资产配置的齿轮刚开始转动—银行投资观察20241013
民生
财经
2024-10-13 23:17
上海
广发证券 银行首席分析师 倪军、王先爽、文雪阳、李文洁
板块表现方面：本期（2024/10/8-2024/10/11），Wind全A下跌4.0%，银行板块整体（中信一级行业）下跌0.6%，排在所有行业第3位，跑赢万得全A。国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为+0.91%、-0.38%、-2.86%、-1.22%。恒生综合指数下跌6.9%，H股银行跌幅2.8%，跑赢恒生综合指数，跑输A股银行。个股表现方面：Wind显示A股银行涨幅前三为邮储银行上涨3.61%、沪农商行上涨3.36%、建设银行上涨2.90%。H股银行普遍下跌。银行转债方面：Wind数据显示本期银行转债平均价格下跌0.13%，跑输中证转债0.08个百分点，个券普遍下跌。盈利预期方面：根据Wind数据，本期A股银行24年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别上升0.10pct、0.01pct。投资建议：在自上而下的研究的过程中，我们需要从方向和速度的视角看待政策的每一步，而不是简单的将大方向的判断归结于市场预期的波动从而将资产配置转变为博弈交易。从行业和板块的层面看，周六财政部表述对银行作用比较直接：一方面本次化债规模较大，将直接作用于债务压力较大区域的中小银行，短期虽然可能会压低息差，但也释放了风险资本并缓释了资产质量压力，总体而言是利好的。另一方面对国有大行的增资，增加了大行抗风险能力，提高了风险资产扩张能力，降低金融系统缩表概率，但动态来看，也有可能会在未来化解系统风险的过程中承担更多的责任，因此注资对大行本身可能是中性。考虑到过去三年大行重估过程中，市场将大行的风险评价视为类国债资产，因此注资本身只是这一看法的确认，并不会对大行的估值产生实质影响。总量层面看，本次财政部发布会打开了中央财政的想象空间，一次性较大规模化债也释放了地方财政支出空间，财政支出对总需求的拉动趋势确立，具体幅度等待后续人大程序的确认。如何看待本轮牛市的位置？从资产流动性来看，参考我们前期报告《人民币套利交易能否终结》的测算，跨境资金过去一年的流出对增量社融的影响大概在11％，对资产流动性（社融增速减名义GDP增速差）的影响幅度在30％以上。跨境资金流出停止就会带来资产流动性30％以上的改善，假如考虑跨境资金回流且大类资产从其它资产流入权益资产，资产流动性作用到权益资产的弹性会更大。因此第一波权益资产重估仅仅反映了资金不再流出的幅度，大类资产配置的齿轮才刚刚开始转动。风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。
本期观察区间：2024/10/8-2024/10/11。本文数据来源于Wind数据。板块表现方面（图9-16，表1-2）：本期（2024/10/8-2024/10/11），Wind全A下跌4.0%，银行板块整体（中信一级行业）下跌0.6%，排在所有行业第3位，跑赢万得全A。国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为+0.91%、-0.38%、-2.86%、-1.22%。恒生综合指数下跌6.9%，H股银行跌幅2.8%，跑赢恒生综合指数，跑输A股银行。个股表现方面（表3-6）：Wind数据显示A股银行涨幅前三为邮储银行上涨3.61%、沪农商行上涨3.36%、建设银行上涨2.90%，跌幅前三为兰州银行下跌7.58%、紫金银行下跌7.36%、瑞丰银行下跌6.43%。H股银行普遍下跌，表现较好为广州农商银行下跌1.09%、农业银行下跌1.57%、建设银行下跌1.64%，跌幅前三为渤海银行下跌19.84%、招商银行下跌14.12%、江西银行下跌13.33%。银行转债方面（图17-20，表7-9）：Wind数据显示本期银行转债平均价格下跌0.13%，跑输中证转债0.08个百分点。个券普遍下跌，表现较好为青农转债持平、浦发转债持平、紫银转债（下跌0.22%），跌幅前三为成银转债（下跌3.58%）、南银转债（下跌3.31%）、中信转债（下跌2.64%）。 盈利预期方面（图21-30，表10-11）：根据Wind数据，本期共10家银行24年业绩增速一致预期有变化（农业银行、邮储银行、交通银行、招商银行、浦发银行、浙商银行、宁波银行、南京银行、瑞丰银行等）。A股银行24年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别上升0.10pct、0.01pct。在自上而下的研究的过程中，我们需要从方向和速度的视角看待政策的每一步，而不是简单地将大方向的判断归结于市场预期的波动从而将资产配置转变为博弈交易。从行业和板块的层面看，周六财政部表述对银行作用比较直接：一方面本次化债规模较大，将直接作用于债务压力较大区域的中小银行，短期虽然可能会压低息差，但也释放了风险资本并缓释了资产质量压力，总体而言是利好的。另一方面对国有大行的增资，增加了大行抗风险能力，提高了风险资产扩张能力，降低金融系统缩表概率，但动态来看，也有可能会在未来化解系统风险的过程中承担更多的责任，因此注资对大行本身可能是中性。考虑到过去三年大行重估过程中，市场将大行的风险评价视为类国债资产，因此注资本身只是这一看法的确认，对大行估值产生的实质影响不大。总量层面看，本次财政部发布会打开了中央财政的想象空间，一次性较大规模化债也释放了地方财政支出空间，财政支出对总需求的拉动趋势确立，具体幅度等待后续人大程序的确认。如何看待本轮牛市的位置？从资产流动性来看，参考我们前期报告《人民币套利交易能否终结》的测算，跨境资金过去一年的流出对增量社融的影响大概在11％，对资产流动性（社融增速减名义GDP增速差）的影响幅度在30％以上。跨境资金流出停止就会带来资产流动性30％以上的改善，假如考虑跨境资金回流且大类资产从其它资产流入权益资产，资产流动性作用到权益资产的弹性会更大。因此第一波权益资产重估仅仅反映了资金不再流出的幅度，大类资产配置的齿轮才刚刚开始转动。![]()
