疫情之后，经济环境发生了很大变化。从全球供应链，到人们选择住在市中心还是郊区，都与疫情之前有所不同；从疫情期间的低利率和债务快速增加，到疫情后的通胀和大幅加息，也都让我们切身感到了生活的巨大变化；从银行倒闭和科技企业裁员的新闻，到周边房价快速V型反转的事实，让很多人在各种“没想啊”之间来回切换注意力，目不暇接。疫情之后，经济的不确定性更大了，这是有目共睹的。要想知道下一个要喷发的火山在哪里，最好的办法是去搞清楚地壳的变动，而不是去观赏和分析已经喷发过了的火山。
加拿大前任央行行长史蒂夫去年年底出版了一本新书《下个时代的不确定性》,The Next Age of Uncertainty，分析了加拿大经济的五个不稳定板块，以及相互碰撞可能会造成的哪四个火山容易喷发。这本书与我读过的其他央行行长们的回忆录有很大不同，作者没有回顾自己取得的成绩，而是用了90%的笔墨帮助加拿大人分析未来要面临的挑战，以及应对建议。强烈推荐大家阅读这本颇具前瞻性，且非常接加拿大地气的新书。从疫情后发生的事情来看，这本书具有很强的实用性，能够帮助加拿大人解读各种意外经济事件的深层原因。本文给大家介绍一下这本书的基本内容，以及我自己的一些读后感。
01 影响加拿大经济不确定性的五个主要因素
史蒂夫认为，影响加拿大经济的慢变量有五个，这五个因素在疫情后非常活跃，其相互碰撞会带来意想不到的突发事件。他把这五个因素比喻成经济的五个地壳板块，分别是人口老龄化，技术进步，收入不平等，债务负担，以及气候变化。
人口老龄化
加拿大的婴儿潮是1946到1964，这个人群是1960年进入工作年龄，80年代初是就业高峰，并从2010年开始到2030年退出劳动大军。目前，1958年之前出生的人正在退出劳动力大军，成为退休人士，未来7年，2023年到2030年是退休高峰。由于婴儿潮一代人退出劳动市场，加拿大的劳动力人数净增长已经于2020年降到了0。经济增长取决于两个因素：劳动人口和劳动生产率。劳动力的减少，意味着未来不会像过去50年那样保持增长。劳动力增长最快的是1960年代，年增长2%左右，现在已经降到了1%，到2050年会进一步降到0.5%，到2100年人口增长趋于0。经济增长率决定了实际利率，如果经济增长率是1%，实际利率就是1%，如果通胀是2%，则名义利率就是3%。当经济增长率下降时，实际利率会下降。利率是存款人和借款人之间平衡关系的显示器，存款人多、借款人少，真实利率就会下降。老龄化导致存款人增多。通胀导致的经济停滞，会让借款人的贷款减少，坐实了利率走低的趋势。
技术进步
技术进步可以改善劳动生产率，提高生活质量。每次技术飞跃都会引发社会动荡：第一次工业革命，导致1873-1896年的“维多利亚大衰退”，第二次工业革命导致1930年的大萧条；1980年的第三次工业革命，由于宏观调控没有造成大萧条。第一次工业革命的标志是蒸汽机的出现，18世纪末到19世纪末，是农业经济向工业经济的跨越，是从家庭式的全能经济向分工与交换的经济体系的过度，货币作为交换媒介成为了经济的主角，生产率的提高是飞跃式的。创造出的新工作岗位数量远超过被取代的工作岗位。由于生产率大幅提高，价格下降，通缩严重，债务负担加重，尤其是农民和农场主的债务难以负担，导致了1873年到1896年的维多利亚衰退。第二次工业革命的标志是电力被广泛使用，出现在20世纪初期，贫富差距迅速拉开，1914年爆发一战，1918年西班牙大流感，之后是喧嚣的20年代，之后是大萧条。加拿大央行诞生于1935年，1939-1945第二次世界大战，战后凯恩斯主义盛行，宏观经济调控时代开启。第三次工业革命是计算机与信息技术革命，1976年到1990年，大大改善了工业自动化。从90年代开始，全球央行转向通胀目标制，货币政策是货币发行量与经济发展同步，没有出现大规模失业和经济衰退，科技泡沫破裂影响范围有限。第四次工业革命，就是现在，机器学习，人工智能，生物技术。创造性破坏的效果依然不明显，生产率提高速度并不快。技术进步导致的生产率跳跃式提高，会带来如下问题：结构性失业，经济衰退，金融危机，通缩，收入两级分化。
收入的不平等加剧
