可转债跟随正股涨跌的能力即转债的弹性，常用期权理论指标delta来刻画，实际转债在市场中弹性表现如何？从历史数据来看，转债整体弹性与平价具有正相关性，且转债的向上弹性往往略高于向下弹性。进一步地，结合转债估值来看，考虑转股溢价率划分下，则同一平价区间下往往溢价率越低，弹性越大。两端即低平价与高平价档差异更为明显；考虑转债价格划分下，中低平价区间下弹性对价格变化不明显，但低价转债弹性明显相对更大，对于低平价低价转债，市场或更易受到正股涨跌带来的情绪影响。高平价档中转债弹性与其价格分位数具有一定正相关，或由该区间转债本身平价与价格高度正相关所致。从转债弹性的不对称性来看，估值划分下整体上仍然表现为中高平价弹性优势更大，估值越低分组越具优势，估值过高组则具有下行弹性更大的风险。着眼2024，今年与历史的主要区别在于其一前文提及中间平价档偏平衡型的转债整体弹性不对称性，或向上弹性更大的优势减弱乃至消失，其二是高估值转债向下弹性增大的风险进一步显现，但高平价中低估值组的弹性优势似乎还在持续。本周转债市场收涨，其中中证转债上涨1.78%，上证转债上涨1.41%，深证转债上涨2.35%；万得可转债等权上涨2.09%，万得可转债加权上涨1.82%。本周转债日均成交额有所回落。本周转债市场日均成交额为611.27亿元，较上周日均回落45.33亿元，周内成交额合计3056.34亿元。转债行业层面上，合计29个行业均收涨。其中社会服务、食品饮料和美容护理行业居市场涨幅前三，涨幅分别为6.00%、4.32%、3.30%。本周全市场加权转股价值减少，溢价率上升。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为89.12元，较上周末减少0.34元；全市场加权转股溢价率为44.08%，较上周末上升了4.11pct。全市场百元平价溢价率水平为23.72%，较上周末上升了3.81pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平左右。本周新上市转债0只，本周一级审批转债7只（2024-12-09至2024-12-13）。本周转债市场收涨，17只转债发布预计触发下修公告，18只转债发布不下修公告，7只转债发布提议/实际下修公告；本周12只转债发布预计触发赎回公告，5只转债发布不提前赎回公告，0只转债发布赎回公告。截至本周末，仍在回售申报期的转债共3只，尚在公司减资清偿申报期的转债共27只，部分转债或有部分套利空间，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化。风险提示：1）宏观经济波动超预期；2）权益市场波动剧烈；3）海外基本面变化超预期。4）套利策略仅为理论假设，实操中存在其他不确定性。
可转债跟随正股涨跌的能力即转债的弹性，常用期权理论指标delta来刻画，实际转债在市场中弹性表现如何？我们可以通过滚动计算区间正股一定涨跌幅下，例如大于5%时转债除以正股的涨跌幅来计算转债实际弹性。同时，一般来说转债对正股的跟涨与跟跌具有不对称性，对于一些低估值转债其表现出向上弹性高于向下弹性的优势，基于此我们亦可分别计算正股涨/跌对应情况下转债的向上与向下弹性进行观察。![]()
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从历史数据2019年以来看，转债整体弹性与平价具有正相关性，且转债的向上弹性往往略高于向下弹性，且中高平价分档转债上这一差异似乎相对更明显。而聚焦2024年，上述相关性仍然存在，但平价80-110区间偏平衡型的转债整体弹性不对称性消失，且平价80以上转债向上弹性减弱，平价110以下转债向下弹性变大。以平价90-100分档所有转债为例，向上/下弹性表现出一定收敛趋势。
进一步地，结合转债估值来看，其弹性分布在结构上有何规律？我们分别尝试将转债按其价格/转股溢价率在所处平价区间样本历史分位数，结合平价进行分组统计。
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从转债整体弹性来看，仍保持平价越高弹性越大的趋势，考虑转股溢价率划分后，则同一平价区间下往往溢价率越低，弹性越大。两端即低平价与高平价档差异更为明显；考虑转债价格划分下，中低平价区间下弹性对价格变化不明显，但低价转债弹性明显相对更大，对于低平价中的低价转债，市场或更易受到正股涨跌带来的情绪影响。高平价档中转债弹性与其价格分位数具有一定正相关，或由该区间转债本身平价与价格高度正相关所致。
