两件宏观大事与一件统计小事-银行投资观察20241109

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本周国内外两大重要宏观事件尘埃落定：特朗普胜选确定了美国未来的政策取向，国内人大常委会议对财政政策扩张趋势的确认。从投资角度看，我们需要关注特朗普交易的误判和国内财政扩张周期的确立。

近期全球市场对特朗普交易的看法被美国大选的短期视角所干扰，特朗普及共和党认为美联储近期降息是为民主党及哈里斯助选，因此市场认为特朗普当选后美联储降息进程会被暂停或延迟，因此特朗普交易下美元指数及美债利率应该继续回升。

但这种看法显得过于短视，一旦特朗普当选上任后将被快速证伪。首先，美联储货币政策取向根本上是跟随美国名义经济增长方向，而名义增长的方向与财政支出规模更相关而不只是跟赤字率相关。纵观特朗普政策的核心主张：收入端对企业减税增加关税、支出端设立政府效率委员会、对外削减防务支出等综合措施，总体看既会减少财政收入也会减少财政支出，静态测算可能会导致财政赤字，但随着支出逐步削减动态来看赤字率扩大概率并不高。比较过去拜登政府任期和特朗普第一任期，假如剔除疫情冲击，特朗普任期前三年赤字规模是拜登同期的41.5％。所以特朗普上台赤字率上升的静态看法可能是武断的，从赤字率上升推导至利率上升及美元指数上升也与特朗普的再工业化目标显著矛盾，转向孤立主义、重商主义的特朗普应该更需要低赤字、低利率和弱美元。考虑美国经济的周期位置，如何从持续五年的高赤字率中退出才是新政府的首要任务。从近期美债利率，美元指数的表现来看，我们认为市场过度估计了特朗普交易的短期影响和错误估计了特朗普交易的长期影响，美元、美债大概率已到中期顶部。

本周全国人大常务会议审议了化债及财政扩张相关政策，我们认为投资者应该脱离预期差思维的短期框架而去思考未来的长期取向，人大常务会议只是确认了财政政策扩张取向的开始，具体规模大小并不应该在扩张政策起点处做判断，即现在还没有到总结的时候。大规模化债也并不只是指向化债本身，而是指向解决地方政府债务流动性约束并将更多资源用于扩大消费支持民生，理解这一点我们就能将对牛市的理解从所谓“化债牛”的简单静态认知中解放出来，从而理解这一轮需求侧改革的深刻意义。

本周央行货币政策执行报告专题指出了M1口径调整的科学性和必要性，其背景就是经济下行导致的存款定期化、存款居民储蓄化以及打击手工补息带来的M1增速的短期冲击，调整扩大M1口径可能能够从趋势上部分缓解M1的下行幅度。但是我们认为，从前瞻性角度看口径调整可能会弱化M1修复趋势的弹性。目前经济货币周期正处于转向关键时点，随着财政扩张周期确立、需求侧改革开启、资本市场转向、外汇占款回流，存款定期化、居民储蓄化的趋势正在逆转，打击手工补息的影响也在逐步消退，原口径M1的向上弹性可能会因为口径调整而被减弱。

风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期；（5）国际经济金融风险超预期等。

01

本期观察：板块有绝对无相对，A股优于H股

本期观察区间：2024/11/4-2024/11/8。本文数据来源于Wind数据。

板块表现方面（图9-16，表1-2）：本期（2024/11/4-2024/11/8），Wind全A上涨7.1%，银行板块整体（中信一级行业）上涨1.4%，排在所有行业第30位，跑输万得全A。国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为-0.34%、2.07%、2.06%、2.02%。恒生综合指数上涨1.8%，H股银行涨幅1.2%，跑输恒生综合指数，跑输A股银行。

