商业银行成绩单与二永债挖掘指南
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财经
2024-07-25 17:20
北京
引言：在城投“资产荒”遭疯抢，国债收益率持续下探的背景下，投资者对于“二永债”的关注度也在持续升温。事实上，二永债在银行发行债券的中的比重还是相当大的，占据了1/3以上，次级债也是银行补充资本的重要方式之一。而疫情以来，多家银行在面临资本补充不足的压力下，选择“不赎回”，也在一定程度上透露出商业银行资本补足的压力。近年来，商业银行确实面临着净息差持续下降、资产质量变化、资本利润率下滑、资本充足率面临压力等风险，那么如何筛选出兼具“安全”与“收益”的“二永债”即为本文想要探讨的内容。
一、商业银行基本面
1.1规模类指标
从资产规模来看，截至2024年5月末，商业银行资产规模为3,586,037.55亿元，较年初同比增长3.20%，其中大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行资产总额占比分别为49.19%、19.51%、16.16%和15.85%。从近几年的增速对比来看，大型商业银行资产规模增速较快；股份制商业银行2021年以来资产规模增速显著下降，低于商业银行整体增速；城市商业银行增速与商业银行增速基本一致，农村金融机构资产规模增速低于城商行。![]()
从净利润增速及变化来看，2020年疫情的冲击使得银行业出现史上首次负增长，除大型商业银行外，其余各类银行净利润均呈现负增长。2022年以来，大型商业银行和股份制商业银行净利润增速均有所下降，2023年增速已低于商业银行水平；相反，2023年净利润增速较快的为城市商业银行和农村商业银行。![]()
1.2信用风险指标
从资产质量——不良贷款余额来看，2020年以来商业银行不良贷款余额增速有所放缓，其中大型商业银行不良贷款规模最大，其次为农村商业银行、城市商业银行，2023年城市商业银行已与股份制商业银行的不良贷款余额规模相当，而农村商业银行不良贷款余额已超股份制银行和城商行。从变化来看，商业银行的不良贷款余额自2020年起增速明显下降，近几年均控制在10%以内，2017-2023年商业银行不良贷款的复合增长率为11.20%；分类别来看，股份制银行的不良贷款余额增速最低，而民营银行、城商行和农商行的不良贷款余额增速较快，2017-2023年的复合增长率分别高达70.87%、18.36%和15.86%。![]()
从不良贷款率来看，各类别银行不良率的差距还是非常明显的，各类别银行的资产质量存在分化，其中农商行不良率最高，其次为城商行，不良率整体高于商业银行的不良率，外资银行不良率水平最低。从变化趋势来看，商业银行不良率水平整体呈小幅下降趋势，截至2024年一季度末，商业银行不良率为1.59%，与2023年末持平，较2022年末下降了0.04个百分点，较2017年末下降了0.15个百分点。分类别来看，农商行波动幅度最大，2021年以来虽有所下降，但仍高于商业银行不良率近2个百分点，不良率仍处于较高水平；民营银行不良率持续攀升，截至2024年一季度末（1.72%）已高于商业银行平均水平，且上行趋势明显；城商行方面，2019年二季度抬升至2.00%以上，主要系二季度银保监就《商业银行金融资产风险分类暂行办法》公开征求意见，开展了“巩固治乱象成果促进合规建设”工作，促使风险出清，而部分有存量风险的非上市城商行风险出清加速，不良率抬升，2020年四季度城商行不良率基本恢复至正常水平，近几年整体变化不大，但其不良率也依旧高于商业银行平均水平；大型商业银行和股份制商业银行整体呈现下降趋势，表现较好；外资银行相对稳定，不良率维持在较低水平。![]()
