【国联研究】本周报告精选：后续出口如何展望；“国九条”及配套政策简评；美国库存视角，看出口链机会；通信等行业专题

本推送中的内容节选自国联证券研究所已外发的研究报告，如有疑问，以报告完整版为准。

策略 | “国九条”及配套政策简评：

           强监管、防风险、促高质量发展

宏观 | 对3月外贸数据的思考与未来展望：

          实际出口或好于同比读数

金工 | 行业景气追踪Nowcasting：

          半导体行业

基金 | 基金研究专题：

          资源主题基金池

政策 | 对新“国九条”的一些理解：

          助推资本市场高质量发展的重大举措

北交所 | 北证策略专题之二：

             公募基金对北证配置平稳起步

海外 | Global Vision第九期：

          美国库存视角，看出口链机会

宏观 | 2024年一季度及3月经济数据点评：

          经济如期重回复苏轨道

策略 | 策略点评：

          后续出口如何展望？

非银 | 上市险企2023年报综述及2024Q1前瞻：

          负债端维持高景气，资产端持续承压

电新 | 电力设备行业专题：

          储能景气度底部回升

食饮 | 茅台专题：

          发货节奏扰动短期批价，需求表现稳健

通信 | 通信行业专题：

          夯实算力基础，助力AI产业发展

家电 | 家用电器行业专题：

          厨房小家电景气回暖，经营拐点值得关注

家电 | 家用电器行业专题：

          从家电回收拆解看以旧换新供给侧逻辑

交运 | 国联低空经济系列研究—空中交通管理篇：

          飞行保障体系加速搭建，低空基建蓄势待发

汽车&机械 | 人形机器人系列报告（六）：

                   英伟达一体化平台为机器人提供“大脑”

机械 | 机械设备行业专题：

          低空经济有望带动第三方检测需求增长

商社 | 美容护理行业专题：

          如何看待儿童防晒市场？

农业 | 农林牧渔行业专题：

          如何看待3月上市猪企销售数据？

地产 | 房地产行业专题：

          销售端边际改善，投资端压力仍在

《强监管、防风险、促高质量发展——“国九条”及配套政策简评》

发布日期：2024年4月14日

分析师：包承超，邓宇林，吴安东；联系人：肖辉煌

事件：

时隔十年，国务院再度颁发资本市场新“国九条”。按照前两次（2004、2014）惯例及意见规划，这应当是未来5-10年资本市场发展的纲领性文件，意义重大。由于此次意见及配套政策信息量过大，我们将要点精简如下。

事件点评：

前两次侧重发展增量，本次侧重发展与监管并举。总的来说，前两次主要侧重发展，做大做增量，把市场做大（如加快上市，多层次市场，私募基金，扩大开放引入外资等）。本次主要侧重发展与监管并举，即做强做质量，把市场做好（如公司上市、减持、分红、退市监管、鼓励并购重组，市场参与机构回归本源、头部并购，长期资金入市，对外开放走出去）。词频分析看，“严”、“高质量”、“发展”、“监管”频率较高。

加强对上市公司的监管是本次重点。对于上市公司的全流程监管要求是此次重点，篇幅占比过半。（1）上市：提高上市盈利门槛，不搞“突击分红”，从严“分拆上市”和再融资。（2）上市存续过程：严格减持和加大分红。沪深交易所出台了关于减持和上市规则的配套新规。对大股东及董监高绕道减持（如离婚减持）、缩减减持时间区间（6改3）等作了详细规定。（3）退市加码：重大违法的、内控有问题的（新增控制权无序争夺、资金占用、内控非标审计意见的情形）、财务指标差的（主要针对“壳”公司，营收门槛从1亿提高到3亿）、市值低的（提高至5亿）都会被退市。（4）鼓励并购重组：聚焦主业，支持上市公司之间吸收合并（不是支持“借壳重组上市”），活跃并购重组市场。

市场参与者做好本职工作。对于市场参与者，做好本职工作。（1）杠杆类业务监管要完善（两融和衍生品），投行能力和财富管理能力要加强。支持头部机构并购重组。（2）培育良好的行业文化和投资文化。薪酬管理机制、声誉管理机制。（3）大力推动中长期资金入市。大力发展权益类公募基金，大幅提升权益类基金占比。推动ETF。降低行业费率。研究规范基金经理薪酬制度。

强化市场机制监管，降低波动风险。对于市场机制，加强一系列监管，降低波动风险。（1）加强交易监管。加强对量化高频、私募基金交易监管。避免一些不必要的波动风险，例如取消北向资金实时披露，将重大政策对资本市场的影响评估内容纳入宏观政策取向一致性评估框架，建立重大政策信息发布协调机制。（2）深化改革开放。拓展优化资本市场跨境互联互通机制。拓宽企业境外上市融资渠道。

中长期奠定改革红利，阶段性利好优质蓝筹。总结而言，意见及配套政策对A股中长期是大利好，或是资本市场制度建设的又一轮改革红利期。阶段性利于优质蓝筹资产的稳健价值回报，以及市场流动性对不同质量资产的重定价。

风险提示：1）政策梳理出现遗漏；2）宏观经济出现重大变化。

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《实际出口或好于同比读数——对3月外贸数据的思考与未来展望》

发布日期：2024年4月14日

分析师：樊磊，方诗超

核心观点：

3月中国以美元计价的出口同比增速为-7.5%（1-2月：7.1%），主要受到去年同期基数较高的影响。季节性调整后，3月出口环比仍有正增长，较1-2月的平均规模环比增长0.8%。外需的改善可能是出口环比回升的主要原因。3月进口规模季调后保持平稳。展望未来，我们认为，中国季节性调整后的出口规模或能保持温和的环比正增长；同时，近期多数经济指标的改善，正持续验证我们经济新周期开启的观点，内需的修复也有望带动进口增长。

3月出口环比仍有正增长。3月中国出口同比增速为-7.5%（美元计价），较1-2月（7.1%）明显回落，主要原因是去年同期积压订单与物资集中出运，导致基数较高。经过季节性调整以后，3月出口环比继续回升，较1-2月平均的出口规模环比增长0.8%。在1-2月出口已经明显增长的情况下，3月出口环比的进一步回升，说明出口仍具有较强的韧性。

