01 成长于撒切尔时代，在基金会崭露头角
02 组建牛津大学捐赠基金，平稳掌舵16年
03 用“农场育种”的模式，投资年轻基金经理
04 删繁就简，投资即生活
Envolve Group
半年来，溯元CIO系列已经呈现了一众美国捐赠基金。今天我们把地图移到大西洋的另一边，探讨英国捐赠基金的历史与风格。
牛津大学是英国最早一批采纳捐赠模式的先锋队伍，这很大程度要归功于它的第一位CIO，也是现任CIO的Sandra Robertson。
这位出生在苏格兰新教家庭中的CIO在撒切尔时代长大，有着刚毅直率的行事准则。Sandra曾想成为一名芭蕾舞演员，却在投资世界中舞出了属于自己的天空。她将惠康信托从25亿英镑做到150亿英镑后，又在牛津大学从头来过，至今已经掌舵16年。
本期访谈讨论了Sandra投资年轻基金经理的标准，以及对配置中国的判断。
本篇文章共5005字
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Q：你最初是怎么对投资产生兴趣的？
Sandra：我不是从小读《金融时报》长大的那种典型投资人。我在一座小村庄里长大，13岁就开始工作了——没错，那时候13岁就可以打工，我的第一份工作是在一家小餐吧烤面包，时薪50便士。
上世纪70年代，我父亲做过各种生意，但那时候小商人很难生存。对我们这些孩子来说，教育就是一切，因为上大学才能离开家乡。6岁到14岁的时候，我一直在跳芭蕾。后来我想成为一名记者，但是做新闻工作，要先在经济和金融领域打下好基础。
然后我去读大学了。实话说，我在商业方面的学术造诣表现平平，只学了一些理论皮毛，但我觉得实际做事的时候，应该没人真的会用资产定价模型这种东西。
1991年我毕业了，那是英国相当艰难的时期，没有多少工作机会。我当时在爱丁堡一家非常老式的股票经纪公司工作了一段时间，这家公司现在已经不存在了。接着我去了一家银行的国际银行部工作。
我在金融领域做过各种各样的工作，一开始我只是觉得这些工作比做服务员薪水更高，后来发现我其实很享受这一行，因为我可以解决难题，了解市场。
1993年我离开了爱丁堡，决定去伦敦工作一年，然后开始旅行。但这个计划并没成功，因为我去了伦敦的摩根大通，每天要工作12到15个小时，节奏一直很快。当时伦敦到处都是澳大利亚人、新西兰人、南非人，他们会非常努力地工作，再去旅行一段时间。
有天一个猎头给我打了电话，说：“有家慈善机构需要一位全职，他们很喜欢你的简历。你能去和他们谈谈吗？”
我当时想，他们会给我多少钱？因为我的目标是去旅行，所以我只对能赚多少钱感兴趣。但我还是去见了他们，原来是Wellcome Trust（惠康信托）。惠康基金会1936年成立，创办人是在美国出生的英国人，制药业巨头Henry Wellcome爵士。
当时他们还没有投资团队，于是从民航局雇了一个人，这个人管过他们的养老金，但也不太确定该怎么做。当时惠康信托的银行里有25亿英镑的存款，投资记录却是一张白纸。
加入惠康信托之后，我和我的老板开始着手建立惠康信托的portfolio。
Q：你们的portfolio很早就包含了PE/VC，这是怎么做到的？
Sandra：惠康的董事长当时跟盖蒂家族、盖蒂基金会关系很好，所以我们认识了Jim Bailey，Cambridge Associates的创始人。
Jim说：“你们和美国的捐赠基金非常相似，我得介绍你们互相认识。”当时英国还没有像我们这样的投资人，牛津和剑桥都没有捐赠基金，只有pension fund，受到了很大的压力和监管。
所以是Jim向我们介绍了这个想法，加上我们的一位管理层本身就是风险投资人，他认为我们这样做是个好主意。
Q：你了解到美国捐赠基金的模式之后，采纳了哪些部分，又对哪些部分做了调整？
Sandra：采纳了这种模式之后，我们还是一直在做自己能做的。因为我们是英国唯一一家捐赠基金类型的配置者，所以我们总是很自在地做自己的事。我们不会看到别人的资产配置之后，思考我们是不是也应该这样做。
Q：你在惠康信托待了多久？
Sandra：14年。我从25亿英镑开始做，到离开的时候大概已经有150亿的规模。这是一段很不错的经历，我们也建立了一个很棒的团队。
Q：那段时间你的成长是什么？
Sandra：我发展出了许多不同类型的投资。我们在惠康信托尝试了很多，直投、共同投资、新兴市场投资等等。我们也有做对冲基金，但是没有把它看作一种专门的资产类别。我们总会发掘新事物，看看这样做能不能带来更多回报，而不是只想着做到行业基准的水平就好了。
