文 | 陈宁迪
飞机刚刚落地东京羽田,我的手机便收到疯狂的新闻推送,新的日本首相产生了!一切终于尘埃落定,冷门的石破茂当选新一任自民党总裁,也将接棒岸田文雄,在这样极为特殊又敏感的时期执掌日本。出乎意料的结果带来了市场巨大的震动,重回全球金融舞台的日本对于美国,中国和世界经济会带来多大的影响?石破茂真的能顺利实施其纲领而不受外界影响和干预吗?
2024年9月27日,石破茂在第二轮选举中爆冷击败高市早苗成为日本自民党总裁。其中石破茂获得了215票,高市早苗获得194票,石破茂以微弱优势获胜,这一消息让美元兑日元从146迅速升值到142(图1)。原因是,石破茂赞同日本央行的加息轨迹,所以日币转向升值。
图1 美元兑日元走势(2024年9月27-28日)
市场之前押注高市早苗获胜。第一轮选举中高市早苗的优势很明显(图2),小泉进次郎和她分别获得国会议员票的第一第二名。因为高市早苗曾经明确批评日本央行过快加息,市场已经部分消化了她胜出的信息。可是随着石破茂爆冷,市场迅速调整预期。
图2 日本自民党总裁选举两轮票数
小泉进次郎之前是自民党总裁的大热门,很多媒体看好他能成为日本最年轻的首相。小泉也确实在第一轮获得了最多的国会议员票,这说明他的上层路线是稳固的,说明他父亲小泉纯一郎给的政治遗产是足够的,更说明日本的垄断财阀阶层最初其实是主推他的。一旦小泉进次郎进入第二轮,不管小泉对战高市早苗或者对战石破茂,高层路线占优势的小泉将大概率胜出。
但是小泉进次郎输在了地方票。和石破茂以及高市早苗这些资深政客比,小泉在地方党员中的基础差一些。其次是面对媒体的经验不足,比如他提到为了恢复日本经济活力必须挑战解雇规则,这引发了民众的担忧,后面不得不改口;还提出把养老金发放年龄提高到80岁;以及对媒体承认自身能力差。这些对自己不利的新闻被媒体迅速放大,最后都反映在地方票不足上,小泉进次郎率先出局。
和高市早苗不同,石破茂是公开支持央行加息的。2024年7月31日,日本央行加息后石破茂说:“日本央行走在正确的政策路径上,逐步与全球正利率接轨……加息的负面影响如股市暴跌是目前关注的焦点,但是加息的优点可以降低进口成本,使产业更具竞争力。”他的结论是,日本央行应该向公众解释加息的好处,毕竟出口只占日本GDP的五分之一,日本经济是靠内需驱动的,即使出口企业因为日元走弱受惠,但是弱汇率导致的物价上涨对大多数人影响更大(图3)。
图3 石破茂支持加息
我们的研究发现,石破茂的施政纲领和他支持加息的决策之间存在着难以调和的矛盾。总体来说,他的政纲以扩大政府投资、维持高福利的支出型政策为主。考虑到加税的难度,日本的债务支出和赤字将不可避免地继续扩张。这种情况下支持央行加息无异于作茧自缚。再加上日本通胀放缓,东京核心CPI已经跌倒2%,美元兑日币也已从160的低位上升到142,美国开启降息通道,因此日本的加息预期已经不再符合当下的经济环境。
石破茂的政纲分五大部分:首先是改善自民党的形象;其次保护日本,包括外交、人口、经济、金融等领域的安全问题;第三是保护人民,以工资、社保等民生政策为主;第四是保护地方经济,第五是保护年轻人和女性的就业机会。因为很多议题是政治议程的需要,因此没必要逐条解读,其中最值得关注的是以下三条。
首先,日本不管任何人当首相都会修改和平宪法,为军工产业解除封印。因为这是美国的战略需求,感兴趣的读者可以参考我之前的分析文章《拨云见“日”——日本首相人选的底层逻辑》。不管是石破茂还是高市早苗或者小泉进次郎,所有日本自民党总裁候选人都主张修改和平宪法、恢复发展军力,让日本成为所谓“正常国家”(表1),这也是日本选民的诉求之一。
石破茂是自民党9个候选人里相对温和的,也是唯一主张靖国神社应当分祀甲级战犯,并且承认南京大屠杀和慰安妇问题的候选人。石破茂自2002年担任防卫厅长官后就再也没有参拜过靖国神社,也明确反对首相参拜。当然,至于他当上首相后还能否坚持初心就不得而知了。
表1 主要候选人政纲
日本国民从上到下都想恢复成为所谓的“正常国家”,又因为美国对日本有实实在在的经济安全需求(参考《投资日本:十二年前或现在》),所以每个政客都希望把它顺水推舟变成自己的光辉政绩,这就是为什么所有候选人都说要修改和平宪法。