原材料、机电产品出口回升，对转口贸易对象出口普遍改善。季节性调整后，不同产品出口表现明显分化：原材料的出口大幅回升，农产品的出口也有所反弹，机电产品出口保持平稳（三者3月较1-2月平均水平环比增长10.1%、2.7%、0.4%）；但轻工、高新技术产品的出口都有一定的放缓。分出口对象看，我国对转口贸易对象的出口整体继续回升，对发达经济体的出口总体保持平稳，对新兴经济体的出口则在此前的大幅回升后普遍有所回落（三者3月较1-2月平均的环比：+2.8%、-0.6%、-6.6%）。

3月出口为何环比正增长？我们认为，外需的改善可能是3月出口环比仍保持正增长的主要原因。3月摩根大通全球制造业PMI为50.6%（1、2月：50.0%、50.3%），较上月进一步回升。3月韩国出口也保持了同比正增长（3月：+3.1%；2月：+4.8%）。

后续外贸走势展望：出口方面，近期中国出口份额保持平稳，今年我国出口份额或好于预期，同时，美国经济也有望软着陆，支撑中国外需。因此，我们认为，我国季节性调整后的出口规模或有望保持温和的环比正增长。当然由于去年年初基数较高，4月的出口同比可能还会处于负增长区间。进口方面，近期多数经济指标都出现了明显的改善，这可能验证了我们的看法，中国经济正在开启以资本开支为核心的新周期，而随着内需持续修复，进口有望迎来增长。

风险提示：海外经济与预期不一致；政策与预期不一致。

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《行业景气追踪Nowcasting：半导体行业》

发布日期：2024年4月15日

分析师：陆豪，康作宁

半导体行业景气度刻画：本报告中，重点研究以下几个问题：基于产业链系统分析，追踪上下游行业部门；对行业进行财务指标分解，挖出可追踪的重点指标；重构一套对半导体行业细分行业的景气度追踪的框架。

半导体行业产业链拆分和追踪：半导体产业链包括集成电路、分立器件、半导体材料和半导体设备等细分行业，这些行业在市场规模、公司数量和市值等方面存在差异，其中分立器件和半导体设备行业表现较为强劲，而集成电路和半导体材料行业相对平稳。

财务拆分和指标追踪：为更好地追踪半导体行业景气度，需要关注整个产业链的综合数据，包括公司营收构成、成本变化、原材料价格走势和产量等多个方面，以全面了解行业现状和发展趋势。同时，关注宏观经济指标如工业增加值、PMI和社会融资规模等，以掌握行业所处经济环境，具体内容详见正文。

行业景气度Nowcasting：半导体行业景气度见底。随着2022年半导体行业由繁荣转向调整，市场已经进入去库存周期，导致设备开支增速回落和行业股价普遍下跌。展望2024年，尽管市场在短期内面临压力，但半导体行业的长期增长和技术升级趋势仍然坚定。新兴领域如数据中心、人工智能、自动驾驶和元宇宙的需求增长，以及消费电子市场的潜在复苏，预计将成为行业回暖的催化剂。同时，新能源汽车和功率半导体市场的持续渗透将支撑需求。国产半导体在提升自身技术和扩大市场份额方面迎来新机遇。因此，尽管半导体行业在2024年初可能仍在触底，但未来整体景气度有望逐渐修复并走向复苏。

风险提示：本报告仅作为参考，相关指标的计算和模型假设均基于合理逻辑，但模型假设存在失效风险，过往业绩也并不预示未来表现，亦不构成投资收益的保证或投资建议。

《资源主题基金池》

发布日期：2024年4月15日

分析师：朱人木；联系人：干露

资源主题基金概况：规模571亿元。我们筛选出资源主题基金共60只，规模合计约571亿元。其中主动基金有17只，规模为158亿元；被动指数基金26只，规模为100亿元；商品型基金17只，规模为313亿元。对资源类主动基金进行一级行业分类，其中仅有一只基金以煤炭行业为主，其余均主要配置有色金属板块；进一步进行二级分类，有8只基金均配，规模占比15%和13%的基金分别主要配置工业金属和贵金属。

资源主题指数一览：有色类和资源类为主。截至2024年4月10日，所有被动型资源主题基金跟踪11支指数。根据其申万二级行业分布，指数可主要分为有色类和资源类，有色类指数主要配置工业金属，仅SSH黄金股票指数以贵金属为主；资源类指数偏均衡配置，除有色金属外，加入了煤炭、石化相关行业。今年以来上游资源整体上涨，以黄金为代表，SSH黄金股票指数收益达32.87%，除CS稀金属外的其余指数也均录得13%以上的收益。

建议关注资源主题基金。万家宏观择时多策略A、前海开源金银珠宝A、易方达资源行业、华宝资源优选A、创金合信资源主题A和嘉实资源精选A业绩表现突出，其中华宝资源优选A、创金合信资源主题A今年以来业绩表现跑赢内地资源指数。我们对其一级分类、二级分类、仓位风格、个股集中度、行业配置、选股能力、风格等方面进行标签化分析。

风险提示：本文梳理的基金池都是基于定量模型和历史数据得出，模型假设可能会失效，历史数据不能完全代表未来。

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《对新“国九条”的一些理解——助推资本市场高质量发展的重大举措》

发布日期：2024年4月15日

分析师：赵雪芹；联系人：杜秦川

事件：4月12日，国务院《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》公开发布，简称资本市场新“国九条”。围绕中央金融工作会议上提出的加快建设金融强国的奋斗目标，明确了资本市场高质量发展的时间表、路线图和任务书。

点评：

新“国九条”对资本市场的高质量发展具有非常重要的意义。我们认为，新“国九条”充分体现资本市场的政治性、人民性，突出了强监管、防风险、促高质量发展的主线，是国务院继2004年、2014年两个“国九条”之后，再次专门出台的资本市场指导性文件，对资本市场的高质量发展具有非常重要的意义。

新“国九条”系统提出了未来一个时期资本市场的发展目标。我们认为，新“国九条”明确了资本市场高质量发展“五个必须”的深刻内涵，从投资者保护、上市公司质量、行业机构发展、监管能力和治理体系建设等方面勾画发展蓝图，分阶段规划了未来5年、2035年、本世纪中叶资本市场高质量发展的目标。

围绕推动资本市场的高质量发展就各方发力做出了系统部署。我们认为，新“国九条”围绕推动资本市场的高质量发展，就各方如何共同发力做出了系统部署。

新“国九条”将有助于资本市场在中长期的持续高质量发展。我们预计，未来的监管整体上将更趋规范严格，有利于资本市场长期规范健康的发展，将更有利于保护投资者权益，新“国九条”也有利于资本市场持续高质量发展。

