01 在不收学费的大学管捐赠基金，CIO的辗转与相遇
02 打掉25%的多空对冲基金，引入新资产类别
03 选择基金经理：坚持标准，同时创造性地开拓
04 不要把西红柿种进同一个菜园
Envolve Group
上周，洛克菲勒大学的CIO Paula Volent聊了她精彩的人生和捐赠基金经历，今天我们再和Paula之前的两位CIO对话，继续讲讲洛克菲勒大学捐赠基金。
坐落在纽约上东区，洛克菲勒大学是一家生物医学研究机构，拥有25亿美元的捐赠规模，每位CIO大约任职十年。2011年到2020年，Amy Falls是其捐赠基金的领导者，带来了不错的表现。各个大学的平均回报率是7.5%，洛克菲勒大学五年内平均每年增长8.4%，在截至2020年6月30日的10年内增长9.5%，这也是Amy掌舵的最后一个全年。
Tom Lenehan是和Amy共同工作的副CIO。这位在棒球之乡长大的CIO，从高盛起步，再到初登舞台的VC机构，转去厮杀凶猛的PE公司，最后回归公募基金。他们在洛克菲勒的十年里，破除了对冲基金在配置中的绝对地位，将一部分目光放向了crypto等新兴领域。
本篇文章共7675字
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Q：Amy，你是怎么踏入投资世界的？
Amy：我对国际事务很有兴趣，所以进入了金融行业。当时我没在世界银行找到工作，但摩根大通在招人，而且他们上世纪80年代末领导着一众银行重组拉美债务，我觉得它是一家能引领新兴市场发展的机构。
Q：这把你引向了哪里？
Amy：我在摩根大通的债券部门做证券分析。一位导师跟我说“你得和他们说你什么都愿意做，这样才能找到工作”，我就照办了。摩根大通说：“我们需要有人在金融机构帮忙。”那时候是1989年，银行业危机正从美国发源，蔓延到欧洲和其他地区，是一个了解银行资产负债表和存款外逃风险的绝佳机会，我也了解了不同国家的政府是如何应对本国银行业危机的。
紧接着，亚洲爆发式增长，在美国发行了大量债券，我也一步步了解了韩国、中国、泰国和马来西亚。再后来，墨西哥发行了“扬基债券”，就是外国发行人在美国资本市场发的债券。在这个过程中我观察和实践了各个国家的金融事务，所以从做他们想让我做的事，到做我想做的事，我花了一点时间，但最终还是做到了。
Q：你从观察国际债券市场的经历中得到了什么？
Amy：这是我之后所做一切工作的宏观经济基础。还有一点，建立一个囊括大量信息的框架非常重要。如果你要谈论一个国家，你可能会谈政治，谈经济，谈通货膨胀和经济增长，信息太多了。
所以制定一个框架很有帮助，看清楚什么会真正影响你的支付能力。有这么几个问题：我要评估的风险到底是什么？哪些信息对风险至关重要？我该怎么从历史和同行的角度来看待这个问题？
Amy Falls
制定一个框架很有帮助，看清楚什么会真正影响你的支付能力。有这么几个问题：我要评估的风险到底是什么？哪些信息对风险至关重要？我该怎么从历史和同行的角度来看待这个问题？
Q：那是什么让你从摩根大通转到捐赠基金的？
Amy：其实是因为一份义务劳动。我后来从摩根大通转到了摩根士丹利，但我的高中（安多福高中）邀请我在投委会义务工作，这所高中确实改变了我的人生，对我个人也有很大的帮助，所以1999年的时候，我作为义务工作的校友加入了捐赠基金投委会，开始了解捐赠基金的世界。
Q：你又是怎么成为CIO的呢？
Amy：也算是一种运气吧。和许多小型捐赠基金一样，我的高中也在纠结是继续由一群义务工作的校友负责，还是建立一个专业的办公室。后来我和David Swensen聊，写了一份白皮书，介绍了其他的选择，一种是引入OCIO，另一种是创建一个小型办公室。
