1. 上周美国PPI、核心PPI和核心CPI皆略不及预期，市场预计美联储下次降息的时点从9月提前至7月，降息交易略有升温；传闻特朗普团队渐进式加关税以规避提升通胀，关税交易略有回落。不过鉴于特朗普未来政策仍然未定，美元指数仍然盘整在109关口附近以待方向，全周跌0.25%至109.38。2. 非美货币涨跌互现：日元受益于1月加息预期再起；澳元、人民币受益于国内稳定汇率信号、经济数据表现超预期以及中美元首通话的积极影响；英镑因通胀、经济数据不及预期增强英国央行降息预期走弱、加元因濒临贸易战升级而走弱。3. 本周特朗普正式就任美国总统，强势美元能否延续将取决于特朗普的发言能否令“特朗普交易”兑现。如果其表示了对控制通胀的重视，而对于移民和关税政策的“决心”没有市场预期的那样强烈，则美元面临回调风险。反之，美元强势仍可能延续。周五的日本央行一月会议也值得关注，当然鉴于市场已经定价83%，且日元空头仓位并不如去年7月那样拥挤，除非特朗普言论引发美债利率快速回落，否则预计此次日银加息对日元的利好空间较为有限。4. 本周关注特朗普就任后演讲、日本央行1月会议、欧美英日1月PMI数据等。美元兑人民币方面：
特朗普上台后的施政方针能否继续助长特朗普交易存在不确定性，美元目前面临或有的阶段性调整。央行维稳态度较为明显，预计节前人民币汇率相对稳定。
中期来看：
特朗普选举期间的政策主张整体利多美元。节奏上还要关注其政策能否落地、何时落地、落实程度、各方反应。
经济增长疲弱、通胀保持降温趋势的组合或将推动欧央行在1月仍秉持降息步伐，利差因素影响下，欧元在1月预计仍难有亮眼表现。
欧洲央行降息幅度预计会大于国内降息幅度，这种利差收敛逻辑对人民币构成利好。
近期形势对日本央行1月加息有利，过度做空日元面临风险，但利差因素仍将制约日元表现，所以日元可能整体维持区间震荡。
若美国经济在前几次降息之后实现软着陆，而日本通胀逐渐稳定制约日本央行加息幅度，那利空日元的套息交易仍将回归。
英镑兑人民币方面：
英国国内对财政可持续性担忧突然升温，拖累英镑出现明显下行，预计近期市场情绪会继续发酵。3月26日财政会议值得重点关注，或将成为财政担忧化解的契机。
英国服务业通胀粘性仍存，其降息节奏慢于欧元区，给予币值支撑，但降息条件具备之后，利差的快速收敛可能会对英镑构成更大冲击。
瑞郎兑人民币方面：
瑞士央行大幅降息50bp，势必限制近期瑞郎表现。地缘政治风险情绪有所回落，对瑞郎支撑减弱。预计近期瑞郎兑人民币有一定回落空间。
欧美央行2025年上半年预计仍将延续降息，瑞郎受到的利差压力有限，大幅走弱的空间有限。突发地缘政治因素也将继续通过避险逻辑对瑞郎构成支撑。
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资料来源：招商银行资金营运中心
贵金属市场方面
1. 上周，黄金由2695开盘，回撤至2660附近后企稳反弹，一举突破2700，一度逼近2725前高。同期，美元下行30点，10YR下跌16bp左右。2. 意外不及预期的美国通胀数据，以及联储官员偏鸽派讲话，推动市场提升降息预期，为推动黄金上破2700关口的主要助力。如上期周报预期，周初黄金反映此前非农、PMI等数据形成的利空，技术性回撤至2660支撑位。彭博报道特朗普团队讨论逐月渐进关税策略，讨论成员包括财长候选人贝森特。受此消息影响，非美货币上涨利多黄金。1. 美国12月PPI3.3%，涨幅意外低于预期，环比则由0.4%下降至0.2%。12月CPI符合预期上行至2.9%，但更受关注的核心CPI意外下行至3.3%。数据反映食品、能源上涨超预期，而服务性的粘性通胀项目延续下行，成为难得的利好信号，减缓市场通胀担忧。2. 结合年初高基数、关税和移民政策滞后效应，预计25年通胀数据大概率先跌后高。但初期进展相对良好的通胀数据，预计将给联储鸽派阵营提供继续降息的支持。3. 除通胀数据外，美国初请小幅上升，零售环比也不及预期。通胀数据后，鸽派官员沃勒直言如数据表现良好，今年可能会有三到四次降息，不排除三月降息的可能。当周，市场年降息预期由1次小幅提升近2次。二、本周贵金属市场展望
目前，黄金延续了整体向上的态势，半年内第三次寻求2725阻力位的突破。近期的通胀数据、稍显偏鹰的市场降息预期以及鸽派官员的助攻，黄金继续上破的概率偏大。1.20日后将进入特朗普第二任期，市场不确定将加大，中长期维持黄金看涨观点不变。
一、上周市场回顾
基本金属方面：
2. 宏观方面，本周继续关注特朗普上台对市场的影响。美国数据意外降温，核心CPI、零售数据及就业数据均不及预期，推升美联储降息预期，美元指数回调。国内方面，国家提高对新能源城市公交车、动力电池更新及家电等补贴措施继续发酵，预期基本金属需求增加。最新公布的国内去年第四季度的GDP远超预期，市场情绪较好，进一步推升了基本金属价格。3. 上周铜价收于9181.5美元/吨，周环比上涨1.19%；铝价收于2680.5美元/吨，大涨4.36%。原油方面：
2. 拜登对俄罗斯、伊朗的制裁引起石油市场供应担忧，同时，美国中部和东岸将再度迎来极寒天气，可能再创低温纪录，馏分油及丙烷等取暖燃料需求将继续抬升。进一步推动原油价格的上涨。但中东局势缓和，地缘紧张局势消退，油价涨幅收窄。3. 上周，三大机构月报公布，对石油过剩的悲观预期有一定改善，对于2025年需求，OPEC连续第6个月下调需求增速预期，而EIA小幅上调需求增速，IEA下调需求增速的同时更大幅度下调供应增速，预计全球石油市场的过剩将减少。4. 上周布伦特原油价格收于80.73美元/桶，较前一周上涨1.18%。
本期作者：丁木桥、栗国栋
音频编辑：栗国栋
本期编辑：田静
