又是一篇拖了很久的文章，本来说好7月15号发布的，结果现在都到8月15号了。
造就这个问题的核心原因自然是我个人无可救药的拖延症；其次就是在动笔复盘山鹰转债抄底逻辑的时候，突然觉得如果只是写基于什么样的信息、得出了什么样的结论，所以才投资山鹰转债的。那这样就和最初的推荐逻辑分享没什么区别，只不过是重复啰嗦而已，而且纯逻辑分享有种隔靴挠痒的感觉，触不到核心。
而如果没有把握住核心，那么下一次即使存在类似的机会，也不见得你们能够举一反三，发现新的投资机会。
所以授人以鱼不如授人以渔，今天我们就以山鹰转债的投资作为案例，来聊一下背后的决策框架以及核心的理念。
正确的三观是做出正确判断的前提
人是没办法赚到认知以外的钱的。如果有，那么也不过是凭运气赚到的，最终也会因为运气而全部还回去。所以想要做出正确的判断，那么有着正确的三观是很重要的事情。
但很可惜，我们当下的教育是不会教导什么是正确三观，反而会不断灌输一些高尚、但完全脱离实际的认知。
比如说无私奉献，这基本上是每一家学校都会有的标语，也是我们广泛认可的高尚精神。
但如果我们基于大家都是无私奉献的假设去做判断，就会发现自己的判断一直都在出错——因为真实的世界是大多数人都是自私且理性的，全民无私奉献的社会不过是理想主义。
想不明白这一点，自然会很天真的想要实现自己的利益最大化，而罔顾了别人的利益诉求，那出错是必然的事情。
在山鹰转债这里体现得就很明显。
有的转债投资者一直都希望山鹰国际能够把转债的转股价格下修到底，认为这样能够提升转股价值，推动转股，这样山鹰国际就不需要因为回售而掏出一大笔钱了。
这种想法看似是替山鹰国际着想对吧？
但事实上，这种想法除了对转债投资者有好处之外，对于山鹰国际而言，并没有任何好处——因为转股虽然可以让山鹰国际不再还钱，但是可转债投资者转股之后会继续持有股票吗？那肯定是不可能的，可转债投资者本身风险偏好就要低于股票投资者，更加不要说以套利为目的的资金，所以转股之后新增的股份必然会向二级市场抛售。
但山鹰国际现在的股价本来就已经足够孱弱了，股价最低点的时候都已经到了1.32元，距离1元面值退市的界限不过是一步之遥，所以如果市场抛售力度稍微大一些，山鹰国际大概率就要面值退市了。
而山鹰转债和鹰19转债合并起来的剩余规模超过40个亿，要知道山鹰国际自由流通的市值也才这个数，它每天的成交额基本都在小几千万的区间。
因此如果转股价格下修到底，引发套利资金进行转股，那么在汹涌的卖盘面前，山鹰国际的股价是百分百没法维持当前价格的，想要不面值退市，大概率还是需要公司真金白银的买入山鹰国际，承接转股的卖盘。
所以下修到底看似是可以让山鹰国际占到便宜，不用偿还债务，但实际上并不一定，山鹰国际仍旧有不小的概率需要掏出一大笔钱去维护股价，并不见得会节省多少成本。
而且这会要求山鹰国际在当下就具备一大笔的资金去承接卖盘，那对于现金流紧绷的山鹰国际而言，无疑是很难的一件事情。毕竟它现在为了还债都已经在变卖资产了，手头上可以动用的资金确实不多。下修推动转股只会让其维护上市公司这个身份变得难上加难。
因此除非山鹰国际想要退市，不然它是不会大幅度下修的。
它上一次出下修公告的时候我是这样判断的，今天的下修大概率也是如此，只会是象征性下修规避回售。
基于以上的判断，在山鹰转债和鹰19转债之间，自然会优先选择最先到期的山鹰转债，而不是价格更低的鹰19转（前者到期的年化收益率更高，而后者则是回售年化收益率更高）。
但为什么山鹰国际就一定要维持上市公司的身份呢，为什么不可以像广汇汽车那样，一退了之。