最后我们选择建立自己的办公室，当时的规模是6亿美元，这是一笔不小的数目，但我很愿意做这份工作，也很幸运他们冒险让我来做，因为除了义务工作经历，我没有太多经验。后来我也被洛克菲勒大学发现，加入了这里。
Q：Tom，我们从你的故乡说起吧。
Tom：我是八个孩子中最小的，在俄亥俄州的克利夫兰长大，那是个棒球文化浓厚的地方，我也非常受它吸引。
Q：棒球为什么吸引你？
Tom：它很复杂。你越是长期球迷，就越能意识到球场上的位置对每个球员有多么重要，也能理解教练的各种决定。而且它总是变化万千，就像大多数运动一样，不管你有多么被看好，都可能是其他人赢得胜利。
Q：这和一会我们要谈的基金经理也有一些相似之处。你在乔治城本科毕业，然后进入了高盛投行项目。你是1992年毕业的，正值经济衰退最惨淡的时期。当时你是怎么进去的？
Tom：我本科学的是金融，但对投行并不了解，不知道这个工作是干什么的。后来我加入了他们的金融机构组。那时是一个比较困难的时期，因为正好赶上了经济衰退，他们之前没有招太多人。工作两年之后，我想做私募股权投资。就像之前看投行一样，我并不知道它是什么，但我只是觉得在上商学院之前试试会很有趣。
Q：你在商学院学到了什么？
Tom：对我来说，商学院最好的部分是你所遇到的人以及你可以建立的网络，你可以决定要多大程度上利用这个网络，而且这个网络始终存在。
Q：之后你回到了东海岸？
Tom：我在克利夫兰的麦肯锡工作过一个夏天，这回答了两个问题。第一，我想不想回家乡工作和生活；第二，我想不想做管理咨询。它明确地回答了这两个问题，就是我不想回家，也不想做管理咨询。因为一旦你拥有自己的决策权之后，就很难回去做其他事情。
Q：这些过往的工作给了你哪些关键教训？
Tom：我的一位导师教给我的一件事是，如果要挖掘一个目标，就拿起铁锹开始挖。我的理解是，每个人都是队伍的一部分，我们都在为同一个目标努力，没有角色和责任的区别。
Q：你在Marsh McLennan（风险管理和保险咨询公司）待了四年，为什么决定离开？
Tom：1998年末到99年初，我从商学院毕业，有一个同学去了一家那时候没人听说过的公司，叫Amazon。她是明智的，那时候Marc Andreessen刚刚创立了Netscape，Amazon也刚刚诞生，这个领域并不繁荣。
于是我也加入了这个行业，但我遭遇了几场滑铁卢。归根结底，我不是一个技术专家，我不理解技术的本质或者技术成立的要素是什么。我经常会想，在路演中看起来很好的技术，实际世界中真的需要吗？我不是这个世界的人。
Q：那么在那一刻，你有着出色的学历和职业履历，但你发现自己走错了道路。你是怎么做的？
Tom：我知道自己需要做些不同的事情。所以我问自己喜欢做什么，我喜欢做自有资金投资，我可以更好地理解和评估现有的企业，而不是试图找出下一个新的东西是否有颠覆性。后来我加入了Vista Equity Partners，我也很适应那里的文化。
Q：那种文化是怎样的？
Tom：团队意识很强，没有预订的角色或者分工，如果有一个需要挖的坑，那就去挖。那时候做成一笔deal很难。你可以利用公司的资源，但你必须自己创造机会，要给很多投行的人打cold call。
我喜欢这份工作的一点是，早上你不会按照待办事项一件一件地完成。世界上你唯一能真正控制的，就是你的时间以及你如何度过它，所以你必须非常谨慎，但是不要给自己设限。
Tom Lenehan
世界上你唯一能真正控制的，就是你的时间以及你如何度过它，所以你必须非常谨慎，但是不要给自己设限。
在这里工作就是，不要认为任何事情理所当然，要批判性地思考、测试、假设，深入挖掘，然后尝试想出创造性的方法。
