺点。
由于”收购“方式产生的商誉要每年摊销，影响公司的盈利数字，因此很多管理层都选择了”合并“。只是，”合并”方式的收购只能以股票而非现金来完成交易。
美国财务会计准则委员会打算终止“合并”的方式的会计处理，遭到了CEO群体的激烈反对。
巴菲特给出的建议成为后来事实的标准： 就是收购产生的商誉不再摊销，而是每年测试其经济性，如果真实受损了，才在利润表里面计提。
1999年收购美国中部能源公司这个准则还没调整，你可以看到在当年报告的利润里面收购会计调整一项大增。
进入21世纪前的两次巨型收购，对伯克希尔有脱胎换骨式的再造意义。
1998年General Re的收购带给伯克希尔151亿美金规模的浮金，于此对比的是阿杰特13年凭空创造63亿美金的浮金已是惊为天人，GEICO辛苦耕耘几十年浮金也才34亿美金。
1999年美国中部能源公司的收购为伯克希尔打开了广阔的前景，也代表着他投资重心的转向。小而美的高净资产回报的公司已经难以拉动伯克希尔的规模，巴菲特开始考虑净资产回报率在12%左右，但是长期稳定增长能投入大资金的超级赛道。
这两次收购是改变伯克希尔的12个投资里面的第9个和第10个。
三 股市狂欢
1999年是互联网泡沫狂欢的顶点。巴菲特给出了不参与的两个理由。
第一个不参与的理由是：不懂技术。
预测一个快速变化的行业里面公司的长期经济性，超出了他的能力圈。对于别人宣称有这个领域的特殊能力，即使有股票市场的证明，他和芒格既不嫉妒也不想模仿。
2000年的股东会上，有股东一再追问：“你这么聪明，真的看不懂技术吗”
巴菲特的回答：“我问过微软的Bill Gates和英特尔的Andy Grove，他们也认为在技术行业预测十年的结果很难。”
第二个不参与的理由是：常识。
1999年伯克希尔持仓的公司的股票价格也没有太大吸引力。巴菲特选择不买也不卖。
整个市场而言，巴菲特在《财富》杂志上发表了一篇文章，罕见的点评了股市：他认为股票投资人对未来的回报太乐观了。
一个公司的市值是公司利润的资本化。 整体公司的利润是国家GDP的一个比例，如果考虑实际GDP每年增长3%，通货膨胀每年2%， 那么利润的增长和GDP基本上同步，每年5%。
如果再加上分红的影响， 那么市场的长期回报应该在6~8%左右。这个数字远低于投资人过去二十年经历的市场回报。一旦投资人某天意识到这一现实，市场的调整就会极其激烈，特别是在投机比较集中的互联网领域。
用这个常识，你可以可以预测一下2023~2033年的S&P指数的回报。
四 回购的逻辑
很多的股东看到伯克希尔账上有很多现金，写信给巴菲特希望公司回购股票。但是大部分的人都不了解回购的逻辑。
回购的本质是一种资本配置方式。
明智的回购要满足下面的这些条件：
1）公司有足够的资金（不管现金还是借款）来满足近期的业务运营需求；
2）公司的股票的市场价格低于其保守计算的内在价值。
公司的业务需求可以分为两类：
第一类，维持公司竞争地位所需要的开支，比如店面的改造维护；
第二类，为了实现增长采取的投资，比如前面的R.C.Willey家具店在Boise开新店。这一类的投资有一个基本的要求，就是投出去的每一美金，产生的折现价值应该大于一美金，否则增长就没有任何意义。
当公司的资金满足了这两类需求，公司剩下的可选的资本配置方式就是收购新公司或者购买自己公司。
对于一般的管理层，巴菲特不建议收购新公司，收购的历史表明大部分的收购都是满足了管理层的帝国欲望，而不产生任何价值。
如果自己公司的股票价格低于内在价值，回购是资产配置最好的方式。 可是，很多管理层回购并不考虑价格，更多的目标要么是抬高股价，要么是抵消内部发放股票期权的稀释效应。
1970年代的时候，股市低迷，很多公司的价格低于内在价值，但是管理层无动于衷。1999年股价很高，却回购成风。
管理层为了抬高或者支持股价的行为，实际上是对现有股东的惩罚，让他们用1.1美元去从那些离开的股东手里买下只值1美元的资产。
对于另外一类用回购来抵消股票期权的稀释效应的管理层而言，高价回购同样是愚蠢的行为。
这种行为和很多业余的投资人犯的错误”高买，低卖”没什么区别。低价把股票买给员工，然后高价从市场收购。真正明智的管理层应该把股票期权发放和回购的决定分开来，都按照内在价值来评估。
尽管当股价低于内在价值的时候回购是一件对股东好的事情，但是也要清楚这种回购对每股的价值提升还是有限的。比如，公司的股价低于内在价值25%，那么回购2%的股份，对每股内在价值的提升只有0.5%，这还没考虑这笔资金可能有其他的增值用途。
公司回购的原理可以用一个简单的三人私人合伙公司说清楚。
假如甲乙丙三人各拥有公司的100股，每股价值1元，公司价值300元。这个时候丙说我家里要用钱，把我的部分打折按1股0.5元卖给公司，那么交易完成以后，甲和乙方现在还是拥有公司的100股，但公司价值现在250元，每股价值1.25元。
如果说低价回购股票算是明智的管理层，那么巴菲特对自己的要求更高。他说，如果伯克希尔的股票真的出现低估，他准备回购之前，会告诉股东他的评估信息，他既不想让留下来的股东受伤害，也不想离开的股东感觉被欺骗。
每每读股东信，最大的感受还是巴菲特和芒格的这种理性和诚实，高不可企。
