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问题5：关于标的资产估值

草案披露，瑞盛生物采用收益法作为交易定价依据，股东全部权益评估值为17.11亿元，增值15.48亿元。根据评估报告，2024年至2028年，瑞盛生物预测期营业收入分别为27,004万元、32,000万元、36,900万元、41,658万元、46,315万元。报告期内，瑞盛生物综合毛利率分别为92.90%、91.93%和91.94%，2024年至2028年的预测期毛利率分别为90.07%、87.63%、83.48%、81.17%、79.52%。

请公司：（1）结合瑞盛生物报告期内股权转让对应的估值情况，说明本次交易与前次交易估值差异的原因及合理性；

（2）结合瑞盛生物主要收入、成本构成、同行业可比公司毛利率情况等，说明报告期内毛利率较高的合理性；结合种植牙及其配套品的集采政策变化、市场竞争情况等，分析说明直至2028年毛利率维持在80%左右的合理性；

（3）结合瑞盛生物天然煅烧骨修复材料、口腔可吸收生物膜产品的竞品数量变化（包括已获批医疗器械注册证及在审情况）瑞盛生物产品相对竞品的主要优势，预计市场占有率情况，主要产品未来市场空间等，说明预测收入增速的合理性；

（4）补充披露本次交易预计形成的商誉金额及具体确认依据，同时基于现有条件判断未来商誉减值风险以及对标的资产经营业绩的影响，并充分提示风险。请财务顾问、评估机构和会计师发表意见。

【回复】

一、回复说明

（一）结合瑞盛生物报告期内股权转让对应的估值情况，说明本次交易与前次交易估值差异的原因及合理性

1、前次交易评估情况

2022年美伦管理出售了其所持有的部分瑞盛生物股权，该次拟进行的股权转让中，北京中天华资产评估有限责任公司出具了《美伦管理有限公司拟转让所持陕西瑞盛生物科技有限公司部分股权涉及的陕西瑞盛生物科技有限公司股东全部权益价值资产评估报告》（中天华资评报字［2022］第10461号），对瑞盛生物100%股权采用了收益法和资产基础法两种方法进行评估，并选用收益法评估结果作为评估结论。截至2021年12月31日，陕西瑞盛生物科技有限公司经审计后的总资产账面值为7,297.85万元，总负债账面值为2,696.90万元，净资产账面值为4,600.95万元。经收益法评估，陕西瑞盛生物科技有限公司股东全部权益价值为19,375.00万元，增值额14,774.05万元，增值率321.11%。

2、本次交易与前次交易评估差异的原因及合理性分析

本次评估与前次交易评估作价的差异对比如下：

本次收购评估以2024年4月30日为基准日，评估值为171,100.00万元，较

2021年12月31日为基准日的评估增值151,725.00万元，增值率为783.10%。

本次评估距前次评估期间，瑞盛生物所处外部市场环境及自身经营情况已发生显著变化，从而导致本次评估预测的营业收入及期间费用等有所变化，收益法主要系将预期收益资本化或者折现，以确定评估对象的价值，因此本次评估增值金额及增值率相对较高。具体情况如下：

（1）收入增长情况

单位：万元

注：前次评估的评估基准日为2021年12月31日。

前次评估中，预测2022年度至2026年度收入的年平均复合增长率为3.20%，其中2021年度至2023年度预测复合增长率5.53%，而瑞盛生物在此期间的实际收入复合增长率为84.59%，其中2022年度实际收入实现率为166.85%，2023年度实际收入实现率为305.94%，远高于前次评估预测值，主要原因系前次评估至本次评估期间，瑞盛生物所处市场外部环境发生了较大变化，具体情况如下：

1）近年来，我国人口老龄化进程加速，2023年我国老年（65岁及以上）人口比重提高到15.4%，口腔相关疾病发病率持续攀升，使用到口腔修复材料的种植牙手术的数量快速增长，且随着居民生活水平的提高及健康意识的增强，对种植牙的需求不断提升，从而带动口腔修复材料市场需求的快速提升。

