宁波银行深度报告：拐点已现，高增可期

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宁波银行长期专注构筑核心竞争力，为后续跨越式发展奠定了扎实的基础。（1）贷款业务：消费信贷成为重要的增长引擎，宁银消金全国性展业属性助力宁波银行在个人消费信贷业务进一步发力。24H1宁银消金较年初增长24.78%，其中线下自营业务发展迅猛，是公司未来的核心业务，占比从21年末0.16%增长至24Q2末30.49%，主要采用“上门收件、亲核亲访”模式，有利于挖掘并沉淀优质客群，保证资产质量处于优质水平。（2）存款业务：“五管二宝”产品已经为宁波银行黏住了一批核心基础客户，稳定的带来优质存款沉淀。23年6月公司以企业全生命周期需求为导向，创新推出了“波波知了”企业综合服务平台，通过数字化和系统化手段为企业赋能，进一步留存企业活期。（3）中收业务：短期受汇率及资本市场的冲击，中收贡献有所下降，但公司多元化利润中心优势明显，产品体系、客群经营等方面日趋成熟，财富条线AUM增长势头强劲，中收筑底可期。（4）资产质量穿越周期，核销力度加大，静待经济复苏后轻装上阵。

展望2025年，宁波银行业绩高增长可期。（1）规模增速高增长可持续。特朗普关税1.0时期宁波出口同比增速基本保持稳定，考虑到“特朗普2.0”关税重点领域预计出口美国业务有限，新兴市场扩张可一定程度对冲对美出口下滑的影响，预计关税冲击可控，同时宁银消金全国展业对信贷增长的支撑较强。（2）净息差有望企稳回升趋势，按揭及中长期占比较小，存量按揭利率调整及降息重定价影响小于同业，新发放贷款收益率维持较高水平，将带动资产收益率逐步回升；“五管二宝”保障低成本负债来源，行业存款活化程度提升将有效带动负债成本进一步下降。（3）代客交易、财富管理等轻资本业务将为非息收入增长提供有效支撑。随着套利交易终结，跨境资金回流，外汇对冲需求恢复，代客交易中收有望恢复增长；资本市场回暖可期，财富管理业务收入也有望恢复强劲增长势头。（4）债市浮盈并未兑现，相比同业非息基数效应更小，业绩增长压力更轻。（5）贷款核销对所得税率的一次性冲击进入尾声，税收优势有望扩大。

盈利预测和投资建议：站在当前时点，看好宁波银行中长期业绩增长和估值提升，建议关注。预计公司24/25年归母净利润增速分别为7.46%/15.26%，EPS分别为4.04/4.67元/股，当前股价对应24/25年PE分别为6.14X/5.31X，对应24/25年PB分别为0.82X/0.72X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，维持公司合理价值36.43元每股，对应24年PB估值约1.2X，维持“买入”评级。

风险提示：出口放缓超预期。经济下行，资产质量恶化。利率波动超预期，其他非息拖累营收。区域存款竞争加剧，成本上升超预期。

引言

我们在2024年12月2日发布的银行年度策略《从资产荒走向复苏交易》中提到，在利率下行已至底部，政策态度积极转向，权益资产相对于债权资产回报率逐渐回升的背景下，我们认为资产荒的逻辑正在终结，银行投资主题将走向复苏交易，其中推荐了受经济影响较为敏感的复苏相关型品种宁波银行。

宁波银行是中国优秀的银行之一，盈利能力长期保持高水平、高稳定性。核心原因在于，宁波银行始终坚持长期主义，稳扎稳打经营。今年在行业信贷需求疲软、息差不断收窄、中收普遍承压的背景下，银行普遍通过兑现债市浮盈、拨备反哺来增厚利润，但宁波银行坚持长期主义，不以牺牲未来发展为代价实现短期利益，不兑现浮盈、加大核销力度。通过拳头产品实现了净利息收入高增，“白领通”助力贷款规模高增，消费金融全国展业至金融服务供给相对不充分但经济活动活跃的区域，有效实现量价平衡，信贷需求持续旺盛的同时，高收益率优势继续保持；“五管二宝”、“波波知了”提供富有竞争力的综合服务，为存款规模扩张及沉淀低成本资金奠定基础；多元化利润中心，持续发力财富管理业务，中收贡献蓄势待发。宁波银行长期专注构筑核心竞争力，为后续跨越式发展奠定了扎实的基础。