在风险投资领域，我们最早的风险投资之一就是Benchmark Capital。惠康应该是他们的第一个LP，当时投了1000万美元。
Q：后来你为什么去了牛津？
Sandra：惠康的CIO当时问我为什么不去做CIO，我说我还没准备好。碰巧有人来找我，希望我去英国另一所大学领导开设投资办公室，我觉得这不适合我。
然后牛津大学来找我，我拒绝了他们8次，但他们还是一次次地来。我当时不想去，是因为觉得他们给的钱和资源都会很少。
但我还是看了一眼牛津的portfolio。然后我想：“天哪，这可以说是世界上最好的大学了，但portfolio完全配不上它的学术地位。”当时它的捐赠额是4亿英镑，我知道我可以把它做得更好，有所作为。
Q：那是哪一年？
Sandra：2007年。
Q：那你到牛津的第一年是怎么度过金融危机的？
Sandra：牛津的资产主要是英国的指数跟踪基金，我很不满意，于是赎回了这些基金，持有了大量现金，并将一些资产投入了其他类型的基金，所以那年整体只跌了12%。
另外我参加了一个会议，红杉的Michael Moritz也在，他本科是在牛津读的。Michael说，如果要把钱捐给他的母校，就要有妥善的管理，他的捐款必须放在我们的新业务上，而且交给我来管。
这实际上并不简单，因为牛津大学的系统和大多数大学不同，有38个学院，所有学院都是独立的。他们都有自己的投委会，也都有自己的管理机构和受托人。我们花了差不多2008年一整年的时间把资产整合好，盘点清楚。
Q：所以你到牛津一开始有多少资金？
Sandra：大概48亿英镑。
Q：你在惠康信托把资产规模做到了150亿，到牛津之后是怎么重新开始的？
Sandra：我也在不断进化。我们要做的不仅仅是构建我们的portfolio，还要弄清楚怎么进入市场，还要给投资人讲课、出席投资人会议、参加投委会，同时努力建立portfolio和我们的业务，这是一段有趣的时光。
我们会在整个portfolio里平衡三个策略：挑选优秀人才，识别好的投资主题，进入低效市场。
Sandra Robertson
我们会在整个portfolio里平衡三个策略：挑选优秀人才，识别好的投资主题，进入低效市场。
Q：我们先聊聊低效市场这一块，你目前看到了哪些方面？
Sandra：我可以谈两个方面，一是在英国长期持有策略型土地。这种资产目前是工业用途，但是在英国的大都市地区，住房压力很大，未来很多工业用地最终会变成住宅用地。这可能需要15到20年的时间，但对我们这种捐赠基金来说，完全能等到那个时候。
另一方面，很多捐赠基金和基金会都非常关心中国。不过在中国，你必须找到优秀的基金经理才能赚钱。
Sandra Robertson
很多捐赠基金和基金会都非常关心中国。不过在中国，你必须找到优秀的基金经理才能赚钱。
Q：你们的投资主题是什么？
Sandra：我们的主题并不新奇，很多人都知道了。其中一个主题是从西方向东方转移，过去10年我们一直在关注这一趋势，尤其是在中国。这也得到了很好的回报，一级和二级的portfolio都能反映这一点。
我们另外一直关注的一个主题是资源利用效率和ESG相关的投资。
Q：你有没有尝试做过与众不同的策略？
Sandra：与其追求与众不同，不如做适合我们资金池的事情，其实这意味着你必须非常强大，必须要有非常清晰的投资理念和方法，而且你必须能够接受失败。我们在英国有优势，也有劣势，我们不害怕错过什么，也不喜欢为了与众不同而刻意标新立异。
Sandra Robertson
与其追求与众不同，不如做适合我们资金池的事情，其实这意味着你必须非常强大，必须要有非常清晰的投资理念和方法，而且你必须能够接受失败。
Q：吸引人才是每个机构都在努力解决的问题。你和你的团队在确定合作对象的时候，有哪些关键标准？
Sandra：我们真正想要的是有可持续竞争优势的人，这并不意味着他们一直在做同样的事情，而是通过他们组织的文化、流程和适应能力，在各种周期中都是优秀的投资者。
Q：要了解基金经理是不是在各种周期中都保持优异，是不是意味着你倾向于投资成熟的组织？
Sandra：不。虽然和我们的同行一样，我们会和已经展示过这种能力的人在一起合作，因为在某些领域，如果一个人在某些公司工作过，接受过特定的培训，就像是有担保一样。
