报告摘要
◾事件：公司发布 2024 年三季报。2024Q1-3 归母净利润 34.9 亿，同比增长 62.94%；扣非归母净利润 34.1 亿，同比增长 64.23%。单季度看，2024Q3归母净利 13.0 亿元，同比增长 57.00%，环比减少 2.72%；扣非归母净利 12.5亿元，同比增长 57.18%，环比减少 5.59%。
◾ 印尼氧化铝满产运行，单吨利润丰厚。量：国内 68 万吨电解铝在产产能满产，预计 Q3 产量 17 万吨左右。海外印尼 200 万吨及国内氧化铝满产，预计 Q3印尼氧化铝产量 50 万吨。预计下游铝加工正常生产。价&利：24Q3 市场铝价环比-975 元/吨，氧化铝环比+212 元/吨，预焙阳极环比-183 元/吨，动力煤价格环比-1 元/吨。我们测算山东地区电解铝 Q3 税前利润为 1454 元/吨（不包含上游氧化铝利润）。 澳洲氧化铝 FOB 价格环比+74 美元/吨（折合+525 元/吨） ，测算 24Q3 印尼氧化铝单吨净利润超过 1500 元/吨。
◾ 2024Q3 公司归母净利润环比小幅下降。 环比来看，主要增利项：费用和税金（+0.45 亿元），其他/投资收益（+0.14 亿元），公允价值变动（+0.25 亿元），减值损失等（+0.64 亿元），所得税（+0.16 亿元）。主要减利项：毛利（-1.61 亿，主要因为铝价下跌造成电解铝及铝加工利润下滑），营业外利润（-0.11 亿元），少数股东损益（-0.29 亿元）。
◾分红预案：每 10 股派发现金 0.4 元（含税），本次拟分红 4.68 亿元。叠加半年度分红，前三季度累计现金分红比例为 26.77%。
◾ 核心看点：1）印尼布局 25 万吨电解铝，加码 200 万吨氧化铝，上游成长空间打开。公司计划投资 60.6 亿元在印尼建设 25 万吨电解铝和 26 万吨碳素，此外公司 2024 年 4 月公告在印尼投资 63.3 亿元，分两期建设 200 万吨氧化铝产能，期待未来印尼业务成长。2）推进印尼业务分拆至香港联交所主板上市。通过分拆上市，将借助香港资本市场融资登陆国际资本市场，有助于公司进一步深耕印尼及周边市场业务，持续开拓印尼铝土矿资源优势。3）新能源车市场高速增长，汽车板需求空间大。汽车能耗要求越来越严格，轻量化将加快，汽车板需求潜力大，行业竞争格局好，而公司是汽车板龙头，目前在产产能 20 万吨，并积极推进三期 20 万吨产能建设，未来将充分受益。4）产品结构继续优化。航空板需求回暖，而未来 C919 飞机量产，打开国内航空板需求空间，公司航空板成长性十足，未来随着汽车板+航空板规模扩大，公司产品结构持续优化。
◾投资建议：公司印尼氧化铝持续放量，上游原料保障能力强，汽车板、航空板需求空间较大，公司业绩将逐步向好，我们预计公司 2024-2026 年将实现归母净利 47.74 亿元、50.95 亿元、53.08 亿元，对应现价的 PE 为 10x、10x 和9x，维持“推荐”评级。
◾风险提示：汽车板需求不及预期，氧化铝价格下跌，煤价大幅上涨。
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