风险提示：资本市场利好政策实际落地力度不及预期；中东等外部地缘政治等事件扰动。

《公募基金对北证配置平稳起步——北证策略专题之二》

发布日期：2024年4月15日

分析师：武钇西

公募基金对市场具有定价锚作用，公募基金入市意味着长线资金对板块投资价值的认可。北证自21年精选层平移而来后，公募对北证的配置稳健增长，其中23Q3及以前主要以主题基金为主，23Q4受北证改革预期和市场风格双轮驱动，北证对公募基金产品的吸引力增强，23年底有290只公募基金产品配置北证142只个股，跨市场基金占比达到9成以上。从配置率来看，23年底公募基金持仓市值72.6亿，占到23年底北证自由流通市值的4.5%。我们认为，公募基金对北证的配置处于良性起步期，后续随着北证高质量发展红利兑现，配置率提升空间大。

23年公募基金对北证配置逆势增长。2023年公募基金对北证持股142只，较22年增加53只，持仓市值为72.6亿，较22年增长49.3%；而23年基金持仓股票总市值为58027亿，同比减少4%，基金对北证配置逆势增长。我们认为配置增长主要发生在23Q4，主要受益于 “深改19条”改革红利驱动，同时催化剂也较强劲，主要体现在市场风格往小微盘切换。

公募基金对行业/个股偏好较为一致。23年基金配置行业集中度高，前五大行业持仓市值占比74.1%，分别为电力设备/机械设备/基础化工/汽车/医药生物，集中度较高。分个股看，公募基金配置市值和个股市值存在正相关关系，且较为偏好细分领域头部标的和国家级专精特新“小巨人”标的。

公募基金投资北证类型多元且小额。公募基金对北交所的投资类型呈现多元化，共有偏股型基金、普通股票型、被动指数型、增强指数型、平衡混合型、灵活配置型、偏债混合型、混合债券型以及QDII等9种，其中偏股型占主导。配置北证的公募基金产品有“两小”特征，即产品规模小及北证持仓占比小。290只基金产品初始发行规模中位数为5.6亿，规模都偏小。

主题基金为配置北证主力军。北证主题基金23年底持仓北证市值47亿，占比64.8%。北证主题产品有24只，其中包括北交所两年定开主题投资基金11只，北证50指数基金12只，以及首只北证50指数增强基金产品。目前尚有6只北证50基金已申请待发行，预计贡献增量资金23.3-33.2亿。

基金产品收益率23Q4逆势涨年内回吐。北证50指数23Q4走出逆势正收益行情，收益率为33.5%。24年年初至今收益率为-24.9%。北证主题基金主动型基金波动性小于被动指数基金。北证主题主动型基金23Q4月收益率中位数为9.0%，被动指数10.4%，今年以来月收益率中位数为-4.6%，而被动指数基金则为-6.6%，今年被动基金受北证50指数大幅回调影响较深。

风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。本报告统计结果并不构成投资建议。基金过往业绩不代表未来表现。

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《美国库存视角，看出口链机会——Global Vision第九期》

发布日期：2024年4月16日

分析师：杨灵修，包承超，张晓春，万清昱

专题内容摘要：

我们在前两期Global Vision探讨，近两月，全球制造业PMI和美国ISM制造业PMI重回扩张区间，OECD综合领先指标等前瞻信号亦反应全球制造业或进入新一轮复苏周期。在此背景下，美国库存水平持续下降，新一轮库存周期或已临近，有望带动我国出口改善。

产业链之间，去库的传导路径如何？参考历史的10次库存周期，库存增速触底基本沿“零售商—>批发商—>制造商”路径传导。美国普查局NAICS标准下，零售商直接挂钩终端需求，批发商同时关联生产及消费需求，制造商主要扮演供给角色。整体来看，供应链各环节库存同比底部出现的时间，零售商先于批发商、先于制造商的情形更常见，尤其是去库幅度较深的几轮周期，或反映零售商更接近终端需求，对需求反弹响应速度更快；制造环节库存拐点的先后顺序情形较为复杂，无固定传导路径。

沿传导路径，如何界定行业的补库逻辑强弱？供需端均靠近库存低位拐点的行业，补库逻辑更强。我们分别考虑库存周期拐点左右侧机会，右侧机会看后续补库空间，左侧机会同时关注短期内是否存在补库可能及补库空间。需求端，优先考虑零售商的库存位置及周期方向，其次是批发商的库存状态；供给端，结合零售商、批发商所代表的下游需求以及原材料、在产品和产成品库存增速及相对位置的不同，推演各行业可能的补库逻辑。

分板块看，哪些行业补库逻辑更强？耐用品板块，库存结构看，地产链（家具、电器、电气设备）、计算机及电子产品库存供需端均或接近低位拐点。行业景气看，一方面，23年来，美国地产融资成本改善、销售回暖、投资开工改善，地产周期复苏或支撑地产链消费需求扩张；另一方面，AI技术发展及衍生应用催生软硬件新需求，半导体销售增速持续攀升，全球新一轮科技周期或将带动计算机、电子等行业供需格局改善，对应库存回补逻辑更强。

非耐用品板块，美国纺织服饰行业库存经历高位回落，已有回补迹象，各环节库存状态良好；同时生产资料价格增速拐点初现，行业景气度回升或将带动行业内部纺织产品、皮革制品库存进一步回补，补库空间可观。

落地投资建议，中国哪些出口链或先受益？美国去库存接近尾声，建议关注美国计算机、电子产品、电气设备、电器、家具、纺织品、皮革等未来补库对中国出口的拉动。综合考虑补库逻辑强弱、行业景气度以及美国对中国进口依赖度，认为我国以下出口链有望受到美国补库存的拉动：（1）左侧机会：计算机及电子产品，电气设备、电器及组件（家用照明类、家用电器类等），家具及相关制品；（2）右侧机会：纺织产品，皮革等相关制品。

风险提示：1）全球制造业复苏不及预期；2）美联储降息不及预期；3）地缘政治冲突加剧。

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《经济如期重回复苏轨道——2024年一季度及3月经济数据点评》

发布日期：2024年4月17日

分析师：樊磊，方诗超

事件：

国家统计局4月16日公布一季度及3月经济数据。一季度GDP的季调环比为1.6%，符合我们此前作出的一季度GDP环比增速将重回潜在产出水平上方，推动负产出缺口收敛和经济复苏的预测。3月经济数据有所分化，部分数据的疲软在一定程度上可能与今年春节假期较晚，复工、开工的时点滞后有关。展望未来，我们继续维持在以资本支出为中心的新动能的支持下，经济未来仍将持续复苏的判断——中国经济的新周期或正在开启。

