版权声明
本文首发自微信公众号：价值守望者
无需授权即可转载，但请自觉保留以上版权声明。
《聪明的投资者》Day170
格雷厄姆-纽曼投资框架
翻译：价值守望者
格雷厄姆-纽曼投资框架
为了具体解释最后一句话，有必要简单介绍格雷厄姆-纽曼公司在1926年至1956年这三十年所从事的业务类型。我们的投资记录包括以下几类：
套利：买入一种证券，同时卖出根据重组、合并或类似计划，这种证券将要转换的一种或者多种其他证券。
清算：买入通过公司资产清算可以获得一笔或者更多现金的股票。
这两类投资需要同时满足两个选择标准：(a) 计算的年收益率达到或超过20%；(b)我们判断成功概率至少为80%。
关联对冲：买入可转换债券或可转换优先股，同时卖出对应普通股。在接近平价的基础上建立头寸—即，如果高等级证券最终不得不转股，那么这笔交易平仓的最大亏损很小。但是，如果普通股跌幅远大于高等级证券，那么按照市场价格平仓，这笔交易就可以盈利。
净流动资产（或“廉价”）证券：以低于净流动资产账面价值的成本，即不考虑工厂和其他资产价值，尽可能多地买入股票。买入价通常是剥离固定资产后价值的三分之二或更低。在大多数年份里，我们做的多元化投资，至少有100种不同证券。
需要补充一点，我们经常会做一些大规模的控股型收购，但与这里无关。
我们密切跟踪每一类投资操作的业绩。基于这些跟踪研究，我们停止了两类广泛的投资操作，因为我们发现这两类投资的整体业绩并不令人满意。第一种是根据总体分析，买入具有明显吸引力的证券，但我们无法以低于营运资本价值的价格买到这些证券。第二种是“非关联”对冲业务，即买入的证券不能转换成卖出的普通股（这类投资相当于最近基金公司行业中，一些新的对冲基金群体开展的业务）。我们研究这两类投资十年期或更长期限的业绩，得到结论：这些投资的盈利不够可靠，也无法“让人省心”，因此我们没有理由继续做这些投资。
因此，从 1939 年起，我们的业务仅限于“自我清算”、关联对冲、营运资本廉价股和少数控制投资。从那时起，每一类投资都给我们带来令人相当满意的业绩，特别是在熊市中，当“低估证券”表现不佳时，关联对冲投资能够带来丰厚的利润。
我们不愿为众多聪明的投资者列出自己的饮食清单。显然，我们使用的专业技巧并不适合防御型投资者，根据定义，防御型投资者是业余选手。至于积极型投资者，也许只有少数人才会具备这种投资所需品性，能够把自己严格限定在证券领域中相对狭小的范围内。大部分头脑活跃的实践者希望探索更多领域。对他们而言，天然猎场是整个证券领域，他们认为这些证券（a）按照保守的衡量标准，肯定没有高估，而且（b）比普通股更有吸引力，考虑前景或者过往业绩，或者两者兼具。在这种选择中，他们最好根据我们向防御型投资者提出的建议，运用关于质量和价格合理性的各种测试。但是应该更为灵活，允许某个因素的大幅优势来抵消另一个因素的小瑕疵。例如，如果一家公司在某年比如1970年出现亏损，但公司的平均利润和其他重要属性，使公司股票看起来很便宜，那么也不会排除这种公司。进取型投资者可以将选股范围限定在自己看好的行业和公司，但是我们强烈建议，不要因为乐观而为股票支付高价（相比收益和资产）。如果遵循我们在这一领域的理念，投资者将更有可能在当前形势不利、短期前景不佳、低价充分反映悲观情绪的情况下，买入重要的周期性企业，比如钢铁股*。
在主页回复以下关键词获得更多：
回复 价值，申请加入价值守望群
回复 巴菲特，看巴菲特滚雪球
回复 行业，学行业研究方法
回复 公司，熟读公司三千家
