01红利低波指数缩量调整
6月开始，红利低波指数、红利指数迎来回调。以红利低波指数为例，其涉及的银行、煤炭、交通运输、钢铁、公用事业和石油石化等在不同时间点迎来回调，且回调幅度不小。截至9月11日，红利低波指数下跌1.13%，而在本年前5个月红利低波指数涨幅18.35%。
红利指数上半年跑赢市场指数，既和国内宏观经济周期面偏差、悲观预期发酵有关，也和中美利差加大、铜金等大宗商品价格有关。按照类型特点，红利行业大体可分为三类：资源品型（有色金属、石油石化、煤炭、钢铁）、基础设施类（公用事业、交通运输等）和金融板块（银行和非银金融）。上半年，4月开始铜、金等大宗商品价格上涨带动资源类行业价格上涨，同时，对未来的悲观预期使得部分投资者选择和宏观经济关系不大的公用事业板块，以及高股息代表的银行板块，来替代收益率不断下行的类债产品。
6月以来，红利行业受以下因素影响，逐步走低。一是在美联储降息预期影响下，美债利率加速回落，中美利差收敛，之前压制成长板块的因素正在逐步缓和。二是资源品价格下跌导致各类行业预期下行，叠加中报数据表现不及预期，二级市场价格回落。三是中报显示，火电、核电等公用事业细分行业虽然净利润同比上行，但总体未达市场预期，导致部分高拥挤度行业回调。
另外，6月以来，红利低波指数和红利指数的波动率分化。这主要和两类指数的编制方法有关。红利低波的成分股数量有50只，相较于仅有100只成分股的红利指数，其个股集中度更高，银行、建筑装饰和交通运输等行业占比更高，造成不同的趋势特征。
02 红利低波指数行业影响
红利低波指数在每年初依照一定的选股准则，选择出波动率低、分红多的50只个股，通过股息率加权成为指数，每年12月进行调整。依据规则选择出的50只成分股，受上一年个股估值、分红率、波动率等影响，选择出的个股行业权重，和中证红利等指数相比，有较大不同，其中最为明显的一点是银行股占比较高。在50只成分股中有17只个股属于银行股，7只个股为煤炭行业，6只个股为交通运输行业。6月以来，红利低波指数波动率和红利指数波动率分化的主要原因在于银行板块。
那么红利低波指数今年以来受哪几种行业的波动有关呢？鉴于行业波动和成分股波动可能有出入，且指数的调整因子并不可知，我们此处运用成分股区间涨跌幅加总变化来看行业对指数的影响。
运用同种方法，我们测算不同行业波动率对指数的影响，发现类似的结论。红利低波指数波动的主要贡献部分和行业占比权重有关，按照影响程度大小来看分别是：银行>煤炭>交通运输>钢铁>公用事业>石油石化>基础化工。对其他行业而言，受权重占比低、所含个股本身今年波动率不大影响，对整个低波指数的影响程度并不高。
受指数编制规则和调整频率影响，红利低波指数和其他指数一样，受调整滞后性影响，本应该低波动的股票在特定市场环境下变化，导致红利低波本年低波特征并不明显。本年以来，银行、煤炭和石油石化等板块抱团明显，特别是在“国家队”和保险资金加持下，股价在动量效应下不断上行，拥挤度过高后部分交易型资金的止盈离开，导致该类抱团度迅速下降。这就造成本年红利低波指数并不低波的特征。
03 如何看后市红利策略
经过7月以来的快速下跌后，红利低波指数大有跌跌不止之势。和上半年相比，在美联储降息从预期向现实转化过程中，部分资金正在往医药、半导体等成长板块流动。红利指数在不断下跌环境下，防守属性似乎正在弱化。红利行业仍有配置性价比吗？
我们对红利行业持有短期偏谨慎、中期仍看好的态度。短期，红利可能面临更逆风的环境，红利“缩圈”或继续延续，一是估值的调整回归，尤其是在市场缩量情况下，整个市场流动性偏低。二是，部分红利板块中报业绩不及预期，短期内仍会发酵。三是资源品行业年底或仍面临逆风环境，特别是钢铁、化工等需求萎缩影响，在股利和股价持续下跌影响下，分红的性价比下降。
但中长期来看，在基本面未有大幅改善、股市在2700-2900点弱势震荡情况下，红利股相较于债券仍有性价比。利率中枢低位、景气趋势稀缺、政策强化分红是基准情形，央国企红利资产仍是底仓配置的最优选择。但仍需关注行业缩圈，相较于公用事业、交通运输类板块，银行板块或波动率加大。
