天山铝业（002532.SZ）2024年半年报点评：一体化优势显现，几内亚铝土矿布局将进一步降本

报告摘要

◾ 事件：公司发布2024年半年报。2024H1公司营收137.8亿元，同比-6.8%，归母净利20.7亿元，同比103.4%；扣非归母净利19.6亿元，同比168.4%；分季度看，2024Q2营收69.6亿元，同比-11.36%，归母净利13.5亿元，同比161.47%，环比88.06%；扣非归母净利12.6亿元，同比200.95%，环比77.88%。

◾ 2024H1氧化铝、电解铝毛利上升。量：2024H1公司自产铝锭产量58.54万吨，同比上升0.64%；高纯铝1.6万吨，同比上升3.38%；氧化铝产量109.3万吨，同比上升37.57%。2024年公司生产经营目标：2024年，公司全年主要生产经营目标为：原铝产量116万吨、发电量130亿度、氧化铝产量235万吨、预焙阳极产量55万吨、铝土矿产量300万吨、高纯铝产量2.5万吨、铝箔及铝箔坯料产量10万吨。利：2024H1电解铝价格同比+1310元/吨，氧化铝价格同比+378元/吨。公司电解铝，氧化铝毛利提升，2024H1电解铝单吨毛利3682元/吨，同比+630元/吨。氧化铝单吨毛利695元/吨，同比+671元/吨，子公司靖西天桂铝业24H1实现净利润5.5亿元（23H1净利润仅51万元）。

◾ 2024Q2，公司归母净利润同环比增长。环比来看，主要增利项：毛利（+4.58亿元，主要是铝价、氧化铝价格上涨驱动），其他/投资收益（+2.84亿元，主要是23年底天铝有限获得高新技术企业，增值税加计抵减增加）；主要减利项：所得税（-0.95亿元），费用和税金(-0.12亿元)。同比来看，主要增利项：毛利（+7.57亿元），其他/投资收益（1.82亿元）；主要减利项：所得税（-0.85亿元），费用和税金（-0.08亿元），其他/投资收益（1.82亿元），营业外利润（-0.08亿元）。

◾ 未来看点：1）一体化布局完善。预焙阳极和氧化铝实现自给，广西天桂250万吨氧化铝和南疆30万吨预焙阳极项目逐步达产，氧化铝和预备阳极自给率100%，只是氧化铝是名义上自给，广西氧化铝对外出售，新疆电解铝从山西购入氧化铝，公司电力装机2100MW，2023年发电量135亿度，电力自给率80%-90%，剩余电力从电网购买。公司一体化布局完成，原材料保障能力增强，有助于稳定业绩。2）能源价格低廉，成本优势突出。公司电解铝产能在煤炭资源丰富的新疆，能源成本低，成本优势突出，高盈利持续性强。3）战略布局印尼200万吨氧化铝产能。公司收购印尼三个铝土矿，并计划投资15.56亿美元建设200万吨氧化铝产线，布局印尼铝土矿、氧化铝项目，有助于未来进一步扩展电解铝。4）布局几内亚铝土矿，保障资源供应。公司2023年底收购Galicomininglimited100%股权，间接取得EliteMiningGuineaS.A.50%股权及铝土矿独家购买权，该项目规划年产能500-600万吨铝土矿，2024年项目已经进入规模开采并即将运回国内满足自身氧化铝生产原料需求。

◾ 投资建议：电解铝供需格局向好，公司成本优势明显，业绩将继续释放。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利38.93亿元、44.85亿元和49.37亿元，对应现价的PE分别为8、7和6倍，维持“推荐”评级。

◾ 风险提示：原材料价格大幅上涨，电池铝箔项目进展不及预期，电解铝下游需求不及预期。

报告正文

1、事件：公司发布2024年半年报

2、2024半年业绩：氧化铝、电解铝毛利上升

      分产品看，自产铝锭毛利贡献占比72.29%。公司业务以电解铝生产和贸易为主，也积极布局上下游产业。2024H1，公司自产铝锭营收95.30亿元，同比上涨4.71%，占总营收70.27%，贸易铝锭营收5.44亿元，同比减少84.95%，占总营收比4.01%，氧化铝营收32.67亿元，同比增加80.38%，占营收比重24.09%；毛利方面，公司自产铝锭贡献毛利21.55亿元，同比增加22.17%，占总毛利比72.29%；氧化铝贡献毛利7.59亿元，同比增加3062.50%，毛利占比25.46%；高纯铝贡献毛利0.67亿元，占比2.25%。

3、2024Q2业绩：同环比均大幅增长

      2024Q2，公司归母净利润同环比大幅增长。环比来看，主要增利项：毛利（+4.58亿元，主要是铝价、氧化铝价格上涨驱动），其他/投资收益（+2.84亿元，主要是23年底天铝有限获得高新技术企业，增值税加计抵减增加）；主要减利项：所得税（-0.95亿元），费用和税金(-0.12亿元)。同比来看，主要增利项：毛利（+7.57亿元），其他/投资收益（1.82亿元）；主要减利项：所得税（-0.85亿元），费用和税金（-0.08亿元），其他/投资收益（1.82亿元），营业外利润（-0.08亿元）。

4、电解铝成本优势突出，上游铝土矿布局再下一城

      一体化布局完善，业绩稳定性提升。预焙阳极和氧化铝实现自给，广西天桂250万吨氧化铝和南疆30万吨预焙阳极项目逐步达产，氧化铝和预备阳极自给率100%，只是氧化铝是名义上自给，广西氧化铝对外出售，新疆电解铝从山西购入氧化铝，公司电力装机2100MW，2023年发电量135亿度，电力自给率80%-90%，剩余电力从电网购买。公司一体化布局完成，原材料保障能力增强，有助于稳定业绩。

5、盈利预测与投资建议

      电解铝供需格局向好，公司成本优势明显，业绩将继续释放。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利38.93亿元、44.85亿元和49.37亿元，对应现价的PE分别为8、7和6倍，维持“推荐”评级。

6、风险提示

      1）原材料价格大幅上涨。公司自备电厂原料为动力煤，动力煤价格大幅上涨，将影响自备电厂成本，对公司的利润产生不利影响。

自媒体信息披露与重要声明

注：文中报告依据民生证券研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：天山铝业（002532.SZ）2024年半年报点评：一体化优势显现，几内亚铝土矿布局将进一步降本

对外发布时间：2024年08月26日

报告发布机构：民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师 ：

邱祖学 SAC执业证书编号：S0100521120001

孙二春 SAC执业证书编号：S0100523120003

分析师承诺：

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

投资评级说明

以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。

公司评级：

推荐 相对基准指数涨幅15%以上

谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间

中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间

回避 相对基准指数跌幅5%以上

行业评级：

推荐 相对基准指数涨幅5%以上

中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间

回避 相对基准指数跌幅5%以上

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