01 十年磨一剑，美林和桥水的相遇与合流
02 设想之外的收益：portfolio rebalance
03 在价值观层面筛选基金经理，而不仅仅是投资策略
04 刚柔并济，风格互补
Envolve Group
Alex Shahidi和Damien Bisserier是Evoke Wealth和ARIS Consulting的联合CIO。2014年，他们来到洛杉矶，共同创立了资管公司。如今，Alex和Damien管理着200亿美元左右的资产。
在此之前，Alex是美林证券的portfolio顾问，而Damien则在桥水度过了职业生涯中关键的九年。对他们来说，构建portfolio就像雕琢艺术品，是一种精益求精的追求。
访谈中，他们谈及共同的投资理念和互补的个人风格，用人类学家的思维方式评估和校准风险，以及对于portfolio有机增长的深刻认知。
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Q：Alex，你是怎么创立这家公司的？
Alex：这要追溯到90年代末。当时正值互联网泡沫时期，我从法学院毕业后直接进入了投资行业，但我并没意识到那时候市场已经达到了巅峰，所以在我职业生涯的开端，市场三年内就下跌了五十个百分点。
这是一记当头棒喝，但我的故事就是这么开始的。我最初在美林证券做金融顾问，加入这样的大公司之后，他们会给你一部电话和一台电脑，然后告诉你“去找客户吧”。
我花了几年时间了解如何投资，如何妥善管理客户portfolio。最后我学到了一点，就是和最聪明的人合作，向他们学习，了解他们的长处和短处，是非常重要的。
我在美林工作了15年，花了很多时间找到最聪明的投资者们。2014年，我知道是时候离开了，就和Damien一起创办了这家公司。
Q：做公司最初的动力是什么？
Alex：在美林的时候，我更多是把自己看作是独立的顾问，而客户雇我是为了得到我认为最合适的建议。
当时我在世界范围内寻找最好的研究成果，发现在我们公司之外还有非常好的研究，我也发现我实际上并没有充分利用美林提供的资源。
我会为客户做我认为对他们有意义的事情，而这是在美林无法做到的。所以我觉得最合理的选择是离开，拓宽工具箱，未来才能做出更好的业绩。
Q：让你下定决心出来的契机是什么？
Alex：上世纪八九十年代，股市和债市都是大牛市，即使只有60股40债这么一个策略，也能有不错的表现。
千禧年之后，世界变了。股市在十年内都是负增长，下跌了250%。我开始认识到，未来可能会有更大的问题，需要更多的投资工具，包括一些规模比较小而且市场中性的工具，或者在大型券商一般不容易获得的对冲基金。
我觉得我们要更有创新性，搭建一些以前不存在的投资结构，所以我和Damien推出了一只ETF，因为客户需要一个特定的解决方案。
Q：你是怎么确定用客户的资金做投资的方式？
Alex：我和Damien的想法很大程度上是独立的，不一定要跟随大众的趋势。如果你忘掉之前学到的关于投资的一切，你会发现投资最终就是在实现长期内优秀回报的同时，尽可能少地承担风险。从数学上来看，做到这一点的方法就是有不同的回报来源，它们会在不同的时间上升和下降。
Alex Shahidi
投资最终就是在实现长期内优秀回报的同时，尽可能少地承担风险。
如果从这个角度来考虑，会走上与大多数人不一样的道路，所以我们花了很多时间寻找多样的回报来源，最终我们的portfolio会和别人非常不同。
Q：Damien，你创办这家公司的过程又是什么样的？
Damien：我在桥水度过了职业生涯中非常关键的九年，最初我在研究组工作，后来负责客户服务，与北美许多大型机构投资者合作。
桥水对待客户的方式很独特，我们希望成为客户的资源，而不仅仅是一个回报来源。我在工作中最热衷的，也是我现在百分之百专注的部分，就是为养老金CIO提供关于策略的建议，我一直着迷于构建出色的portfolio。
我和Alex是2005年左右认识的。他是我在桥水最大的客户之一，第一次见面就给我留下了深刻印象，因为他以一种我认为正确的方式给出了投资建议，那就是独立思考问题，做好研究，在深入分析并且相信判断之后，再向客户提出建议。