拨备覆盖率方面，各类银行拨备覆盖率的差距逐渐缩小，趋于平稳。分类别来看，民营银行2019年降幅明显，此后仍持续下降；外资银行拨备覆盖率高于其他类别银行，但波动较大；大型商业银行拨备覆盖率水平高于商业银行平均水平，且呈小幅上升趋势；股份制商业银行与商业银行总体水平基本持平；城商行略低于商业银行平均水平；农商行拨备计提最低，抵御风险的能力也最弱。![]()
1.3流动性指标
从流动性比例来看，除民营银行外其他商业银行的流动性比例均呈现上行。具体来看，城商行和农商行流动性比例增长较快，大型商业银行和股份制商业银行流动性比例略低于商业银行平均水平，有待提升；民营银行持续下降，表现最差。![]()
从存贷比来看，我国商业银行存贷比持续攀升，2021年末升至最高点的79.69%，而后波动下降，截至2024年3月末，我国商业银行存贷比为78.80%，仍处于较高水平。![]()
1.4效益类指标
从我国商业银行的收入构成，利息收入仍占大头，且在存款和贷款利率双降、净息差下降的背景下，商业银行的利息收入占比反而有所上升，从2017年的77.35%提升至2023年末的80.07%，2024年一季度利息收入占比有所下降，较2023年末下降了5.70个百分点，下降的可持续性还有待观察。![]()
从商业银行净息差来看，在降低全社会融资成本的背景下，近几年市场利率持续下降，再叠加存量房贷利率下调等情况，商业银行净息差呈现下行趋势，下表所示农商行降幅最为明显，外资银行净息差最低。而值得关注的是，民营银行不同于其他商业银行，2019-2023年呈上升趋势，究其原因可能在以下几方面：首先，民营银行的客户群与其他银行存在差别，而在其他商业银行存款利率持续下调的背景下，民营银行负债端的成本压力反而下降了，即吸收存款的高息揽储压力下降；其次，民营银行多为资质相对较差的零售客户群，因此资产端发放贷款的利率可能偏高，负债端的成本下降和资产端利率可能高于其他商业银行的优势使其净息差呈现一定上涨。![]()
资产利润率（净利润/资产平均余额）表示每单位资产创造的利润，其中只有民营银行和外资银行呈现小幅增长，其余银行均呈现波动下降，尤其是农商行降幅最大，此外农商行和城商行的资产利润率均处于较低水平，外资银行2024年一季度资产利润率增长了0.37个百分点。![]()
资本利润率（净利润/净资本）呈波动下降，且值得关注的是每年的一季度商业银行的资本利润率处于当年较高水平，随后几个季度逐渐下降。![]()
1.5资本充足率
从资本充足率来看，商业银行的资本充足率整体呈现上行，其中外资银行和大型商业银行表现较好，且呈现上升趋势；民营银行降幅最大且仍在持续下降，在各类银行中已经处于最低水平，资本亟待补充；股份制商业银行、城商行、农商行资本充足率均低于商业银行的平均资本充足率水平，资本有待补充，尤其是农商行，其资本充足率呈现小幅下降趋势。![]()
从核心一级资本充足率水平来看，呈现一定波动，2020-2023年商业银行核心一级资本充足整体有所下降。核心一级资本充足率指标一方面反映的是商业银行核心一级资本的变化，及资本消耗的快慢，其中大头主要是信贷资产的消耗；另一方面则是分母风险加权资产的变化，不同银行核心一级资本下降的原因各不相同，还需独立分析。此外，我们观察到每年末（四季度）商业银行的核心一级资本充足率水平一般会较当年上半年有所提升，2023年商业银行的核心一级资本充足率整体降幅较大，二季度末降至10.28%的低点，2023年四季度回升至10.54%，2024年一季度进一步回升至10.77%。![]()