2）2022年以来，国家医疗保障局对口腔种植医疗收费进行了专项整治，并在全国范围内陆续落地实施种植体集中带量采购，导致单颗种植牙价格显著下降、种植牙消费数量快速上升，根据公开数据，2021年至2023年我国种植牙数量从500.06万颗增长至995.7万颗，复合增长率为41.11%，种植牙消费量的提升带动瑞盛生物骨修复材料、口腔可吸收生物膜等产品需求量的增长，进一步扩大营业收入规模；此外，瑞盛生物产品不在集中带量采购范畴，价格下降幅度较小。因此，瑞盛生物营业收入自2022年以来大幅增长。

3）在此期间，瑞盛生物持续加强自身研发，同时不断深耕市场，针对市场反馈调整自身产品，优化终端使用体验，产品口碑和品牌影响力逐步积累。在拓展口腔修复材料增量市场的同时，瑞盛生物凭借产品性价比优势在一定程度上对进口产品实现了国产替代。

综上，在外部市场环境发生较大变化、瑞盛生物自身技术和市场口碑积累等多重因素驱动下，瑞盛生物2022年度、2023年度实际实现的收入增长率远超前次评估预期。

（2）期间费用情况

报告期及本次评估预测期，瑞盛生物期间费用情况如下：

单位：万元

前次评估至本次评估期间，瑞盛生物营业收入显著增长，期间费用亦随之增长，但期间费用增长速度低于营业收入增长速度，导致瑞盛生物2022年度、2023年度期间费用率低于前次评估预测值，具体情况如下：

本次评估对瑞盛生物期间费用的预测主要基于现有业务模式和历史经营数据进行测算，预测期的期间费用率与2022年度、2023年度期间费用率水平接近。预计2024年至2028年瑞盛生物期间费用金额持续增长，但期间费用率呈现下降趋势，主要系瑞盛生物未来销售规模扩大将带来显著的规模效应，期间费用结构中的人工成本等固定支出与收入非等比例线性增长关系，收入的增长率高于期间费用增长率，导致期间费用率下降，利润水平进一步上升。

综上所述，瑞盛生物所处的口腔修复材料行业发展提速，行业规模迅速增长，目前市场环境较前次评估时变化较大；近年来瑞盛生物把握市场机遇，发挥国产替代优势，市场地位及竞争力得到较大提升，叠加期间费用率下降，导致营业收入和净利润持续上升，最终导致瑞盛生物本次评估结果较前次评估结果增值较多，两次评估结果存在差异具有合理性。

（二）结合瑞盛生物主要收入、成本构成、同行业可比公司毛利率情况等，说明报告期内毛利率较高的合理性；结合种植牙及其配套品的集采政策变化、市场竞争情况等，分析说明直至2028年毛利率维持在80%左右的合理性

1、结合瑞盛生物主要收入、成本构成、同行业可比公司毛利率情况等，说明报告期内毛利率较高的合理性

瑞盛生物主要产品包括天然煅烧骨修复材料、口腔可吸收生物膜等，报告期

报告期内，瑞盛生物主要产品收入大幅增长，一方面系近年来种植牙市场规模增长较大，叠加2023年种植牙集采全面落地后，种植牙成本进一步降低，提高了患者的消费意愿，种植牙的需求增长带动瑞盛生物主要产品销量大幅增加，另一方面系瑞盛生物主要产品较早取得医疗器械注册证书，在口腔修复材料领域具有一定的先发优势，经过长期的市场深耕，瑞盛生物产品口碑和品牌影响力逐步积累，市场认可度较高所致。

报告期内，瑞盛生物主要产品的成本构成情况如下：

单位：万元

瑞盛生物主要产品的收入与成本的变动相匹配，主要产品成本由直接材料、直接人工、制造费用和运输成本构成，成本相较收入占比较低。

报告期内，瑞盛生物主营业务收入、主营业务成本及主营业务毛利率情况如下：

报告期内，瑞盛生物主营业务毛利率较高且基本保持稳定，瑞盛生物主要从事口腔组织修复与再生材料的研发、生产和销售，主要产品包括天然煅烧骨修复材料、口腔可吸收生物膜等，该等产品均属于具有一定原创性的新技术、新材料，前期产品研发投入较大，产品研发风险较高，存在一定的技术及风险溢价，产品单价较高。天然煅烧骨修复材料主要原材料为牛骨，口腔可吸收生物膜主要原材料为牛心包，上述原材料采购价格相对较低且保持稳定，瑞盛生物产品成本中直接材料占比较低，瑞盛生物产品的生产难度主要集中于材料的选材、化学试剂配方及特定的生产工艺，产品生产成本相对较低，导致主营业务毛利率处于较高的水平。