短期来看，展望2025年，得益于护城河业务的持续构筑，宁波银行业绩高增长可期。核心驱动因素：（1）规模增速高增长可持续，“特朗普2.0”冲击可控，宁银消金打开信贷增长空间。（2）净息差有望企稳回升趋势，按揭及中长期占比较小，存量按揭利率调整及降息重定价影响小于同业，新发放贷款收益率维持较高水平，将带动资产收益率逐步回升；“五管二宝”保障低成本负债来源，行业存款活化程度提升将有效带动负债成本进一步下降。（3）代客交易、财富管理等轻资本业务将为非息收入增长提供有效支撑。随着套利交易终结，跨境资金回流，外汇对冲需求恢复，代客交易中收有望恢复增长；资本市场回暖可期，财富管理业务收入也有望恢复强劲增长势头。（4）债市浮盈并未兑现，相比同业非息基数效应更小，业绩增长压力更轻。（5）贷款核销对所得税率的一次性冲击进入尾声，税收优势有望扩大。

考虑到宁波银行长期稳定的高ROE、高ROA，估值也有望迎来修复。

01

稳扎稳打，收入成本双优

近年来，宁波银行表现出的持续优于可比同业的高成长性、高盈利性，ROE总量和结构双优：（1）收入端，高息差和稳非息，息差优势主要得益于依靠核心产品切入形成的低成本负债，尤其是远低于可比同业的存款成本率、对公定期存款率，背后是较强的业务粘性和议价能力。低成本带给资产端较高的自由度，贷款与金融投资规模相当，消费贷明星产品白领通贡献高个贷收益率和个贷规模，且资产质量表现优异，通过宁银消金将业务模式复制全国，有效实现量价均衡。总而言之，高贷款收益率、低存款成本率优势均依附于核心产品的竞争力，未来息差依然能够保持领先。非息收入中，金融投资保持稳健，OCI占比较高，对损益扰动较少，公司坚持可持续发展，并未兑现债市浮盈，相比同业非息基数效应更小，业绩增长压力更轻。以财富管理和私人银行为代表的15个利润中心，赋予中收更大发展空间，各类收入仍有进一步提升的空间。（2）支出端，信用风险成本优于同业，税收成本优势显著。得益于优秀的风控能力及灵活的资产摆布，资产质量穿越周期，所得税费用优于可比同业。疫情以来零售风险逐渐暴露，但宁波银行加大不良认定及核销力度，信用成本及递延所得税费用短期有所上行，但仍优于城商行平均。静待经济复苏后轻装上阵，信用风险成本和税收成本预计优势保持。（3）高ROA+高杠杆模式，最终成就领先可比同业的ROE。通过打造核心竞争力，构筑业务护城河，宁波银行ROE核心驱动因素具有持续性，未来ROE将继续呈现出高水平+高稳定性的特点。

（一）贷款业务：零售拓边界，对公有韧性

在行业信贷需求疲软的背景下，宁波银行信贷需求旺盛，消费信贷成为重要的增长引擎。24Q3末宁波银行贷款同比增长19.6%，其中零售贷款同比增长15.2%，上半年主要增量来自个人消费贷，占总贷款增量达26.5%。宁波银行在发展早期就已经基于当地居民富裕程度较高的优势，较早确定以中高端个人客户和个体私营业主为目标客户的经营路线。2005年推出“明星产品”白领通，按照客户职业大致分为ABC三个等级，依靠客户缴纳公积金、社保、所得税数据综合判断还款能力，根据不同的客户风险分层采取差别化的定价，同时纯信用、额度高、随借随还的还款方式，使其在消费信贷蓝海中率先突围。

手握全国性牌照，消费金融开拓异地市场。2020年10月《中华人民共和国商业银行法（修改建议稿）》明确限制城商行异地展业，宁波银行消费金融异地扩张受阻，2021-2022年消费贷款增速明显回落。2021年末宁波银行竞得70%华融消金的股权，并于2022年5月正式完成收购，8月更名宁银消金。2022年7月、2023年7月两次增持后持股比例达92.79%，2024年4月拟与宁波金控对宁银消金共同增资，增资后宁银消金的注册资本预计将增至45亿元，宁波银行持有其75.33%股份。消费金融牌照帮助宁波银行继续开拓异地市场，2023年以来消费贷款同比增速超过20%。