个股表现方面（表3-6）：Wind数据显示A股银行涨幅前三为重庆银行上涨7.75%、青农商行上涨6.87%、郑州银行上涨6.80%，跌幅前三为渝农商行下跌2.62%、齐鲁银行下跌1.23%、建设银行下跌0.74%。H股银行涨幅前三为郑州银行上涨7.07%、民生银行上涨4.08%、中国光大银行上涨3.75%，涨幅靠后为广州农商银行下跌4.71%、渤海银行下跌1.02%、中国银行上涨0.27%。

银行转债方面（图17-20，表7-9）：Wind数据显示本期银行转债平均价格上涨0.91%，跑输中证转债1.25个百分点。个券方面，涨幅前三为重银转债（+2.86%）、南银转债（+2.04%）、杭银转债（+1.74%），涨幅靠后为张行转债（下跌0.17%）、浦发转债（上涨0.23%）、常银转债（上涨0.38%）。

盈利预期方面（图21-30，表10-11）：根据Wind数据，本期共21家银行24年业绩增速一致预期有变化（工商银行、建设银行、农业银行、邮储银行、交通银行、招商银行、兴业银行、北京银行、江苏银行、宁波银行、成都银行、重庆银行、苏州银行、齐鲁银行、沪农商行、紫金银行、无锡银行、苏农银行、江阴银行、瑞丰银行等）。A股银行24年净利润增速、营收增速一致预期环比上期分别变动-0.12pct、-0.04bp。

02

投资建议：两件宏观大事与一件统计小事

本周国内外两大重要宏观事件尘埃落定：特朗普胜选确定了美国未来的政策取向，国内人大常委会议对财政政策扩张趋势的确认。从投资角度看，我们需要关注特朗普交易的误判和国内财政扩张周期的确立。

近期全球市场对特朗普交易的看法被美国大选的短期视角所干扰，特朗普及共和党认为美联储近期降息是为民主党及哈里斯助选，因此市场认为特朗普当选后美联储降息进程会被暂停或延迟，因此特朗普交易下美元指数及美债利率应该继续回升。

但这种看法显得过于短视，一旦特朗普当选上任后将被快速证伪。首先，美联储货币政策取向根本上是跟随美国名义经济增长方向，而名义增长的方向与财政支出规模更相关而不只是跟赤字率相关。纵观特朗普政策的核心主张：收入端对企业减税增加关税、支出端设立政府效率委员会、对外削减防务支出等综合措施，总体看既会减少财政收入也会减少财政支出，静态测算可能会导致财政赤字，但随着支出逐步削减动态来看赤字率扩大概率并不高。比较过去拜登政府任期和特朗普第一任期，假如剔除疫情冲击，特朗普任期前三年赤字规模是拜登同期的41.5％。所以特朗普上台赤字率上升的静态看法可能是武断的，从赤字率上升推导至利率上升及美元指数上升也与特朗普的再工业化目标显著矛盾，转向孤立主义、重商主义的特朗普应该更需要低赤字、低利率和弱美元。考虑美国经济的周期位置，如何从持续五年的高赤字率中退出才是新政府的首要任务。从近期美债利率，美元指数的表现来看，我们认为市场过度估计了特朗普交易的短期影响和错误估计了特朗普交易的长期影响，美元、美债大概率已到中期顶部。

本周全国人大常务会议审议了化债及财政扩张相关政策，我们认为投资者应该脱离预期差思维的短期框架而去思考未来的长期取向，人大常务会议只是确认了财政政策扩张取向的开始，具体规模大小并不应该在扩张政策起点处做判断，即现在还没有到总结的时候。大规模化债也并不只是指向化债本身，而是指向解决地方政府债务流动性约束并将更多资源用于扩大消费支持民生，理解这一点我们就能将对牛市的理解从所谓“化债牛”的简单静态认知中解放出来，从而理解这一轮需求侧改革的深刻意义。