但我们也有一小部分的portfolio，大概0.5-1%的仓位，去配置我们叫做“农场团队（farm team）”的基金经理。他们可能是出类拔萃的人，可能是非常年轻的人，可能是被重要人物高度评价的人。他们还在摸索如何经营企业，如何与投资者打交道。
Sandra Robertson
我们也有一小部分的portfolio，大概0.5-1%的仓位，去配置我们叫做“农场团队（farm team）”的基金经理。
他们可能是出类拔萃的人，可能是非常年轻的人，可能是被重要人物高度评价的人。
我们投一些资金，用三年的时间看看他们到底能不能成功。如果他们能胜任，我们希望他们能接替一位和我们合作了很久的基金经理，因为他们中的一些人可能会退休，也可能会卖掉公司。
Q：你是用什么来判断这些“农场团队”基金经理的成功与否？
Sandra：观察他们如何建立自己的组织，如何沟通，如何应对困难时期，如何建立自己的LP base，什么时候募资。
我们每两年都会邀请基金经理们到牛津大学共进晚餐，我们也会请几位教授来谈谈他们在做什么，这样基金经理可以看到他们赚取的回报产生的实际影响。
Q：你怎么判断一个新的基金经理？
Sandra：我们有深层次的人际网络和关系。如果我们很信任的人推荐了一个人，而且推了两三次，我们就会想知道，这个人是在他真正拥有竞争优势的领域做事吗？这种竞争优势是什么？从长远来看，这个行业或市场发生了怎样的变化？
Sandra Robertson
判断新的基金经理，我们会看这个人是在他真正拥有竞争优势的领域做事吗？这种竞争优势是什么？从长远来看，这个行业或市场发生了怎样的变化？
判断新人往往是一场嗅觉测试。你必须能够见过很多人，才能真正开始弄清楚孰优孰劣。我到了这个阶段，可以选择去判断谁，不去见谁。
Q：你最近一次在挑选基金经理层面上犯的错误是什么？
Sandra：我们犯过一次错。我们很快地投了这个人，也很快就退出了。他年轻、能言善辩、聪明，框定了一个特定的市场，这个市场能看到巨大的自由现金流收益。后来我们发现他铺了不同的业务线，没有对我们完全坦白他在做什么。这不是犯罪，也不违法，只是和我们不匹配。
Q：你见到过非常多出色的投资者。有没有你还没见过的，或者特别想见到的人？
Sandra：不同的投资者在他们各自的领域自有其原因，我不想单独列出他们的名字。我非常佩服有一类基金经理，他们会告诉你，什么时候不是投他们的资产类别或者基金的好时机。
Sandra Robertson
我非常佩服有一类基金经理，他们会告诉你，什么时候不是投他们的资产类别或者基金的好时机。
Q：投资不可避免地会遇到逆风。有什么原因会说服你在基金经理表现不佳的时候，继续支持他？
Sandra：你可以从某些人身上看到，他们有绝对的决心要重新成为行业的第一名。
Q：你的投资方式有什么变化？
Sandra：我们不断重新审视自己的思维方式，不断审视我们对事物的假设。如果我们错了，就了解为什么错了，然后努力不再犯错。如果你不准备做错一些事情，你就没法成为一名投资人。
Q：你最喜欢的爱好或者活动是什么？
Sandra：我真的很爱散步。我有一群朋友，她们经常跟我一起在周末散步和做瑜伽，不过我并不喜欢做瑜伽。
Q：你认为投资上最大的问题是什么？
Sandra：投资行业的一些人把一切都搞得过于复杂。我们会非常清楚地解释为什么某些事能行之有效，为什么它会持续这样，所以我们非常直率，这对我们的LP也是好事。
如果你是一所大学，有一个投委会，通常会有两到三个人在金融领域有丰富经验，也会有三到四位学者。你需要能用非常简单的语言向房间里的每个人解释你在做什么，以及为什么要这么做。
我们的业务有很多行话，我认为这一点经常被人用来掩盖自己的无知。
Sandra Robertson
你需要能用非常简单的语言向房间里的每个人解释你在做什么，以及为什么要这么做。
我们的业务有很多行话，我认为这一点经常被人用来掩盖自己的无知。
Q：你一般会通过哪些途径让自己成长？
Sandra：阅读、旅行。我还会经常与优秀的人们见面，然后不断地重新评估我们所做的事情——当然有时这会让我的团队成员们很抓狂。
Q：你的父母教会了你什么？
Sandra：我是在苏格兰新教背景下长大的，所以工作道德对我来说是最重要的，我的父母向我灌输了这一点。
风投是现代的史诗。我们记录风投历史上星辰的起落，记载那些有纪律，有决心的基金获取的丰厚回报，也让大家看到那些管不好人、管不住钱的基金的黯然离场。
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