瑞盛生物与同行业可比公司的毛利率对比情况如下：

注1：上述数据取自公开披露的定期报告。

注2：同行业可比上市公司最近一期数据的会计期间为2024年1-3月。

报告期内，瑞盛生物及同行业可比公司的毛利率均处于较高水平，瑞盛生物毛利率与同行业可比公司毛利率不存在显著差异，符合行业惯例。

综上，报告期内瑞盛生物毛利率处于较高水平，具有合理性。

2、结合种植牙及其配套品的集采政策变化、市场竞争情况等，分析说明直至2028年毛利率维持在80%左右的合理性

（1）集采政策变化对瑞盛生物毛利率的影响

2021年底四川省药械招标采购服务中心发布《川药招〔2021〕258号关于开展部分口腔类高值医用耗材产品信息采集工作的通知》，正式开启了维护口腔种植体、修复基台医用耗材产品的信息申报工作；2022年初，国常会决定常态化、制度化开展种植牙等高值耗材在国家和省级层面集采；2022年9月，国家医疗保障局发布了《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》，开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理，口腔种植体系统集中带量采购已逐步落地。

2023年8月，国家卫健委、医保局、药监局、金融监管总局联合发布《关于进一步推进口腔医疗服务和保障管理工作的通知》，将符合条件治疗性口腔医疗服务纳入基本医保支付范围，着力推进综合医院口腔科及口腔专科医疗机构建设。在政策的支持下，我国口腔医疗服务供给能力有望进一步加大，口腔医疗行业发展前景广阔。2024年1月，全国医疗保障工作会议召开提出，2024年要深化医疗服务价格改革和管理，推动集采“扩围提质”。

根据Frost&Sullivan数据，2017年到2022年，中国需要骨粉的种植牙数量从78.40万颗增长到210.00万颗，期间复合年增长率为21.78%。预计到2028年，中国需要骨粉的种植牙数量将增长至1,364.70万颗，期间复合年增长率为36.61%。按照出厂价计算，种植牙骨修复材料细分市场规模将以30.77%的复合年增长率在2028年达到21.8亿元。

根据中华口腔医学会、头豹研究院数据，按出厂价统计，2016年至2019年中国口腔修复膜行业的市场规模由4.9亿元增长至10.8亿元，年复合增长率为30.1%。预测2020年至2025年，市场规模将保持25%的复合增长率，预计在2025年，口腔修复膜行业市场规模将达到41.3亿元。

瑞盛生物产品天然煅烧骨修复材料主要用于牙颌骨缺损（或骨量不足）的填充和修复，口腔修复膜主要用于颌面外科和种植牙领域。随着种植体集中带量采购、口腔种植医疗服务收费综合治理等政策开展，单颗常规口腔种植牙的整体费用大幅降低，种植牙消费数量快速上升，根据公开数据，2021年至2023年我国种植牙数量从500.06万颗增长至995.7万颗，复合增长率为41.11%。随着种植牙成本的降低，将进一步提高患者的消费意愿，未来种植牙市场需求空间广阔，将有助于推动瑞盛生物骨修复材料和口腔修复膜两个重要产品的市场销售，有利于其销售量和市场占有率的提升。

瑞盛生物主要终端客户为民营口腔医疗机构，公立医院大部分采用进口盖氏“Bio-Oss”产品，其单价远高于瑞盛生物产品。目前，瑞盛生物口腔修复材料相关产品不在集采范畴，价格下降幅度较小，对毛利率的影响较小。若未来国家将口腔修复材料产品纳入集采范围，将降低公立医院采购该类产品的价格，进口产品的降价幅度可能无法满足集采要求，从而有利于瑞盛生物产品进入公立医院，加快国产替代，提高瑞盛生物产品的市场占有率。

