2024年9月18日，美联储宣布将联邦基金利率目标下调50个基点，符合市场预期。美联储这一轮降息才刚刚开始，预计将在2024年底前再次降息50个基点。为了充分了解降息的影响，我们详细分析了美联储自1982年以来的9次降息。9次降息中有4次是纾困式降息，5次是预防式降息。很明显这次属于预防式降息，因为美国经济目前并没有进入衰退，而且缩表也还在进行中。
图1 美联储五次预防式降息
大家最关心的是降息对全球股市影响如何？根据历史经验，预防式降息后的1个月内股市变化并不明显（图2）。1个月以后，资金逐渐从债市流入股市，上涨趋势非常明显。而且恒生指数的涨幅明显超过美国三大股指、MSCI发达市场指数以及MSCI新兴市场指数。预防式降息后的半年时间内恒生指数平均上涨20%，超过所有股指。
图2 首次预防式降息后主要股指累计涨跌幅
个中原因德林控股董事局主席陈宁迪讲过很多次，联系汇率制度决定了香港特区的货币政策和美国一致，但是香港特区的经济和中国内地紧密相连，因为港股市值的78%是内地企业撑起来的，因此香港在美国货币政策变动方面会面临双重冲击。双重冲击意味着下跌的时候很惨，但上涨的时候同样猛烈！
预防式降息期间，香港权益类资产的表现整体好于美国权益类资产。有且只有2019年到2020年3月美联储预防式降息期间恒生指数跑输美股。主要原因是2020年3月美股踩踏式暴跌，港股的反应更剧烈导致的数据失真，这也侧面反映了港股的双重冲击效应。
表1 预防式降息期间权益类资产表现
2019年7月这一轮降息开启后，美联储于2个月后停止了缩表，并于2020年3月再次开启量化宽松。我们预计2025年6月之前美联储就会停止本轮缩表，届时可能再次开启量化宽松。2019年7-9月降息和缩表同时进行时，美国三大股指涨幅基本为零，恒指则下跌了6%。之后美股再次开启了上涨之路，恒生指数则由于多种原因止步不前。我们认为这一局面即将反转。
01
香港的资本流出即将刹车
香港的国际收支自1997年以来一直是稳中有升的状态。这一趋势在2020年以后戛然而止（图3）。
图3 香港整体国际收支
其中有中美关系的恶化、2019年修例风波、2020年疫情爆发以及2022年美联储加息等综合因素的影响。香港的安全性、稳定性受到质疑，资本呈净流出态势。
把图3中2021年以来的数据拆成季度数据可以更清晰的看到这一趋势（图4）。根据香港特区政府公布的数据，2021年以来香港整体收支是负4917.51亿港币。
图4 2021年以来香港整体收支（百万港币）
随着美国降息，资本将从美国流出。根据历史经验，香港将成为首要的目的地。因为目前香港市场有大量被低估的优质股票！
02
香港投资机会凸显
我们先用最常用的市盈率指标（图5）。目前香港的平均市盈率只有10.42倍，远低于13.93倍的历史平均市盈率，仅略高于亚洲金融风暴和2008年金融危机时的水平。
图5 香港股市投资机会凸显
国际对比看，香港的预期市盈率11倍，在全球范围内仅略高于韩国的10.4和中国内地的9.6。和其他国家和地区不同的是，香港处于15年预期市盈率的最低位。图6也可以看出，美国的标普500指数的预期市盈率高达21.4倍，处于15年来的绝对高位。
图6 各地股市预期市盈率
市净率方面，香港只有0.8，全世界最低！美股是4.6，全世界最高（图7）。这就是为什么德林帮客户清空美股的重要原因。我们认为香港的投资机会非常巨大，港股目前出现了很多高分红、低PE的价值股。随着美联储降息，美国资本逐步流入后这一机会窗口就会关闭。
图7 各地股市市净率
我们预计本轮降息会持续到2025年中，届时美联储会把利率降到3%左右，美联储也会退出本轮量化紧缩，并很有可能再次祭出量化宽松。因此目前阶段还是窗口期。
03
买哪只股票？
普通投资者可能对分析过程和决策逻辑不够关心，他们更希望我们直接分享研究结果！这次我们梳理了港股所有9倍以下市盈率，6%以上股息率，市值50亿港币以上，并且过去6个月平均每日交易量在600万港币以上的公司。
根据BLOOMBERG的数据，同时符合这些条件的港股共有85只，总市值7.84万亿港币。按数量计，国企55只（H股31只），民企30只；按照市值计，国企市值7.16万亿港币，占比91.3%，民企市值6787亿港币，占比8.7%。
85只股票中，银行股6只，市值9031亿港币。市净率低到吓人，除了中银是0.7，其他都在0.5以下。当然你有权利怀疑内地银行股的坏账风险，尤其是地方政府的一些项目随着经济下行可能存在一定的风险。
图8 高分红低市盈率的银行股
保险股4只，金融股3只，合计市值1.13万亿港币，市净率全部低于1，最低的是中国信达，只有0.1，最高的平安保险也只有0.6。保险是现金流非常好的企业，股息率最低的中国再保险公司也有6.9%，高一点的香港大新金融有11.3%。我们认为这些都是相对优质的投资标的。
图9 高分红低市盈率的保险金融股
除了银行、保险、金融股外就是具备垄断性质的石化、航运、建筑、交通运输、电信、发电等国有企业。这些垄断性质的企业天然能够穿越周期，因为他们的收入受经济波动影响小，资金成本低，所以非常稳定。这些股票的问题是没有炒作概念的空间，国有股东绝对控股，即便市场好的时候涨幅也不会太高。他们在股市中起到了压舱石的作用，那些想要获取稳定回报的投资者可以选择。