事件点评：

一季度负产出缺口如期收敛。一季度实际GDP同比增长5.3%，好于市场的一致预期（4.9%）。从季节性调整后的数据来看，一季度GDP的环比增速为1.6%，较去年四季度（1.2%）明显回升，符合我们此前作出的一季度GDP环比增速将重新回到潜在产出水平（约为1.1%-1.2%）上方，推动负产出缺口收敛和经济复苏的判断。其中，第二产业的回升可能是主要原因。与此同时，居民收入也出现改善的迹象。

3月需求端：消费边际回落，投资明显回升。3月需求端延续了此前分化的态势。季节性调整后，3月社零较1-2月的平均规模环比下降0.5%，可能意味着消费动能边际回落，其中餐饮消费的放缓较为明显；3月固定资产投资的规模整体明显反弹，较1-2月的平均规模环比回升2.8%（1-2月：-0.2%），其中制造业与基建投资表现较强，而地产投资与销售仍有待提振。

3月生产端：工业增加值回落，出口交货值回升。与需求端的分化相一致，3月生产端也出现了一定的结构分化。季节性调整后，3月工业增加值相较1-2月的平均水平环比回落1.5%（1-2月:+2.3%）；而工业企业出口交货值相较1-2月的平均水平环比回升0.2%（1-2月：+2.4%），与3月的出口环比温和正增长保持一致——3月季节性调整后的出口较1-2月的平均规模环比增长0.8%。

3月就业形势保持平稳。3月的调查失业率数据在季节性调整后为5.1%，与1-2月的平均水平（5.1%）持平，表明整体的就业形势或保持了平稳的态势。但31大中城市的调查失业率略有上行，可能意味着不同规模城市间的就业形势有所分化，中小城市的就业情况较为景气，大中城市的就业形势或有待改善。

经济的新周期或正在开启。一季度经济如期重新回到复苏的轨道。而3月份部分数据的疲软一定程度上可能与今年春节假期较晚，复工、开工的时点滞后有关。我们继续维持在以资本支出为中心的新动能的支持下，经济未来仍将持续复苏的判断。

风险提示：经济、政策与预期不一致；海外地缘政治事件超预期。

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《策略点评：后续出口如何展望？》

发布日期：2024年4月17日

分析师：包承超，邓宇林，肖遥志

（一）两年复合增速表明出口仍在回暖。基数效应下，3月出口增速下行；但如果考虑两年复合增速，中国出口仍在趋势向上。较高的基数效应主要来自订单延迟下的2023年3月出口基数较高，进而导致今年3月出口增速偏低。无论OECD预期还是海外领先指标，本轮出口增速的回暖具有较强持续性。由于本轮出口增速方向性较为确定，但幅度较为有限，因而本轮出口的结构分析至关重要。

（二）发达国家提供出口韧性，新兴市场提供出口弹性。中国3月的出口增速主要由新兴市场国家贡献。无论从各国PMI1-3月的趋势看，还是中国对各国的出口两年复合增速，新兴市场的需求均持续上行，提供了较强的出口弹性；与此相对，美国的PMI同样小幅上行，美国、欧洲的出口增速也没有进一步下滑，提供了较强的出口韧性。展望未来，从WTO的进出口预期看，亚洲和非洲后续的进口需求相对旺盛。

（三）产品层面，美国需求来自消费，新兴市场需求来自设备及零部件进口。分行业看，今年一季度中国出口增速的改善主要来自两大产业链：1）终端和零部件为核心的消费电子产业链；2）家具、家电等地产后周期产业。通过拆解中国对东南亚、美国出口贡献最大的品类，我们发现，美国本轮的地产后周期产品的需求弹性强，商品消费需求旺盛；东南亚的生产和设备需求较强，主要来自生产的修复和资本开支的上行。

风险提示：1）全球地缘政治出现重大变化，导致全球市场风险偏好急剧变化；2）美联储加息超预期变化；3）市场流动性超预期变化；4）国内经济复苏不及预期。

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《上市险企2023年报综述及2024Q1前瞻：负债端维持高景气，资产端持续承压》

发布日期：2024年4月12日；评级：强于大市

分析师：曾广荣，刘雨辰；联系人：朱丽芳

2023总结：寿险NBV同比明显回暖，财险COR同比略有承压。

1）2023年各上市险企的寿险NBV增速分别为：人保寿险（+37.3%）、新华保险（+24.8%）、太保寿险（+19.1%）、平安人寿（+7.8%）、中国人寿（+2.4%）。寿险NBV表现较好，主要系产品吸引力提升及政策催化推动新单保费增长。2）2023年各上市险企的财险COR分别为：太保财险（97.7%，同比+0.8PCT）、中国财险（97.8%，同比+1.2PCT）、平安财险（100.7%，同比+1.1PCT）。财险COR同比承压，主要系汽车出行恢复及大灾导致赔付率同比抬升。

投资承压拖累净利润，分红率有所分化。

1）2023年受资本市场震荡影响，各上市险企的投资收益率同比承压，进而拖累净利润表现。新准则下，2023年各上市险企的归母净利润增速分别为：中国人保(-10.2%)、中国财险(-15.6%)、中国平安(-22.8%)、中国太保(-27.1%)、中国人寿(-30.7%)、新华保险(-59.5%)。

2）2023年各上市险企的分红率分别为：中国人寿(58%，同比+14PCT)、中国平安(51%，同比-1PCT)、中国财险(44%，同比+4PCT)、中国太保(36%，同比-4PCT)、中国人保(31%，同比+1PCT)、新华保险(30%，同比-4PCT)。

24Q1前瞻：NBV向好、COR抬升，利润承压。

1）负债端，价值率改善有望推动寿险NBV实现较好增长。24Q1各上市险企的NBV增速预计为:新华保险(+35%)、太保寿险(+30%)、人保寿险(+28%)、中国人寿(+24%)、平安人寿(+18%)。自然灾害影响加大叠加23Q1基数较低，财险COR或同比抬升。24Q1各上市险企的COR预计为:中国财险(96.7%,同比+1.0PCT)、太保财险(98.7%,同比+0.3PCT)、平安财险(98.8%,同比+0.1PCT)。

2）资产端，投资收益承压叠加23Q1基数较高，24Q1净利润预计同比下滑。24Q1各上市险企的净利润增速预计为：中国财险（-15%）、中国太保（-20%）、中国平安（-22%）、中国人寿（-28%）、新华保险（-35%）。