最终你需要成为一名做deal的四分卫，你需要猎杀，需要捕捉，扫描到它，然后吃掉它。你必须具备所有这些技能，才是真正的deal maker。如果你觉得德克萨斯州有一笔好的deal，就跳上飞机，没有任何限制，把它追下来带回家。
Tom Lenehan
最终你需要成为一名做deal的四分卫，你需要猎杀，需要捕捉，扫描到它，然后吃掉它。你必须具备所有这些技能，才是真正的deal maker。如果你觉得德克萨斯州有一笔好的deal，就跳上飞机，没有任何限制，把它追下来带回家。
Q：那你为什么选择离开，成为捐赠基金的CIO？
Tom：我女儿2003年出生，我希望可以更多地陪伴她，可以在不必处于前线的情况下接触这些了不起的机会，所以我找到了Common Fund Capital的一份工作，它是一家非营利组织旗下公募基金的一部分。
我被招进去之后，才发现它是一家420亿美元的资产管理机构。我感觉自己真蠢，居然从未听说过这家420亿美元的公司，而且就在我之前工作的同一条街上。
了解这个组织之后，我发现他们有令人惊叹的历史。公募基金的声誉非常好，主要是因为他们的使命很纯粹。他们作为投资者做得越好，每个人就会越好，包括校友和医疗组织等等。我也在这里认识了Amy，她是我们的客户之一，后来一起到洛克菲勒工作。
Q：你能谈谈Amy和你在投资方面的一些信念吗？这些信念是如何影响你们管理捐赠基金的？
Tom：我们刚来的时候，首先要弄清楚目标是什么，所代表组织的角色是什么，我们如何融入其中。我们的捐赠基金有些独特，但也不是独一无二的。
在这个行业工作很久之后，人们经常会问你的期限是多久，20年还是50年，还是你的整个职业生涯，但无论时间多长，对我们来说都是永恒的。洛克菲勒已经存在了110年，我们希望它永远存在下去。
这就是短期吸引力与长期结构之间的微妙平衡。每个人都在像竞赛一样聊回报数据，但是他们从来没有问过，风险是多少？标准偏差是多少？你是如何做到的？在你的配置中，你是如何去推动边界或者选择不推动的？
我们与传统大学不同，没有人付学费，恰恰相反，我们的学费是负的，学生们来洛克菲勒会拿到津贴，他们认为在洛克菲勒读书就像一份工作，因为他们能拿钱，他们是科学家，这也让捐赠基金池更加紧张。
我们的捐赠总额是20亿美元，每年大概要赚1亿美元，所以我们不仅要考虑收益还要考虑流动性。
Q：洛克菲勒大学一开始的投资风格是什么样，你们采取了什么方向？
Tom：就多空对冲基金而言，洛克菲勒的分配比例是25%。Amy告诉我的时候，我很吃惊，我是她开始工作的五个月之后加入的。她被聘用时做的第一件事，是去见投委会的每个受托人问：“为什么我们要分配25%？”她并没有引导大家，也不分好坏，只是问为什么要这样。
她得到了各种各样的回答，从“我们的投资范围如何如何”到“我不知道我们有那么多”，到“这样为什么不好”。因为洛克菲勒大学的董事会非常复杂，有不同背景的医学科学家，有一级市场的投资人、二级市场的投资人、对冲基金经理，还有量化投资经理。他们都是非常精通投资的人，但他们对分配比例的意见非常不同。
Q：当你提到资产类别时，总会有这样的问题，这是一个正确的资产类别吗？它们有自己的风险和回报特征。你们是如何看待各个资产类别的优劣以及它的风险敞口的？
Tom：这是一个很好的问题，这是我们每年二月都会进行的一项讨论。我们不仅会审视我们目前所处的位置以及未来的可能，还会审查我们的假设，重新测试和评估这些假设，看它们在当今的世界中是否合理。
Q：你们讨论的主要假设是什么？
Tom：主要有三个。第一个是我们的长期回报假设，第二个是我们的长期风险假设，主要是波动性和标准偏差，第三个是相关性和彼此之间的交叉相关性，来看我们是否真的从分散的配置中获益。如果是的话，我们要看能不能量化它，以及我们获得了多少，如果进行调整会有什么影响。