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三、板块表现：银行板块下跌，周度换手率上升
涨跌幅：本期（2024/10/8-2024/10/11）银行（中信一级行业）板块整体下跌0.63%，在30个中信一级行业中排第3，跑赢Wind全A（除金融、石油石化）指数约3.96个百分点。换手率：本期银行（中信一级行业）板块周换手率2.77%，较前一周上升1.82个百分点，在30个中信一级行业中排第30。 估值：绝对估值方面，截至2024年10月11日，银行板块最新市盈率（TTM）6X，最新市净率（最新财报，下同）0.64X。相对估值方面（银行/ Wind全A（除金融、石油石化）指数），最新相对市盈率（TTM）为0.22，最新相对市净率为0.31，均处在历史平均水平。![]()
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四、个股表现：国有大行表现较好
涨跌幅：本期个股涨幅最高的为邮储银行+3.61%、沪农商行+3.36%、建设银行+2.90%。子板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）变动幅度分别为+0.91%、-0.38%、-2.86%、-1.22%，国有大行表现最好。换手率：本期个股换手率靠前的为兰州银行32.06%、郑州银行21.78%、紫金银行17.73%。子板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）周换手率分别为1.67%、3.56%、7.40%、9.72%，交易活跃度较上一期均有所上升，城农商行整体交易活跃度更高。 估值：国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）最新市盈率（TTM）分别为6.23X、5.70X、5.26X、5.72X，最新市净率分别为0.66X、0.59X、0.63X、0.59X，最新相对市盈率（TTM）分别为1.04、0.95、0.88、0.95，最新相对市净率分别为1.03、0.93、0.98、0.92。![]()
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五、转债表现：本期银行转债平均价格下跌0.13%
本期银行转债平均价格下跌0.13%，中证可转换债券指数下跌0.05%，银行转债跑输中证可转换债券指数约0.08个百分点。正股方面，本期银行板块下跌0.63%，个股价格分化。个券方面，转债价格普遍下跌，表现较好的为青农转债持平、浦发转债持平、紫银转债下跌0.22%。个券周换手率表现继续分化，较上一期有所回升，换手率靠前的为张行转债55.70%、成银转债34.90%、南银转债29.28%。截至2024年10月11日，14只银行转债中，成银转债价格最高为124.29元，转股溢价率为-0.06%，正股价格低于强赎价格4.53%。![]()
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六、盈利预测跟踪：24年业绩增速一致预期上升
根据Wind数据，本期共10家银行24年业绩增速一致预期有变化（农业银行、邮储银行、交通银行、招商银行、浦发银行、浙商银行、宁波银行、南京银行、瑞丰银行等）。 本期A股银行24年净利润增速、营业收入增速一致预期环比上期分别上升0.10pct、0.01pct。24年净利润一致预期方面，农商行基本不变，国有行、股份行、城商行、分别变动+0.13pct、+0.06pct、-0.05pct。24年营收一致预期方面，国有行、农商行基本不变，股份行、城商行分别变动+0.04pct、+0.04pct。![]()
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（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期，其他非息收入表现不及预期；（5）国际经济及金融风险超预期。倪军：SAC 执证号：S0260518020004
王先爽：SAC 执证号：S0260520040002
李佳鸣：SAC 执证号：S0260521080001
文雪阳：SAC 执证号：S0260524070004
报告原文：《资产配置的齿轮刚开始转动
——银行投资观察20241013》
对外发布日期：2024年10月13日
报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）：
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