风险提示：经济复苏不及预期；长端利率下行；自然灾害影响超预期。

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《电力设备行业专题：储能景气度底部回升》

发布日期：2024年4月14日；评级：强于大市

分析师：贺朝晖，梁丰铄

储能系统价格或已触底。碳酸锂、负极材料、磷酸铁、电解液等关键原材料价格均降至2021年以来低位，且波动趋缓；储能产业链的价格体系企稳，下游业主的项目收益逐渐明朗。据我们测算，当前全部依赖设备外采的系统集成商或已接近亏损；外购电芯的集成商的毛利率仅为4.3%-11.1%左右，储能系统价格进一步下降的空间或已较为有限。而PCS环节凭借相对较高的技术壁垒，以及较好的格局，价格体系较为稳定，厂商有望维持较高盈利水平。

国内中标数据复苏有望推动装机超预期。此前2023年底储能招中标数据较弱，形成了市场对2024年需求较差预期；而2024年以来招中标数据明显复苏。按照储能项目从招标到确认中标人耗时2个月，中标到装机3个月的时间估算，我们统计到23Q4-24Q1储能EPC中标项目合计26.6GWh，同比增长37.1%；23年8月-24年3月储能EPC招标项目合计47.4GWh，同比增长62.2%。我们预计2024年国内储能有望新增装机34GW/76GWh，同比增长51%/56%，或超市场此前预期。

政策推动储能必要性及经济性提升。以市场化方式实现资源优化配置和消纳系重要政策趋势；我们认为储能是风电光伏在市场化交易中克服天气变化随机性劣势的重要工具。4月12日，国家能源局发布《关于促进新型储能并网和调度运用的通知》，明确新型储能是构建新型电力系统的重要支撑技术，强调优化调度方式，充分发挥储能价值；我们认为有望推动储能项目利用率和经济性提升。当前独立储能商业模式相对成熟地区的项目IRR区间为4.6%-7.1%，已初步具备经济性。

美国储能在建项目规模支撑2024年装机高增。2024年2月，EIA对2024全年美国大型储能装机预期为15.4GW，参照2022-2023年70%左右的兑现度，则2024年有望装机10.8GW，同比增长61%。我们认为，市场担忧的美国储能电力设备交付时间长、并网手续繁琐、电网改造费用高等问题对项目的影响普遍发生在开工以前，而我们仅统计已进入建设阶段的储能项目，发现24年2月底美国大储在建项目规模合计达11.7GW，同比增长42%，有望对2024年美国储能装机增速形成较强支撑。

美国储能经济性改善有望推动中长期需求持续增长。由于美国新能源项目审批周期较慢长，当前建设/投运的项目实际系4-5年前提交审批的项目，当前美国储能开发的增长仍在体现4-5年以前的需求提升，而近1年密集出现的建设成本下降、IRA法案补贴、新能源渗透率持续提升等对于储能需求的边际改善，或将在中长期持续释放影响。

风险提示：1）海外政策风险；2）行业竞争加剧；3）原材料价格大幅波动。

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《茅台专题：发货节奏扰动短期批价，需求表现稳健》

发布日期：2024年4月14日；评级：强于大市

分析师：刘景瑜

春节前后批价波动属正常现象，发货节奏为主要因素。2020年以来，2020、2022、2023年批价在春节前后出现短期波动。2024年春节以来，整箱飞天茅台批价从3010元下到最低2790元。截止到4月12日，飞天茅台批价环比略回升至2830元。本轮批价下行持续近50天，下跌幅度为220元，幅度和时长均为2020年以来的中等水平。我们判断本次飞天茅台批价波动核心原因在于短期供给端发货节奏的影响，巽风375ml的清明期间的投放加剧了此次批价波动，需求端较平稳，对价格影响有限。

截至目前，本次飞天茅台批价短期波动，普五批价未受影响。2020、2022、2023年三年飞天茅台在春节期间的波动中，2020年、2023年飞天茅台批价下行时，普五批价也发生了下行，下行的时间滞后于茅台；而2022年茅台批价下行时间较长，期间普五批价仅略有波动。因此我们判断普五批价的波动主要与千元价格带的供求和五粮液公司的渠道操作相关，当前普五的批价与飞天的批价差距较大，并没有直接相关性。

交易因素导致股价超跌，预计后续价格有望企稳回升。历史上来看飞天茅台批价出现下跌时，白酒板块会出现短期调整，但并没有严格的对应关系，2020年和2222年估值调整幅度小于批价调整幅度，2023年和2024年估值调整幅度大于飞天批价下跌幅度，我们认为此次调整更多是需求弱复苏背景板块超额收益的正常回调。从批价而言，高端白酒礼品属性强，需求呈现季节性波动，淡旺季转化批价容易出现波动，尤其是发货节奏变换的节点，近4年看，茅台批价在6-8月都呈现回升之势，茅台依旧有较为充分的管控工具，预计后续批价将企稳回升。

风险提示：宏观经济不达预期；行业竞争加剧；食品安全问题。

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《通信行业专题：夯实算力基础，助力AI产业发展》

发布日期：2024年4月14日；评级：强于大市

分析师：张宁；联系人：李宸

聚焦算力、应用、网络、东数西算，产业政策相继出台。2022年以来，国务院及其下属部门发布了一系列AI产业相关政策，主要包含算力、应用、网络、东数西算等内容。

1）算力：规模、调度与开放多点布局

算力政策主要围绕在算力规模、算力调度和算力开放三个维度。工信部提出，到2025年，算力规模超过300 EFLOPS，智能算力占比达到35%。国家发改委等5部门提出，到2025年底，东西部算力协同调度机制逐步完善，国家枢纽节点地区各类新增算力占全国新增算力的60%以上，国家枢纽节点算力资源使用率显著超过全国平均水平。科技部提出，要加快推动国家新一代人工智能公共算力开放创新平台建设。

2）应用：工信部为算力行业应用提出量化指标

工信部提出，在算力应用赋能方面，围绕工业、金融、医疗、交通、能源、教育等重点领域，各打造30个以上应用标杆。

3）网络：运载力与协议升级

主要涉及运载力、IPv6技术演进、东西协同三个方面。工信部提出到2025年，国家枢纽节点数据中心集群间基本实现不高于理论时延1.5倍的直连网络传输，重点应用场所光传送网覆盖率达到80%，骨干网、城域网全面支持IPv6，SRv6等创新技术使用占比达到40%。工信部等8部门提出到2025年底，IPv6演进技术标准体系基本形成，国际标准化贡献率进一步提升。国家发改委提出要优化东西部间互联网络和枢纽节点间直连网络。