一个很好的例子就是all weather策略，它是桥水对长期资产配置的思考。Alex为此写了一本叫做Balanced Asset Allocation的书，很有趣，也让Ray Dalio印象颇深。于是他们见了面，之后Ray在走廊里找到我，说：“这个人很好，我们应该把他招进来。”这是我听到Ray Dalio和别人初次会面之后最积极的评价。
于是我给Alex打电话问他：“你考虑过来我们这里工作吗？”Alex说：“我不会为了这个搬家，我能在洛杉矶开个办公室吗？”我说：“我是在洛杉矶长大的，一直想这么做，但不行。”他说：“那我不能加入你们，但既然提了，你考虑过跟我合作吗？”当时是2009年左右。
慢慢地，我们开始探讨基于我们独立研究的种种策略和思考，以及利用世界上最聪明的一批投资者的思想和关于业务的想法。最终我回到了洛杉矶，2014年和Alex一起创办了这家公司。
Q：你们一起创办公司时，是如何将各种想法融合成一种投资哲学的？
Damien：我们一直秉承一个投资哲学，就是寻找在各自层面上具有吸引力，但彼此之间又有差异的回报来源。听起来是个非常简单的事情，但实际做起来相当困难。大多数portfolio都有很多项目，但这些项目都是非常相关的，特别是在像2008年或者2020年第一季度这样非常糟糕的环境中。
所以你会发现，并没有那么多真正的多样化，很多资产都是股权和信贷市场的衍生品，而这两者实际上非常依赖于强劲的增长环境。
Damien Bisserier
并没有那么多真正的多样化，很多资产都是股权和信贷市场的衍生品，而这两者实际上非常依赖于强劲的增长环境。
我们的portfolio现在分成三个类别：
第一类是二级市场。股票、债券、大宗商品等其他在二级市场上可以获得的资产；
第二类我们通常把它叫作对冲基金的alpha，用来做对冲。一个事实是，大多数对冲基金实际上并不对冲，他们提供的更像是我们portfolio的第一类，收取高额的费用，并且会锁定你的资金；
第三类是私人资产。大家比较熟悉的是房地产、私募股权、私人信贷之类的，但也有很多特殊的资产，比如寿险转让，就是从85岁的老人手中购买寿险保单。
其实在这个世界上，你能获取的资产其实非常多样，它们能带来坚实的回报，而且与其他资产关联不大。
Damien Bisserier
在这个世界上，你能获取的资产其实非常多样，它们能带来坚实的回报，而且与其他资产关联不大。
我们的投资哲学还会随着时间的推移而发展，因为我们能够增加对事物的评估能力，更好地理解这些事物，并将它们纳入portfolio之中。
Alex：我补充一句。真正推动我们的事情，就是我们发现这个行业的大部分人都是销售，但我们两个都不想做销售，我们在这方面也没有背景。
Alex Shahidi
真正推动我们的事情，就是我们发现这个行业的大部分人都是销售，但我们两个都不想做销售，我们在这方面也没有背景。
一个简单的度量标准是一家公司里做研究的人有多少，做市场的有多少，这可以告诉你他们做的到底是什么业务。
我们区别于他人的方式是提供我们认为非常好的投资方案，而困难的部分是以一种大多数人能够理解和消化的方式和客户沟通。
我们都认为，这个行业是被销售做得好的人主导，而不是投资做得好的。我见过很多非常聪明的投资人加入，但因为吸引不到客户，最终遭遇了滑铁卢。所以我们花了很多时间“教育”客户，把理念和方法用简单易懂的语言解释清楚。
Q：你们合作的整个过程是怎样的？
Alex：我们的目标从第一天开始，就是打造越来越好的portfolio。对我们来说，更好的portfolio意味着具有吸引力的回报，同时风险越来越低。
Damien之所以是我很好的合作伙伴，部分原因是在很长一段时间里，每当我有一个投资的想法，我都会和同事分享，每个人都会说：“好主意，我喜欢”，但从来没有人提出异议。而Damien是为数不多几个会说“这是我听过的最糟糕的主意，原因有这三点”的人之一，而且通常这三点中有两点是有效的。
