过去三年，主动权益基金规模缩水成为了常态。凡事有例外，一只规模逆势上涨数十倍的主动权益基金，是低迷市场中的一抹亮色。
对于期待成为“机构底仓”的基金来说，这是一段教科书式的故事：凭借对沪深300指数以及偏股基金指数的较高胜率，国富策略回报的基金经理王晓宁成为了机构宠儿。
在路人甲认识的诸多基金经理中，王晓宁是“最像量化基金经理的主动权益基金经理”。之所以说像量化基金经理，首先在于其投资目标，在于稳定战胜指数。同时，也会采用一些量化方法进行风控。
当然，王晓宁确实是一位地道的主动权益基金经理。道理也很简单：国富策略回报的超额回报主要来自于选股。
事实上，王晓宁的风格类似于火影忍者中的“拷贝忍者”卡卡西。卡卡西也被称为“五五开”忍者，战斗的适应性极强，甚至面对终极BOSS也有一战之力。这和他的战斗方式有关：复制对方的忍术，并以更快的手速予以增强，最后战而胜之。
稳定战胜指数，看似一个触手可及的目标，事实上却极其不简单。
在成熟市场，主动权益基金战胜指数很难，巴菲特赢得指数基金对主动基金的“十年赌约”便是一个例证。事实上，在A股持续战胜指数，也并不容易。譬如，王晓宁将国富策略回报的管理思路转型为“研究精选”始于2019年三季度。Choice数据显示，截至2023年末的18个季度中，累计16个季度战胜沪深300指数，胜率88.89%，916只同类晨星积极配置-大盘成长型基金中仅3只能够做到。
而如果与同类基金的代表指数中证偏股基金指数相比，据Choice数据，从2019年三季度到2023年底，国富策略回报的区间收益为60.27%，最大回撤为-26.07%，偏股基金指数同期涨幅为19.84%，最大回撤为-40.22%，无论是收益还是回报，国富策略回报都大幅领先同类基金。
跑赢指数和同行，乍一听或许是一个无趣的目标，机构却充分明白其中的“含金量”。如下图所示，在该策略跑满3年之后，国富策略回报的规模迎来大爆发。在震荡的市场背景下，国富策略回报表现深受机构“聪明钱”的认可，总规模得以迅速增长，据定期报告数据，到2023年三季度末该基金规模达到28.95亿元。
值得一提的是，王晓宁在管理国富策略回报这只基金上所采取的主动指数增强思路，并非一开始就是完成体。据王晓宁介绍，许多“研究精选”类产品容易遭遇的“坑”，国富策略回报都掉进去过。
在主动权益类基金中，“研究精选”基金旨在发挥主动选股的优势，力争获取更高的超额收益。所谓“研究精选基金”，通常是依托于基金公司研究平台或成果，由研究部负责人或研究经验丰富的管理人担任基金经理，体现基金公司整体研究实力的一款基金。
2019年三季度之前，国富策略回报是一个行业集中度相对较高的基金。王晓宁介绍，转型的最初两个月，采用了研究精选类基金常用的操作模式：基金经理主导行业轮动，选股相对依靠研究员推荐。理论上来说，这种方式既可以集成研究部门在选股方面的产出，基金经理又可以利用经验做择时，进一步增强基金的收益。
然而，经过两个月的运作之后，效果却并不及预期。原来，行业轮动的运作模式需要基金经理不断在31个申万行业中进行景气预测。众所周知，预测短期的趋势，频率越高越容易出错。对于需要锚定宽基指数并保持高胜率的研究精选类基金来说，不啻于一个修罗场。择时往往是一些固收出身的基金经理的看家本领，研究总监则更擅长自下而上的选股。
于是，国富策略回报随即做出了调整：由基金经理亲自把关选股，并且尽量不做行业轮动，同时充分发挥研究员荐股能力。
王晓宁坦言，转型之初，虽然把目标放在超越沪深300指数上，但对指数的描述相对粗放，以至于在行业均衡的情况下，在大盘成长风格上出现一定程度的偏离。在2020年年初，在经历过回撤之后，国富策略回报继续“进化”，增加了对于风格均衡的监控。
之所以总能从坑里迅速爬出来，源于王晓宁对自己的能力圈有着清醒的认知。用王晓宁自己的话来说，就是“听劝”。
卡卡西是《火影忍者》中掌握忍术数量最多的忍者之一。身为“拷贝忍者”，不仅需要复制对方的忍术，还需要用和对方相同的忍术战而胜之，这就很有难度了。卡卡西很少靠一个大招酣畅淋漓地取胜，而是靠一些细节取得优势，积小胜成大胜。
国海富兰克林是一家以主动权益投资为特色的基金公司，人称“国富底仓俱乐部”，以均衡风格著称。身为国海富兰克林的研究总监，王晓宁的一个“被动技能”就是覆盖面广。
“研究总监职位的特性，决定了无论喜不喜欢哪个行业，都必须覆盖。”在王晓宁看来，研究总监的工作性质与这只产品的设计天然相契。国富策略回报转型之后，即便不喜欢的行业，也需要配置相当的仓位。
在王晓宁看来，研究员必须要时刻保持较高的警惕性。哪怕是一些低迷的行业，也要保持活跃度，这样才不至于出现一种极为尴尬的情况：到了机会出现时突然推荐，会很突兀，导致转化率不高。优秀的研究员，即便是冷门行业也需要经常向基金经理“种草”，这样在相关行业出现轮动机会时，基金经理也有了足够的知识储备。
回到“研究精选”类产品身上，研究总监挂帅的一个优势是：在自己擅长、研究员擅长、自己不擅长、研究员不擅长等四个象限中，只有落在自己和研究员同时不擅长的区间时，才会错失。不过，要做到集合基金经理和研究员的优势，并不容易。既需要了解研究员能力圈的“知人之明”，还要对于自身的优缺点有近乎冷酷的洞察。
