2025，还有哪些政策可以期待？
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财经
2025-01-08 15:00
北京
今天我们继续讲新年展望系列专题，针对各位会员朋友最关注的十个关键问题进行简要分析，详细观点请大家关注1月20-21号的会员策略会。上节课我们讲了前两个问题：政策刺激后2025年的经济会不会好起来？过去几个月有没有看到经济明显回暖的信号？这节课我们继续讲其他问题。
第3个问题：政策已经如此宽松，如果经济迟迟不好转，是否还有政策空间？还有哪些政策可以期待？核心观点：政策空间还很大，财政和货币都可以期待。财政政策负责花钱（补贴消费+支持科技+基建+保障房）、借钱（特别国债+扩大赤字），货币政策负责印钱（加速扩表）、投钱（购买国债+支持国家队）。核心逻辑：（1）我们的政策空间还很大，和欧美日等经济体有本质区别。大部分国家的政策空间已经透支，并已引发明显副作用（高通胀），过去几年已经进入刺激政策消化期（加息+缩表）。而我们此前的刺激政策相对保守，政策还远没到天花板，空间还很大。从货币政策来看，我们既没到零利率，也没经历央行的超级扩表，更没有恶性通胀的掣肘。利率虽然降了不少，但相比发达国家最宽松时的零利率也还有空间，当时主要经济体的国债收益率都到了1%以下，德国甚至出现了负利率，我们才刚破2%。更重要的是，我们的央行基本还没怎么扩表，过去五年最多就扩表22%左右，美联储是115%，日本央行是32%，欧洲央行89%。更重要的是，发达国家早已搞了十几年的零利率和QE大扩表，虽然把经济确实搞起来了，但已经触发了恶性通胀的风险，导致宽松无法继续，只能被动收紧（加息+缩表）。而我们现在完全相反，不仅看不到通胀的压力，反而面临严重的通缩风险，PPI已经负增长了27个月。通俗点说，欧美日已经放水放得闹水灾了，而我们还在闹干旱。从财政政策来看，我们的增量赤字和存量资产都有很大空间。财政的空间取决于政府的收入和资产。从收入端来看，我们之前的狭义赤字率只有3%，而其他主要经济体早就突破了这个所谓的安全水平，也没有出现任何的主权债务问题。比如，疫情后美国平均财政赤字率9.6%，欧盟平均赤字率4.9%。更重要的是，从资产端来看，我们的政府部门拥有世界上最庞大的政府资产负债表，在土地、港口、资源、国企等天量国有资产的支撑下，其负债能力远远超过其他所有国家。（2）平时不用不代表现在不能用，现在是特殊时期，一切皆有可能。一个经济体和一个家庭一样，平时没有特殊情况的时候，很多“家底”是不会轻易动的，不是因为没钱，也不是因为不愿意用，是没有必要。不如留着，在遭遇困难的特殊时期拿出来救急。现在就到了需要动用家底救急的时候，要相信政策愿意兜底，也有能力兜底。（3）降准降息只是常规操作，特殊时期的超常规创新工具还有很多。降准降息其实已经没那么重要，这些传统政策工具已经用的很多、很彻底了，2025年还会继续，但不是重点，重点是一些新政策工具。2024年我们见证了第一次的央行下场购债、第一次的支持股票回购的再贷款、第一次为非银机构购买股票提供流动性支持的互换便利，2025年如有必要也会有新的突破。比如，央行直接再贷款或者通过特别国债支持设立平准基金是完全有可能的，就像2007年支持设立中投一样。又比如，央行通过对政策性银行的特殊再贷款支持其设立一些支持科技创新的专项基金，就像2015年支持设立专项建设基金一样。甚至在必要的时候，央行还可以像其他很多国家的央行那样，直接或间接购入房地产和股市的相关资产，落实中央稳住股市楼市的要求。第4个问题：2025年A股会有牛市吗？如果有牛市，主线会是什么？核心观点：短期没有基本面支撑，波动会比较大，中期保持乐观，未来1-2年市场都有机会，初期是估值主导的“水牛市”，后期是业绩驱动的“实体牛市”，而整个牛市中最重要的主线一定是科技创新，尤其是半导体和AI等核心科技。核心逻辑：（1）从基本面来看，经济周期处于复苏期，基本面已进入通缩出清的尾声，下行空间很有限，2025年有望边际改善。2022年防疫调整之后，经济其实已经进入弱复苏周期，给股市的强β板块带来了结构性的牛市机会。不过其他大部分带α属性的板块仍处于熊市出清阶段，一方面是因为复苏力度太弱，政策刺激力度不足以完全对冲长周期压力，导致复苏后劲不足，经济再度探底；另一方面是因为复苏期只是需求企稳，供给依然过剩，所以通胀依然有通缩出清压力，股市业绩自然也好不了。如前所述，2025年的基本面会有好转。一方面政策刺激全面升级，给需求兜了底，很难再出现2023-2024年中间出现的那种再次探底的风险；另一方面是供给出清已经持续了两年多，已经进入后期，整个供需缺口已经逐步修复，这意味着A股的业绩周期也有望底部企稳，市场整体尤其是α板块的业绩出清压力显著下降。事实上，截至2024年Q3，A股的整体业绩增速已经时隔5个季度再次转正，盈利绝对水平也企稳回升……