这是一种非常好的关系，我觉得通过和他在一起，我变得更好了，我一直在寻找更多像他这样的人。
Q：你们是如何让客户参与各种类型的策略的？
Alex：在某些情况下，accessibility是最困难的部分。我们可以把这件事分开来看，有非常有效的方法可以进入二级市场，一级市场也是，对冲基金亦然。
在每一个领域，我们都做了解决方案，让所有客户都能投资想投的基金经理和策略。
二级市场方面，我们推出了一只叫RPAR的ETF，基本上是一个风险平价策略。我们期望长期来看，它会带来类似股票的回报，但风险要小得多，这也是美国在这方面唯一的产品。
对冲基金这一块，我们做了一个混合的投资工具去获取那些已经close，或者门槛很高的基金经理的accessibility。
一级市场是我们花最多时间的地方，因为好机会总在意料之外的时间点出现或者消失。我们花了很多时间在搭建结构上，把客户的资金集中起来去获得accessibility和更优厚的条件。
Alex Shahidi
一级市场是我们花最多时间的地方，因为好机会总在意料之外的时间点出现或者消失。
Q：我们聊聊你们二级市场的策略。RPAR这个风险平价策略听起来很像Damien在桥水时做的东西。你具体是怎么做的？
Damien：关于风险平价，首先要知道你持有的是什么，这是一个重要的部分。
在我们看来，风险平价不仅仅是持有一堆风险相似的项目。一个简单的例子是信贷，如果你以杠杆的方式持有信贷，你可以使其具有类似于股票的风险水平，但实际上它的表现非常类似于股票，并没有太多的多样化。
所以，我们的首要目标就是找到在不同环境下表现良好的资产，这可能受到了我在桥水的经验和Alex写的书的启发。
Damien Bisserier
我们的首要目标就是找到在不同环境下表现良好的资产。
Q：另一个问题是，你们持有一些未来回报不会非常高的资产，也就是你们portfolio的第一类。你们如何看待主动管理和被动管理的资产？
Alex：如果你考虑所有的资产，它们都在现金的基础上提供了一个风险溢价。作为投资者，你是有选择的。你可以持有现金，不承担风险，赚利率的钱；或者把现金花掉，投资资产，赚取溢价。
长期来看，你投资的资产可能会给你提供四到五个百分点的溢价，或者大致在这个范围内，将来可能并没有太大的不同。所以做被动管理的一个挑战是，在一段时间内你可能会获得较低的回报。这就将你引入了alpha的世界，在现金之上实现超额回报。
Alex Shahidi
做被动管理的一个挑战是，在一段时间内你可能会获得较低的回报。这就将你引入了alpha的世界，在现金之上实现超额回报。
Damien：关于债券，我想直接回答你的问题。历史上有一些例子，比如日本的收益率很长时间都很低，但实际回报是相当可观的，因为一直有陡峭的收益率曲线。
而在构建portfolio的方面，是我在桥水时并没有真正理解的事情，也是在设计ETF的时候我们更加充分认识到的事情。就是当你构建一个伟大的portfolio时，如果组成部分是可靠、互不相关且风险相似的，实际上你会得到递增的portfolio效益，我认为这一点的赚钱能力是被低估的。
Damien Bisserier
当你构建一个伟大的portfolio时，如果组成部分是可靠、互不相关且风险相似的，实际上你会得到递增的portfolio效益。
我们发现，portfolio整体的平均回报，比把它的组成部分拆开来算的平均回报加起来，要高差不多1个百分点，这来自于一种rebalance。
在rebalance的过程中，你会持续购买下跌的资产并卖掉上涨的资产，这增加了portfolio层面的额外回报，超过了单纯每个组成部分相加的回报。
所以，如果你想实现与股票持平的回报，并不需要portfolio所有的组成部分都产生类似股票的回报。它们的回报比股票稍低一些也没关系，因为你会获得额外的rebalance效益。
Alex用一百多年的数据测试了这个结论，在不同的环境下，战争、通货膨胀时期、紧缩时期、全球危机等等。这种多样化特性是有效的，因为它不是基于像相关性这样的统计结果，而是基于对资产在不同环境下行为的理解。