本周央行货币政策执行报告专题指出了M1口径调整的科学性和必要性，其背景就是经济下行导致的存款定期化、存款居民储蓄化以及打击手工补息带来的M1增速的短期冲击，调整扩大M1口径可能能够从趋势上部分缓解M1的下行幅度。但是我们认为，从前瞻性角度看口径调整可能会弱化M1修复趋势的弹性。目前经济货币周期正处于转向关键时点，随着财政扩张周期确立、需求侧改革开启、资本市场转向、外汇占款回流，存款定期化、居民储蓄化的趋势正在逆转，打击手工补息的影响也在逐步消退，原口径M1的向上弹性可能会因为口径调整而被减弱。

从银行板块投资来看，预计相对收益较弱，活期存款和手续费收入占比高的复苏型的银行预计表现较好，推荐招商银行、宁波银行。

03

板块表现：银行板块上涨，周度换手率上升

涨跌幅：本期（2024/11/4-2024/11/8）银行（中信一级行业）板块整体上涨1.38%，在30个中信一级行业中排第30，跑输Wind全A（除金融、石油石化）指数约5.80个百分点。

换手率：本期银行（中信一级行业）板块周换手率1.50%，较前一周上升0.11个百分点，在30个中信一级行业中排第30。

估值：绝对估值方面，截至2024年11月08日，银行板块最新市盈率（TTM）5.88X，最新市净率（最新财报，下同）0.61X。相对估值方面（银行/ Wind全A（除金融、石油石化）指数），最新相对市盈率（TTM）为0.19，最新相对市净率为0.27，均处在历史平均水平。

04

个股表现：个股普遍上涨

涨跌幅：本期个股涨幅最高的为重庆银行+7.75%、青农商行+6.87%、郑州银行+6.80%。子板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）变动幅度分别为-0.34%、2.07%、2.06%、2.02%。

换手率：本期个股换手率靠前的为兰州银行25.06%、紫金银行16.36%、郑州银行15.46%。子板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）周换手率分别为0.71%、2.01%、4.75%、7.37%，股份行、城农商行交易活跃度较上一期均有所上升，农商行整体交易活跃度更高。

估值：国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）最新市盈率（TTM）分别为6.02X、5.70X、5.43X、5.84X，最新市净率分别为0.62X、0.57X、0.64X、0.59X，最新相对市盈率（TTM）分别为1.02、0.97、0.92、0.99，最新相对市净率分别为1.02、0.93、1.05、0.96。

05

转债表现：本期银行转债平均价格上涨0.91%

本期银行转债平均价格上涨0.91%，中证可转换债券指数上涨2.16%，银行转债跑输中证可转换债券指数约1.25个百分点。正股方面，本期银行板块上涨1.38%，个股普遍上涨。个券方面，转债价格普遍上涨，涨幅较大的为重银转债+2.86%、南银转债+2.04%、杭银转债+1.74%。个券周换手率表现继续分化，较上一期有所回升，换手率靠前的为张行转债51.37%、成银转债18.42%、苏行转债9.14%。截至2024年11月08日，14只银行转债中，成银转债价格最高为129.38元，转股溢价率为0.27%，正股价格低于强赎价格0.75%。

06

盈利预测跟踪：24年利润增速一致预期下降

根据Wind数据，本期共21家银行24年业绩增速一致预期有变化（工商银行、建设银行、农业银行、邮储银行、交通银行、招商银行、兴业银行、北京银行、江苏银行、宁波银行、成都银行、重庆银行、苏州银行、齐鲁银行、沪农商行、紫金银行、无锡银行、苏农银行、江阴银行、瑞丰银行等）。

本期A股银行24年净利润增速、营业收入增速一致预期环比上期分别变动-0.12pct、-0.04bp。24年净利润一致预期方面，国有行、股份行、城商行、农商行分别变动-0.13pct、-0.03pct、-0.30pct、-0.26pct。24年营收一致预期方面，国有行、股份行、城商行、农商行分别变动+0.02pct、-0.05pct、+0.02pct、-0.20pct。

07

风险提示

（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）政策落地不及预期；（4）利率波动超预期，其他非息收入表现不及预期；（5）国际经济及金融风险超预期。

法律声明

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