国富策略回报相比多数主动权益基金，对于市场冷暖的感知更加入微。事实上，王晓宁会把申万行业归为周期、价值、消费、医药、制造、TMT、金融7类，将公司的属性分为深度价值、稳定成长、高成长、困境反转、周期、周期成长6种，并将其归结到质地、景气和估值三大因子。
细分的好处是能一目了然的了解自身的优势劣势。一定意义上来说，国富策略回报的运作类似于7只行业主题基金的集成。事实上，王晓宁对于国富策略回报业绩的归因分析，也会细分到7大行业。
对于长期重点跟踪研究的股票，王晓宁依据行业与公司的属性，对三大因子进行合理搭配来挑选组合标的。最后，王晓宁把估值作为风险评估的手段，他认为当一个公司的估值太高时，其背后可能更多是一种风险的提示。
“由于质地、景气和估值三大因子不可能同时具备。从理论上来看，由于市场是有效的，因此市场上并不存在一家能在较低位置投资并且具有较高景气度的优质公司，要么是估值不合适，要么就是景气不合适，需要根据市场的风格和自身的底仓投资风格有所侧重和取舍。”
王晓宁将自己定义为成长型投资者，在三个因子中选择了质地和景气，对估值相对宽容。不过，他并不教条，在一些行业内找不到太好的机会，就往里面填“困境反转”型股票，效果居然出奇的好。在某些行业突然变好时，困境反转类股票往往在涨幅榜前列，而一些传统受机构青睐抱团的公司，表现却不如人意。
与卡卡西类似，王晓宁的适应性极强，面对各类风格的市场，均保持了较高的对指数的胜率。以下数据能充分印证其风格适应性：Choice数据显示，2019.7.1-2020.3.19的震荡行情中，跑赢沪深300指数15.66%；2020.3.20-2021.2.18的结构牛市中，跑赢沪深300指数23.20%；2021.2.19-2023.12.31的波动下行行情中，跑赢沪深300指数20.12%。
和高度依赖行业景气度的行业主题基金不同，国富策略回报最不怵的就是市场风格的切换。
王晓宁表示，过去几年他发现，行业轮动越快，国富策略回报的业绩优势就越明显一些，原因是每次行业轮动都会把一些行业集中度高的人“轮”出去，做行业判断的胜率是无法保证稳定的。他的目标就是，当市场处于震荡或者风格频繁切换的行情中，国富策略回报能够比较明显地跑赢同类基金和宽基指数，而在牛市行情中，也能跟上偏股基金平均收益。
由于国富策略回报的基金合同约定股票仓位不得超过80%，而王晓宁管理这只基金的目标又是跑赢宽基指数，所以“缺”的那部分的仓位，王晓宁表示考虑用可转债来代替上文提到的七大行业中的“深度价值”行业，过往大部分时间都比较有效。不过这一方法在2023年也遭遇了一些挑战，当红利指数持续走强后，可转债与深度价值的走势出现背离，为了弥补这个缺陷，于是有了国富策略回报的兄弟产品——国富招瑞优选股票基金的发行。
/持续进化/
从管理的难度来说，“研究精选”类基金在主动权益类基金中相对较高。虽然相比量化基金，国富策略回报换手率较低，却也有200%-300%左右。较高换手的原因是需要不断再平衡，无论组合中股票是涨是跌，都需要不断回归行业中性，否则会发生较大的偏离。
有些猎手型基金经理，可以轻易不开枪，但“研究精选”类基金显然不适合此类基金经理。恰恰相反，这类产品需要基金经理不断做出反应。譬如，在消费行业不能从头到尾拿着抱团股，而是需要进来一些新鲜个股，作为组合的一个因子来体现。
与一般主动权益基金50只左右的持仓不同，从定期报告看，国富策略回报的持仓一般在100-150只股票之间，并且需要不断切换，这意味着一个很大的股票池，也意味着基金经理必须持续维持一个较广的覆盖面。
日常情况下，王晓宁案头有很厚一摞调研纪要。先做事实上的跟踪，等到感觉事实会出现偏离时，会交给研究员，做进一步的分析。相对庞大的股票池，不仅需要基金经理自身的勤奋来维系，还需要与团队建立合理高效的协作方式。
“一旦出现松懈，结果会很快反馈出来。”王晓宁表示，管理研究精选类基金需要长期维持高强度，否则效果会很差。
当然，这个方法论的好处是：时时刻刻知道自己哪里出错了，风控会非常及时。不仅仅是内部风控会及时提醒，机构投资者对于错误的容忍度也很低。
据王晓宁介绍，国富招瑞的发行，目的之一是为了弥补国富策略回报基金的股票仓位不得超过80%的限制，该基金的股票仓位上限可以达到95%。此外，二者最大的区别在于，国富策略回报以沪深300为锚，而国富招瑞将以中证800指数为锚，其业绩比较基准为中证800指数收益率*85%+恒生指数收益率*5%+中债综合指数收益率*10%。
从时机来看，经过几轮调整，A股估值已回落到历史底部区域。Wind数据显示，截至1月9日，沪深300指数市盈率TTM低于近10年89.45%的交易日，中证800指数市盈率TTM低于近10年87.70%的交易日，当前或为低位布局好时机。
对于个人投资者而言，过去三年饱受“折腾”之苦。很多因为押注“反转”而梭哈的基民，见识了市场冷酷无情的一面。事实上，参考机构行为，选一只稳定性强的基金作为底仓，是一个比较不错的选项。
