市场聚焦
12月美联储如期降息25BP，最新利率目标区间为4.25%-4.5%。但最新点阵图显示，美联储后续大幅上调未来政策利率目标区间的中位数，2025年降息2次，较9月公布的4次降息减少2次，2026年降息2次。降息会议内部意见也在分化。19位与会者中，有4位反对12月降息决策。鲍威尔发言偏鹰，其认为2025年降息次数减少的主要原因在于通胀回落进程受阻，利率逐步接近中性利率水平，且经济存在韧性。
美联储虽仍遵循数据依赖法则，根据后续经济、就业和通胀数据相机决策，但或受关税、移民等后续特朗普政策影响，中性利率水平或高于前期政策预期，这或收窄美联储后续降息路径。
议息会议后，10年美债利率上升11BP至4.51%，美国三大股指均跌，美元指数再次走强。美联储后续降息路径的收窄，将继续压制非美货币，外部流动性边际收紧。其同时利空风险资产，国内权益和大宗商品市场短期面临压力。
上周回顾
国内方面，11月经济数据分化，工业增加值、地产销售同比环比上升，社零、出口和投资增速则低于前值。
11月消费增速放缓，同比为3%，环比下降1.8%，主要受双十一活动提前影响，金银珠宝、化妆品、日用品等各类商品同比回撤明显，化妆品从10月的40.1%降低至11月的-26.4%。但细分来看，餐饮、汽车、家电等政策刺激和不存在季节性的消费数据边际好转。
11月固定资产投资增速整体保持平稳，11月同比为3.3%，环比下降0.1%，三大分项——制造业、基础设施建设和房地产开发分别为9.3%、9.39%和-10.4%，环比分别为0%、0.04%和-0.1%。整体来看，在去年基数抬升背景下，11月投资增速相对平稳。
11月工业增加值为5.4%，环比上升0.1%。分项来看，汽车、化学原料、橡胶塑料和仪器仪表环比上升，汽车、工业机器人、太阳能电池等处于同比高增长状态。
具体资产方面，上周中国国内债券利率再创新低，科创50反弹领涨其他资产，在高美元指数压制下，权益资产和大宗商品普遍表现不佳。权益资产方面，A股先跌后涨，边际企稳，除了科创50外，红利资产近期关注度上升；美股三大指数下跌，纳斯达克、道琼斯和标普500涨跌幅分别为-1.78%、-2.25%和-1.99%。美债利率回升，10年期美债利率回升13BP至4.52%，1年期和2年期美债利率分别上升3BP和5BP，美债期限利差（10Y-2Y）增长至22BP，这主要受12月美联储FOMC会议增量信息影响。原油价格回踩，NYMEX原油、黄金和铜的涨跌幅分别是-2.12%、-1.15%和-2.18%。国内债市利率仍在下行，10年期国债和30年期国债分别为1.70%和1.95%，周度分别下降8BP和5BP，10Y-2Y期限利差上升至63BP。国内定价的黑色系商品受强美元压制，南华商品和工业品价格涨跌幅分别为-2.29%和-1.99%，农产品价格下跌2.53%。
股票市场
A股：
上周A股缩量回调，整体仍处于震荡格局，三大指数下跌，沪指、创业板和深成指跌幅分别为-0.7%、-1.15%和-0.62%。从交易规模来看，成交额缩量减少，最后两个交易日小盘题材炒作风格回归。风格表现方面，跌幅从低到高分别是：大盘价值<大盘成长<小盘成长<小盘价值，红利资产关注度再次上升，红利低波涨幅0.41%。12月以来，煤炭、公用事业、银行和钢铁板块涨幅靠前。大类板块表现上，除了科技周度涨幅1.8%外，金融地产、先进制造等板块收跌，消费、周期和医药医疗跌幅在2%以上。食品饮料下跌，消费板块维持震荡走势，具体政策落地前预期较低。科技板块表现较好，主要与小盘题材炒作情绪再起有关，但在海外降息路径收紧后，若国内宽松未至，后续可持续性或不强。行业层面，上周申万一级行业仅有通信、电子和银行板块保持正涨幅，其他板块均收跌，轻工制造、房地产、建筑材料和商贸零售跌幅靠前，跌幅均在4%以上。微观情绪方面，日均成交规模环比下跌3865亿到1.40万亿元，融资融券余额也环比下降，交易情绪边际回落。
港股：
港股上周收跌，主要和海外流动性预期边际收紧有关，恒生指数和恒生科技涨跌幅分别为-1.25%和-0.79%。南向资金净流入258.9亿元，较之前略有上行。行业方面，半导体、电信服务、软件服务和石油石化周度涨跌幅靠前，工业贸易与综合、建材、煤炭、有色金属和可选消费跌幅靠前。
