7月16日，广汇汽车跌停正式宣告保壳失败，触发“1元退市”，广汇转债同时跌停；昨日，正股和转债不出意外的再次双双跌停，广汇转债即将成为非上市民营企业普通债券，尽管仍可通过三板交易和转股，但随着退市，权益属性基本丧失。
当然，并不是说退市即代表着违约，是否违约还是要看偿债能力和意愿。广汇汽车如何呢？外评（大公国际）目前仍维持广汇企业AA+的评级，通过评级报告可以看到，截至2023年末，广汇汽车有息债务达到541.98亿元，其中短期（1年内）高达416亿元，而全年归母净利润仅为3.92亿元（净利润6.29亿元），经营活动现金流净额为34.11亿元，期末现金及现金等价物仅为16.38亿元，2024年3月末增至25.13亿元，相应的货币资金（含受限）为83.36亿元，对短债的保障也严重不足。考虑到广汇转债还有2年出头的剩余期限，留给发行人的时间还有，但在整车这一可能是全国最卷的行业中，加之新能源汽车的冲击，很难对传统的油车4S店的改善抱有过高的期望。资产变现呢？2024年3月末合计1117.37亿元的总资产，主要包括预付款项267.37亿元（未结算的供应商返利、预付整车和零部件）、存货149.83亿元（整车等）、货币资金83.36亿元、一年内到期的非流动资产80.67亿元（应收融资租赁款）、其他应收款18.87亿元（厂家及金融机构保证金）、商誉187.49亿元、固定资产111.93亿元（4S店、办公楼、展厅等）、无形资产78.30亿元（土地使用权和特许经营权）等，以上资产中，预付款项中的预付采购款、其他应收款、商誉、无形资产中的特许经营权等基本无变现能力，而油车目前的销售压力也表明其他资产的变现价值可能不及预期，同时总资产中约17.4%的资产已受限（2023年末）。至于依赖再融资，退市后新增也不现实，何况2023年末中长期借款和短期借款中信用借款仅为1.66亿元，占比仅0.39%，纯信用的融资难度可想而知。最后，再考虑清偿顺序，无担保的债权基本是最后的，在此之前有重整费用（如有）、税款、职工债权、有担保的债权等，所以若从重整或资产变现的方式来偿债，当前的价格吸引力都是不足的。
当然，资产变现是底线思维，但若在还剩的2.09Y中发生其他实质的风险事件，作为未到期的转债，能做的非常有限。至于回售？不断的下修即可避免，比如蓝盾，这是需要考验发行人的。意愿呢？相信没有几个转债发行人是期望兑付转债而非转股的。广汇转债还有另一个指望，大股东。此前大股东希望转让股权等各种方式保壳，目前已失败。大股东的能力呢？新疆广汇实业投资(集团)有限责任公司目前仍有2只中票合计20亿元，1只可交债余额1.2亿元。从广汇实业盈利来看，2023年净利润44.09亿元，归母净利润仅为8.20亿元，经营活动现金流净额109.86亿元，合并口径表现尚可，但本部从事实际业务体量很少，2023年收入13.39亿元，净利润-0.66亿元，经营活动现金流净额7.79亿元。广汇实业旗下最挣钱的业务在另一家A股上市公司广汇能源，其2023年净利润49.24亿元，归母净利润51.73亿元，经营活动现金流净额65.98亿元。所以说，广汇能源才是“救星”，但上市公司能够给予多大的支持是个疑问。同时，目前广汇实业正在筹划转让广汇汽车股权，若完成将导致实际控制人的变更。但退市后，广汇汽车能否如愿迎来期望的“白衣骑士”目前看也是问号。已经退市的转债目前如何？搜特和鸿达已实质违约，蓝盾通过持续下修避免回售，进而回避提前到期，但正式的到期日即将到来（2024年8月13日），谜底即将揭晓。从信用债的经验来看，底线思维下还有终局博弈：小额兑付。此前已有多只违约的债券重整方案（或清偿方案）中包含小额兑付，持有金额中小于一定规模的，给予全额兑付。假若未来发生实质风险，这是潜在的高清偿可能。但不利的是，不是每只债券都有这样的安排，且近几年“小额规模”也在持续下降。考虑到极高的不确定性，这种博弈也不是普通投资者可以参与的。![]()