维持上市公司身份的好处是很明显的：上市公司对外融资的成本更加低、渠道更加丰富，所以才会有那么多公司愿意来上市。
但退市也不是没好处，比如说更弱的监管可以让大股东更低成本的操控公司。
所以为什么就说山鹰国际的利益立场是维持上市公司身份呢？
这就是我们想要说的第二点：不要看一个人说了什么，要看他做了什么。
嘴上都是主义，心里都是生意
拖延症有的时候还是有些意外之喜的，比如现在我们要讨论山鹰转债就可以多了两个反面例子：广汇转债以及岭南转债。尤其是广汇汽车，在面对面值退市风险的时候，其所作所为和山鹰国际是大相径庭的。
我们不是任何一个人肚子里的蛔虫，所以我们肯定是不可能隔着肚皮去猜测它真实的想法是什么。我们只能够是通过它的表态，它的行动去猜测它真实的想法。
回到是否要维持上市公司身份这一件事情上。
山鹰国际和广汇汽车在一开始的时候都有表态说认可公司的长期价值，所以公司/控股股东要增持。
这是他们口头上说的，但是实际行动呢？
广汇汽车的大股东只增持了约定的最低金额，5千万多一些，然后就不再增持，而且后续更是直接转让了股权给其他人
对于这种大股东清仓跑路的行为，你说他认为公司有价值，想要维持上市公司地位的可能性有多高呢——其实就约等于0。
与之相反的，山鹰国际不但公司下场增持股票（下限不低于3亿），而且控股股东同时也下场增持转债（下限不低于2亿），两者的力度都远超广汇汽车的增持力度。
所以在股价上就体现得淋漓尽致：广汇汽车一路跌破1元，最终面值退市；而山鹰国际则是触底回升，没有再下跌：
每个人都会为自身的利益而战，怎么说不重要，怎么做才是最重要的。
所以对比下来，我们就不难以得出结论：山鹰国际是真心实意的想要维持上市公司的身份，这是它当下的真实诉求，它的所作所为都会、也是一直围绕着这个目标进行。
我们只需要确认它的利益立场没有发生改变，那就可以根据其利益立场去推算它可能会采取哪些行动——基于人性自私且理性的原则。
而当我们知道一个人可能会采取什么样的行动之后，那么要与之进行博弈、合作自然就不再是难事。
所以当6月23日晚上，山鹰国际的增持公告出来之后，基本上就可以确认了更早之前其电话会议上的内容：出售北欧纸业的股权，回笼资金以应对山鹰转债的兑付。这意味着只要不出什么幺蛾子，山鹰转债大概率会到期兑付。
毕竟如果债券不能够如期兑付，那么必然会对股价造成影响。也是基于这一判断，我才会放开了山鹰转债的仓位限制。
但其实最好的买入点也不是6月24日，而是在6月25日的早盘——24日晚上，联合资信对山鹰转债进行了重新评级，债券评级从原来的AA+下调至AA评级。
下调评级这个从理论上来说，属于负面信息，但在山鹰转债这里，它其实是一个利好。
从第三方的利益立场窥探信息的有效性
我知道很多人对于评级公司的信任并不高，其实我也一样。在我看来，评级公司很多时候都是拿钱办事，并不会真正地站在客观中立的角度进行评估。
比如说广汇汽车即使到退市已成定局的时候，评级公司“大公国际”仍旧给出AA的评级，所以评级公司的立场并不见得是可靠的。
但有没有例外的时候呢？当然有。
夫妻本是同林鸟，大难临头各自飞。夫妻尚且如此，只有利益关系的合作方只会跑得更快。
所以如果山鹰国际存在财务造假，存在暴雷可能性的时候，评级公司及相关人员如果还想着去粉饰评级，所需要付出的代价是远超于平常的（有可能付出职业生涯的代价）。
注意哈，我这里不是说评级公司不会给暴雷公司做粉饰，而是代价问题。当利益足够高，自然会有人愿意铤而走险。
但最起码，因为代价足够的大，粉饰的可能性自然就更加的低。因此当公司处于风口浪尖的时候，评级机构客观中立的可能性会增加不少，给出来的建议反而会更贴近真实的情况。