宁银消金主要承接母行白领融业务，同时开展“惠您贷”特色业务。在客群定位方面，“惠您贷”面向优质自雇人员、公务员、事业单位员工等，“惠您贷”旗下的白领融面向企事业单位员工，与母行的“白领通”客群定位相似。在展业方面，宁银消金包括线上自营、线上联营以及线下自营三种方式。目前，线上联营业务仍是贡献最大的板块，2024年6月末余额为352.43亿元，占比达67.11%，宁银消金的线上互联网产品具备全周期量化风控体系，通过多方数据源、多元策略集、多套模型矩阵交叉验证，构建贷前定额定价体系、贷中运营监控体系、贷后清退保全体系，实现“客群精细分，策略差异化”。线下自营业务发展迅猛，是公司未来的核心业务，占比从2021年末的0.16%增长至2024年6月末的30.49%，余额达160.11亿元。线下业务在运用大数据精准定位准入客群后，主要采用“上门收件、亲核亲访”模式进行展业，线下业务的开展在短期内会不可避免地会产生较多人力、管理成本与费用，但是对于优质客群挖掘与沉淀来说具有一定的必要性，中长期来看，一方面有助于实现长期稳定的企业盈利，另一方面也有助于其控制潜在发生不良、保证资产质量处于优质水平。

在行业零售市场需求普遍疲软的背景下，宁波银行对公贷款增速和占比也有所提升。24Q3末对公贷款同比增长27.4%，对公贷款占总贷款比重达56%（23年末：52.8%）。上半年对公贷款主要增量来自个租赁商服业、房地产业，占总贷款增量占比分别为17.4%、17.0%，主要为政府保障房项目和园区经营性物业等较低风险的资产。

（二）存款业务：综合金融服务沉淀低成本资金

对公线条“五管二宝”提供富有竞争力的综合服务，综合金融服务为存款规模扩张及沉淀低成本资金奠定基础。宁波银行充分发挥渠道优势和数据优势，已经建立“五管二宝”的对公产品体系，即财资大管家、外汇金管家、投行智管家、票据好管家、政务新管家和易收宝、薪福宝综合金融服务方案，充分涵盖各类客群的不同应用场景，为公司存贷款规模扩张奠定了基础。以外汇金管家为例，为企业打造了全时段、全渠道、全周期服务。通过网银、手机银行、开放银行（针对大型企业的API标准输出和定制接口，支持对接企业财务系统），客户可以足不出户实现7*24小时跨境收款、5*19小时外汇交易（覆盖即期、远期、期权全品种）。聚焦出口、进口、跨境投资三类典型企业，结合不同类型、不同规模、不同经营周期企业的外汇管理需求，提供定制化、差异化的结算管理、订单管理、交易管理系列产品，为企业提供灵活、快捷的结算、融资、避险一体化全场景服务。2023年6月宁波银行以企业全生命周期需求为导向，创新推出了“波波知了”企业综合服务平台。通过集合跨行业资源，可以为企业提供涵盖法律、税务、券商、会计、找园区、找订单等一站式综合服务，帮助企业解决在初创期、扩张期和转型期的各类经营难题。通过数字化和系统化手段为企业赋能，有助于企业的活期资金自然留存，提高公司活期存款占比。

宁波银行存款高增的同时保持较低的成本率。2024Q3末宁波银行存款同比增长18%，对公、零售存款同比分别增长16%、21%，表现显著优于行业。对公定期存款提供主要增量，对公存款占存款增量占比长期保持在60%以上，21年以来对公定期存款占存款增量占比始终高于50%。同时，宁波银行存款成本率长期低于可比同业，主要得益于对公定期存款成本率显著低于同业，24H1宁波银行存款成本率为1.96%（VS城商行平均：2.23%），对公定期存款成本率甚至低于国有大行平均水平，宁波银行对公定期存款成本率2.40%（VS国有大行平均：2.52%）。