（2）市场竞争情况对瑞盛生物毛利率的影响

近年来，在我国种植牙市场规模不断提升、口腔修复材料国产替代进程加速的背景下，市场上逐步有新产品获得医疗器械注册证书，截至本回复出具日，已获得医疗器械注册证的口腔骨修复材料、口腔修复膜竞品数量分别为20个和21个。

瑞盛生物产品为第三类医疗器械产品，需要较长期间留在患者体内，终端临床口腔医生对该类产品的选择通常较为谨慎，伴随着医疗器械产品的质量、安全性、有效性、使用便捷性等考虑因素，产品需要在较长的期间内持续获得医疗机构的认可。因此，新进竞品难以在短时间内获得市场认可，瑞盛生物相关产品的市场竞争虽然将逐步提升，但瑞盛生物仍可利用在临床效果、研发实力、客户资源及渠道等方面建立的先发优势巩固并提升市场地位。

考虑未来口腔骨修复材料行业、口腔修复膜行业发展日趋成熟，市场竞争格局将逐步加剧，瑞盛生物产品的销售单价将逐步降低以提高主要产品市场占有率并应对日趋激烈的市场竞争，但预计销售数量的增长在一定程度上可减缓公司毛利率的下降幅度。因此，在预测瑞盛生物未来毛利率时，已经考虑了未来竞争加剧对瑞盛生物产品销售价格的不利影响。

同行业可比公司正海生物和奥精医疗2017年度至2023年度的毛利率情况

如下：

从上表可见，同行业可比公司正海生物的历史毛利率呈下降趋势，奥精医疗的历史毛利率呈现先上升后下降的趋势，但下降幅度均较小。

综上，在预测瑞盛生物未来毛利率时已经综合考虑了集采政策、未来竞争情况等因素的影响。因此，直至2028年瑞盛生物毛利率维持在80%左右具有合理性。

（三）结合瑞盛生物天然煅烧骨修复材料、口腔可吸收生物膜产品的竞品数量变化（包括已获批医疗器械注册证及在审情况）瑞盛生物产品相对竞品的主要优势，预计市场占有率情况，主要产品未来市场空间等，说明预测收入增速的合理性

......

4、预测收入增速的合理性

综合考虑上述因素，本次评估对瑞盛生物未来各年度营业收入金额及其中主要产品的销售收入、销售量和销售单价预测如下：

由上表可知，瑞盛生物预测期内收入增长主要是因为产品销量增长，该预测趋势与瑞盛生物报告期内实际情况一致。

从销量来看，预测期内瑞盛生物主要产品销量呈增长趋势，主要系在未来几年，我国仍将维持人口老龄化趋势，同时当前我国种植牙渗透率较低，未来居民口腔健康知识将不断普及、种植牙技术将不断成熟，消费者对于人工种植牙的认知和接受度也将不断提高，我国种植牙渗透率和消费数量预计将继续上升。但基于谨慎性原则，本次评估预测主要产品销量复合增长率远低于瑞盛生物2021-2023年度销量实际增长率，具备合理性。

从单价来看，预测期内瑞盛生物主要产品单价呈下降趋势，主要考虑未来市场不断有新增竞品进入，并且随着销量增长带来的成本规模优势，产品市场单价将有一定下降空间，预测期内主要产品单价降幅较2021-2023年度实际降幅收窄，主要系：（1）2021-2023年度处于种植牙系统集采政策逐步落地阶段，主要产品单价降幅较大，预计未来集采带来的产品价格影响将有一定程度减弱；（2）瑞盛生物在口腔修复材料的安全性、有效性等性能参数与进口产品接近，且价格远低于进口产品，已具备较高的性价比优势，具有较强的进口替代能力，在此背景下，瑞盛生物产品持续大幅降价可能性较小；（3）虽然未来市场可能有新增竞品进入、对瑞盛生物产品价格带来一定冲击，考虑到终端临床治疗环节对第三类医疗器械产品的选择通常较为谨慎，新增竞品获得医疗机构的认可需要较长时间，因此在短期内对瑞盛生物产品价格的冲击力有限，瑞盛生物产品在未来几年内价格持续大幅下降的可能性亦较小。因此，本次评估对瑞盛生物主要产品的单价预测存在一定降幅、而降幅较2021-2023年度实际降幅收窄具备合理性。