而联合资信当时虽然是下调了山鹰转债的评级，但是仍旧有着AA评级，且展望是稳定：
要知道，AA评级的债券在历史上极少有违约，基本上就是行业出现大变故才会导致AA评级的债券违约，而且AA评级是大多数机构可以买入的最低评级。
所以可以预见的，一旦机构投资者确认山鹰转债的违约风险大幅度下降，那么之前因为风控原因离场的机构资金自然会再次回来。
事实上山鹰转债也是从25号开始，基本上一口气涨到了106，这就是资金回补导致的。
作为对比，我们还是来看广汇转债的评级变化，这就很有意思了。
广汇汽车原来找的评级公司其实和山鹰国际一样，都是联合资信，联合资信在6月21日的时候也是对广汇转债的信用评级进行了重新评估，给出来的同样是AA评级，只是展望是负面：
看评级和展望，好像并没有什么差异。
但不知道大家是否还记得前面我提到的：大公国际给广汇汽车进行了评级。
大公国际也是一家评级机构，其在7月18日完成对广汇汽车的评级，评级结果同样是AA，展望为负面：
明明联合资信都已经给出了新的评级，为什么广汇还要多此一举？
玩游戏的朋友应该对广汇汽车这种行为会比较了解：通关记录不满意，就选择重开再刷，直到自己满意或者实在没法再提升为止。
我们不妨看看评级完成时间和评级调整公告之间的差异。
山鹰转债是6月24日完成评级，然后立马就对外进行公告；
而联合资信在6月21日就已经完成广汇转债的评级，但是直到7月18日，大公国际再次对广汇进行评级，广汇汽车才选择对外进行公告；
身正不怕影子歪。
能坦然面对评级变动的，自然是有着足够的底气；需要反复去确认的，大概率就是自己都没有足够的信心。
况且评级公司对两者的评级也并非没有差异。虽然它们都获得了AA评级，但是山鹰的评级展望是“稳定”，也就是说短期内应该不会再下调评级，基本面情况是平稳的；
但是广汇汽车的评级展望是“负面”，也就是后续评级仍有可能继续下调，基本面有恶化的情况；
事实上也是如此，大公国际在8月6日再次下调广汇汽车的评级到AA-，而且评级展望仍旧为“负面”：
所以从评级机构的态度变化，看它是否给自己留了余地（负面的展望就是给自己留的变卦余地），是可以从侧面印证公司的公开信息有多大的水分。一个“稳定”的评级展望，自然能够对其AA评级起到足够的信用背书。
因此在我个人看来，最好的买入点实在6月25日开盘的前10分钟：利空落地提高了确定性；但市场反而因为评级下调而恐慌性卖出，出现更低的价格。
但是那个窗口期很短，而且周末的时候我就已经给出了放开仓位限制的建议，所以也就没更新建议了。
结语
回顾山鹰转债的整个投资过程，其实可以看到逻辑并不复杂，也不需要什么内幕信息，问题只在于我们是否能够正确的判断山鹰国际的利益立场、从而对信息进行正确的解读。
这里需要比拼的就是个人对社会的认知以及对细节的把控了，说简单也很简单，说难也很难，因人而异，就看是否有悟性了。
最后还有一些关于仓位变动上的思考，由于篇幅原因，我们就留到后面的篇章再讲述了。
简单来说我个人对于山鹰转债的仓位态度变化可以分为三个阶段
6月4日-23日：1.投入资金不超过可投资资产的10%，或者单一身份证持有山鹰转债张数不超过500张；2.在持有张数不超过500张的前提下，最大仓位可放宽至20%。
6月23-7月9日：放松仓位限制；
7月9日之后：部分仓位止盈；
考虑的因素主要有两方面：第一是确定性的变化、第二则是机会成本。
有兴趣的朋友可以先自行思考或者在评论区留言你的看法，看看我们的观点是否一致。
我是巴兰，一位用数据述说现实的独立理财师。