债券市场
上周债市做多情绪仍在，11月经济数据表现分化，支撑债市继续走强，周三央行约谈债市机构后，情绪边际企稳，但仍无法改变债券强势状况。长端国债利率大幅下滑外，随着近期银行间市场资金面宽松，短端利率也在快速下行，国债收益率期限利差（10Y-2Y）上升到63BP。流动性方面，上周央行银行间资金市场净回笼4302亿元，银行间利率下行，R007下行7BP至1.75，DR007下降13BP至1.57。综合来看，近期市场做多情绪导致利率继续下降，快速下行的利率可能会提前透支明年政策空间，后市回调震荡风险加大。
商品市场
上周，受地缘政治风险不确定性和投资者对供过于求的预期交织影响，原油价格承压回落，强美元环境继续压制黄金和有色价格，两类品种进一步下跌。IEA和市场机构均预期明年石油市场供过于求，惠誉预期2025年全球石油市场供应过剩为100万桶/日，高盛预期出现37万桶/日的过剩，受此影响，NYMEX原油价格下跌2.12%。COMEX黄金下跌1.15%，COMEX原油价格为73.18美元/盎司。螺纹钢价格下跌2.78%。南华商品指数、工业品和农产品跌幅分别为2.29%、1.99%和2.53%。
汇率
美元指数继续上升0.84%，上周五升至106.94，欧元、日元和英镑贬值。人民币汇率上升7.3。美元指数上行，主要受美联储鹰牌态度强化明年通胀预期。美联储明年只打算降息2次，且对特朗普关税政策影响持观望态度，这都进一步强化美元上行。其中，欧元兑美元、美元兑日元和英镑兑美元涨跌幅分别为-0.69%、1.8%和-0.42%。
本周展望
本周中国将公布11月工业企业利润数据，美国将11月新房销售等数据。
股票市场
A股：
上周A股市场震荡缩量，小盘题材炒作再起，但外部流动性边际收紧，主要看国内宽松政策何时到来，目前对降准降息的预期带动小盘板块的活跃。但这种活跃度的可持续时间存疑。11月经济数据整体偏弱，消费和生产仍待政策呵护，该背景下，实体经济情况将会和政策预期一起交织，带动市场新一轮资金博弈。市场或继续挖掘有实质性政策落地的消费、科技等板块交易机会，指数加大波动，结构性行情重现。投资策略方面，注重组合的攻守兼备，不要过度重仓某一板块和行业，继续实施科技红利的双哑铃策略，根据趋势进行相应操作。宽松性货币政策将提高股票估值，且其对中小盘股的影响要大于大盘。
港股：
港股市场上周回落，主要和海外流动性边际收缩预期有关。港股和A股的具体板块上表现出了同涨同跌性，上周科技板块表现活跃，但整体弹性不如A股。中长期来看，建议投资者维持港股标配，板块上选择和A股没有或者更有性价比的红利和互联网等板块。
债券市场
在偏弱经济数据支撑下，上周10年期国债和30年期国债仍以较快速度下降，财政和货币政策空间提前被透支，这或加大后市震荡的幅度。展望本周，央行约谈表明其态度仍旧坚决，本周波动幅度或加大，部分低风险投资者可逐步止盈离开。但在经济基本面尚未转向的时候，言债牛结束尚早，利率回调后仍有再下行可能。从资产配置角度，债券在组合中的压舱石地位不变，建议不同投资者根据自身风险收益偏好做好期限品种选择，适度管控仓位。
商品市场
近期黄金的主要意外定价因素是地缘政治风险，强美元等导致其近期可能仍以横盘震荡为主。我们中长期仍保持对黄金看好态度，待其回落到低点可择低入场配置。原油的需求端近期仍旧不稳，后市供大于求预期导致油价偏弱。有色商品受美元指数偏强和美债高位压制，上行压力较大，全球后续贸易增长受限使得其需求待定，其仍处于弱势震荡状态。黑色中钢价仍取决于宏观经济预期差。策略方面，关注和A股相关性较低的套利CTA策略和趋势类CTA策略的机会。
汇率
人民币汇率上周逼近7.3水平，近期关于国内可能让人民币贬值对冲特朗普关税政策影响的小作文流出，根据政治局会议内容来看，人民币汇率或较之前有一定弹性。美元指数逼近108左右。根据历史经验，特朗普上台后美元指数可能保持偏强势地位，特朗普交易带来的强劲上涨动能或将逐渐消退，但美元指数或将保持高位震荡。展望后市，短期内美元指数或维持偏强震荡走势。在强美元影响下，欧元、日元等非美货币继续贬值或维持弱势，人民币弹性空间加大。