（三）中收业务：盈利多元，蓄势待发

中收长期以来是宁波银行的优势业务，通过不断完善多元化利润中心，打造动态护城河。目前公司有公司银行、零售公司、财富管理、消费信贷、信用卡、金融市场、投资银行、资产托管、票据业务9个利润中心，同时拥有永赢基金、永赢金租、宁银理财、宁银消金4个子公司利润中心，盈利来源多元。

2022年以来受到汇率及资本市场的冲击，中收贡献有所下降。24Q3末宁波银行中收占营收比重为7.4%，较22年末下降5.5pct。结构上来看，宁波银行中收贡献主要来自代理类业务，2024年上半年占比达到78%，预计代理类业务主要为代客交易及代销业务收入。首先，跨境资金流出下代客交易需求下降，代客业务主要提供避险交易，而2022年以来美债人民币套利交易回报率不断上升，跨境资金流出，结汇意愿及避险需求减弱，代客业务中收疲软。其次，资本市场波动及投资者风险偏好下降，代销业务承压。公募基金发行受阻，存量产品面临赎回压力，财富业务收入下降。

蓄势待发，筑底可期。宁波银行地处长三角地区，外贸发达，结售汇及外汇对冲需求旺盛。此外长三角地区高净值客户集中，再加上自身多年经营小微业务沉淀了大量企业主、中高管客户资源，发展财富管理业务具有得天独厚的客群资源优势。高净值客群在选择财富管理机构时往往更注重团队专业能力、日常结算业务频率、客户经理服务和品牌等因素，宁波银行打造的专业化团队和综合化金融产品体系也具备相当的竞争力。同时宁波银行不断丰富并完善产品体系，以资产配置为核心，进一步完善现金、固收、权益、保障、另类等全品类产品线，提升投研、策略、选品、投顾能力，持续引入头部机构，为不同类型客户提供专业、高效、差异化的财富管理服务。财富条线客户数和AUM增长势头强劲。2024年6月末，宁波银行个人客户AUM和私人银行客户AUM分别达到11,012亿元、3,122亿元，同比分别增长22%、27%，在披露相关数据的上市银行中处于靠前位。

（四）资产质量穿越周期，静待复苏轻装上阵

宁波银行不良率长期低于1%，资产质量穿越周期。2011年4月，温州民间借贷危机爆发，浙江省不良快速恶化，宁波银行的不良率小幅上升至2013年末的0.89%，始终控制在0.9%以内，原因是温州发生流动性危机的企业宁波银行基本没有涉及。2014年-2016年，随着经济进入增速换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期，银行业不良率加速上行，这一阶段宁波银行的不良率高位企稳，维持在0.9%，最高点为2015年末的0.92%。2016年，浙江省不良率先改善，宁波银行又同步于浙江，2018年末不良率降至0.78%，即便是2020年受疫情影响，不良率仍保持0.79%的较低水平，并逐步下行至24Q3末0.76%，不良率排名上市银行第三（顺序），仅次于成都银行（0.66%）、厦门银行（0.75%）。

疫情以来零售风险有所暴露，但宁波银行加大核销力度，静待经济复苏后轻装上阵。疫情以来个人贷款不良率明显抬升，截止24Q2末个人不良贷款率1.67%，较20年末提升了0.78pct。但宁波银行始终在“熟悉的市场”上积累了大量优质的“了解的客户”，消费贷白领通定位公务员、教师、大中型企业白领等收入稳定、违约成本高的客户，通过收入证明、挂钩公积金等确保有足够偿付能力，预计风险可控。同时宁波银行加大核销力度，24Q1-3测算不良核销转出率143.61%，较年初上升37.31%，不良核销转出率为上市银行第二（倒序），仅次于平安银行（176.49%）。

