报告摘要
◾事件：公司发布 2024 年三季报：2024 年前三季度公司实现营收 670.06亿，同比+62.15%，实现归母净利润 20.66 亿，同比+53.57%，扣非归母净利20.94 亿，同比+63.57%；单季度看， 2024 年三季度公司实现营收 212.32 亿，同比+52.77%，环比-20.82%，实现归母净利润 6.82 亿，同比+46.62%，环比-0.18%，扣非归母净利 6.80 亿，同比+70.69%，环比-3.43%，业绩低于我们预期。
◾分析：产量环比下滑影响三季度业绩。量：公司前三季度实现矿产金产量35.44 吨，对应三季度产量 10.92 吨，环比下滑 13.43%，外购金前三季度 59.27吨，小金条 17.90 吨。价：2024 前三季度黄金均价 2290 美元/盎司，同比+18.58%；Q3 单季度均价 2473 美元/盎司，同比+28.39%，环比+5.76%。利：公司前三季度实现毛利率 14.88%，同比-0.27pct，净利率 4.94%，同比+0.93pct；Q3 单季度毛利净利率环比略有上涨。
◾ 业绩拆分：公司第三季度归母同比增长 2.17 亿，主要增利项包括毛利（+10.62 亿），营业外利润（+0.23 亿）；减利项包括费用和税金（-0.52 亿）、其他/投资收益（-0.97 亿）、公允价值变动（-0.28 亿），所得税（-2.02 亿）、少数股东损益（-2.79 亿）；归母环比增加 0.01 亿元，持平原因系费用及税金（+3.07 亿）与其他和投资收益（+2.11 亿）与毛利（-2.33 亿）和公允价值变动（-1.70 亿）基本抵消，其中费用和税金增利项主要源于税金及附加（+3.2亿）和管理费用（+0.52 亿），毛利变动受产量环比下滑影响。
◾并购、增储双收获， 持续提速权证办理步伐。 2024 年上半年公司完成探矿工程量 33 万米，实现探矿新增金金属量 21.9 吨，另收购包头昶泰矿业 70%股权，完成西岭金矿探矿权的收购及三山岛金矿矿权的整合。另外公司上半年取得多项权证及相关批复， 其中三山岛金矿取得整合后的 15000 吨/天采矿许可证，沂南金矿金场分矿深部扩界扩能项目取得采矿许可证。
◾在建项目持续推进：公司玲珑金矿所属东风矿区和灵山矿区目前处于正常生产状态，玲珑矿区目前已经取得安全生产许可证，正在办理爆破作业单位许可证，取得后可恢复生产；焦家金矿作为公司位于莱州黄金生产基地的核心矿区，目前各矿权已完成整合，成功取得 660 万吨/年采矿证。为加快世界级黄金生产基地建设，焦家金矿自 2024 年开始扩大再生产项目建设及安全设施建设，期间产能规模将适当调整。
◾盈利预测与投资建议：考虑库存情况及历史分季度业绩，结合金价尚处高位，我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 31.03/37.18/54.80 亿元，按照 10 月 28 日收盘价，对应 PE 为 39/33/22 倍，维持“推荐”评级。
◾风险提示：产品价格波动风险，安全环保管理风险，项目进展不及预期等。
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