Tom Lenehan
第一个是我们的长期回报假设，第二个是我们的长期风险假设，主要是波动性和标准偏差，第三个是相关性和彼此之间的交叉相关性，来看我们有没有真的从分散的配置中获益。
James Simons是洛克菲勒的终身受托人，对我们的工作帮助良多。他提出了一个观点，就是我们不是投资资产类别，而是投资人。
Tom Lenehan
我们不是投资资产类别，而是投资人。
我们投资的基金经理是在各个资产类别做事情的人，所以我们对资产类别有什么样的假设不重要，重要的是我们的基金经理表现如何，他们是否做到了我们所建模和预测的事情。
Tom Lenehan
我们对资产类别有什么样的假设不重要，重要的是我们的基金经理表现如何，他们是否做到了我们所建模和预测的事情。
Q：反过来说，如果你发现一级市场基金经理做得比想象中更好，会影响你的资产配置吗？
Tom：会的。其他捐赠基金可能会严格遵守定下来的配置目标，根据基金经理的alpha来评价他们做得好不好，但我们没有那么严格，我们相信资产配置是起作用的，但我们不必强制达到我们设立的任何目标。
Q：你们风险投资的portfolio是集中在几个行业，还是广泛的？
Amy：相当广泛。Fintech和crypto也有一个组成部分，但不是很大。
Q：捐赠基金也会投资crypto领域吗？
Amy：我们目前只投资了区块链基础设施的crypto VC。
Q：为什么进入这个领域很重要？
Amy：我当时的感觉是，在我们投资的风险投资基金中，一些最有才华、最有思想的人，非常善于识别趋势的人，正在向crypto这个领域投入资源。
Amy Falls
在我们投资的风险投资基金中，一些最有才华、最有思想的人，非常善于识别趋势的人，正在向crypto这个领域投入资源。
作为一个在金融系统和交易系统工作过的人，我喜欢用更好、更低成本的方式在世界各地转移资金的想法。这个领域有大家都在讨论的消极的一面，但也有真正积极的一面。
这不是一项你可以忽视的技术，有人说“这是新的黄金，或者每个人都应该拥有5%的crypto portfolio”不一样，我对这个观点并不确定，但我确信这是一项重要的技术，也是一种不同的价值存储和转移方式。
Q：投进表现最好的VC可能非常困难，你们是如何处理accessibility问题的？
Amy：我刚开始在洛克菲勒工作的时候，没有那么多的风险投资项目。风险投资是一种智力资本。过去十年里，投进表现最佳的VC很困难，但如果你一直努力抢着想投进去，也会浪费很多时间。但我认为总会有优秀的年轻人出现，你是可以发现他们的。这有点冒险，但保持开放的心态很重要，不过一级市场上还是不要操之过急。
Amy Falls
风险投资是一种智力资本。过去十年里，投进表现最佳的VC很困难，但如果你一直努力抢着想投进去，也会浪费很多时间。但我认为总会有优秀的年轻人出现，你是可以发现他们的。
即使在对冲基金领域也是如此，永远有新的公司正在崛起，所以accessibility始终是一个问题，体量越大就越难。
Q：如果一个基金大家都抢着投，往往就不会做新基金那么细致的研究。你认为投资者会不会因为一直追求某些过去表现成功的公司而变得懒惰或者自满？
Tom：打个比方，你想和一个人约会之前，必须先追求她。我知道这个类比有点糟糕，但你还不知道自己是否想要与这个人结婚，也就是真正对他们做出承诺，他们也不确定要不要对你做出承诺。因为你没有数据，而这些数据是非常宝贵的。这些数据不是公开的，甚至私下也不完全公开，有时候甚至他们也不会提供给你这些信息。