宁银消金资产质量改善，拨备不断夯实。2024Q2末宁银消金不良率1.64%，较年初下降8bp；拨备覆盖率为169.80%，较年初提升4.18pct。

02

2025年业绩高增长可期

（一）规模：“特朗普2.0”冲击可控，消费金融带动规模增长

地处长三角、坐拥天然良港的宁波市是外贸大市，随着特朗普胜选且正式任职临近，市场普遍关注特朗普关税2.0对宁波外贸以及对宁波银行规模增长的影响。复盘特朗普关税1.0对宁波出口增长的影响，可以发现虽然宁波外贸的主要市场为欧美，但2018-2019年宁波出口同比增速基本保持稳定，并没有明显下台阶，且宁波出口占全国比重逐步抬升。究其原因可能主要有三：（1）强大制造业实力支撑，产品不可替代性帮助宁波在全球产业链上站稳脚跟，2019年初商务部研究院对外贸易研究所所长梁明指出：“宁波出口商品的结构合理，很多商品是美国市场离不开的。所以一旦顶住压力，宁波增长会更快一些。”（2）关税涉及领域，宁波出口美国业务有限；（3）宁波不断积极开拓新兴市场，东盟等国家出口的增加一定程度上弥补了对美出口的下滑，2018-2019年进出口总额中美国占比下降2.5pct，东盟占比提升1.4pct。

特朗普2.0下美国可能对华进口商品全面加征关税，对宁波出口冲击可控。（1）关税重点领域中国出口“新三样”（电动汽车、锂电池、太阳能电池等新能源产品）宁波出口美国业务有限。宁波市社科院经济研究所所长吴伟强指出宁波基本没有对美出口电动汽车，光伏产品此前宁波企业已通过“走出去”做好了应对措施。（2）新兴市场对宁波产品的需求仍在迅速增长，或可一定程度对冲对美出口下滑的影响，2024Q1-3东盟占宁波进出口总额的比重达13%，较2017年提升了4.64pct。

出口若放缓，亦不足为惧，消费金融全国展业对宁波银行信贷增长的支撑较强。宁银消金贷款客户区域较为分散，主要开拓非长三角金融服务供给相对不充分的区域，截止2024年6月末贷款客户前三大区域分别为河南、湖南、福建，占比分别为9.8%、7.6%、7.0%。公司优选全国经济活跃城市，组建线下自营团队线下拓客，同时大力发展网络经营，做好线上自营业务投放。通过短视频、公众号等各类新媒体手段，不断吸收公域流量，实现私域转化。此外，面向新市民群体推广普惠产品，通过政务民生类等平台引流、存量客户MGM裂变等途径，做大客群规模，满足各类消费需求。24H1宁银消金较年初增长24.78%，增量占宁波银行（合并报表口径）消费贷款增量96%、占个人贷款增量约65%、占总贷款增量约7%。2022年以来宁波银行新增信贷中宁波市以外地区的贡献显著提高，2023年和2024年上半年宁波银行新增贷款中宁波市增量占比30%、28%，其中非长三角地区贡献11%、12%的增量。展望2025年，综合考虑出口可能放缓、消费信贷增加的影响，预计规模增速持平。

（二）息差：贷款久期较短，息差企稳领头羊

宁波银行贷款久期短，息差弹性较大。拳头产品消费贷周期较短，收益率较高且与经济周期关联紧密。2024Q2末宁波银行1年内到期的贷款占比60%，处于上市银行第4位（倒序），因此息差对经济周期反应更敏感。复盘疫情以来宁波银行净息差表现，20H1国内疫情爆发，经济出现大幅波动，息差较年初下行2bp（江浙城商行平均息差仍保持惯性上行15bp）；2020下半年，受出口拉动，经济触底复苏，息差迅速反弹，21H1净息差较20H1提升8bp（江浙城商行平均息差下降1bp）；21年下半年以来疫情反复下，经济复苏进程暂缓，央行不断调降LPR，息差大幅下降，23A净息差较21H1下降45bp（江浙城商行平均息差仅下降35bp）；24H1宁波银行息差表现显著优于同业，24H1宁波银行净息差较23A仅下降1bp（江浙城商行平均息差下降9bp），预计主要由于在行业规模增长普遍依靠对公业务的环境下，拳头产品消费贷业务不断拓展至全国，有效实现量价平衡。

