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2018年伯克希尔按GAAP会计准则的利润是40亿美金。
这个GAAP数字其实没有任何意义，按照新的会计准则要求，利润要包含当前资产价值的波动。
40亿美金的GAAP利润里面包含：248亿美金的运营利润，30亿美金由卡夫亨氏的无形资产减值造成的非现金损失，出售投资证券带来的28亿美金已实现资本收益，投资组合市值下降带来的206亿美金未实现资本收益减少。
最后一项是罪魁祸首。对于伯克希尔1730亿美金的股票投资，每一天的波动都能高达20亿美金。
长期的读者会意识到这封信开头的不同。在过去30年左右，开头都是报告伯克希尔每股净资产的变化。现在，是时候放弃这个指标了。
导致这个指标失效有三个原因：
1） 伯克希尔从一家资产以股票为主的公司变为一家运营自有业务为主的公司
2）对于股票，价值是可以通过市值体现的；而运营公司在资产负债表上账面价值远低于实际价值，两者的背离近年越来越大
3）伯克希尔开始的回购，使每股的内在价值升高了，但是降低了每股的净资产
未来度量伯克希尔的业绩，可用的财务指标只能依靠股票的价格。短期，股票的价格非常随机，但是长期会和公司业绩趋于一致。
从2018年开始，Ajit Jain和Greg Abel都被任命为副董事长，Ajit负责所有的保险业务，Greg负责所有的非保险业务。
伯克希尔的交班开始了。
一 森林和树木
有些伯克希尔的投资人经常执着于很多底层业务的细节。
巴菲特说评估伯克希尔的每一棵树是完全不必要的，毕竟这些树有的是小嫩枝，有的是大红衫树。
伯克希尔这个大森林里，最重要的是五个树林，盯住了它们，就可以把握住伯克希尔的价值。
第一值钱的树林是非保险的自有控股业务，控股比例从80%到100%。
这个树林去年的净利润是168亿美金。伯克希尔的利润不像华尔街经常用的注水的调整利润-调整后EBITDA，它去除了你能想到的一切：盈利所得税、利息费用、管理层的现金或股票期权薪酬、重组费用、折旧和摊销、办公室开支。
第二值钱的树林是拥有5%～10%股份的上市大公司的股票。
这个树林去年底市值是1730亿美金，远高于成本。如果这部分出售变现，需要缴纳147亿美金的联邦税。
投资组合去年的分红是38亿美金，GAAP只允许这一部分计入伯克希尔利润，实际上组合里被投公司的留存利润要比这个数字大的多，留存利润会通过公司市值增长的形式进入伯克希尔的资产负债表。
第三个树林是伯克希尔和其他人合资的公司。
这部分包括持股26.7%的卡夫亨氏、50%的Berkadia和得克萨斯电力传输、38.6%的Pilot Flying J， 总的税后利润是13亿美金。
第四个树林是伯克希尔持有的1120亿美金的美国财政部国库券和其他现金等价物，以及200亿美金的各种固定收益债券。
伯克希尔的内在价值可以通过把上面四个树林的价值加起来，减去出售股票要支付的联邦税。
我们来练习一下：1）第一个树林保守给12～15倍的P/E，价值2016～2520美金；2）第二个树林如果出售，价值是1730-147=1583亿美金； 3）第三个树林同样12～15倍P/E，价值156～195亿美金 4）第四个树林价值 1320亿美金。2018年底伯克希尔总的内在价值5075～5618亿美金。
如果你动手做过这个计算过程，当2020年新冠疫情肆掠的时候，伯克希尔的股票市值跌到了4000亿美金左右，你还会吮手指吗？
第五个树林是保险业务。
保险业务获得的1227亿美金的浮金已经用于购买上面的股票组合了，因此价值不需要再算。但是，巴菲特上面的计算忽略了承保业务的盈利。
2018年保险业务的承保利润是20亿美金，在过去16年的15年里，保险业务都是盈利的，累计贡献了270亿美金。
这一块的价值就算送给你的安全边际吧。
所有的五个树林合在一起构成了伯克希尔这个森林，在伯克希尔一个实体下，最大化了公司的价值。这种好处体现在：
1） 无缝和客观的配置资本