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从上述不同分档中转债弹性的不对称性来看，做估值划分后整体上仍然表现为中高平价弹性优势更大，估值越低分组越具优势，估值过高组则具有下行弹性更大的风险。而着眼2024，今年与历史的主要区别在于其一前文提及中间平价档偏平衡型的转债整体弹性不对称性，或向上弹性更大的优势减弱乃至消失，其二是高估值转债向下弹性增大的风险进一步显现，但高平价中低估值组的弹性优势似乎还在持续。总的来看，从我们粗略划分视角下实际转债价格弹性分布具有一定结构上的规律，可以进一步关注弹性不对称性对转债择券收益、组合风险等的影响。当然，实际转债中弹性分布还有更多细节，且离不开对期权希腊字母delta、gamma等的研究。![]()
本周A股市场收跌。周一三大指数集体下跌，房地产、影视院线、半导体板块跌幅居前；周二三大指数集体上涨，PEEK材料、人形机器人、AI应用、食品板块涨幅居前；周三三大指数涨跌不一，零售、消费电子、上海国企改革、食品加工与制造板块涨幅居前，保险、Sora概念跌幅居前；周四三大指数集体上涨，零售、乳业、食品加工及制造、大金融板块涨幅居前；周五三大指数集体下跌，短剧游戏、传媒、冰雪产业板块涨幅居前，保险、房地产、贵金属方向跌幅居前。截止收盘，本周上证指数下跌0.36%，深证成指下跌0.73%，创业板指下跌1.40%。股市展望，当前A股市场估值有所回升但拉长来看仍偏底部，风险溢价比呈现出较好的配置性价比。11月国内PMI环比回暖，显示国内经济基本面修复斜率在增量财政及货币政策下已有所回升。大规模设备更新、消费品以旧换新措施有望提振内需，出口增速或因基数效应有所回落。关注后续财政政策落地、增量政策下市场博弈情况。转债层面，考虑到再融资政策等影响，转债供给收缩背景下需求端存在一定支撑；纯债长期收益率较低环境下，转债机会成本较低，转债当前估值具备不错性价比，期待后续资金回流驱动转债修复行情。条款层面，建议继续关注下修博弈空间、警惕强赎风险，适当关注临期转债短期博弈机会。行业上关注：1）热门主题。AI算力、智能驾驶、低空经济、数据要素、卫星物联网、设备更新等值得关注；重视半导体、医药等低位科创成长方向的修复性机会。2）内需与出口改善方向：政策持续推出、经济企稳预期下，地产、化工、消费电子等顺周期、内需景气度逐步修复的板块；持续关注汽车、家电、工程机械等高景气度出口链。3）中国特色估值体系下以“中字头”为代表的央国企、“一带一路”主题以及公用、煤炭等高股息板块。![]()
1、权益市场小幅下跌
本周权益市场下跌。其中，万得全A下跌0.20%，上证指数下跌0.36%，深证成指下跌0.73%，创业板指下跌1.40%；市场风格上更偏向于小盘价值，周内沪深300下跌1.01%，上证50下跌1.03%；小盘指数中，中证1000上涨0.08%，科创50下跌2.43%。
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本周行业跌多涨少。其中商贸零售、纺织服饰、传媒行业领涨市场，涨幅分别为6.17%、4.23%、4.11%；非银金融、电力设备和房地产行业居跌幅前三，跌幅分别为2.29%、2.15%、1.85%。
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本周转债市场收涨，其中中证转债上涨1.78%，上证转债上涨1.41%，深证转债上涨2.35%；万得可转债等权上涨2.09%，万得可转债加权上涨1.82%。本周转债日均成交额有所回落。本周转债市场日均成交额为611.27亿元，较上周日均回落45.33亿元，周内成交额合计3056.34亿元。![]()
转债行业层面上，合计29个行业均收涨。其中社会服务、食品饮料和美容护理行业居市场涨幅前三，涨幅分别为6.00%、4.32%、3.30%。对应正股层面上，合计20个行业收涨，9个行业收跌。其中食品饮料、传媒和商贸零售行业居市场涨幅前三，涨幅分别为10.55%、5.67%、4.52%；电力设备、非银金融和银行等行业领跌。![]()