图10 高分红低市盈率的非金融国企股
我们更希望大家重点关注符合上述筛选条件的30家民营企业。这些民营企业是真正靠自己的经营能力在市场中搏杀出来的龙头，其未来的成长性还很高，值得大家重点关注。
04
30家民营企业龙头更具上涨空间
符合9倍以下市盈率，6%以上股息率， 50亿港币以上市值，并且过去6个月平均每日交易量在600万港币以上的民营公司一共30家，其中14家是以制造业为主的民营企业，他们都是各个领域的佼佼者。
图12 高分红低市盈率的制造业民企
我们以制造业中的服装行业为例，这是全球市场中竞争最充分的行业之一。能在服装行业取得一席之地必须有自己的看家本领。按照前面的标准一共有3家入围：第一家是361度（股票代码：1361.HK），做运动服装的，股息率高达10.1%，市盈率只有5.9倍，市净率0.7。第二家是江南布衣（股票代码：3306.HK），做休闲服饰的，股息率9.3，市盈率7.7，市净率3.1。第三家赢家时尚（股票代码：3709.HK），做中高端女装，股息率7.8%，市盈率8.3，市净率1.3。
这三家里，我们认为最具潜力的是做中高端女装的赢家时尚！为什么？因为运动品牌前面有阿迪达斯、耐克这两个超级国际巨头，后面有裕元集团（股票代码：0551.HK）等世界第一的超级代工厂，运动品牌商在中间是有天花板的。江南布衣也有类似的问题，他已经做到休闲服饰的第一，为了迎合特定消费者，风格不能随意变换，随着消费者需求越来越多元化，这就锁定了品牌的发展上限。
但是赢家时尚和他们完全不同！赢家时尚本质上是一个女装品牌运营商！旗下有8个品牌（图13），营业额超过10亿元的有3个，分别是KORADIOR，NAERSI，NEXY.CO。可能大家不知道这在中国的女装行业有多么逆天，通常女装类上市公司只要有1个10亿元级别的品牌就非常非常厉害了，中国这样的中高端女装品牌不超过10个。但是赢家时尚旗下有3个，是国内唯一一家同时具备3个10亿级品牌的上市公司！
图13 赢家时尚按品牌划分收益
按照赢家时尚目前的组织架构，未来还可以孵化更多这类品牌。赢家时尚旗下的KORADIOR把品牌概念和连衣裙深度绑定，NAERSI和“真我套装”绑定，NEXY.CO和经典的“π suit ”绑定。随着未来消费者分类越来越细，赢家时尚可以打造越来越多的细分领域龙头，具有无限的想象空间（图14）！而且公司的研发能力、存货周转天数都处于行业领先地位，孵化品牌越多，底层的固定成本摊的越低。
图14 赢家时尚业务中后台系统支持运营更多品牌
一个如此具有潜力的女装龙头公司，最近一年股价下跌了40%（图15），目前市盈率只有8倍，这是市场极端少有的机遇期。随着美国资本流入香港，这一机遇窗口很快会关闭。
图15 赢家时尚最近一年股价走势
除了制造业外，其他类型的民企共16家（图16），其中前面四家是房地产公司。第一家是李嘉诚的长江实业集团，第二家是内地背景的龙湖集团，第三家是郭鹤年家族的嘉里建设，第四家是陈曾熙家族的恒隆集团。值得一提的是龙湖集团，这是国内为数不多能够平稳度过这一轮房地产危机的民营房企。2023年龙湖集团业务收入为129.4亿元，同比增长8.9%，其中商场和租赁住房的收入占比分别为77.4%和19.7%。龙湖地产学到了香港房地产的精髓，转型非常成功。
图16 高分红低市盈率的非制造业民企
除了4个房地产企业外，另外12家里伟仕佳杰（股票代码：0856.HK）值得重点关注。伟仕佳杰是85家入围公司里唯一一家民营的信息技术服务公司。这家公司2002年在香港主板上市，20多年间业绩年平均增长率达26%，增速全行业第一。其服务网络遍布中国、新加坡、马来西亚、泰国、印尼、菲律宾、缅甸、老挝、柬埔寨九个国家，高度覆盖一带一路区域。同时是华为、阿里、腾讯、曙光、联想、惠普、戴尔、微软、苹果、甲骨文、希捷、西数等300多家世界500强科技企业在亚太地区最重要的合作伙伴，是亚太地区重要的科技产品渠道开发与技术方案集成服务商。
伟仕佳杰出色的业绩和低迷的股价完全不匹配！2022年以来伟仕佳杰的股价已经被腰斩（图17），目前市盈率6.6倍，市净率0.8，股息率6.1%。这样的机会窗口随着美国资本涌入将会迅速关闭。
图17 伟仕佳杰股价走势
伟仕佳杰的可比公司市盈率都在15倍以上，我们认为他的合理价格在8港元。2024年5月以来，伟仕佳杰已经多次回购自己的股票。
图18 伟仕佳杰市盈率7.1倍
图19 2024年5月开始伟仕佳杰多次回购股票
05
风来了，何时起飞？
2024年9月18日美联储已经开始降息，美国资本流入香港只是时间问题。内地的聪明资本已经开始来港抄底优质资产了（图20）。2024年1-8月大陆投资者买入香港股票达到4612亿港币，是去年同期的2.1倍，达到2014年互联互通以来最高水准。
图20 中国内地投资者买入香港股票加速
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