2）消除企业风险
3）避免孤岛
4）低成本的融资
5）税收的优惠
6）人员的节省
二 伯克希尔的四支箭
熟悉资产负债表的人都知道：左边栏是资本的使用，右边栏是资本的来源。
一般的公司资本只有两个来源，伯克希尔不同，有4支箭。
传统的两支箭：股本和债务。
除了BNSF和BHE两个重资产业务使用利润充足保障的债务，并且债务追溯权利只限制在子公司，伯克希尔很少使用债务。
这种态度和商学院教的使用债务可以提高股东回报的观点，截然不同。
金融的历史告诉我们，信用在某一刻会突然消失，那个时候债务就会成为定时炸弹。债务的使用就像赌一个俄罗斯轮盘，99%的时候子弹都不会射向你。
理性的人没有任何必要，用自己拥有的和必须的东西，去赌不拥有也不需要的东西。
伯克希尔的股本金高达3490亿美金，在美国无人能敌。这么多的资本是利润长期留存，并以高回报复利增长的结果。如果伯克希尔是一家100%分红的公司，今天的股本金还是1965年的2200万美金。
第三支箭就是保险的浮金。
保险的浮金在净资产负债表上记为负债，实际上更像是股本金。因为伯克希尔的保险非常盈利，因此浮金不会消失，就像有人付钱把钱存到你这里，投资收入还归你所有。
最后一支箭一般人不注意，是递延收入税。
这部分算是欠政府的债务（税金），但是没有任何利息。
505亿美金的递延收入税里面有147亿是股票的未实现收益带来的，只有未来卖出的时候才需要交税。这期间，就像获得了免费的一笔贷款投资在股票上。
此外的283亿美金递延收入税是加速折旧带来的。 2024年初，美国的投资人Bill Gurley质疑Amazon等大公司拉长折旧的年限从而虚增利润。作为对比，可以看到伯克希尔的操守。
未来伯克希尔增长的最主要来源会是利润留存带来的股本金增加，毕竟一度作为发动机的浮金已经到了太大的体量。
三 美国的三个77年
到2019年3月11日，是巴菲特开始投资的第77年。
1942年，他11岁，用自己从6岁攒的114.75美金买了三股Cities Service股票，开始了投资人生涯。
美国的历史碰巧是三个77年，如果从1788年华盛顿就任第一届总统的前一年算起。
第一个77年，这个国家经历了内战，美国的男性4%死于战争。
第二个77年，1930年的大萧条造成了史无前例的失业和公司破产。
即便如此，仅仅两个77年，美国从一个400万人口（占世界人口的0.5%）的国家变为世界上最强大的国家。
第三个77年开始的也不太平，1942年珍珠港事件爆发，美国正式加入第二次世界大战，报纸上每天都是前线失利的消息。
在1942年把114.75美金投资没有费用的S&P 500指数基金，到2019年1月31日的价值是$606, 811，回报倍数5288:1。
一个免税的养老基金，在1942年投资100万美金指数基金，此时的价值是53亿美金。
如果这家基金聘请了帮手，不管是投资经理还是投资顾问，假设每年支付了1%的资产作为成本，上面的53亿美金就会减半，变为26.5亿美金。
这么巨大的结果差别，从投资回报率上看细微到可以忽略，前者的77年年化收益是11.8%，后者是10.8%。 对于复利，每一个百分点都非常重要。
在这77年间，美国的国家债务大概翻了400倍。
那些总觉得末日将至的预言家如果知道美元会如此贬值，政府借债会如此没有底线，一定会把114.75美金去买3 1/4盎司的金子。这些金子今天的价值是4200美金。
2017年，特朗普的上台让很多人恐惧，但美国的繁荣一直就是在两党政治的争斗中实现的。从1942年，一共经历了14位总统，7位共和党，7位民主党。这期间，一位总统遇刺，一位辞职，美国经历了21%利率的高通胀，几场战争和一场金融危机。
报纸从来不缺耸人听闻的头条，但是回看都是历史，美国一直在向前。
巴菲特和芒格把伯克希尔的成功简单归为一条：美国的顺风（American Tailwind）。
美国的顺风是什么？市场经济、良好的法治和产权保护、勤劳聪明的人民、企业家的创新精神。
下一个77年，美国的顺风依旧还在。