本周多数个券上涨(453只/522只)。剔除本周新上市转债的收盘数据外，周涨幅前五的转债分别为利德转债（电子，38.43%），惠城转债（环保，15.45%），盟升转债（国防军工，12.56%），汽模转2（汽车，11.30%），国城转债（有色金属，10.09%）;周跌幅前五的转债分别为永安转债（汽车，-22.08%），溢利转债（医药生物，-18.09%），伟隆转债（机械设备，-7.14%），华锋转债（汽车，-4.43%），新致转债（计算机，-4.42%）; 周成交额前五的转债分别为拓斯转债（机械设备，278.11亿元），天源转债（环保，112.99亿元），汽模转2（汽车，99.09亿元），震安转债（基础化工，88.70亿元），利德转债（电子，85.17亿元）。![]()
价格层面来看，绝对低价转债数量减少。本周绝对低价转债（绝对价格小于110元）较上周减少32只，价格区间在110元-130元的转债较上周增加8只，价格区间在130元-150元的转债较上周增加23只，价格区间在150元-200元的转债较上周减少2只，价格大于200元的转债较上周减少0只。
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转债价格中位数上涨。截至本周五，全市场转债价格中位数收报121.29元，较上周末上涨2.37元。本周全市场加权转股价值减少，溢价率上升。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为89.12元，较上周末减少0.34元；全市场加权转股溢价率为44.08%，较上周末上升了4.11pct。锚定平价区间在90-110元之间的转债，以此计算的转股溢价率来看，全市场百元平价溢价率水平为23.72%，较上周末上升了3.81pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平左右。![]()
以平底溢价率±20%作为分界线，定义偏股型、偏债型和平衡型转债；定义0-5亿元（包含）、5-10亿元（包含）、10-30亿元（包含）和大于30亿元的转债分别为小盘、中小盘、中盘和大盘转债。下面我们以债券余额作为权重，分别编制不同平价、股债性、评级和大小盘分类下各类型转债指数，高频跟踪不同类型转债市场表现及估值变化。本周各平价下转债均上涨。本周80-90元平价转债上涨1.82%，90-100元平价转债上涨1.94%，100-110元平价转债上涨1.87%，130元以上平价转债上涨2.37%。2023年以来，80-90元平价转债录得7.09%跌幅；90-100元平价转债录得10.78%收益；100-110元平价转债录得19.55%收益；130元以上平价转债录得123.62%收益。历史回顾来看，高平价转债更具弹性。本周股债性分类下偏股型、平衡性、偏债型转债均上涨。本周偏股型转债上涨1.66%，平衡性转债上涨1.69%，偏债型转债上涨1.95%。2023年以来，偏股型转债录得77.64%收益；平衡型转债录得9.80%收益；偏债型转债录得1.02%跌幅。 历史回顾来看，偏股型转债更具弹性，平衡型转债整体更为抗跌。![]()
本周所有评级转债均上涨。本周AAA转债上涨0.90%，AA+转债上涨2.37%，AA转债上涨2.66%，AA-转债上涨2.34%，A+转债上涨2.30%，A及以下转债上涨2.32%。2023年以来，AAA转债录得11.59%收益；AA+转债录得0.70%收益；AA转债录得3.58%收益；AA-转债录得6.83%收益；A+转债录得7.79%收益；A及以下转债录得13.28%收益。历史回顾来看，高评级AAA转债整体表现稳健，但是AA-评级转债表现不佳，低评级转债整体表现出较弱的抗跌属性和更大的反弹力度。本周大小盘转债均上涨。本周小盘转债上涨1.90%，中小盘转债上涨2.48%，中盘转债上涨2.36%，大盘转债上涨1.37%。2023年以来，小盘转债录得8.71%收益；中小盘转债录得8.70%收益；中盘转债录得7.92%收益；大盘转债录得7.63%收益。![]()
本周各类型转债估值均上行。（0，80]平价转债、（100，110]平价转债估值显著上涨；本周所有评级转债估值均上行；大小盘分类转债估值均上行。
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2024年初至今，偏股型、平衡型转债转股溢价率均处于历史较低水平。截至本周五，偏股型、平衡型转债转股溢价率均处于2017年以来10%分位数左右。
