11月25日-11月29日央行公开市场操作净投放5180亿，呵护资金面态度明显，大行资金融出规模回升，周度均值4.43万亿（前值4.29万亿），周五收至4.64万亿，货基日均融出规模增长至1.62万亿（前值1.70万亿）。资金利率整体下行，周五DR001、DR007分别收至1.32%和1.64%。12月2日-12月6日逆回购到期14862亿，政府债净缴款规模8084.92亿元（前值7368.95亿），资金面仍承压。
11月25日至11月29日，十年期国债估值收益率较上周下行6.26BP，周五收至2.0206%，一年期国债估值收益率上行1.94BP至1.3698%；两年期国债期货上涨0.07元至102.644元，十年期国债期货上涨0.16元至107.09元；10Y-1Y期限利差65.08BP，较前一周收窄8.2BP；10年美债收益率收至4.18%，中美利差倒挂幅度收至-215.94BP。
重点关注：
1）资金面方面，本周央行净投放5180亿元，其中逆回购投放14862亿元，到期18682亿元，MLF投放9000亿元。11月，央行累计开展8000亿元买断式逆回购操作，期限为3个月，全月净买入国债2000亿元。下周逆回购到期1.5万亿元，同时化债地方债加速发行，关注其对资金面扰动情况。
2）基本面方面，①工业企业利润方面，10月工业企业利润总额当月同比增速-10%，较9月跌幅收窄17.1个百分点。从量价利润率来看，10月工业增加值同比增速较9月小幅回落，数量层面对工业企业利润形成一定拖累，且10月PPI同比降幅扩大，价格层面对企业营收仍有制约。但是，10月出厂价格同比跌幅小于购进价格，导致工业企业营收回落幅度小于成本，因此工业企业利润率边际回升，带动10月当月工业企业利润增速降幅有所收窄。②景气度方面，11月，制造业PMI为50.3%，比上月上升0.2个百分点。供需两端均有回升。生产指数和新订单指数分别为52.4%和50.8%，比上月上升0.4和0.8个百分点，其中新订单指数自今年5月份以来首次升至扩张区间，表明制造业市场活跃度有所增强。市场预期继续向好。生产经营活动预期指数为54.7%，比上月上升0.7个百分点，连续两个月回升，表明多数制造业企业对未来市场信心有所增强。分企业来看，中小型企业景气度改善明显。大型企业PMI为50.9%，比上月下降0.6个百分点，仍位于临界点以上，继续保持扩张态势；中、小型企业PMI分别为50.0%和49.1%，比上月上升0.6和1.6个百分点。
3）政策面方面，11月26日，特朗普表示将对中国加征10%的关税，可能会加剧企业抢出口，并对人民币汇率造成一定的压力，进而影响市场对降息的预期。
11月25日至12月1日产业债发行1522亿元，净融资221亿元，发行量、净融资环比有所上升；2024年上半年产业债发行量27563亿元，净融资5667亿元，同比明显增长；公用事业、建筑装饰和采掘产业债发行量位居前三，公用事业、商业贸易和建筑装饰产业债区间净融资位居前三。利差方面，截至2024年11月29日，房地产行业利最大，高达90BP；医药生物、钢铁和休闲服务也是信用利差较高的行业，当前信用利差分别为65BP、64BP和59BP；交通运输、公用事业和食品饮料等行业信用利差较低。
截至2024年11月29日，非银金融行业利差中位数为45.34BP，较上周11月29日下降0.05BP。同期，非银金融行业利差中位数历史近三年分位数水平位于21.80%。
近日，深圳市地方金融监管局发布《关于发布2024年度深圳市融资租赁行业监管评级C级（含）以上公司名单的公告》，被评为C级（含）以上的融资租赁公司共64家。广东省人民政府办公厅印发广东省推动游艇产业高质量发展行动方案（2024—2027年）。其中提出，加大金融支持力度。鼓励各类金融机构加大对游艇制造项目、游艇基础设施建设及游艇企业的融资支持。
本周城投债收益率偏离中债估值成交共944笔，其中低估值偏离34笔，高估值偏离成交910笔，低估值偏离成交主要集中在贵州区域，高估值偏离成交主要集中在山东区域；本周短久期与高评级城投债信用利差有所走阔，其余均收窄。境内境外城投债务有一定“两极分化”。
本周城投的标债与非标分别传出舆情，首先是某区域364D境外债会被当作非标，可能无法保证刚兑；另外是曲文控发布公告称部分非标项目本金已经结清。曲文控未披露兑付非标项目的资金来源，但在化债政策出台后结清非标项目资金，很大可能源于地方预期未来化债资金比较充分，因此决定偿还逾期非标项目以改善市场认可度。另一边，364D以内的境外债无需发改委批文，因此也导致市场有所担忧。两则舆情均可以看出，目前市场对于城投债更看重政策方向，有政策兜底的债务则继续充值信仰，因此也就有了近期的城投债信用利差整体持续收窄。
表1：11月25日-11月29日央行公开市场操作净投放5180亿
图1：资金利率整体下行，周五DR001、DR007分别收至1.32%和1.64%（%）
数据来源：中国货币网，交易所，首创证券资管根据公开资料整理
注：资金利率采用加权均价。
图2：大行资金融出规模回升（亿元）
数据来源：外汇交易中心，首创证券资管根据公开资料整理
注：净融出=逆回购金额-正回购金额；其他银行包括股份行、城商行、农商行。
数据来源：央行，首创证券资管根据公开资料整理
注：标红日期为预计资金面偏紧时点
数据来源：CFETS，中债估值中心，首创证券整理
注：上图表示10年期国债活跃券走势。
数据来源：中债估值中心，首创证券整理
注：分位数采用2016年以来的数据进行计算。
数据来源：中债估值中心，首创证券整理
数据来源：CFETS，中债估值中心，美联储，首创证券整理
表3：今年上半年产业债发行量超两万七千亿、净融资超五千亿（亿元）
图9：非银金融行业利差中位数有所修复（单位：BP）