二、商业银行次级债现状
从存续的银行债规模来看，截至2024年6月末，二级资本债、商业银行债和永续债分别为39,435.35亿元、34,173.22亿元和25,471.00亿元，占比分别为39.80%、34.49%和25.71%。![]()
分银行类别来看，存续债规模最大的依旧是国有大行、其次为股份制商业银行、城商行，农商行、民营银行和其他金融机构占比不到5%。从2024年以来的发行情况来看，2024年1-6月，商业银行发行的二级资本债、商业银行债和永续债规模分别为5555.50亿元、5129.00亿元和3100.00亿元，其中二级资本债发行量是最大的。从发行银行分类来看，国有大行的发行规模也是最大的，其次是股份制和城商行，农商行等其他银行发行规模依然较小。![]()
利差水平方面，首先分银行类别来看，次级债和普通商业银行债利差分化明显，其中农商行的二级资本债利差水平最高，其次为民营银行、外资法人银行发行的永续债，城商行的二永债。按剩余期限划分的利差水平来看，除5年以上（主要系存续发债主体主要是大型商业银行），其余期限的二级资本债利差水平均处于高位，此外1-3年期的永续债等可适当挖掘收益。二级资本债和永续债利差水平的平均数和中位数差异较大，说明存续主体资质差异较大，平均数高于中位数主要是弱资质主体拉高利差水平所致。此外，永续债利差低于二级资本债主要系永续债的存续主体多为资质较强的城商行、股份制银行以及国有大行，而二永债的存续主体多为农商行，其中不乏资质偏弱的农商行使得利差水平较高。![]()
三、收益挖掘
本部分我们以6月28日为时点，计算了商业银行存续债的中债估值与同期限国开债收益率利差，并从大到小排序将主体的利差水平（取最高）进行了分类，以此分类进行分析及收益挖掘。其中利差水平在500BP以上的主要为资质差的主体；300-500BP主要为规模较小的农商行；200-300BP的主体数量较多，包含了城、农商行；100-200BP则更具备收益及安全双重的性价比挖掘价值；50-100BP区间的利差主体安全性更进一步，但仍有部分主体具备收益的挖掘价值，包含大型商业银行、股份制商业银行、城商行、农商行、外资银行和其他金融机构。3.1、500BP以上
次级债中利差水平在500BP以上的涉及到8家主体，除葫芦岛银行和石嘴山银行2家为城商行外均为农商行，主要是东北区域的城农商行，此外还有山西、宁夏、安徽区域。从关键核心指标来看，该8家银行不良率均偏高，而拨备覆盖率均处于较低水平，资本充足水平较商业银行平均水平相比均有待提升。此外值得关注的是，该8家银行都曾对二级资本债不赎回，那么未来的不确定性也很高。因此，尽管上述主体利差足够高，但资质过差，不是可选标的。![]()
3.2、300-500BP
下表为二永债利差水平在300-500BP的主体，共计32家主体，主要为农商行，涉及区域有湖南省、浙江省、山西省、安徽省、山东省、湖北省及贵州省等。从关键核心指标来看，其中不乏规模较小的区域性农商行，该类农商行一般只在区域范围内展业，贷款及存款规模均较小，且区域集中度风险较大。从关键核心指标来看，烟台农商行、河南新郑农商行以及大兴安岭农商行不良率较高，资产质量较差，其中前两家拨备覆盖率也不足；净息差较低的主要是湖北咸宁农商行和湖北荆州农商行两家；资本充足率和核心一级资本充足率方面，除了浙江区域的5家农商行、以及芜湖津盛农商行、黄石农商行和大兴安岭农商行外均有待补充。该类银行主体中暂无一年内待偿的二永债，但是烟台农商行、山西长治黎都农商行、山东莒县农商行等14家银行（除丹东银行外均为农商行）均发生过二永债不赎回情况，那么该类主体未来也存在较大的二永债不赎回风险。从投资角度来看，该区间资质的主体仍非大多数投资者的白名单范围，但是从投资性价比来看，浙江区域的几家农商行虽存在着规模较小、股东背景实力较弱等缺点，但是从关键核心指标来看，该区域农商行表现均较好，再结合区域经济财政实力，该区域的短久期债券适合一定风险承受能力的投资者来博收益。![]()