4）东数西算：运载力与协议升级

政策重点围绕东西部算力平衡发展、梯次布局。国务院强调，要系统优化算力基础设施布局，促进东西部算力高效互补和协同联动，引导通用数据中心、超算中心、智能计算中心、边缘数据中心等合理梯次布局。

各省市积极布局算力基建、算力网络和东数西算。算力基建方面，贵州、四川、上海、湖南、山东、江苏、辽宁、云南、广东、河南等10个省份先后发布了推进建设高性能算力中心相关政策。算力网络方面，全国主要省市在算力网络上的政策主要围绕在网络协同和共享上展开。东数西算方面，甘肃和内蒙古等省份发布了一系列政策推动算力调度和枢纽节点建设，落实东数西算。

风险提示：AI产业发展不及预期风险；技术提升不及预期风险。

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《家用电器行业专题：厨房小家电景气回暖，经营拐点值得关注》

发布日期：2024年4月14日；评级：强于大市

分析师：管泉森，孙珊，崔甜甜

传统电商销售改善，好于市场悲观预期。Q1小家电行业销额同比有望持平，环比23Q4景气改善明显，且3月以来改善节奏加速；其中传统电商降幅显著收窄，是环比改善的主要驱动；抖音则仍延续较优增长；KA、区域连锁等线下渠道仍有压力。量价维度，年初以来尽管竞争依旧激烈，但行业均价下滑幅度已有收窄；预计与需求回暖、同期基数走低有关。品类层面，煎烤机环比改善突出,豆浆机延续去年以来的改善，电蒸锅、咖啡机等低渗透品类则延续优质增长。展望后续，预计行业全年有望维持平稳景气，整体较2023年的下滑态势有一定回暖。

品牌内销均现拐点，格局呈现集中趋势。各小家电品牌一季度内销均出现拐点，Q1美的/苏泊尔/小熊/九阳/摩飞的传统电商销额分别同比+13%/-2%/+0%/+3%/+2%；其中，美的小家电正值改善阶段，增速领先，其自2022年开始为期一年多的调整，于去年下半年重新进入上行通道。Q1美的/苏泊尔/九阳/小熊/摩飞传统电商销额份额分别达到25.2%/24.1%/15.9%/7.1%/1.8%，同比+3.7/+0.3/+1.0/+0.2/+0.1pct；格局呈现向头部集中趋势，其中美的份额恢复较快，已基本回到调整前的2021年水平；九阳份额仍在恢复；苏泊尔/小熊/摩飞近两年份额持续提升。

出口订单增速突出，龙头代工业务高增。海关数据显示1-2月电热类小电、电动类小电、吸尘器累计出口销额分别同比+21%/+32%/+25%，销量分别同比+25%/+41%/+37%；受海外需求平稳向好、运费&关税变动预期引发订单前置补库等因素共同驱动，出口景气优异。代工龙头订单表现则更为突出，部分订单排期预计已至Q2末，主要由于龙头在产能、交付水平、成本等维度的优势，驱动其份额持续提升。由于汇率波动，各品类美元口径的订单均价有所下滑，人民币口径均价预计压力不大；且考虑订单放量带来的规模效益，预计代工业务盈利有望同比改善。

内销改善出口高增，经营拐点值得关注。Q1厨房小家电传统电商渠道景气改善，驱动各小家电公司内销业务向好，表现超出市场悲观预期。外销端，海外订单前置效应带动外销业务实现优异增长，且龙头叠加份额提升，订单表现更为优异，目前订单排期进一步保障了Q2的经营业绩。综上，内销明显环比修复叠加外销代工业务快速增长，厨房小家电企业一季度业绩具备保障，经营拐点值得关注。建议积极关注外销增长较优、内销稳步修复的代工龙头新宝股份；以及内销修复信号明确，同时海外及线下业务快速增长提供增量的新兴小电龙头小熊电器。

风险提示：海外贸易政策变动风险；原材料价格大幅波动风险。

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《家用电器行业专题：从家电回收拆解看以旧换新供给侧逻辑》

发布日期：2024年4月14日；评级：强于大市

分析师：管泉森，孙珊；联系人：蔡奕娴

方案扩充，回收换新举措细化。商务部等部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》，强调建立简化去旧、提振换新的供需机制，就以旧换新财税支持与废弃回收体系建设细化政策方向。其中，资金方面鼓励地方利用中央专项推动县域商业建设，完善下沉市场流通体系，同时废弃电子电器处理基金停征，2024年由中央财政专项拨付75亿。回收方面，强调地方回收网点和集散中心建设，引导家电企业拓展回收业务，推动回收企业合作社区、平台企业参与，鼓励二手流通。

入法十年，产业化程度尚不高。中国家电回收自2009年入法，处理目录以“四机一脑”为主，后扩充至热水器、电话等。2012年开征的废弃电子电器处理基金曾为废弃家电回收政策体系核心，本质上是生产者向拆解方的转移支付；近年来，生产者直接责任逐渐取代基金成为主导机制。2022年空调、冰箱、洗衣机及电视规范拆解量近7700万台，相当于内销出货量的37%；当前家电回收环节仍以个体渠道占据主导，规范化程度有待提升；拆解则以固废处理专业龙头为主。

镜鉴日本，权责明确龙头主导。日本废弃家电回收起步早于我国十年左右，权责划分为消费者/废弃排出方承担回收物流及拆解处理成本，零售渠道负责回收转运物流，生产厂商及进口方负责拆解再利用。头部厂商在回收立法之初即主动分组合作，当前头部7家企业集团的回收量占总量超85%，CR3接近60%，高度集中。据产业省调查数据估算，当前头部厂商回收业务不含再商品化收入利润率在小个位数水平， 费用结构中拆解工厂权重较高，龙头厂商多有自建拆解产能。

责任共担，厂商参与提速扩容。当下看家电回收的边际变化，一是以旧换新背景下的财税支持，除县域商业流通建设专项资金外，废弃电子电器处理基金停征后拨付规模较往年征收水平翻倍以上增长，降低资金门槛，加速回收基建；二是头部家电生产者直接责任日益走向政策台前，逐步取代以基金为通道的转移支付成为体系核心。2022年头部厂商参与回收责任目标制，回收环节参与模式各异，格力、TCL及长虹有成规模的自建拆解产能，海尔再循环工厂2022年投产。