要坚持你的标准和尽调流程，但这意味着你必须寻找创造性的方法获取你需要做出决定的信息。我们的投委会从不让好的机会漏网，同时也会让我们保持警惕。
Q：你们有没有过这样的情况，就是在你说的追求阶段，突然间VC接了你的电话，你们开始聊，但随着深入了解，你们发现他们并不完全符合自己的想法？
Tom：经常发生。这就是自我反省的关键。我们必须要问自己，这是因为回报的方式有问题吗？是因为糟糕的年份吗？是因为糟糕的员工吗？现在是好的时机吗？
在我参与的基金研究中，我们发现即使是有史以来排名前四分之一的最佳基金经理，他们的历史上也会有至少一期基金表现不是顶级水平，所以回报可以从长期来看，但并不适用于某一期基金。这再次证明了市场有时是愚蠢的，我们认为这个会成功，那个不会，但有太多的因素在其中，你没法次次都对，你只能坚持选择你最好的基金经理，这是我们的主要原则之一。
Tom Lenehan
我们认为这个会成功，那个不会，但有太多的因素在其中，你没法次次都对，你只能坚持选择你最好的基金经理，这是我们的主要原则之一。
Q：Tom，你犯过的最大错误是什么，从中学到了什么？
Tom：有好几个，最重要的是尽量不要重复同样的错误。我们的工作很大程度上就是模式识别：观察事物，发现模式并且善用历史，最后形成判断。
Tom Lenehan
我们的工作就是模式识别：观察事物，发现模式，善用历史，形成判断。
我们在招一些初级员工时犯过错误，但我们让这个人一直待到项目结束，对我们的文化产生了影响。六个月的时候我们就发现不对劲，但我们让他待了两年。后来这样的情况再也没有发生。
Q：Amy，除了工作，你喜欢做什么？
Amy：我喜欢植物和园艺。我太喜欢园艺了，所以我和丈夫买下了缅因州的一个有机农场，那里很冷，就像有人说的“冰川把大部分土壤带到了长岛”，是个很难耕种的地方。
我认为管理土地和管理金融资产有很多相似之处，我家里还有一个花园，种了很多蔬菜。
Q：有哪些与投资特别相关？
Amy：这有个很有趣的故事，种植业很难赚钱，但有一个农作物——西红柿，表现相当不错。人们愿意花大价钱买一颗优质的西红柿，而且西红柿的种植效率很高。第一个夏天过去之后，我们发现大部分的钱都是在西红柿上赚的。所以我们想，那就多种西红柿吧，然后把所有的温室都种满了各种西红柿，结果病害进入了温室，它们全都感染了。
所以构建portfolio的时候，你必须确保它们不全是西红柿。很多时候，创建一个具体的类比能帮你思考一个概念的细微差别，你会发现很多资产其实都是同一种西红柿，尽管有些看起来不是。
另外，无论你种了多好的作物，只要你收割不了，就会造成大量浪费。所以，不要因为你没法跟踪，或者没有资源去做你认为能做的事，而让自己陷入失败的境地。
Amy Falls
不要因为你没法跟踪，或者没有资源去做你认为能做的事，而让自己陷入失败的境地。
Q：Tom，你希望自己十年前就知道的事情是什么？
Tom：不要过于沉迷成功的道路，不管成功意味着什么，都有很多种方式可以达到目标。伯克希尔每年的股东大会都会说，他们寻找的公司和投资有多种成功的路径。如果你在某个地方碰壁了，那没关系，重新调整思路，重新思考你想做什么。
如果你大体上知道自己的人生方向，比如你想要建立家庭，你想要在某个地方有一份工作，那么重要的大方向就已经确定了。但是当你进入微观层面时，不要被现状过分困扰，继续前进，继续努力就好。就像棒球一样，保持击打，球会来的，虽然你可能会错失几次。
风投是现代的史诗。我们记录风投历史上星辰的起落，记载那些有纪律，有决心的基金获取的丰厚回报，也让大家看到那些管不好人、管不住钱的基金的黯然离场。
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