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核心观点
亮点：（1）Q3 PPOP增速大幅反弹主要是基数较低。24Q3单季营收增速略微回升至4.3%（24Q2为2.9%），PPOP增速大幅反弹至11.0%（24Q2为1.2%）主要是其他非息收入基数较低；23Q3其他非息收入同比减少0.4%，而24Q3其他非息收入同比增长35.1%，有效支撑公司业绩表现。边际上债券收益兑现空间有所下降，24Q3其他非息收入59亿元，其中33亿元为投资收益，公允价值变动收益为14亿元；其他综合收益中其他债权投资损失3亿元（vs.24Q2其他非息49亿元，其中投资收益41亿元，公允价值变动收益2亿元；其他综合收益中其他债权投资收益15亿元）。（2）成本收入比继续改善。公司Q1-3成本收入比为20.2%，在已经处在行业较低水平背景下仍同比下降0.7个百分点。（3）以量补价，9月末生息资产规模增速录得18.9%，为上市以来最高。信贷需求放缓，9月末贷款规模增速回落至17.0%，而投资类资产增速则上升至24.3%，Q1-3投资类资产增长2114亿元，同比多增1070亿元，主要是24Q3同比多增608亿元。
关注：（1）Q3单季手续费收入同比下降52%，预计主要是基数原因。（2）息差趋势下行，24Q3单季测算净息差为1.71%，同比收窄24BP，环比较24Q2收窄8BP，下行压力仍然较大。趋势上看生息资产收益率下行加速，24Q1-24Q3分别为4.36%、4.16%、3.93%，存款挂牌利率调降，推动计息负债成本改善，24Q1-24Q3分别为2.44%、2.24%、2.15%，改善幅度难以对冲资产端下行。（3）资产质量仍然承压。9月末不良贷款率为0.89%，环比6月末持平；9月末拨备覆盖率351%，较6月末略降6PCT；关注贷款率环比略升5BP至1.45%；24Q1-3测算不良新生成率1.10%，同比上升16BP，环比23H1下降24BP，个人消费相关风险仍在暴露期，资产质量预计仍将承压。
盈利预测与投资建议：预计24/25年归母净利润增速为10.2%/11.3%， EPS为2.09/2.34元/股，BVPS为14.26/16.09元/股，股价对应24 年PE为4.3X/3.9X，对应24/25年PB为0.6X/0.6X。给予24年0.7倍PB，合理价值9.98元/股，维持“买入”评级。
风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。
倪军：SAC 执证号：S0260518020004
李佳鸣：SAC 执证号：S0260521080001
文雪阳：SAC 执证号：S0260524070004
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