不平等是经济结果，也是政治最感兴趣的话题。经济对人很重要，而人有投票权，这就形成了“政治经济学”。技术进步和全球化是加速收入两极分化的主要原因。掌握新技术的人收入更高，被新技术淘汰的人收入大幅下降。从全球化中收益的人，收入大幅提高，从全球化中受损的人收入大幅下降。疫情和鹅乌战导致政治分裂加剧，全球供应链中断和重组，从“外包” 到“回流” ,直接影响了供给和需求的平衡，以及劳动分工的重新调整。劳动密集型工作由低收入国家完成，资本密集型工作由高收入国家完成，是全球化的特点，而疫情之前所形成的全球化局面正在重组，物价会因此全面上涨，抵消科技进度带来的物价下降的影响力。制造业回归发达国家，造成劳动力紧缺，低收入岗位工人供不应求，劳动力市场紧张，工资上涨，推动通胀，但收入不平等情况，目前得到了一定的缓解。
不断提高的债务水平
每次经济或社会危机都会导致货币政策的放松，低利率下人们更容易借贷消费或贷款购买资产，于是家庭和企业的债务就累积起来了。经济危机或低迷也会促使政府实施宽松的财政政策，寅吃卯粮，让加拿大政府债台高筑，不断累积财政赤字。宏观经济政策的正面效用是对经济进行逆周期调节，副作用就是在低利率时期创造大量债务难以消化，越积越多。被称为债务过重的国家，通常净资产超过可支配收入的400%。房价高的国家，家庭债务就重，高房价对应的就是高债务，甚至在退休前都还不清。2013年的时候，65岁以上的加拿大人中有70%的人无债一身轻，如今只有57%的人还清了所有债务。丹麦，挪威，瑞士，澳大利亚，荷兰等国家，债务收入比超过200%;加拿大，英国，瑞典，韩国等国家，债务收入比超过150%；美国和日本，债务收入比超过100%。债务累积的余额影响利率变动的敏感性，但利率再高也难以让所有不良债务出清。家庭债务，最怕失业；公司债务最怕经济衰退；政府债务最怕经济增速低于国债利率。当经济增长率超过国债利率时，政府债务余额会逐渐减少。
气候变化
生活质量的提高，意味着对能源需求的提高。环境问题是典型的“市场失灵”或“公地悲剧”， 导致负外部性。全球有24个国家通过征收碳税来实现碳中和目标，包括加拿大。改变环保法规，征收碳税，都会对企业经营造成冲击，同时，增加消费者的税务支出。加拿大将要求企业向银行披露碳排放水平，根据碳排放量调整利率，让碳排放量大的企业丧失竞争力。所有环保政策都是由各自国家政府决定。碳中和是一个政治决定经济的项目，是政治博弈主导经济政策的最重要领域。碳税问题在加拿大，将导致经济环境高度不稳，经济成本增加，企业竞争力下降，政治博弈两极化更加严重。政治斗争的结果决定了经济中的输家和赢家，而不是市场来决定优胜劣汰。
五大板块互动
疫情激发5个不确定因素的活跃度，5个活动板块的互相作用，给加拿大人的未来带来的更大的不确定性。宏观经济不是运行平稳的机器，更没有严格的科学指引，让五大盘块自由碰撞，这种不确定性属于“奈特氏不确定”，Knightian Uncertainty，不知是输是赢，更不知道输赢多少。不确定性提高意味着：更频繁的经济起伏，失业率大幅波动，通胀和利率波动幅度加大，以及股价和房价的起伏不定。投资者将更加难以抉择，难以承担决策错误的结果。
02 最容易出现火山喷发的四个经济领域
史蒂芬认为，上述经济板块的不确定性，以及各个板块之间的相互碰撞，容易在通胀，就业，税收和住房方面引起火山喷发，给加拿大人的生活带来负面影响。
通胀
通胀，是政府开支过多导致的，过多货币追逐有限商品的负面经济现象。政府举债过度情况下，通常会引起通胀。20年代的德国，60-70年代军费开支过大的美国，80年代的阿根廷，疫情以来的美国和加拿大皆是如此。通胀的起因是政治压力，所以财政政策是通胀的推手，货币政策并不会导致通胀。相反，货币政策是抑制通胀的唯一手段。央行加息没有上限，所以抑制通胀是有办法的。降息是有下限的，所以治理通缩是很难的。次贷危机引发的金融风暴，救助方式就是央行印钱，这并不会引起通胀。只有央行印钱加上政府发钱同时进行才会引发通胀，这种“双管齐下”被称为“现代货币理论”，疫情期在美国被称为“拜登经济学”，在加拿大被称为“贾斯丁通胀”。每个家庭对通胀的体验不一样，花费较多的商品如果物价上涨，就会给感觉到较大的通胀压力。商品价格下降，通常不会引起人们的注意，但对价格上涨却非常敏感。通胀是给负债家庭的礼物，债务缩水，房价暴涨。1970年到1980年，多伦多房价涨幅150%；贷款家庭用贬值后的货币偿还债务，1970年货币购买力是1980年的一倍，通胀发生后房主暴富。通胀后，政府债务负担大幅减轻。1970年到1980年，加拿大出现了财富的大规模转移，从投资者转向了政府和负债的家庭。技术进步通常带来通缩，而逆全球化会加重通胀。总体来讲，因为加拿大政府管不住自己的开支，也需要买选票，所以加拿大的通胀还会反复出现。