至于主动管理，我们在这个portfolio里不做主动管理，但这非常互补，因为我们的其他portfolio有很大一部分是主动投资。
Q：在二级市场的盘子里，完全是风险平价的策略，还是也加入了传统的二级市场主动管理？
Alex：我们思考这个问题的方法是，把它想象成一个理论和实践的谱系。一端是长期投资者最高效和最佳选择的理论，另一端是所有人都在做的短期热点事件，而你的每个客户都能在这个谱系上找到一个合适的位置。
Alex Shahidi
一端是长期投资者最高效和最佳选择的理论，另一端是所有人都在做的短期热点事件，而你的每个客户都能在这个谱系上找到一个合适的位置。
人类天生容易受情绪影响，他们可能在途中改变方向。所以我们的工作就是为每个客户找到在这个谱系上合适的位置，这是最实际的解决方案。
Q：我们聊聊对冲基金，你们在这方面的目标是什么，又是如何做的？
Damien：我们的目标是寻找由基金经理个人技能驱动的、出色的、又和市场不相关的回报。在对冲基金领域，因为基金经理有更广泛的工具可以利用，你更容易找到这样的情况，而在传统的mutual fund领域，大部分回报都会受市场影响，不论你是多么出色的选股人。
所以在对冲基金中，我们倾向于选择那些在更具市场中性的环境下，运用个人技能的基金经理，他们不会长期偏向做多或者做空。这就是我们在确定基金经理的策略是否和市场低相关时会看的指标。
当然，挑战在于当你消除了市场的帮助，赚钱变得更加困难。所以难的是要找到那些有才干，有机构基础，又能在一段时间内重复出色结果的基金经理。这就需要进行大量的定性分析，还需要多年的时间来建立关系，最后评估基金经理的能力。
Damien Bisserier
难的是找到那些有才干，有机构基础，又能在一段时间内重复出色结果的基金经理。这就需要进行大量的定性分析和多年的时间来建立关系，评估基金经理的能力。
Q：你们在哪里寻找优秀的基金经理？
Damien：通过我们的人脉网络。我在桥水工作过，认识很多捐赠基金和养老金的基金管理人。我们和他们分享很多想法，他们也往往有同行或者自己投的基金经理推荐给我们，通过这种方式我们找到了更多优秀的基金经理。
在这个行业里，和最聪明的投资者交流，获取他们的见解是非常宝贵的。最终，这是一门建立在信任基础上的生意。
Damien Bisserier
和最聪明的投资者交流，获取他们的见解是非常宝贵的。最终，这是一门建立在信任基础上的生意。
所以，特别是在alpha方面，如果你只是在美股中紧随基准，你所做的事情可能并不那么重要，你的回报会非常接近指数。但在对冲基金领域，如果你追求alpha或者基于技能的回报，潜在的范围会非常广泛，所以你必须信任你合作的人或者组织的价值观。
Damien Bisserier
如果你追求alpha或者基于技能的回报，潜在的范围会非常广泛，所以你必须信任你合作的人或者组织的价值观。
另外我想分享我从Ray Dalio那里学到的一点，就是他对于预测未来的能力总是非常谦虚。桥水所有案子的成功率都是55%到60%，巴菲特的成功率可能也差不多，这些人是世界上最受尊敬的投资者。
所以这就是你能成功的概率，55%到60%，而不是90%。
Damien Bisserier
桥水所有案子的成功率都是55%到60%，巴菲特的成功率可能也差不多，这些人是世界上最受尊敬的投资者。
这就是你能成功的概率，55%到60%，而不是90%。
Q：Alex，你一开始提到你们的策略和其他人不同。但筛选基金经理最终可能会得出一个非常相似的结果，比如差不多都来自Elliott Management、Millennium、Citadel、D.E. Shaw、桥水这样的机构。
你们寻找的标准可能有很多种，但优秀基金经理只有很少的一部分，你们是如何将这两者结合起来的？
Alex：你提到的确实是我们的选择范围，但我们可以这么想：如果你把整个宇宙都看成投资的领域，你的第一个筛选条件是要与市场的相关性低，就会把很大一部分排除掉；
