资金面波动或加大，期待政策落地
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财经
2024-09-17 14:39
广东
上周（9月9日至9月15日）政府债供给放量，大行存在一定中长期流动性缺口，资金价格整体边际抬升。央行大幅净投放维稳资金面，周三开始资金面压力有所减轻。DR001上行至周二的1.94%后下行至周五的1.66%，R001上行周二的1.99%后下行至周五的1.67%，DR007在1.81%-1.86%间变化，R007在1.90%-1.94%间变化，R007与DR007利差在10bp左右，流动性分层现象较前期减弱，大行资金面更为紧张。
9月11日开始存单利率跟随短端国债利率进一步下行，但加权发行利率并没有明显下行且1M加权发行利率大幅上行8bp，说明目前银行负债端压力仍存，8月财政存款和非银存款同比大幅多增，体现财政存款释放较慢、银行存款继续向广义基金产品分流，银行需要主动负债来补充资金缺口。此外，从净融资偏好来看，9月以来银行主要净融资6M以上期限的存单，也反映着季末部分银行有管理流动性指标如NSFR等需求，因为发行6M以上期限的存单能改善NSFR。从存单供给空间来看，截至2024年9月16日，共375家银行公布2024年存单发行备案，合计规模27.26万亿元，在备案使用情况方面，目前整体的备案使用率为65%，明显较2023年高，其中国有行、股份行、城商行的备案使用率分别为80%、68%、60%。目前国有行存单供给整体逼近上限，后续大幅净融资的空间不大，降准若落地虽然不能完全解决银行的资金缺口，但能够在一定程度上缓解负债端压力。近期高层强调“努力完成全年经济社会发展目标任务”，8月除出口外各经济数据均也显示当前稳增长依旧是主要任务。针对8月金融数据，央行再提“支持性货币政策”和“着手推出一些增量政策举措”，后续可以期待的政策可能有降低存量贷款利率、进一步促进“以旧换新”、配合增量财政政策等。本周进入税期，9月并非缴税大月但有接近1.5万亿元的OMO+MLF到期，由于MLF续作时间延后，参考8月短暂用OMO替代到期MLF的方式可能导致短期资金缺口，加大资金面的波动程度，预计资金价格将在政策利率往上10-20bp波动。此外，惯例央行会在9月中下旬提供14天OMO支持流动性，再结合前期央行表态预计9月降准落地概率较大，本周或是一个操作窗口。风险提示：政府债供给超预期、货币政策超预期、经济表现超预期。上周（9月9日至9月15日）政府债供给放量，大行存在一定中长期流动性缺口，资金价格整体边际抬升。央行大幅净投放维稳资金面，周三开始资金面压力有所减轻。DR001上行至周二的1.94%后下行至周五的1.66%，R001上行周二的1.99%后下行至周五的1.67%，DR007在1.81%-1.86%间变化，R007在1.90%-1.94%间变化，R007与DR007利差在10bp左右，流动性分层现象较前期减弱，大行资金面更为紧张。9月11日开始存单利率跟随短端国债利率进一步下行，但加权发行利率并没有明显下行且1M加权发行利率大幅上行8bp，说明目前银行负债端压力仍存，8月财政存款和非银存款同比大幅多增，体现财政存款释放较慢、银行存款继续向广义基金产品分流，银行需要主动负债来补充资金缺口。此外，从净融资偏好来看，9月以来银行主要净融资6M以上期限的存单，也反映着季末部分银行有管理流动性指标如NSFR等需求，因为发行6M以上期限的存单能改善NSFR。从存单供给空间来看，截至2024年9月16日，共375家银行公布2024年存单发行备案，合计规模27.26万亿元，在备案使用情况方面，目前整体的备案使用率为65%，明显较2023年高，其中国有行、股份行、城商行的备案使用率分别为80%、68%、60%。目前国有行存单供给整体逼近上限，后续大幅净融资的空间不大，降准若落地虽然不能完全解决银行的资金缺口，但能够在一定程度上缓解负债端压力。近期高层强调“努力完成全年经济社会发展目标任务”，8月除出口外各经济数据均也显示当前稳增长依旧是主要任务。针对8月金融数据，央行再提“支持性货币政策”和“着手推出一些增量政策举措”，后续可以期待的政策可能有降低存量贷款利率、进一步促进“以旧换新”、配合增量财政政策等。 本周进入税期，9月并非缴税大月但有接近1.5万亿元的OMO+MLF到期，由于MLF续作时间延后，参考8月短暂用OMO替代到期MLF的方式可能导致短期资金缺口，加大资金面的波动程度，预计资金价格将在政策利率往上10-20bp波动。此外，惯例央行会在9月中下旬提供14天OMO支持流动性，再结合前期央行表态预计9月降准落地概率较大，本周或是一个操作窗口。本周（9月18日至9月20日）需要关注的影响资金面因素如下：（1）央行公开市场操作：逆回购到期8845亿元（前值为2102亿元）。（2）政府债：国债净缴款-1020.3亿元（前值为3555.3亿元），地方债净缴款2069.1亿元（前值为2031.3亿元），合计净缴款1048.8亿元（前值为5586.6亿元）。 （3）同业存单到期8270亿元（前值为6608亿元），到期量明显高于上周，到期续发压力大幅增加。![]()