展望明年，经济复苏下，宁波银行息差有望企稳回升。资产收益率将逐步回升，公司按揭贷款占比较低，按揭贷款占总贷款比重仅6.5%，位居上市银行第5位（正序），存量按揭利率下调影响较小；中长期贷款占比较低，约60%贷款将在明年6月前到期，预计降息重定价影响显著小于同业。经济复苏后，新发放贷款收益率有望维持较高水平，预计资产收益率将逐步回升。负债成本率有望持续贡献，根据第一章关于存款业务的分析，“五管二宝”保障低成本负债来源，非银同业存款纳入自律管理可有效降低同业负债成本率。同时，宁波银行致力于增加活期占比，通过增加代发工资业务留存个人活期存款，通过数字化和系统化手段为企业赋能留存企业结算性活期存款。随着2025年经济回暖，行业存款活化程度提升，预计作为结算行的宁波银行存款成本率有望继续下行。综合考虑资负两段，我们预计息差有望企稳回升。

（三）中收：代客交易及财富管理业务带动中收回暖

随着套利交易终结，跨境资金回流，外汇对冲需求恢复，代客交易中收有望恢复增长。由于外贸客户较多，宁波银行中收同比增速与人民币汇率相关性较强，人民币贬值可能增加企业和个人对外汇和商品的对冲需求，代客交易业务收入增长带动中收增速提升。但2022年开始两者走势出现背离，预计主要由于套利交易的兴起。我们在《人民币套利交易能否终结》中具体阐述了人民币套利交易兴起的原因，2022年以来美联储不断加息，而我国不断下调政策利率，中美长债利差由负转正并持续走扩，叠加风险资产表现背离，境内外资产风险回报率产生差异，并导致了跨境资金流出。展望2025年，美国目前过高的长债利率预计会限制当期经济表现，预计跨境套利回报率将走弱，跨境资金将逐渐回流，代客交易需求恢复将带动代客交易中收恢复增长。

基数效应消退叠加资本市场回暖，代销中收有望恢复增长。权益市场回暖下，公司产品丰富及队伍专业的优势有望凸显。在中国证券投资基金业协会公布的2024年上半年度公募基金销售保有规模排名中，权益基金、非货币市场公募基金、股票指数基金保有量均居城商行首位，代销基金只数居商业银行首位。展望2025年，随着经济复苏，政策对资本市场重视，资本市场回暖可期，财富管理业务收入有望恢复强劲增长势头，带动中收回暖。

当前公司中收对营收贡献已到达2011年以来的历史低点，随着代客交易回暖、资本市场回暖带动财富管理手续费收入实现较快增长，中收对营收贡献有望提升。

（四）金融投资：浮盈未兑现，业绩扰动小

宁波银行金融投资中OCI占比较高，对业绩扰动较小。2023年6月以来，宁波银行持续增加OCI占比，减少TPL占比。24Q3末OCI占金融投资比重达46%，居上市城商行首位，较23Q2末上升12pct；24Q3末TPL占金融投资比重为24%，较23Q2末下降12pct。由于OCI的公允价值变动计入其他综合收益，不影响损益，因此在长债利率大幅下行的背景下，宁波银行在获得浮盈的同时，尽可能减少其他非息对营收的扰动。2023年以来宁波银行其他非息收入占营收比重始终保持在25%左右的水平。

坚持可持续发展，未兑现浮盈。2024年上半年长债利率下降，银行业普遍实现了较大程度的金融投资账面浮盈，24Q1-3宁波银行累计实现了45.86亿元的其他综合收益，同比增长176%。根据中报披露，其他综合收益主要为OCI贡献，24H1其他综合收益共39.26亿元，其中OCI公允价值变动贡献了38.69亿元。但宁波银行基本未兑现这部分债券浮盈，24Q1-3投资收益和公允价值变动损益同比分别变动-5.7%、-0.4%，主要考量有二：（1）兑现浮盈需要重新进行资产配置，如果未来利率回升将对息差和非息均产生负面影响；（2）OCI公允价值变动产生的其他综合收益可以增厚资本。展望2025年，相比同业非息基数效应更小，业绩增长压力更轻，预计其他非息占营收比重继续保持稳定。

（五）所得税：贷款核销冲击进入尾声，有效税率优势保持

长期以来宁波银行有效税率保持明显优势，预计由于免税资产配置比例较高。2023年末公司利润总额279亿元中，无需纳税的收益达60亿元，占利润总额的比重达21.5%。从资产配置来看，24Q2末政府债和基金配置占总资产的比重高达30.65%，位居上市银行第二位，仅次于齐鲁银行（30.87%）。