然后你想要那些有悠久track record的基金经理，这也排除了很多人，因为很多人都是2009年左右开始做的，他们在之前的公司破产后重新开始，抹掉了以前的记录；
你还想要那些在熊市中表现良好的基金经理，最后符合条件的基金经理非常少。
有趣的是，我们和这些基金经理坐下来开始聊，他们会说他们的理念，我们也会说我们的理念，就会发现双方的思考方式有相当大的重合。
很多时候投资就像Ray Dalio所说的那样，你找到一些低相关性的资产，将它们组合在一起，然后不再去碰它们。在低点买入，高点卖出，然后一次又一次地重复这个过程。
Alex Shahidi
很多时候投资就像Ray Dalio所说的那样，你找到一些低相关性的资产，将它们组合在一起，然后不再去碰它们。在低点买入，高点卖出，然后一次又一次地重复这个过程。
但是理解这个概念并以这种哲学做投资的人并不多。所以当我们发现这些优秀的基金经理，开始交流彼此投资方式的时候，突然之间我们就成了最好的朋友。
我们遇到过一些这样的基金经理，他们多年来一直不对外开放，但和他们交流后，就向我们敞开了大门，因为我们对他们来说就是一个理想的客户。我们之间不会发生那种“标普500涨了20%，你只涨了10%，怎么回事？”类似的对话。
Q：你们找到了多少这样的基金经理？
Alex：目前大约有10个。
Q：如果一位基金经理想联络你们，最好和最差的方式分别是什么？
Alex：最差的是cold call。接到一个电话，对面传来“我在电视上看到了你，或者我读了一篇文章，你们做的事情正是我们在做的” 这种情况发生得太频繁了，以至于我们已经对此麻木了。
我认为最好的方式是推荐，其中有一种自然的契合和真实性。
Damien：我们更青睐那些根本不做市场推广，而是只在最高的水平上做他们擅长的事情的基金经理，而且是由我们的客户、朋友或者其他我们尊重的投资人推荐给我们的。
Damien Bisserier
我们更青睐那些根本不做市场推广，而是只在最高的水平上做他们擅长的事情的基金经理。
我不确定cold call能不能行得通，如果一位基金经理花时间了解我们这个组织、我们的需求和我们所重视的东西，能在这个层面上与我们建立联系，那是很有价值的。
但就像我之前提到的，我们更容易被那些在价值观上与我们想法相符的人所吸引，而不仅仅是在投资的角度上，所以我不确定一个人能做些什么来改变自己的价值观。
如果你的基金、你的组织是以某种方式运作的，我们更有可能投资；如果你不是这样的，更多是市场营销导向的，那么和我们合作的可能性就比较小。
Q：你们父母传授给你的教训中，哪一个留下了最深刻的印象？
Damien：对我来说是开放的思维。我的家庭和美国很多家庭一样，父母来自遥远的地方，但是在纽约相遇。我爸爸是法国人，在纽约度假时正好碰上航空公司罢工，他想回家，就走进了最近的旅行社，唯一会说法语的那位女士就是我妈妈。他们相识了，然后在四年的跨洲恋爱后，最终结婚并在加利福尼亚安家。
我的母亲热爱旅行，她将这种热爱传授给了我，她喜欢体验不同的思维方式，这帮助了我很多。因为代表客户寻找投资标的，需要有全球视野，需要用不同的方式来创造优秀的回报。
Alex：我天生的思维方式是非常二元的，看到一件事，就想把它归入A类或者B类。我从父母那里学到的一课是，世界并不总是是非分明的，总会存在灰色地带。这实际上是我读法学院的原因之一，因为法学院教你如何看待各种灰色地带。你问律师一个问题，他总会以“这要看情况”开始回答，你的问题没有明确的答案。
Q：你最喜欢的书是什么？
Damien：《思考，快与慢》（之前的嘉宾Cambridge Associates的CEO David Druley推荐的书也是这本）。
Alex：我也认为是这本书。如果不是，就是Ray Dalio的《原则》。
风投是现代的史诗。我们记录风投历史上星辰的起落，记载那些有纪律，有决心的基金获取的丰厚回报，也让大家看到那些管不好人、管不住钱的基金的黯然离场。
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