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1980年的运营利润是$41.9M，比上年高一点，当年调整的净资产回报是17.8%。
任何一个财务指标的应用都不是简单事情，比如净资产回报率，涉及到对会计政策、资产的价值评估、财务杠杆的应用、行业的情况的理解。
今年的股东信有大幅的关于会计的讨论。在保险这种行业里面，会计要比其他复杂一些，因为它除了主营业务，会有收购，还持有各种资产。
但是，如果你搞懂了，再去理解其他行业要轻松很多。
会计的真正难点：
1）它有很多估计数字，容易不准确，不管有意还是无意
2）为了满足会计准则，会计数据经常和商业本质发生偏离
会计是商业和投资的语言，但不是一门好语言。不懂会计，你没法理解商业。只懂会计，你还是没法理解商业。巴菲特说：”会计是理解商业的开始，而不是结束。“
会计虽然有各种问题，但却是检验管理层的一面好镜子。
不诚实的管理层会利用会计的缺陷来操纵数字，诚实的管理层会对会计的概念进行澄清和调整。
1980年的股东信是巴菲特上的第一节会计课，到了1983年和1986年，他甚至专门用附录来讲会计课。
有人问他：会计你怎么学的？他的回答概括起来就是：好的年报看多了就会了。
一
伯克希尔非控股的股票投资的留存利润已经超过了自营业务的利润，但是在伯克希尔的财报上看不出来。
按照财务准则，公司A如果拥有公司B的股份，其会计记账有三种不同的情况。
如果公司A拥有超过50%的股份，即控股的情况，公司B的收入和利润全部合并入公司A，不属于公司部分的利润单列在少数股权一行去除。资产负债表也是类似的处理。
如果公司A拥有20%到50%的股份，公司B的对应分配利润在公司A的利润表上只有一行的显示，即少数股权所得。
如果公司A拥有低于20%的股份，公司B的利润不体现在公司A的报表上，只有分红体现。
巴菲特之所以要花这么大的力气讨论这一点是因为伯克希尔保险浮金投资的股票大部分属于第三种情况，被投公司的利润不会体现在伯克希尔的利润表上，体现的只是一点点分红，这就会产生巨大的价值差异。
伯克希尔的利润表不能全部体现其盈利能力。这也就是巴菲特一再强调其长期投资回报率是要高于当年的投资回报率的，因为前者体现了两种盈利的来源。
2018年以后，GAAP要求资本收益不管是实现的还是未实现的都要进利润表，这样对于像伯克希尔这样的公司，净利润基本和价值就没关系了，每天每个季度都可以大幅变动。
对于喜欢用简单的P/E倍数对公司评估的人，E从来不简单。
二
伯克希尔拥有720万股的GEICO股票，占股比33%。总共购买成本是$47M, 其中一半是1976年买的的，剩下一半是1980年买的。
本来33%的占比应该可以将对应的利润计入伯克希尔利润表的一行，但是由于购买GEICO的时候监管机构有特殊要求，因此只能按20%以下的财务准则处理。
1980年GEICO计入伯克希尔利润表的只有$3M的分红，而实际股比对应的利润大概有$20M, 这个未计入的利润$17M能占到伯克希尔报告的运营利润的40%。
GEICO看起来是一个公司扭亏为盈的特殊案例。
对于普通的扭亏为盈案例，巴菲特认为不要去做。他有一个名言：”当好名声的经理人遇到坏名声的生意，通常是生意的名声不会受损。“
GEICO的特殊性在于，它遇到的是财务和运营问题，是局部癌症，用手术切除了就可以了。GEICO本身的竞争优势和地位并没有受到损失。
这种通过手术可以解决的扭亏为盈的案例和常见的完全不同。
当这种情况出现的时候，往往是难得的机会。巴菲特用$47M的价格获得了33%的股份，这样的机会只有在公开市场才能获得，如果在私有市场通过谈判交易，价格至少是当年利润的10倍，也就是$200M。
三
保险的债券投资也存在会计记账问题，其准则扭曲了价值，导致了全行业的恶性竞争。
债券的问题在1979年的年报里面讨论过。保险公司持有的长期债券的会计记账是按摊余成本计算的，但是由于利率的上升，债券的市值已经急剧缩水。很多保险公司的债券资产按摊余成本是净资产的三倍多，所以实际上只要资产价值缩水1/3，保险公司就资不抵债了。
保险公司说什么也不能按市值登记债券的亏损，因此它们必须坚持不能卖出。
这就大大限制了保险公司的债券优化的能力，比如切换到收益更好的应税债券，因为一切换就要登记亏损。
不仅如此，更为重要的这导致保险公司的运营会陷入两难的境界。为了不卖出债券，保险公司要有足够的浮金来进行保险赔付。这样一来，只有两个运营选项:
1) 坚持保险定价不降低，但是由于对手会降价，这样保险浮金肯定减少，保险公司还是会被迫卖资产来满足赔付要求，要么卖股票资产，要么卖亏损比较少的债券
2) 通过降价来竞争获取浮金，这样浮金不减少，但是肯定会承保亏损，长期而言肯定会陷入危机，这相当于付出110元去拿100元
只是从会计数字角度看，保险公司很安全。但是如果从真正价值的角度看，保险公司就很危险。
从保险公司的债券资产的市值缩水，巴菲特推出未来几年的保险市场肯定不会好。
四
在股东信的最后，巴菲特讨论了公司为什么发新的债储备一定资金。
其逻辑很简单。越是短期不需要现金的时候越要储备现金，因为等信用紧张的时候就难了，而那个时候恰恰是收购的好时机。
为了保持好的流动性，债务的规模和结构（比如利率，还贷时间）都要合理的规划好。
巴菲特很少借债。但是每一次借都借的很聪明，很安全。比如2022年投资日本的5大贸易公司，钱的来源就是发行的日元债，隔离了汇率风险，而且是利率只有1%的长期债。拿这钱去买有100年历史的贸易公司，分红都超过利息成本很多。
1980年这一笔$60M的债券，票面利息是12 3/4%, 到期时间是2005年，第一笔还贷时间是1991年。
当时看起来是不错的选择，如果快进到90年代格林斯潘的大放水时代，平均的利率只有4%，这就未必是便宜的钱了。但是，不要忘了，当时的通货膨胀是12%左右，实际利率依然很低。