就业
经济衰退，对就业的影响最大。1974，1981，1991，1998，2008，2020的经济衰退都引起了失业率上涨。最低工资的不断上涨，取代了工会组织，让准备进入就业市场的年轻人很难踏上第一级台阶。技术进步意味着赢家通吃，意味着创造性破坏，一部分人收入会大幅提高，另一部分人打零工或失业，技术进步是社会K型发展的原动力。到2025年，会有8500万工人的岗位被机器取代，同时创造出9700万新的工作岗位，原岗位上被淘汰的人，很难胜任新创造出的岗位。人们会遇到经常失业的情况，自然失业率会升高，人们花在找工作和适应新工作上的时间会更多，买房和负债决定更加保守，财务开支也更加保守。就业情况的复杂化，会推动加拿大保持开放的移民政策，以及政府就业保障开支大幅增加。
税收
每次危机都是先耗尽货币政策，利率降到最低，然后采取货币宽松政策，紧跟着就是宽松的财政政策，由政府用透支未来的方式解决眼下危机，导致政府债台高筑。加拿大政府最大的开支是结构性开支，包括医疗保健支出，养老金，以及对弱势群体的救助。医疗开支在政府开支中的比例逐渐增加，70年代7%的国民收入用于支付医疗费用，如今以达到了12%。老年人只占人口的20%，却占用了国民转移支付中44%的开支。持续的低利率使养老金收益降低，越来越难以支付养老金。疫情期间，政府耗尽了所有的余力，所以需要增加税收来填补缺损。加税，就是从经济的池子里放水，减缓经济增长。提高所得税，将打击工作的积极性。全球的公司税非常统一，一个国家增加公司税，就会导致企业总部搬迁到其他国家，因此公司税很难提高。消费税属于累退税，收入越低的人税率越高，因此当增加消费税的时候需要向低收入家庭退税，征税成本很大，新西兰以消费税为主，收入所得税为辅，加拿大以收入税为主，消费税为辅。虽然征收消费税比征收所得税更合理，但在加拿大的政治环境下，任何税制改革都会非常艰难。基本生活收入，universal basic income在加拿大非常有市场，可以节省在退税方面的开支，但会滋养懒汉和游手好闲的人。
住房
史蒂夫在书里这样描述他父亲是如何“理财”的：his financial plan was simple: maximize exposure to real estate and accumulate just enough savings to supplement the government pensions that could come their way. 婴儿潮一代人见证了这个理财方案的有效性，即，Home ownership is a cornerstone。房屋自有率在60-70%之间的发达国家有：美国，日本，英国，法国，意大利，墨西哥，韩国，澳大利亚，和加拿大。瑞士和德国房屋自有率40%。房屋自有率越高，房价也高的国家，居民债务越大。加拿大房地产市场稳定发展的原因是：贷款月供与收入的比例，长期保持不变，这得益于加拿大银行业的坚守。因此，买房的制约因素是月供与收入的比例，而不是债务总额。超过一定月供收入比的家庭，可能会被永久地被挤出市场priced out。房价的定价基础是未来的使用价值折现，即，房价等于未来岁月里的租金除以利率，房价是租金资本化的结果，租金越高，利率越低，房价越高。加拿大的移民政策会不断推高租金，所以房价虽然随利率不断波动，但总的方向与租金的发展方向一致。通常，离市中心的远近决定了租金，我们称为Rent curve。疫情导致rent curve出现了大幅改变，很多人认为是永久的改变。在家工作，是疫情带来的一大变化，让郊区房产受到了追捧，但部分郊区房价泡沫过大，会反复修正。