3.3、200-300BP
二永债利差估值水平在200-300BP的主体数量较多，共计61家，其中城商行10家，农商行51家。从资产规模来看，资产规模较大的有烟台银行、邢台银行、临商银行、廊坊银行等8家城商行，以及贵阳农商行，资产规模均在千亿以上；资产规模较小的主要是浙江龙泉农商行、张家界农商行、山东禹城农商行等，资产规模低于200亿。从关键核心指标来看，10家城商行均存在核心一级资本充足率不足的风险；资产质量方面，邢台银行、临商银行、廊坊银行、哈尔滨银行和富滇银行贷款质量较差，拨备覆盖率也有待提升；净息差中表现最好的是长江银行，而表现较差的烟台银行、邢台银行、哈尔滨银行和廊坊银行净息差低于1.50%；此外阜新银行正处于整改中，2021年以来未披露财务报表。城商行中临商银行和阜新银行均曾发生过次级债不赎回的情况，其中临商银行此前未赎回的“14临商银行二级”将于今年11月28日到期，余额14.00亿元。该利差区间农商行主要集中在浙江、江西、湖南、湖北、安徽以及贵州区域，不良贷款率方面，长春发展农商行、南昌农商行、湖南华融农商行和贵州华西农商行等不良率偏高；拨备覆盖率表现较差的有南昌农商行、山东安丘农商行、贵州花溪农商行等；净息差方面，湖北省3家农商行湖北孝感农商行、湖北三峡农商行和湖北潜江农商行净息差不足1%；资本充足率方面山东、湖南、贵州和安徽均有多家农商行资本充足率和核心一级资本充足率低于农商行平均水平，浙江区域农商行资本充足率表现较好，但部分农商行核心一级资本充足率偏低。此外，不赎回事件方面，山东诸城农商行、山东张店农商行、山东齐河农商行、青海大通农商行、六安农商行、贵阳农商行和安徽庐江农商行等20家银行均曾发生过次级债不赎回的事件。此外，值得关注的是南昌农商行，近几年不良贷款率持续攀升、而拨备覆盖率已降至81.30%，资本充足率和核心一级资本充足率也持续下降，已低于农商行平均水平，关注未来关键指标变化及后续风险发酵情况。2023年6月，南昌农商银行定向募集资金7.80亿元并引入南昌金融控股有限公司（其中3.00亿元补充资本、4.80亿元认购不良资产），目前南昌农商行第一大股东为南昌金融控股有限公司（9.90%），南昌市各级财政及国有企事业单位合计持股比例为15.68%，股东背景尚可。综上分析及下表所示主要关键指标，再结合区域整体的经济财政状况，浙江建德农商行、开化农商行、湖南湘江新区农商行等更具性价比，但考虑到规模偏小易受外部环境的冲击，因此期限需要进行适当控制。![]()
3.4、100-200BP
对于投资者来说，该区间二永主体更具备收益及安全双重的性价比挖掘价值，具体来看，该区间共涉及76家银行二永债发债主体，其中城商行23家，农商行51家，以及民营银行浙江网商银行和外资法人银行富邦华一银行有限公司。其中东北区域的朝阳银行、抚顺银行和营口银行3家仍处整改过程中，财务报表未披露。首先从资产规模来看，陕西省3家农商行——陕西西乡农商行、陕西平利农商行和陕西宝鸡金台农商行资产规模小于200亿，其余城农商行及其他银行资产规模均在300亿元以上；盛京银行资产规模最大，其次为大连银行、浙江网商银行等6家银行资产规模在3000亿元以上。