置换债来了,债市节奏怎么看?

文摘   财经   2024-11-16 20:00   上海  

作者:谭逸鸣/郎赫男



摘  要

债市周观点

当前宏观图景下,年内债市整体或延续区间震荡,除了密切关注基本面修复信号之外,债券供给、股市动向以及海外因素的扰动也是关键。

其中,股债“跷跷板”以及房地产或对债市资金有一定分流,但总体来看当前配置力量仍占优,年内“资产荒”逻辑或难快速逆转,债市利率上行风险或整体可控。对于10Y国债收益率的高点,当前我们按2.1%-2.2%区间评估,逢高仍可把握配置交易机会,当前做陡仍是占优选择,长端仍需保持一份审慎。此外,年底抢配行情带来的节奏变化亦是关键影响因素,配置力量缺资产仍是当前核心主线,从这个角度出发或一定程度上也可积极一些。

债市回顾与热点聚焦:

1、本周债市步入政策真空期,资金和供给压力成主导,超长债表现受压制

2、债市周观点:置换债来了,年内节奏怎么看?

3、下周重点关注

风险提示:政策不确定性;基本面变化超预期;信息滞后或不全面的风险。



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债市回顾与热点聚焦


1、本周债市步入政策真空期,资金和供给压力成主导,超长债表现受压制

本周(11/11-11/15),在多重因素交织之下,债市先走牛后震荡走熊,整体呈现区间震荡态势。总体而言,上周增量财政政策不确定性消除后,本周债市分歧与压力仍然不少,主要聚焦于供给压力、资金面与经济基本面,外部因素亦带来扰动:

(1)一是关于资金面与供给压力:

本周五MLF到期1.45万亿元,也是缴税申报截止日,叠加“双十一”购物节影响,资金利率呈现抬升趋势,但央行也及时加大货币投放,平抑资金面波动,流动性整体维持平稳均衡。

而与此同时,本周首笔河南置换债已发行落地,其余区域发行计划也陆续公布,反映置换债发行节奏较快,后续供给压力预计将集中释放,超长债表现弱势,资金面亦将承压,市场降准预期虽有所升温,但受“强美元”影响,市场对国内货币政策宽松空间和节奏仍存担忧。

(2)二是关于基本面:

本周10月通胀、社融信贷以及经济数据陆续发布,一定程度反映与验证9/24稳增长政策实施以来的效果。从结果看,10月经济金融数据呈现一定企稳回暖,但分化也较明显,一方面房企信贷同比多增、地产销售改善、消费回暖等信号,反映政策发力引导下经济已呈现改善趋势;

但通胀和地产投资等数据仍偏弱,显示经济内生动能仍有不足,经济修复的斜率和可持续性仍待进一步观察。

(3)三是关于外部因素扰动:

美国大选落地后,余波影响仍存,股债汇商金市场呈现一定共振,一方面权益市场波动和避险情绪升温之下,债市多头情绪相对更强;但另一方面,美元走强之下,考虑到稳汇率诉求,债市担忧国内货币政策宽松或受一定制约,叠加供给放量预期,资金面压力仍存,市场做多趋于谨慎。

具体回顾本周行情:

周一(11/11),本周资金面迎来“大考”,税期叠加MLF大额到期,流动性压力加大,央行公开市场转为净投放,但资金面仍呈现边际收敛,一定程度制约短端利率的下行,而在10月通胀数据弱于市场预期和企业信贷仍待改善之下,长端及超长端走强。当日1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别变动-0.3、-0.2、-1.5、-2.0BP至1.40%、1.74%、2.09%、2.26%,1Y存单收益率变动+2BP至1.88%。

周二(11/12),央行继续加大投放,但资金利率延续抬升,而在基本面数据偏弱、降准预期增强、以及避险情绪升温之下,股市偏弱而债市整体较强,尤其是长端表现更好,曲线进一步平坦化。当日1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别变动-0.2、-2.8、-1.9、-2.1BP至1.40%、1.71%、2.07%、2.24%。

周三(11/13),央行连续3天净投放,但资金面仍延续紧平衡,叠加置换债供给放量预期和房地产减税政策的扰动,以及“强美元”之下市场担忧国内货币政策宽松或受一定制约,债市由涨转跌。当日1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别变动+0.2、+0.6、+1.5、+2.4BP至1.40%、1.72%、2.09%、2.26%,1Y存单收益率回升+1BP至1.87%。

周四(11/14),央行逆回购投放进一步加量,资金有所转松,中短端利率下行,叠加股市波动,债市多头情绪较强,而供给放量预期扰动下,长债及超长债走势仍受压制。当日1Y、5Y、10Y、30Y分别变动-1.2、-1.2、-0.7、+0.1BP至1.39%、1.71%、2.08%、2.26%。

