文 | 陈宁迪
2022年9月，我曾撰文《未来三年美国会发动对外战争吗？》，不仅分析了中美关系，也预测了拜登大概率不会连任。今年是大选年：英国工人党时隔14年胜出、法国女性极右翼在20年后崛起......世界是在进步的轮轴上疾驰，还是在混沌的画卷中交织？
这其中，11月的美国总统大选无疑是至关重要的。前不久，两位总统候选人拜登和特朗普再度在1亿美国人面前电视辩论。事后，美国人自己的媒体美联社评论：声音嘶哑的拜登给出了杂乱无章的回答，有时在为自己的政策和记录辩护时语无伦次。特朗普则在经济、堕胎和北约成员国国防开支等问题上撒谎。两人还互相进行了激烈的人身攻击。CNN民调则显示：特朗普在全国和7个摇摆州，以67%的民调支持率领先于拜登。再加上特朗普在竞选时遭遇枪击，为其重回白宫增添了社会舆情倒向的筹码。
图：特朗普在竞选集会上遭枪击受伤，资料来源：Evan Vucci/Associated Press
在总统辩论中，长期充当两党政治划界标准的“社会议题”迅速弱化，而“如何应对全球化挑战”的“发展议题”或者说“外部议题”占据核心地位。特朗普的主张——让美国再次伟大，会不会如罗斯福总统提出的四个自由（言论自由Freedom of speech、信仰自由Freedom of worship、免于匮乏的自由Freedom from want、免于恐惧的自由Freedom from fear）一样，标志着一个新时代的开始？其思想背后的精神密码又是什么？枪击已经在特朗普2.0前上演，未来还会发生什么？
01
特朗普的思想
在2016年，当特朗普接受共和党全国代表大会提名的时候，他做了一个演讲。在这个演讲中，他说了这么一句话：“我将直白地、诚实地陈述事实：政治正确，我们再也承受不起。”（I will present the facts plainly and honestly. We cannot afford to be so politically correct anymore.）他把拒绝政治正确和“让美国再次伟大（Make America Great Again）”直接联系在一起。
在现实中，比如全球化，自由贸易，大国责任，对于盟友的义务等等，这些都在逐步演变成政治正确。而所谓的政治正确形成了很多的教条，思想被禁锢，使得一个国家可选择的政策路径越来越窄。而特朗普所做的可视同为一场深刻的思想解放运动，他打破了无数关于公众人物能做什么、不能说什么的潜规则。整个世界可以说在当时都没有真正理解他这些言论的意义。甚至在今天，我们都忽略了这些信号——以致于市场押注特朗普重返白宫带来更多的通货膨胀和更高的利率，而引发的抛售美国国债（Trump trade），导致美债收益率短暂飙升。
图：美国十年期国债收益率，资料来源：通达信
当我们把特朗普的政策看作是突破政治正确，解放思想禁锢，那么，就和40年前中国改革开放初期，思想解放运动对于过去那些僵化的教条的冲击，具有同样的意义。伴随着这样一场冲击，美国可能会在暂停了4年之后——在特朗普2.0时代，重启一场深刻的变革。而这场变革，对于美国未来的走向，甚至对整个世界格局的演变，都会有着至关重要的影响。
特朗普与过去美国政府的一个根本区别在于思想的彻底转变——美国不能再沉迷于冷战的胜利而沿用原有的对外战略。
1894年，美国经济成为世界第一。在“全球主义”理念引导下，美国倚仗其强大的硬实力和软实力，大大推动了全球化进程。然而，近20年来，美国在全球化中没有相对受益，新兴经济体与美国的实力差距显著缩小。比起奥巴马相对温和的“再平衡”政策，特朗普将改革目标锁定在突破政治正确的枷锁，开启了逆全球化、美国优先的全新篇章。
02
特例普1.0时代：逆全球化和美国优先
最明显也是最重要的转变是国际经贸政策从自由主义转向保护主义，符合特朗普要求“对等、公平”的商人的特征。其他方面如气候与移民政策都具有逆全球化特征。
特朗普1.0时代竞选承诺兑现率偏低，但在贸易领域兑现率较高。包括退出TPP、重新谈判北美自贸协定、征收关税均成功实施。
美国采取高关税政策在上个世纪三十年代美国大萧条时期也出现过。美国总统富兰克林罗斯福当时说，国际贸易极为重要，但鉴于时局和必要性，健康的国内经济是一切的先决条件。面对经济萧条，无论他有多大的政治抱负，都必须要解决国内经济问题，一切的政策都必须服务于国内经济。当时美国把关税提高到59%。
图：美国关税的历史，资料来源：PEW
1913年以前，美国联邦收入几乎100%来自关税，而联邦税层面让个人所得税和企业税大幅降低接近归零。