关键核心指标方面，陕西西乡农商行、陕西平利农商行和陕西宝鸡金台农商行不良率均高于3.5%，资产质量较差，此外河北正定农商行、阿克苏塔里木农商行等不良率也偏高；拨备覆盖率方面，长春农商行、长城华西银行、天津滨海农商行等拨备覆盖率水平偏低。净息差方面，四川天府银行、盛京银行、秦皇岛银行、龙江银行和金华银行等10家银行净息差不足1.00%，表现较好的主要是浙江网商银行、济宁银行、亳州药都银行等。资本充足率方面，长春农商行、张家口银行、潍坊银行、四川天府银行、大连银行等资本充足率和核心一级资本充足率均亟待补充。同样的，表现较好的主要是江浙区域的农商行，如江苏泰兴农商行、江苏太仓农商行、江苏淮南农商行、浙江舟山普陀农商行、浙江南浔农商行等，以及安徽和福建区域的部分农商行安徽马鞍山农商行、亳州药都农商行、福建南安农商行和福建晋江农商行等。存续债余额方面，浙江稠州商业银行、广东华兴银行在100亿元以上，规模较大；张家口银行、齐商银行、乐山商业银行、东营银行存续债规模在50亿元以上；其余整体规模不大。该区间内有7家银行行使过不赎回选择权，分别为营口银行、天津滨海农商行、吉林九台农商行、湖北十堰农商行、河北唐山农商行、抚顺农商行和朝阳银行，其中吉林九台农商行“15九台农商二级”将于2025年4月13日到期，余额8.00亿元。此外一年内二永到期（含赎回）规模较大为泸州银行，17.00亿元，而泸州银行资本充足率略高于城商行平均水平，也面临一定的资本补充压力。综上分析及下表所示主要关键指标，再结合区域整体的经济财政状况，我们认为浙江省、江苏省和福建省的几家农商行具有挖掘价值，包括浙江舟山普陀农商行、浙江临安农商行、浙江富阳农商行、浙江德清农商行、宁波宁海农商行、江苏泰兴农商行、江苏太仓农商行、江苏淮安农商行、福建南安农商行和福建晋江农商行等。![]()
3.5、50-100BP
该利差区间主体的安全性更进一步，但仍有部分主体具备收益的挖掘价值，追求相对稳健的投资者可在此部分挖掘有价值的主体。该部分共计67家主体，包含大型商业银行、股份制商业银行、城商行、农商行、外资银行和其他金融机构。从资产规模体量来看，资产规模较小的有新韩银行、首都银行2家外资法人银行，以及河北邢台农商行和广东四会农商行，资产规模在300亿元以下。其余银行资产规模均在400亿元以上，资产规模最大的为工商银行。从主要关键指标来看，该区间内资产质量较差的主要是城商行，如创兴银行、汉口银行、青海银行和中原银行等；不良贷款拨备覆盖率方面，吉林银行、广东南粤银行、创兴银行等计提相对不足，存在一定压力。净息差方面，山西银行、青海银行和广东南粤银行净息差已下降至不足1.00%，对盈利的影响较大。资本充足率方面，重庆三峡银行、长安银行、兰州银行、湖州银行、沧州银行等24家银行资本充足率和核心一级资本充足率均待补充，未来资本补足压力较大；资本充足率表现较好的主要有工商银行，以及浙江温州瓯海农商行、浙江温州鹿城农商行、台州银行、天津农商行、深圳农商行、惠州农商行、贵州银行等。该区间银行中共有4家银行行使过不赎回选择权，分别为天津银行、山西银行、宁波鄞州农商行和广东南粤银行，其中后两家一年内的二永债到期规模分别为13.50亿元、15.00亿元，均为债券到期，而宁波鄞州农商行本来资本补足压力较大，大概率也只能通过“借新还旧”来补充。其他主体中，农业银行、工商银行、浦发银行以及渤海银行一年内到期的二永债规模较大，其中渤海银行和浦发银行面临的资本补足压力较大，渤海银行4月18日发行了一笔140亿元的二级资本债用于补充资本，发行利率2.77%；其他银行中宁波银行、桂林银行、广西北部湾银行等也有较大规模的二永债即将到期，其中宁波银行今年以来发行了1笔140亿元的二级资本债，桂林银行今年以来发行了2笔次级债，合计40亿元。继续关注以上银行后续发行情况和资本充足率变动。综上分析及下表所示主要关键指标，再结合区域整体的经济财政状况，除国有大行和股份行外，城商行中表现较好主要是台州银行；农商行表现较好的有浙江海宁农商行、深圳农商行和惠州农商行等；此外无锡农商行、宁波银行、张家港农商行、唐山银行等主要关键核心指标表现也较好，也是风险偏好较低机构的选择。四、不赎回风险
