版权声明
本文首发自微信公众号：价值守望者
无需授权即可转载，但请自觉保留以上版权声明。
《聪明的投资者》Day177
格雷厄姆：八组公司的比较分析（2）
翻译：价值守望者
第二组：空气和化学品公司（工业气体和医用气体等）和空气压缩公司（工业气体和设备；化学品）
与第一组相比，这两家公司的名称和业务范围更为相似。因此，对这两家公司的比较属于证券分析的常规类型，而对其他组的分析本质上更为另类。“产品”公司比“压缩”公司成立时间更短，1969年的成交量还不到另一家的一半*。但市值却比“压缩”公司高出 25%。如表18-2所示，原因在于“空气压缩”公司的盈利能力更强，增长业绩也更好。在这里，我们看到“质量”更好的一般后果。空气产品公司股价是其最新收益的16.5倍，而空气压缩公司仅为9.1倍。此外，空气产品公司股价也远高于资产，而空气压缩公司股价仅为账面价值的75%。空气压缩公司支付的股息更多，对比而言，反映了空气产品公司保留利润的更强意愿。此外，空气压缩公司的营运资本也更为充裕。(关于这一点，我们可以说，盈利的公司总是可以通过某种形式的永久性融资来改善流动资产状况。但是按照我们的标准，空气产品公司发行债券有点过多）。
如果让分析师在这两家公司中做选择，他会毫不费力地得出结论：空气产品公司比空气压缩公司更有前景。但这是否使得空气产品公司当前相对更高的价格具备更高的吸引力呢？我们怀疑这个问题能否得到明确回答。一般来说，华尔街认为“质量”重于“数量”，大多数证券分析师可能会选择“更好”但更贵的空气产品公司，而不是“更差”但更便宜的空气压缩公司。这种偏好是对是错，更加依赖于不可预测的未来，而不是任何可证实的投资原则。这种情况下，空气压缩公司似乎属于低估值倍数类别的重要公司。如果像上文提到的研究报告††中说得那样，该类公司作为整体可能比高估值倍数股票表现更好，那么按理说，应该优先考虑空气压缩公司--但只能作为分散组合的一部分。(此外，深入研究单个公司可能会使分析师得出相反的结论；但这必须基于已知理由之外的理由）。
后续：在1970年的下跌中，空气产品公司的表现比空气压缩公司好，前者下跌16%，后者下跌24%。然而，1971年初，空气压缩公司的反弹势头更好，相比1969年收盘价涨了50%，而空气产品公司则涨了30%。这个案例中，低估值倍数的产品公司至少暂时获得优势*。
第三组：美国家庭用品公司（药品、化妆品、家庭日用品和糖果）和美国医疗用品公司（医疗用品和设备分销商和制造商）
1969年底，这两家“十亿美元商誉”的公司代表快速发展、利润丰厚的“健康行业”的不同领域。我们把这两家公司分别简称为家用公司和医疗公司。这两家公司的部分数据见表18-3。这两家公司具有以下共同的优势条件：增长势头良好，自1958年以来没有出现过任何下滑（即100%的盈利稳定性）；财务状况良好。截至1969年底，医疗公司的增长率远远高于家用公司。另一方面，家用公司的销售利润率和资本回报率方面的盈利能力更好。（事实上，1969年医疗公司的资本收益率相对较低，仅为 9.7%，这引起一个引人深思的问题：虽然医疗公司之前的销售收入和利润增速惊人，但公司当时是否真的盈利能力很强？）
如果考虑相对价格，相对当前（或过往）的收益和股息，家用公司的股价更高。家用公司账面价值很低说明了普通股分析中原则的模糊或者矛盾。一方面，这说明公司资本回报率很高--一般来说，这是优势和繁荣的标志。另一方面，也说明，如果公司的盈利情况发生任何重大不利变化，按当前价格买入的投资者将很容易受到负面影响。由于医疗公司1969年的股价是账面价值的四倍多，因此这里的警告适用于这两家公司。
结论：我们的观点很明确，这两家公司目前价格太“贵”，因此，决定采用我们保守选股理念的投资者，不应该考虑这两家公司。但是这并不意味着这两家公司前景黯淡。关键在于，它们的股价隐含太多“期望”，而实际业绩不足以支撑股价。对于这两家公司来说，1969年的股价反映将近50亿美元商誉的估值。未来需要多少年的卓越业绩才能以股息或有形资产的方式来“兑现”商誉的因素呢？
短期后续：1969年底，相比家用公司，市场显然更看好医疗公司的盈利前景，因为市场给予医疗的估值倍数几乎是后者的两倍。然而，1970 年，受市场青睐的医疗公司，业绩却出现小幅下降，而家用公司则取得8%的可观收益。因为这一年业绩不佳，医疗公司的股价反应很大。1971年2月，股价为32美元，相比1969年收盘价下跌约30%，而家用公司股价则略高于相应水平*。
在主页回复以下关键词获得更多：
回复 价值，申请加入价值守望群
回复 巴菲特，看巴菲特滚雪球
回复 行业，学行业研究方法
回复 公司，熟读公司三千家