这背后是美国的巨大军事订单,包括军舰维修、飞机维修、导弹联合生产、后勤保障等70项防务合作(图4)。想象一下美军每年8000多亿美元的国防预算就知道,这些合作将给日本企业带来巨大经济效益。因此不管谁当选,都会热烈拥抱日本军工企业恢复生机,这会为日本军工产业创造巨大机会。
图4 美日军事合作扩大
石破茂在他的执政纲领中也提出“讨论修改和平宪法”,制定《安全基本法》。这个《安全基本法》的本质就是取得威慑能力,建立亚洲北约抗衡中国等。因此这个是美国的既定政策,和石破茂是否当选关系不大。
其次,石破茂的政纲强调日本政府应该继续扩大投资。他认为克服通缩仍然是日本面临的首要任务。具体到要投资的产业类型。首先是半导体产业,要完善日本的半导体供应链,并通过税收优惠刺激民间投资。其次提高能源自给率,应对即将到来的AI产业电力需求爆炸性增长,包括建核电站、开发地热能等。最后是支持高科技产业,石破茂宣称要用五年时间把日本打造成亚洲最大的创业中心,重点发展人工智能、量子计算机、核聚变产业化等,并通过产学官合作增强技术创新和国际竞争力。
最后,石破茂的政纲强调日本应该继续维持高福利。他明确提出,要让工资涨幅和物价同步,强化企业对成本转嫁和价格传导的应对能力。其他福利性政策还包括恢复最低工资,推动医疗改革,强调以实物形式提供食物、衣服、住所,并结合免费教育防止贫困传承。计划把育儿支援的性质从补贴转向免费。设立专门的防灾部门,运用高科技手段实现灾害零死亡的目标。
为了帮助地方经济发展,石破茂提出要制定10年规划,类似于中国的新型城镇化:要把就业机会、人口吸引力和城镇发展有机结合起来推动地方发展。同时大力推动中央部委机构向地方转移。改善地方的通信环境,实现数字化,促进远程教育、医疗、商业等。这些都需要巨大的政府投资才可能实现!
不管是扩大投资还是维持高福利,这都需要日本政府继续增加支出。问题是钱从哪里来?政府支出的来源无非三个:一是收税、二是发债、三是政府投资回报。
01
关于税收
石破茂在政纲中没有提加税,但是9月2日在日本BS电视台的节目中说,“他确实想对出售股票等资本收入课税,因为这也是岸田文雄当初的政纲之一,但是不知道什么原因搁置了”。9月23日,石破茂在一场网络直播中表示,企业税率仍有调高空间,某些企业可能需要承担更高的税收义务。高市早苗(现任经济安全保障大臣)则多年来一直明确反对加税,日本政府也确实多次加税失败,因此通过加税维持政纲的开支困难重重。
图5 石破茂支持提高金融所得税
02
关于发债
石破茂的政纲需要大举投资,这一定会增加赤字,加息则会直接增加投资成本。当下日本通胀已经出现缓解迹象,9月东京核心CPI上涨2.0%(图6),东京是日本通胀的领先指标,日本央行行长植田和男也认为:“与日元疲软相关的通胀上行风险已经缓解”。然而,通胀回落不过是硬币的另一面,它意味着日本经济复苏的基本面并不稳固。
图6 东京核心通胀率回落至2%
所以,不管是从石破茂政纲的投资计划还是日本的经济基本面,两者都不支持石破茂的加息意图,他的加息意图会让执政出现重大阻力。尤其是最敏感的股市,一定会因为实质性加息而下跌,《拨云见“日”——日本首相人选的底层逻辑》这篇文章已经分析过上次股市下跌的前因后果了。
而且美国降息周期刚刚开始,石破茂的加息预期与美国资本的规划直接违背,这本来就是岸田辞职的重要原因。2024年7月31日,日本央行宣布加息25个基点,消息宣布后日元暴涨,美元兑日元汇率从7月30日的154跳涨到8月5日的144,升值了6.5%,华尔街很多做利差交易(CARRY TRADE)的基金爆仓。日元大涨还导致日本股市暴跌,7月31日 加息前日经指数39101点,到8月5日已经下跌到了31458点,累计跌幅高达19.5%。8月14日岸田文雄首相宣布弃选自民党总裁。在一个金融资本主导的、美国驻军的、没有主权的资本主义国家,如果首相可以直接损害金融资本的利益,那他的下场只有一个。
我相信等石破茂明白过来后他一定会暂停加息。因为不论是从执行政纲的角度、还是从日本经济发展的角度、以及配合美国资本战略的角度,加息都不应该是石破茂的政策选项!