上周（9月9日至9月15日）政府债供给放量，大行存在一定中长期流动性缺口，资金价格整体边际抬升。央行大幅净投放维稳资金面，周三开始资金面压力有所减轻。DR001上行至周二的1.94%后下行至周五的1.66%，R001上行周二的1.99%后下行至周五的1.67%，DR007在1.81%-1.86%间变化，R007在1.90%-1.94%间变化，R007与DR007利差在10bp左右，流动性分层现象较前期减弱，大行资金面更为紧张。上周（9月9日至9月15日）票据利率整体变化不大，半年与3M仍处于倒挂状态，3M国股转贴利率周一至周四在1.43%-1.45%间波动，周五下行至1.35%附近，半年国股转贴利率在0.96%-0.99%间波动。在货币政策稳健状态下，存单利率平均高于R007（1M）的水平在38bp左右，除了资金水平因为季节性因素收紧的时间外，存单利率大多数时间会高于R007（1M），两者利差的10%分位点在9bp左右，90%分位点在69bp左右。使用政策状态为“稳健”的时期测算历史稳健时期同业存单到期收益率-R007（1M）利差的40%、60%分位点，并依此分位点根据目前的同业存单到期收益率反推出目前合理的R007水平，9月13日1Y国有行存单利率为1.92%，内含的合意R007均值区间在1.51%-1.6%之间，而当前R007为1.94%，说明当前存单利率相对偏低，投资者对资金宽松依旧较为乐观。截至9月14日，央行公开市场操作整体余额79032亿元，具体来看，逆回购余额10232元，明显高于过去四年均值4050亿元；MLF余额71690亿元。9月9-14日央行公开市场操作净投放8130亿元，全部为逆回购净投放。上周（9月9日至9月15日），国债发行5003.10亿元，净融资1690.70亿元；地方债发行2802.75亿元，其中新增地方债2173.77亿元，包括一般债券301.48亿元，专项债券1872.29亿元；再融资地方债628.98亿元，包括一般债券354.58亿元，专项债券274.40亿元；净融资2412.66亿元。预计本周（9月16日至9月22日），国债发行1100.00亿元，净融资-847.40亿元；地方债发行2389.89亿元，其中新增地方债2057.00亿元，包括一般债券309.76亿元，专项债券1747.24亿元；再融资地方债332.89亿元，包括一般债券61.46亿元，专项债券271.43亿元；净融资2141.33亿元。上周（9月9日至9月15日）政府债净缴款5586.6亿元，其中国债净缴款3555.3亿元，地方债净缴款2031.3亿元。预计本周（9月16日至9月22日）政府债净缴款1048.8亿元，其中国债净缴款-1020.3亿元，地方债净缴款2069.1亿元。上周（9月9日至9月15日）同业存单发行8706亿元，环比增加2038亿元；净融资2410亿元，环比减少2247亿元；本周同业存单到期规模为8270亿元，到期量明显大于上周，到期续发压力加大。分银行类型来看，上周城商行发行规模最高，国有行、股份行、城商行、农商行分别发行2498亿元、1919亿元、3414亿元、824亿元；分期限类型来看，上周1Y发行规模最高，1M、3M、6M、9M、1Y分别发行750亿元、861亿元、2366亿元、1632亿元、3098亿元。发行成功率方面，上周整体发行成功率为92%，前值为91%。国有行的发行成功率最高，为99%；1Y的发行成功率均高，为94%。 发行利率方面，分银行类型来看，上周国有行、股份行发行利率小幅下降，具体来看：国有行、股份行、城商行、农商行1Y同业存单发行利率分别为1.95%、1.95%、2.05%、2.06%；分期限类型来看，上周3M、6M、9M、1Y存单发行利率变化不大，1M大幅上行8bp，具体来看：1M、3M、6M、9M、1Y发行利率分别为1.92%、1.90%、1.99%、2.00%、1.98%。上周各期限存单到期收益率小幅震荡下行，6M及以上品种下行4bp左右至1.92%；当前1Y存单在1.92%，与1YMLF利差在-38bp左右,处于历史较低水平，与存单相比，当前MLF对银行的吸引力仍不高。![]()
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从定义来看超储率=（存款准备金-缴存基数*加权平均法定准备金率）/缴存基数，根据金融机构信贷收支表数据估计得2024年8月末超储率为0.91%。从影响超储率的因素来看，上周央行公开市场净投放8130亿元，政府债净缴款5586.6亿元，合计增加超储规模2543.4亿元。![]()
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政府债供给超预期。市场出现超预期政府债供给，易对流动性造成干扰，影响债券市场整体走势。
货币政策超预期。市场政策不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。
经济表现超预期。经济表现不确定性较大，将影响市场整体情况，进而带来投资风险。
证券研究报告：《资金面波动或加大，期待政策落地》
对外发布时间：2024年9月17日
证券分析师：徐亮
资格编号：S0210524040003
邮箱：xl30484@hfzq.com.cn
研究助理：黄紫仪
邮箱：hzy30614@hfzq.com.cn
徐亮：华福证券研究所所长助理，固定收益首席分析师；著有《国债期货投资策略与实务》一书。研究风格偏投资实务和债券策略，在利率债、信用债、转债、国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路。擅长从资产性价比、交易行为、市场隐含信息、量化分析等角度挖掘投资机会。
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