政策催化，看好板块经营表现。近期以旧换新政策预期强化，财政资金支持有望降低回收拆解体系建设资金门槛，优化回收供给，配合新标指引，促进刚性替换需求释放与产品升级。2024年以来家电经营表现好于预期，内销需求稳健向好，3月外销高基数下仍显韧性，品牌出海贡献增量。政策方面，更新主导阶段，刺激有弹性，虽不能比肩家电下乡阶段，但锦上添花可期。综合来看，板块一季报预期可较乐观，股息、估值仍有相对优势，政策有催化，建议积极布局。

风险提示：政策兑现不及预期；原材料成本上涨；空调库存大幅积累；外资大幅波动。

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《国联低空经济系列研究—空中交通管理篇：飞行保障体系加速搭建，低空基建蓄势待发》

发布日期：2024年4月14日；评级：强于大市

分析师：田照丰；联系人：曾智星

空域资源释放，分类管理下聚焦融合飞行。顶层设计层面，空域放开是低空经济发展第一步。国家首次划设G+W非管制类空域，并通过E类空域将非管制飞行高度上限提升至6000米，空域资源释放实现突破。当前应用层面，以分类管理为原则：不同高度分类管理、有人/无人飞行器分类管理；隔离飞行是现状，融合飞行是归宿。

城市低空交通管理(UAM)：保障低空经济运行的关键。我国空域管理由中央空管委领导，军航、民航各形成多级管理，实际运行需多个管制单位审批。这一机制下，空中交通管理形成了三种模式：民航公共运输 ：划设管制区；通用航空：划设临时空域；无人机：划定适飞空域。三种模式都无法适应eVTOL的应用场景和大规模推广，城市低空交通管理（UAM）急需搭建。全球范围来看，UAM处于探索期，我国在民航、通航、无人机的空中交通管理经验有望加速UAM搭建。

“湖南模式”经验：军地民协同发力、系统搭建先行。湖南是首个全域低空改革试点省份，两年半时间，省内3000米以下目视飞行打通、管制空域仅占10%，开辟97条航线，形成全国领先的“湖南模式”：（1）管理看，省一级地方政府主导、形成军地民协同机制，是空域畅通关键；（2）技术看，长沙飞行服务站率先完成系统直连和低空监视网络搭建，是保障运行关键。以此为鉴，看城市低空空管路径：地方政府或将发挥主导作用；平台系统和技术体系搭建是关键。

风险提示：空域改革不及预期；政策落地不及预期；低空空管技术进度不及预期；市场竞争加剧。

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《人形机器人系列报告（六）：英伟达一体化平台为机器人提供“大脑”》

发布日期：2024年4月15日；评级：强于大市

分析师：高登，张旭，黄程保，裴婉晓

2024年3月18日-21日，英伟达GTC大会发布机器人相关计划，推动人形机器人产业智能化快速发展，本文主要分析模型+算力+平台对机器人产业链发展的影响，及对产业链相关标的梳理。

GTC大会：英伟达发布全新的Project GROOT机器人计划。英伟达发布会上推出人形机器人大模型Project GROOT进程，该项目旨在人形机器人理解自然语言文本、语音、视频，以模仿人类运动，并与现实世界互动，让人形机器人拥有灵巧的“大脑”。同时展示了九个由GROOT驱动的人形机器人，其中2024年发布的Figure 01具有领先的智能水平；此外Phoenix也在近日完成Gen AI升级，将现有图像转换为GIF或视频，人形机器人大脑升级加速。

影响：英伟达一体化平台为机器人升级“大脑”。GR00T模型负责训练机器人，Isaac Lab平台负责模拟多种应用场景，并将模拟数据输入模型，形成循环迭代。与此同时，搭载全新GPU算力，为运行GR00T模型和Isaac Lab平台保驾护航。模型+软件（平台）＋硬件（算力）一体化系统良性发展。从机器人原理层面，英伟达为机器人提供“大脑”，快速提升机器人的智能水平，打开下游应用市场；特斯拉解决人形机器人的“肢体活动”，两者共同加速机器人产业进入放量阶段。

类比4G产业：机器人之于AI类似于手机之于4G。4G产业链有三段行情，三个阶段收益最高的环节分别是：第一阶段为算力（2011-2013年）、第二阶段为手机载体（2014-2015年）、第三阶段为应用（2016-2017年）。综合来看，应用端蓬勃发展的第三阶段推升最大涨幅。机器人或是人工智能时代重要的终端载体（类似于手机），其核心应用场景的蓬勃发展或也取决于人工智能产业的发展进度。机器人属于AI产业的重要载体，类似于4G时代的智能手机。

英伟达或助力机器人从第一阶段快速至第二阶段。当前机器人及人工智能相关产业仍处于第一阶段，即需要基本的算力和模型的突破，也已出现初代机器人相关产品。英伟达机器人体系或将推动机器人产业快速进入第二阶段（载体快速发展阶段），促进国内及全球的机器人进入百花齐放的阶段。国内机器人整机到零部件产业链的相关公司都将或受益，当前即有类似于宇树科技、傅里叶智能、小鹏鹏行等多类型机器人在英伟达机器人平台下训练得到性能提升。

风险提示：技术发展不及预期；国内厂商验证进度不及预期。

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《机械设备行业专题：低空经济有望带动第三方检测需求增长》

发布日期：2024年4月16日；评级：强于大市

分析师：张旭

国家政策推动低空经济蓬勃发展。低空经济为国家战略新兴产业，政策导向积极，中央、地方协同助力产业布局。中央发布《民用无人驾驶航空器产品安全要求》、《中华人民共和国空域管理条例（征求意见稿）》、《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》等多项方案，促进低空经济基础设施建设，推动相关产品规范性研发上市；多地响应中央政策，2023年超过16个省份将低空经济写入政府工作报告并发布相关措施吸引相关企业落户。

国家首项中小型无人机强制检测标准已经实施用于保障空中安全。首项无人机强制性国标条款于2024年1月1日实施。《民用无人驾驶航空器产品安全要求》是我国民用无人机领域首项强制性国家标准，涵盖17条与无人驾驶航空器安全性相关的核心指标要求及相应的实验方法。该标准适用于除航模之外的微型、轻型和小型民用无人机（最大起飞重量25KG以下），所涵盖的无人驾驶航空器占全国无人驾驶航空器存量的90%以上。我们认为该标准实施有利保障空中安全。

无人机企业根据国家非强制标准实施电磁兼容以及可靠性测试。无人机公司在研发与生产阶段需要进行电磁兼容以及可靠性试验。无人机系统应进行规定的发射和抗扰度实验，并达到要求的结果，以确保其在实际工作环境中的电磁兼容性。《民用轻小型无人机电磁兼容性要求与试验方法》于2021年2月1日正式实施。可靠性试验主要测试无人机设计、元器件质量水平，从而对产品的可靠性水平进行评估。包括按键检测、跌落检测、高低温检测、GPS搜星检测、震荡检测和线路弯折检测等。