03
关于政府投资回报
截止今年3月底的2023财年,日本政府养老投资基金(GPIF) 实现了45.42万亿日元的利润,回报率22.67%,创2001年以来最好记录,资产管理规模也达到253万亿日元的历史高位。45万亿日元占2023年日本的预算支出的40%,是非常高的比例。但是,养老金是现收现付、专款专用,政府的财政支出不可能指望每年养老金投资都能有这么高的回报率,甚至有的年份养老金回报是负数(图7)。23年来日本政府养老投资基金的平均回报率是4.3%。
图7 日本养老基金年度回报率
我们再进一步分析,日本的253万亿日元的养老基金,债券和股票各占一半(图8)。继续细分的话,日本国内债券26.95%,海外债券23.86%;日本国内股票24.33%,海外股票24.86%。
图8 2023年日本养老基金配置
如果石破茂选择加息,则日本国内债券价格有下跌压力,国内股票的下跌压力则更大。虽然日元升值可以弥补一部分损失,但是整体肯定是得不偿失。因为2023财年日本养老金45万亿日元利润里,日本股市贡献了41.41%(19.4万亿日元),日本国内债券录得亏损1.1万亿日元(图9)。一旦石破茂按照之前说的——逐步加息!日本将陷入极大困难,他也很可能会是日本下一个短命首相。
图9 2023年日本养老基金回报
相反,如果石破茂暂停加息,日币在短暂升值后可能维持在140-145区间震荡,这反而有利于石破茂以投资为主的经济政策、也有利于日本经济恢复,更能配合美国的降息节奏,他的首相宝座也能因此而坐得更久一点。
图10 石破茂作品一览
04
结论
石破茂是爆冷登上大位,所以日元大涨。垄断财阀最初推的是小泉进次郎,后来资本市场看好高市早苗,都没能走到最后;
石破茂支持日本央行加息和他的支出型政纲存在不可调和的矛盾,加上日本通胀放缓、日币大幅升值以及美国开启降息通道,日元的加息预期已经不再符合当下的经济环境;
日本不管任何人当首相都会修改和平宪法,大力发展军工产业,因为这是美国的战略需求。所有政客都主张修改和平宪法不过是做顺水人情,捞取政绩;
石破茂的政纲是继续扩大投资、维持高福利,这需要日本政府继续增加支出,但是在新增税收收入不明确,政府在日本股市和债市的投资仓位,一旦加息,将会产生巨额财政赤字以及未来债务进一步大幅增加的预期,因此维持低利率即符合石破茂的政纲,又符合日本经济现状;如果他提倡加息,而加息步伐与美国降息轨迹错位,则满盘皆输,可能导致迅速下台,成为和岸田文雄一样的短命首相;
本人认为在目前整体美国降息周期启动后,日本通胀压力减弱,日币由低位160已经升到140水平,日本央行加息的原动力将会减少,石破茂的加息意愿也会随之改变。市场对石破茂的加息态度可能在现阶段有些过度解读。所以,我认为日币短暂升值后可能在一段时间内维持在 140-145 区间。如果石破茂采取宽松货币政策(本人比较支持高市提倡的经济政策),那则有利于他的经济政策,有利于日本经济恢复,有利于配合美国降息,还能满足美国的战略需求,这也会避免他的执政策略矛盾激化而导致迅速下台,换言之,这才能维持他更长久的执政。
作者简介:
陈宁迪,毕业于芝加哥大学,获经济学及统计学(荣誉)学士学位,于环球金融行业有超过24年经验,先后创立德林证券及德林家族办公室,曾是香港证监会授予之第1、4、6号牌照持牌负责人。现任德林控股集团董事局主席、执行董事及首席执行官,香港有限合伙基金协会副会长。
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