周五(11/15),MLF大额到期叠加纳税申报截止,资金面情绪较为谨慎,但央行近万亿逆回购投放予以对冲之下,流动性总体维持平稳均衡。首笔河南置换债发行落地,供给压力继续对债市形成压制,叠加10月经济数据呈现一定企稳态势,超长债表现弱势。当日1Y、5Y、10Y、30Y分别变动-0.4、+0.3、+1.4、+2.2BP至1.39%、1.71%、2.09%、2.28%,1Y存单收益率回落至1.86%。

全周走势来看,截至11/15,1Y、5Y、10Y和30Y国债收益率分别较上周五(11/8)变动-1.9、-3.3、-1.2、+0.5BP至1.39%、1.71%、2.09%、2.28%,中短端相对走强,超长债弱势凸显。

2、置换债来了,年内节奏怎么看?

上周增量财政政策不确定性消除后,当前债市逐步进入政策空窗期,12月当中需关注中央经济工作会议和政治局会议,预期或受阶段性扰动,但进一步增量财政政策的实际出台落地大概率将落在2025年。故而当前来看,债市定价或将回归于经济基本面,以及阶段性供给压力与年末配置力量的均衡,这整体决定了当前债市的空间与走势节奏。

从目前经济基本面来看,10月数据一定程度反映出,在政策发力引导下,当前经济已逐步呈现企稳回暖,年末在稳增长诉求叠加“抢出口”影响下,债市定价应密切关注后续复苏态势;但结构来看分化特征仍较明显,通胀和地产投资等数据仍偏弱,显示经济内生动能仍待进一步修复,短期内而言,经济修复的斜率和持续性还需观察。

故而年内来看,偏弱的现实和较强的预期仍将对垒,债市或继续呈现下有底、上有顶的区间震荡格局,其中节奏则重点关注债券供给、股市动向以及海外因素的扰动,以及年内配置力量入场带来的边际影响。

当前而言,若不考虑新增供给,国债和地方债已基本发行完毕,故而11-12月债市将主要面临2万亿元的置换债供给。

本周首笔河南置换债发行落地,显示本轮置换债发行节奏或较快,且从期限结构来看将以长债和超长债为主,将一定程度对长债及超长债形成压制,尤其是地方债与国债利差或将进一步走阔,这背后带来的便是配置交易机会。

于资金面而言,海外因素来看,“特朗普交易”点燃美元汇率短期反弹,但随着国内政策发力与经济企稳修复,美元兑人民币汇率或也难以持续单边升值;国内因素来看,稳增长诉求下,央行仍将“以我为主”,维持支持性的货币政策立场,供给放量压力下,货币政策与政府债供给的错位配合节奏是关键,当中将带来一定的交易机会。

降准方面,我们预计年内降准仍有可能,考虑到市场对此已有部分定价,降准落地后或演绎“利好出尽”,回调后或可考虑交易与配置。

综合来看,当前宏观图景下,年内债市整体或延续区间震荡,除了密切关注基本面修复信号之外,债券供给、股市动向以及海外因素的扰动也是关键。

其中,股债“跷跷板”以及房地产或对债市资金有一定分流,但总体来看当前配置力量仍占优,年内“资产荒”逻辑或难快速逆转,债市利率上行风险或整体可控。对于10Y国债收益率的高点,当前我们按2.1%-2.2%区间评估,逢高仍可把握配置交易机会,当前做陡仍是占优选择,长端仍需保持一份审慎。此外,年底抢配行情带来的节奏变化亦是关键影响因素,配置力量缺资产仍是当前核心主线,从这个角度出发或一定程度上也可积极一些。


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下周重点关注
下周(11/18-11/22)重要数据:

周一(11/18),欧盟9月商品进出口金额同比;

周二(11/19),欧盟10月通胀数据;

周三(11/20),英国10月通胀数据;

周四(11/21),欧元区11月消费者信心指数;

周五(11/22),日本10月通胀数据。


风险提示



1、政策不确定性:货币政策、财政政策超预期变化;

2、基本面变化超预期:经济基本面变化可能超预期;
3、信息滞后或不全面的风险:数据基于公开资料信息整理,可能存在信息滞后或更新不及时、不全面的风险。



END


研究报告信息
证券研究报告:《固收周度点评20241116:置换债来了,债市节奏怎么看?
对外发布时间:2024年11月16日
报告撰写:谭逸鸣S0100522030001;郎赫男S0100524080009

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