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各评级转债转股溢价率水平小幅震荡。2022年上半年，各评级之间溢价率水平差异较大，A+转溢价率水平远高于其他评级；近期债券市场小幅震荡，评级间的差异也在逐步缩小；目前高评级转债溢价率水平较低。不同债券余额分类转债定价趋于理性，溢价率有所回落。在2022年5-6月份的震荡行情之中，市场缺乏交易主线，新券定价偏离合理定价区间现象频出，其中以低评级、小盘转债尤甚；在此期间，小盘转债溢价率明显高于其他类型转债，直至监管层出台可转债交易新规，新券定价回归理性。![]()
1、本周一级预案发行
本周无新上市转债。待上市转债1只，规模为8.22亿元。
本周一级审批数量7只（2024-12-09至2024-12-13）。华发股份（55.00亿元）董事会预案通过，甬矽电子（11.65亿元）、盛剑科技（5.00亿元）交易所受理通过，澳弘电子（5.80亿元）、千红制药（10.00亿元）股东大会通过，太阳能（29.50亿元）、伟测科技（11.75亿元）上市委通过。![]()
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自2022年初至2024年12月13日，预案转债数量合计94只，规模合计1633.41亿元。其中董事会议案通过的转债数量为12只，规模合计138.58亿元；经股东大会通过的转债数量为43只，规模合计699.50亿元；经交易所受理的转债数量为24只，规模合计579.93亿元；经上审委通过的转债数量为8只，规模合计123.92亿元；经证监会同意注册的转债数量为7只，规模合计91.48亿元。
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截至2024-12-13，本周下修、赎回条款跟踪情况如下：1）预计触发下修：本周共17只转债公告预计触发下修。2）不下修：本周共18只转债公告不下修，多设置3-6个月不下修时间区间。3）提议下修/实际下修：本周万孚转债、旗滨转债、合兴转债董事会提议下修。4只转债公告下修结果。![]()
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1）预计触发赎回：本周共12只转债公告预计触发赎回。![]()
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截至本周末，仍在回售申报期的转债共3只，尚在公司减资清偿申报期的转债27只，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化.
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1）基本面变化超预期。货币政策、财政政策、产业政策等影响经济基本面变化。
2）权益市场波动剧烈。权益市场波动影响转债收益。
3）转债估值波动超预期。转债估值影响因素众多，估值变动超预期影响转债收益。
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证券研究报告：《可转债周报20241215：转债弹性分布有何规律？》报告撰写：谭逸鸣S0100522030001；刘宇豪S0100123070023
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本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号/本账号发布的观点和信息仅供民生证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以民生证券研究院发布的完整报告为准。若您并非民生证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号/本账号中的任何信息。本订阅号/本账号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号/本账号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。
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