2023年以来共有68只二级资本债发生过不赎回，共涉及56家主体，其中城商行13家，农商行43家。从区域分布来看，主要分布在山东省、辽宁省、湖北省和安徽省等地。![]()
我们结合当前各家商业银行的指标压力，判断未来一年各家银行的次级债不赎回压力，首先，未来一年内有次级债面临赎回选择权的有35家（不包含已发生过次级债不赎回的商业银行；利差在50BP以上），包含城商行和农商行。那么结合资本充足率及其他核心关键指标的质量情况，我们认为未来一年赎回后面临显著的资本压力（不包含已发生过不赎回的主体）的商业银行有浙江网商银行、四川天府银行、南昌农商行长春农商行以及山西长子农商行等，这些银行可能发生不确定事件。此外，广东华兴银行、浙江民泰银行、湖州银行、秦皇岛银行、宁波镇海农商行、贵州清镇农商行赎回后静态测算的资本充足率与监管要求相距较近，也面临一定压力。五、结论
伴随着经济形势及国内外环境的变化，商业银行作为与经济发展相辅相成的一部分也在发生着变化。从2017年以来银行资产规模增速来看，大型商业银行的资产规模仍保持较快增速，而股份制商业银行在2021年以来资产规模增速显著下降；净利润方面，2020年疫情的冲击使得银行业出现史上首次负增长，2022年以来，大型商业银行和股份制商业银行净利润增速均有所下降，相反，2023年净利润增速较快的为城商行和农商行。主要关键指标变化方面，农商行不良率最高，其次为城商行，均高于商业银行的不良率，外资银行不良率水平最低，从变化趋势来看，商业银行不良率水平整体呈小幅下降趋势，而民营银行不良率持续攀升；我国商业银行存贷比持续攀升，2021年末升至最高点的79.69%，而后波动下降，截至2024年3月末，我国商业银行存贷比为78.80%，仍处于较高水平；净息差方面，在近年存量房贷利率下调、新发放贷款利率下行等背景下，商业银行净息差呈现下行趋势，其中农商行降幅最为明显；资本充足情况方面，商业银行的资本充足率整体呈现上行，其中外资银行和大型商业银行表现较好，而股份制商业银行、城商行、农商行资本充足率均低于商业银行的资本充足率水平，资本净额有待补充；核心一级资本充足方面，2020-2023年商业银行整体呈现下降。从存续的银行债情况来看，截至2024年6月末，二级资本债、商业银行债和永续债占比分别为39.80%、34.49%和25.71%。存续债规模最大的依旧是国有大行、其次为股份制商业银行、城商行。利差方面，农商行的二级资本债利差处于较高水平。基于以上分析，我们筛选出了具备“性价比”二永债，主要包含江浙区域、福建区域等规模较小但主要关键指标表现较好的农商行，该区域的短久期债券适合一定风险承受能力的投资者来博收益。规模相对较大的银行中，江海宁农商行、深圳农商行和惠州农商行等，以及城商行中的台州银行、宁波银行、唐山银行等，也是性价比不错的选择。通过分析资本充足率及其他核心关键指标，未来一年赎回压力偏大（不包含已发生过不赎回的主体）的商业银行有浙江网商银行、四川天府银行、南昌农商行、长春农商行以及山西长子农商行等，另有广东华兴银行、浙江民泰银行、湖州银行、秦皇岛银行、宁波镇海农商行、贵州清镇农商行的“赎回”也值得关注。