新能源车测试检测标准和方法值得eVTOL测试借鉴。eVTOL以航空飞行器、汽车及新能源等业务为发展基础，检测标准也具有一定的相似性。近年来，我国新能源汽车产业已进入规模化发展阶段，国家加强对新能源车安全管理，出台了一系列政策和标准规范管理。我们认为，低空经济发展对安全性、可靠性要求更高，国家可以参考新能源车检测标准内容和方法出台相关标准，对未来eVTOL发展奠定坚实安全保障。其中汽车检测行业公司信测标准、广电计量均正在布局低空经济相关测试。

风险提示：低空经济发展不及预期；政策推进的不确定性；公信力和品牌受不利事件影响的风险；市场规模测算假设条件不及预期的风险。

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《美容护理行业专题：如何看待儿童防晒市场？》

发布日期：2024年4月17日；评级：强于大市

分析师：邓文慧，李英

儿童防晒：高成长、高壁垒的优质品类。基于宝宝皮肤屏障不健全、角质层薄弱、敏感、易受刺激等皮肤特性，儿童化妆品聚焦保湿/舒敏/修护/防晒等四大功效。且儿童化妆品对安全性要求较高，遵循安全优先、功效必需、配方极简等三大原则，儿童防晒为唯一儿童特殊化妆品，壁垒较普通儿童化妆品更高。育儿理念精细化下防晒意识增加，久谦数据显示，2019-2023年儿童防晒市场复合增速达74%，在婴童个护市场中占比尚不到5%，未来防晒意识驱动下高增长有望延续。

格局：海龟爸爸领先，润本主打性价比。当前儿童防晒市场份额高度集中于海龟爸爸，根据久谦数据，2023年线上儿童防晒市场规模同比增长150%至7.9亿，第一大品牌海龟爸爸线上儿童防晒GMV体量达4.6亿，第二大品牌贝德美与第三大品牌袋鼠比比线上儿童防晒GMV体量均不到5,000万。润本儿童防晒新品聚焦安全与肤感/性价比/提供晒后护肤组合方案，主打精简配方、温和防晒、水感轻透、创新真空泵瓶身、旋转定量设计。

风险提示：行业竞争加剧风险；产品质量舆论风险；电商平台销售相对集中的风险；经销商合作风险。

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《农林牧渔行业专题：如何看待3月上市猪企销售数据？》

发布日期：2024年4月18日；评级：强于大市

分析师：王明琦；联系人：涂雅晴

3月上市猪企销售量价齐升，仔猪销售比例明显提升。2024年3月，16家上市猪企合计出栏生猪1242.76万头，环比29.05%，同比4.41%。销售收入合计199.88亿元，环比38.21%，同比4.12%。商品猪销售均价环比均上涨。猪价震荡上行带动猪企出栏量和收入双增。涌益咨询数据显示，3月15kg仔猪市场销售均价上涨至718元/头，月环比27.99%。7家上市猪企合计销售仔猪88.46万头，环比22.00%，同比38.38%。其中出栏结构来看，*ST正邦、金新农和天邦食品仔猪销售比例较高。

3月出栏体重明显增加，24H2猪价高度可期。3月猪价淡季不淡，出栏均重逐步增加至123.74公斤/头，环比2.04%。24年2-3月80kg大猪存栏环比持续提升，均反映产业压栏和二次育肥情况存在，或推动猪价提前底部上涨。若4-5月压栏释放带动体重回落，猪价或存在小幅回调。我们预计Q2猪价维持14-16元/公斤区间震荡，当前猪价下跌空间有限。24年2月农业部能繁母猪存栏较22年12月高点下降7.9%，前期产能去化幅度较大，猪价回暖趋势确定性较强，下半年高点有望突破20元/公斤。

风险提示：发生疫病的风险；生猪价格长期处于低位；原材料价格波动的风险。

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《房地产行业专题：销售端边际改善，投资端压力仍在》

发布日期：2024年4月18日；评级：强于大市

分析师：杨灵修；联系人：姜好幸

行业事件：国家统计局发布2024年1-3月份全国房地产市场基本情况报告。1-3月房地产销售面积、销售金额、投资额、新开工面积分别为22668万平方米/21355亿元/22082亿元/17283万平方米，同比增速分别为-19.4%/-27.6%/-9.5%/-27.8%。整体来看，2024年1-3月销售端有所改善，投资端降幅扩大，市场仍有待修复。

投资端：开发投资持续承压，新开工面积有所改善。据国家统计局数据，2024年1-3月全国房地产累计开发投资22082亿元，同比变化-9.5% ，降幅较前月扩大0.5pct；累计房屋新开工面积17283万平方米，同比变化-27.8%，降幅较前月收窄1.9pct；累计房屋竣工面积15259万平方米，同比变化-20.7%，降幅较前月扩大0.5pct。受销售下行和回款压力的影响，房企投资意愿较低。预计在“三大工程”带动下，房地产开发投资额有望迎来边际修复。

销售端：新房销售边际改善，房价有望企稳。2024年1-3月累计商品房销售面积22668万平方米，同比变化-19.4%，降幅较前月收窄1.1pct；累计商品房销售金额21355亿元，同比变化-27.6%，降幅较前月收窄1.7pct。2024年以来，各地陆续推出房地产宽松政策，需求得到一定释放。但市场观望情绪依然浓厚，预计商品房销售面积与金额仍有压力。

2024年1-3月全国商品房销售均价9420.8元/平，同比变化-10.2%，降幅较前月收窄0.9pct；3月单月全国商品房销售均价9548.2元/平，同比变化-9.3%，环比变化2.7%。一二线城市住房需求逐渐释放，有望带动全国销售均价结构性修复。

资金端：销售回款持续下行，房企融资有所改善。2024年1-3月累计房地产开发企业资金来源为25689亿元，同比变化-26%，降幅较前月扩大1.9pct。在销售持续承压的市场环境下，预计房企到位资金仍将保持下行。1-3月累计房地产到位资金中，自筹资金、国内贷款分别为8681、4554亿元，同比变化-14.6%、-9.1%，降幅较前月分别收窄0.6、1.2pct。城市融资协调机制出台后，房企融资能力得到改善，但销售低迷下回笼资金降幅有所扩大。

风险提示：1.政策效果不及预期；2.楼市复苏不及预期；3.房企资金风险。

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