因此疫情后房价波动更加剧烈和频繁，人们在市中心和郊区之间摇摆不定。疫情期间，出租的房产，租金过低，尤其是市中心的房产，扭曲了很多房产的市场价值。带租客的，且租金过低的房产，目前在市场上难以售出，这一现象也混淆了人们对市中心房产价值的评估。人们认为房价上涨是正常的，下跌是不正常的，因此对房价下跌印象深刻。房价下跌时有些人会出现幻觉，认为房价能下降到自己的购买能力范围内。未来更大的不确定性，会导致租客的买房决定越来越难，房产，利率，就业等风险会集中在房东身上。拥有房产的能力，取决于承受风险的能力，例如，续约时巧遇高利率，房主是否能够从容应对，房主突然失业，贷款怎么还，等等挑战。老龄化趋势会抑制利率上涨，同时，补充劳动力的要求会促使移民政策更加激进，两股力量会推动租金和房价持续上涨。租金与房贷利息是住房的真实成本，要么付给房东，要么付给银行。加拿大的税制更加有利于房主，按照税后支出计算，买房比租房的住房费用更低。租客和房主面临的是两个完全不同的理财方案，一个是租房并累积足够多的金融资产，一个是累积足够多的房子。由于人口老龄化，利率会在长期内保持低水平，有利于房主承担更多债务。加拿大家庭总资产大约是14万亿，2万亿债务，净资产12万亿；房产财富6万亿，贷款余额1.5万亿，人均房产财富净值12.5万。没有房产的家庭，在加拿大没有财富基石，很难建起个人财富大厦。
史蒂夫的金句：
加拿大人的价值排序：1.家庭第一，2.努力工作，取得令人骄傲的成绩，3.团队精神，社群精神，4.仁慈与关爱，5.往高处走。
经济，就像空气对于人，水对于鱼。
不确定性越强，做出决定的压力越大。
预测，就是专家的猜想。
危机，是不稳定和波动的极端现象，经济现象通常是稳定和危机之间的连续事件。危机不常有，但不稳定和波动是经济的常态，稳定是暂时的和短暂的。
未来更大的不确定性，需要人们全程系好安全带。
央行政策的“家”，是5%-6%的失业率，1-3%的通胀率。政策的调整永远都是朝着“家”的方向。
每个人都是长途旅行中的司机，心怀目标，不断观察环境，检查盲点，控制速度，躲避障碍和风险，不为眼前美景诱惑而偏离方向和停滞不前。
加拿大央行没有法定独立性，只有操作层面的独立性。
03 用更有效率的投资应对更大的不确定性
以上是《下个时代的不确定性》,The Next Age of Uncertainty的内容梗概和我的理解。建议大家读一下，不要只看我的读后感。
在投资方面，史蒂夫建议投资者借鉴塔勒布推荐的“杠铃投资法”，即，90%的资金投资于回报确定性较高，且受不确定性影响小的资产，10%的资金投资于在不确定性事件发生时可以获取巨大回报，但风险很大的资产。塔勒布在自己的书中介绍这个投资方法的时候强调了一点，就是不温不火，半吊子的资产一分钱都不要投，采取集中投资的方法，只投资两类资产，90%投资于类似于ETF的指数基金，10%的资金用于买入价内期权。听着好像很高大上的“买入价内期权”，其实已经有上千年的历史了。亚里士多德在《政治学》中收录了一个哲学家前辈泰勒斯赚钱的故事。泰勒斯用每台榨油机交10德拉克马的价格预定了明年1000台榨油机的租赁权，租赁价格是100元，第二年，橄榄油大丰收，榨油机价格暴涨，每台榨油机租赁价格150元，泰勒斯把租约转手，每台毛利50元，成本10元，每台净赚40元，1000台机器就是4万元。亚里士多德把这个故事讲偏了，因为他认为泰勒斯有夜观天象的本事，能预知第二年橄榄丰收。塔勒布则认为这是期权最早的应用，不懂天文的人也玩得起这个游戏，因为如果第二年橄榄欠收，榨油机租金只有90元，泰勒斯不执行期权的损失也只1万元，这个损失是固定的，但盈利却不封顶，一旦是遇到了超大丰收年，榨油机的租赁价涨到了200德拉克马，泰勒斯就赚飞了。在这笔期权交易中，泰勒斯是甲方，买入了一个价内期权，付出的是期权金；榨油机租赁商是乙方，卖出了一个价外期权，收入是期权金。在期权交易中，甲方损失有限，获利无限；乙方则获利有限，损失无限。期权交易的难点在于行权价格的确定和期权金的定价。期权金太低，找不到乙方，行权价太高，找不到甲方。如果甲方想大赚一笔，需要找到足够傻的乙方。塔勒布是经验丰富的甲方，不断地在市场上寻找猎物乙方，同时他也有足够的资金和耐性交付期权金。想一想，在rent to own的房产交易中，谁是甲方谁是乙方，按照塔勒布的建议，在rent to own的地产交易中要做甲方租客，而不是乙方房东。塔勒布的建议很好，但有价值的期权交易是我等凡人很难发现的，成本也是难以承担的。普通人能找的期权交易的身份，通常乙方而不是甲方，例如rent to own交易中的房东角色，还有fixed income structure notes的买家角色。