综上所述，一方面近年来瑞盛生物产品准入政策和竞品数量变化稳定，不存在大量新增竞品的情况，瑞盛生物所处市场竞争格局较为稳定；另一方面，近年来我国人工种植牙市场规模不断攀升，瑞盛生物产品市场规模亦随之增长，主要产品未来市场空间广阔；同时，基于对未来市场变化和政策影响等因素的谨慎性考虑，本次评估预测期内瑞盛生物主要产品收入增长率低于市场规模增长率，平均市场占有率有所下降。

因此，本次评估针对瑞盛生物的预测收入增速情况具备合理性。

（四）补充披露本次交易预计形成的商誉金额及具体确认依据，同时基于现有条件判断未来商誉减值风险以及对标的资产经营业绩的影响，并充分提示风险

1、本次交易预计形成的商誉金额及具体确认依据

根据《企业会计准则第20号——企业合并》第十三条规定，对于非同一控制下企业合并，购买方发生的合并成本及在合并中取得的可辨认净资产按购买日的公允价值计量。购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应当确认为商誉。

本次以现金支付方式购买瑞盛生物55.00%股权的交易对价93,500.00万元作为合并成本，以瑞盛生物2024年4月30日经审计的净资产并参考金证（上海）资产评估有限公司以2024年4月30日为评估基准日，按照资产基础法对瑞盛生物净资产的评估增值，在考虑因资产评估增值而确认的递延所得税负债后，确认为可辨认净资产公允价值。按55.00%的股权比例确认合并中取得被购买方可辨认净资产公允价值份额，合并成本大于合并中取得的瑞盛生物可辨认净资产公允价值份额的差额确定为商誉。本次交易在合并报表形成的商誉明细如下：

综上，本次交易预计形成的商誉金额及具体确认依据符合《企业会计准则》相关规定。

2、基于现有条件判断未来商誉减值风险以及对标的资产经营业绩的影响，并充分提示风险

（1）基于现有条件判断未来商誉减值风险

《企业会计准则第8号——资产减值》第十八条规定：“资产组的认定，应当以资产组产生的主要现金流入是否独立于其他资产或者资产组的现金流入为依据。同时，在认定资产组时，应当考虑企业管理层管理生产经营活动的方式（如是按照生产线、业务种类还是按照地区或者区域等）和对资产的持续使用或者处置的决策方式等”；第二十三条规定：“企业合并所形成的商誉，至少应当在每年年度终了进行减值测试。商誉应当结合与其相关的资产组或者资产组组合进行减值测试。”

本次交易中，被收购方瑞盛生物具备独立的生产经营能力，能够独立产生现金流入，整体生产经营活动是一项独立的业务，并能够从本次企业合并的协同效应中受益，因此将瑞盛生物整体确认为与商誉有关的资产或资产组，该资产组对应的商誉金额即为81,119.33万元。

《企业会计准则第8号——资产减值》第五条规定：“存在下列迹象的，表明资产可能发生了减值：1）资产的市价当期大幅度下跌，其跌幅明显高于因时间的推移或者正常使用而预计的下跌；2）企业经营所处的经济、技术或者法律等环境以及资产所处的市场在当期或者将在近期发生重大变化，从而对企业产生不利影响；3）市场利率或者其他市场投资报酬率在当期已经提高，从而影响企业计算资产预计未来现金流量现值的折现率，导致资产可收回金额大幅度降低；4）有证据表明资产已经陈旧过时或者其实体已经损坏；5）资产已经或者将被闲置、终止使用或者计划提前处置；6）企业内部报告的证据表明资产的经济绩效已经低于或者将低于预期，如资产所创造的净现金流量或者实现的营业利润（或者亏损）远远低于（或者高于）预计金额等；7）其他表明资产可能已经发生减值的迹象。”