今年宁波银行税收优势有所收敛，主要由于贷款核销增加。由于税法允许税前扣除的贷款损失准备小于金管局拨备计提的刚性要求 ，因此在计提拨备的当期，会计口径相较于税法口径拨备更多、利润更少，需要调增应纳税所得额，并确认递延所得税资产。而核销时则需要冲回之前确认的递延所得税资产，同时由于通过法律程序和拍卖等方式处理不良资产耗时较长，公司选择先行税后核销处置不良资产，因此递延所得税增加 的同时，并未调减当期所得税，导致所得税费用 整体增加。今年宁波银行由于核销力度加大，递延所得税大幅上升，24H1递延所得税同比增加了8.8亿元（其中资产减值准备的递延所得税资产较年初同比少增约5亿元），导致有效税率回升，24Q3末公司所得税/利润总额为11.8%，同比提升了4pct。

展望2025年，有效税率优势有望扩大。随着法律程序、税务部门相应流程完成，通过税前扣除核销，所得税费用有望大幅减少，带动有效税率下降。

03

盈利预测与投资建议

规模：消费金融全国展业带来的信贷增量可一定程度上对冲特朗普2.0下出口可能放缓对信贷的负面影响，预计2024年、2025年贷款增速持平为18.0%，生息资产增速分别为12.1%、12.6%。存款端，“五管二宝”继续沉淀大量低成本存款，预计2024年、2025年存款增速小幅提升，分别为19%、20%，计息负债增速分别为13.3%、14.2%。

净息差：资产端宁波银行净息差优势在于低成本对公存款成本率和高利率个人贷款，宁银消金展业至金融服务供给相对不充分但经济活动活跃的区域，有望有效实现量价平衡，信贷需求持续旺盛的同时，高收益率优势继续保持。同时按揭贷款占比较低，存量按揭利率下调影响小于同业平均，预计2024年末生息资产平均收益率下行至4.02%，2025年触底回升至4.05%。存款端继续保持较强的议价能力，非银同业存款纳入自律管理可有效降低同业负债成本率，同时存款活化将加速计息负债成本改善，2024年计息负债平均成本率下行至2.06%，2025年继续下降至2.03%，对应2024年、2025年净息差分别为1.87%、1.90%。

非息收入：中收方面，代理类业务依然为最主要的收入来源，随着跨境资金回流，代客收入有望回暖，同时预计资本市场回暖带动财富管理手续费收入实现较快增长，中收对营收贡献有望提升。考虑到基数效应逐渐消退，中收的提振效果将在2025年后逐步显现，预计2024年中收增速为-20%，2025年中收触底反弹，增速提升至30%。净其他非息方面，由于宁波银行今年并未兑现债市浮盈，24Q1-3其他非息收入同比基本持平，2025年基数效应小于同业，非息释放空间较大，预计2024年、2025年其他非息收入增速分别为5%、15%。

信用成本：外部经济环境改善，叠加资产质量基础夯实，将驱动不良生成率逐步下 行，拨备计提力度也将维持低位，预计2024年、2025年信用成本分别为0.78%、0.81%。

宁波银行深耕优质经营区域，客户基础扎实，坚持聚焦于大零售和轻资本业务拓展，营收有望保持较快增长，考虑到扎实的风控和较高的拨备水平，业绩增速和ROE有望继续保持优于同业的高水平。站在当前时点，看好宁波银行中长期业绩增长和估值提升，建议关注。预计公司24/25年归母净利润增速分别为7.46%/15.26%，EPS分别为4.04/4.67元/股，当前股价对应24/25年PE分别为6.14X/5.31X，对应24/25年PB分别为0.82X/0.72X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情况，维持公司合理价值36.43元每股，对应24年PB估值约1.2X，维持“买入”评级。

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风险提示

外部环境存在诸多不确定性，出口放缓超预期，可能导致融资需求大幅下滑。

经济下行超预期，零售风险暴露超预期，资产质量大幅恶化。

债市利率波动超预期，投资收益与公允价值损益拖累营收。

区域存款竞争加剧，存款成本上升超预期。

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