经历过二战的一代加拿大人，婴儿潮一代的加拿大人，以及我们这些第一代新移民，一代又一代的加拿大人，眼见为实的，最稳妥的投资策略就是买房。在加拿大做地产投资完全符合塔勒布的建议：重仓极端稳健的资产，最好能达到90%的比例。至于高风险、高回报的10%资产，绝大多数人没有这个能力找到合格的投资目标。我个人觉得，如果90%的家庭财富是房地产，其余的10%应该侧重在流动性上，例如，流动性最强的股票和债券ETF，房屋净值额度，以及投资类保险的现金值。
如何用更有效的投资，面对更不确定的未来，我个人的建议如下：因为低垂的果实已经被摘光了，借助杠杆才能摘取确定且丰裕的果实。你不借债，政府替你借，政府的借的钱不一定花在你身上。不确定性让一些人知难而退，与迎难而上的人在财富上形成更大的差距。大道甚夷，而民好径，贷款买投资房，是最宽、最安全的地产投资途径，除此之外的任何地产投资形式，都是在绕行，都是低效和风险更大的歧路。地产投资，无需创新，很多地产投资俱乐部，就是无借款能力人俱乐部。诚实面对自己越来越重要，自欺欺人的投资，结果是一场空。完全交给理财顾问的投资，投的是人，而不是资产，结果极不可靠。不要集资，投资是极端孤独的事情，喜欢抱团取暖的人，不适合投资。投资成果，眼见为实，不是哪个大咖给你预测的。需要主动脱下孔乙己的长衫，近10年来，加拿大华人技术移民比投资移民的资产增速更快，因为脱得更快，只有脱下长衫才方便拧螺丝。退休后一定要面临的结果只有一个：货币继续贬值，货币购买力继续下降。在不确定中，要勇于投资，越不敢投资，财富差距越大。不确定性不会降低，只会越来越频发和严重，知难而进，是唯一正确的投资方案。
结语：
面对未来更大的不确定性，需要我们采取更有效的投资策略。
什么是低效的投资？1.无法平衡一生收入的投资；2.遇到负面事件就亏本的投资。
什么是高效的投资？1.建立资产净值最快的投资就是最高效的投资；2.遇到负面事件不会轻易亏损的投资。
塔勒布推荐的杠铃投资策略有很深的含义，即，在不幸事件中能保全价值的投资占要90%；在不幸事件中获利巨大的资产占10%；最重要的是，除了上述两类资产之外，投资额为0。
每个家庭不同，每个时期不同，生命周期与资产周期的交集，决定了投资组合。所以我们找不到一个适合所有家庭的投资组合，投资效率完全要看投资的目标和所处的生命周期。租房家庭，以金融资产为主；净值超过1000万的家庭，也以金融资产为主，但性质很不同。前者是在为买房做准备，不要为赚钱而冒险，保持流动性是主要目的；后者是为了平衡资产组合，保值增值是目的。30岁到60岁的30年里，集中投资，以房地产为主，把银行能贷款买10套投资房的政策用到极致。房贷借款能力是有时效的，不要错过有效期。不敢贷款买房的人有人1万个理由“再等等”，现在利率太高了，房价还要跌啊，负现金流啊，巴拉巴拉滴，这些借口是在欺骗未来的自己，与其他人无关。财务安全的状态：200到500万净资产，根据自己的知足程度而定。
存在先于本质，你做了什么决定了你是谁，人是自为地存在，物体是自在地存在；人生是荒诞的，每个人都称心是不可能的，凡事半称心；人是自由的，条件是自己能为行动的后果负责，不能为自己的行动负责的人，没有存在的意义，这是存在主义三原则，人们总在追寻存在的意义，生活的意义，为自己负责的人，人生才有意义。关于金钱，我想把西美尔的这句名言送给大家：“金钱只是通往最终价值的桥梁，而人是无法栖息在桥上的。”
本文想说的内容比较多，篇幅有限，我会用视频讲座的形式去丰富本文的内容了。视频将在我个人的油管频道播出。
作者微信号：14168805089
油管频道：王红雨
2023年3月30日 于多伦多