近年来，受到人口老龄化加剧、国家相关政策、国产替代、医生对新材料及新产品认知水平和接受度的提高，以及群众医疗支付能力的提升等因素的积极影响，种植牙市场规模不断增长，带动骨修复材料市场规模保持稳定的增长趋势。据华经产业研究院统计，2015年我国种植牙市场规模约为85.4亿元，2022年我国种植牙市场规模增至363.3亿元，复合增长率为23%，是全球口腔种植增长最快的市场之一。根据智研咨询数据，估算2023年我国人工种植牙种植体需求量达到995.7万颗。

根据Frost&Sullivan数据，2017年到2022年，中国需要骨粉的种植牙数量从78.40万颗增长到210.00万颗，期间复合年增长率为21.78%。预计到2028年，中国需要骨粉的种植牙数量将增长至1,364.70万颗，期间复合年增长率为36.61%。按照出厂价计算，种植牙骨修复材料细分市场规模将以30.77%的复合年增长率在2028年达到21.8亿元。

根据中华口腔医学会、头豹研究院数据，按出厂额统计，2016年至2019年中国口腔修复膜行业的市场规模由4.9亿元增长至10.8亿元，年复合增长率为30.1%。预测2020年至2025年，市场规模将保持25%的复合增长率，预计在2025年，口腔修复膜行业市场规模将达到41.3亿元。

受益于种植牙和口腔骨修复材料需求的不断增长和瑞盛生物产品的优势，未来瑞盛生物收入将继续保持一定的增长态势，未来五年瑞盛生物主要产品收入情况如下：

单位：万元

综上，瑞盛生物收入将继续保持一定的增长态势，收入预测可实现性较高，预计不会出现减值迹象，未来商誉减值风险较小。

（2）对上市公司经营业绩的影响

根据《企业会计准则第8号——资产减值》的规定：因企业合并所形成的商誉，无论是否存在减值迹象，每年都应当进行减值测试。资产组或者资产组组合的可收回金额低于其账面价值的，应当确认相应的减值损失。

本次交易中，与商誉相关的资产组或资产组合可收回金额主要与瑞盛生物未来期间的经营业绩相关。若瑞盛生物未来期间经营业绩未达预期，将可能会引起瑞盛生物作为商誉资产组未来期间自由现金流量降低，进而导致在进行商誉减值测试时，与瑞盛生物商誉相关的资产组或资产组组合可收回金额低于其账面价值，上市公司合并财务报表将会因此产生商誉减值损失，从而对上市公司合并损益情况造成不利影响。

商誉减值对上市公司未来经营业绩产生影响的敏感性分析如下：

单位：万元

由上表可见，若集中计提大额的商誉减值，将对上市公司盈利水平产生较大的不利影响。

（3）商誉减值风险提示

本次交易完成后，上市公司预计新增商誉81,119.33万元，占2023年12月31日上市公司备考审阅报告资产总额的比例为28.37%。虽然上市公司已制定对拟购买标的公司的发展、整合和管控计划，有助于防范大额商誉减值风险，但若出现宏观经济波动、国家法律法规及产业政策的变化、市场竞争加剧、上市公司对拟购买标的公司的整合管控不顺等情况，均可能导致标的公司经营情况不及预期，不能很好地实现预期收益，导致上市公司本次交易形成的商誉出现减值，商誉减值将直接减少上市公司的当期利润，从而对上市公司经营业绩造成不利影响。

二、补充披露情况

上市公司已在《重组报告书》之“第九节管理层讨论与分析”之“四、本次交易对上市公司的影响”之“（一）本次交易对上市公司的持续经营能力的影响”之“5、本次交易前后交易标的商誉的相关情况”之“（2）本次交易商誉计算过程及其合理性”、“重大风险提示”之“一、与本次交易相关的风险”之“（三）本次交易形成的商誉减值风险”和“第十二节风险因素”之“一、与本次交易相关的风险”之“（七）本次交易形成的商誉减值风险”补充披露。

......