在1970年代，面对日本迅速崛起并追赶美国，成为世界经济第二，美国也对日本在纺织品、钢铁、汽车等行业加征高关税，并采取一系列限制措施，比如强迫日本解散芯片联盟，让日本错过了芯片发展的时代。最后还通过广场协议让日本资产先快速升值，最后在美元加息下，资金外流，资产泡沫破裂，进入失去的三十年。
图：日本和美国GDP对比，资料来源：GOOGLE
特朗普1.0对内的主要政策包括减税、放松监管、发展传统能源。《减税和就业法案》是特朗普标志性立法，将企业所得税率从35%降至21%。特朗普放松了中小银行监管，强调美国能源独立，鼓励传统化石能源，废除多项环境法规，放松大型基础设施项目的环境审查，退出《巴黎气候协定》，在全球范围内实施惩罚性关税。
图：特朗普任期内减税，资料来源：WIND
特朗普偏好财政、货币双宽松，任内打破传统公开向美联储施压。特朗普1.0时期的财政赤字只有最后一年2020年比较高，2020年赤字率扩大至15%。这是2020年疫情来临向全民发钱导致的，其他三年的赤字总体高于奥巴马最后4年，但是都低于拜登执政期间的赤字率，整体上特朗普偏好的是小政府；货币政策方面，2017年3月至2018年底，美联储7次加息，2019年全年降息3次，特朗普任内曾多次公开施压，要求美联储尽快降息。
图：特朗普任期内，美国基准利率，资料来源：WIND
表：特朗普任内多次施压美联储，资料来源：WIND
图：特朗普和拜登任期内的财政赤字/GDP，资料来源：经济学人
全球化的一项重要内容是人员的自由流动。特朗普的逆全球化反应在移民上，是其在美墨边境上修墙以阻止非法移民，以及禁止穆斯林入境。
03
特朗普2.0会出台怎样的政策？
1823年美国总统门罗提出美国对拉丁美洲的基本政策称为——门罗主义（Monroe Doctrine），要求欧洲不再涉足美国与墨西哥等美洲国家。而对于欧洲各国的争端，美国保持中立。1823年提出后的几十年里对世界没有任何影响，直到美国经济实力上升后才被提上日程：1876年美国开始真正插手美洲事务，1890年开始在美洲加紧推行门罗主义，门罗主义在具体操作上是一个扩张性政策，很快就超出了美洲范围。
图：山姆大叔宣称自己在西半球拥有主权，资料来源：GOOGLE
在2013年，美国国务卿克里表示门罗主义的时代已经终结。而特朗普现在主导的逆全球化下的美国保护主义，又回到了门罗主义的干涉主义和美国优先的孤立主义。特朗普在联合国公开赞扬门罗主义的做法，并在2017年9月的政策文件中表示，“美国优先”外交政策强调按照美国的国家利益和价值观行动——即“原则现实主义”，这指在美国的国家利益框架内进行外交决策，而非单纯基于意识形态。
基于上述总纲，特朗普2.0总体会减少开支，减少美国国内税收，增加关税，通过让利息下降减少债务成本。由此，延伸出的特朗普2.0的对外政策和对内政策如下：
对外政策：美国优先
俄乌冲突：两党辩论中，俄乌冲突占据了1/5的时间。特朗普曾表示，他若上任后并不会向乌克兰派遣美军，而是将迅速削减对乌克兰的援助。俄乌冲突可能会进入停火谈判进程。特朗普在上一任期内，拉近了与普京和金正恩的关系，并威胁要从韩国撤军。由此可见，如果特朗普上台，俄乌冲突将缓和。
美国的盟友：提倡美国收缩全球部署，并对不符合美国利益，尤其是经济利益的收缩。例如此前要求北约成员国增加国防开支。美国和盟友的关系将下降。
加税并贸易保护：美国将对中国、墨西哥、加拿⼤等国采取新的惩罚性关税，甚至进一步考虑对美国所有进口商品（约3.9万亿美元）征收10%的“普遍基准关税”，以保护美国制造业。
全面遏制中国：将美国国内问题中国化。在《美国国家安全战略》报告中，中国与俄罗斯被称为“修正主义国家”，与“流氓国家”伊朗、朝鲜和跨国恐怖组织一起，并列为美国及其盟友与伙伴的“竞争者”。特朗普2.0将坚持“美国优先”，增加约1200个与国家安全相关的职位。对中国将采取加征关税等更为严厉的打压。此外，对于台湾问题，特朗普1.0也不断挑战底线：上任后和蔡英文通话，通过一系列的法律加强和台湾的非官方关系。斥资2.55亿美元，打造美国在台协会的新馆。另一方面，美国也会尽量避免美军在台湾陷入一场不可能赢的军事冲突，类似越南战争、阿富汗战争而无法抽身。
对内政策：白人优先
减税：特朗普1.0时代的减税措施和支出增加带来的联邦债务增加几乎是拜登任期的两倍。特朗普2.0时代，提出将企业所得税再次下降到20%，甚至将小费也免税，并将2017年推出的即将在2025年到期的《减税和就业法案》中的削减永久化，这将增加支出4.5万亿美元。不过，可以从增加的3万亿美元的关税中弥补。此外，取消拜登的《通胀削减法案》，可以增加1万亿美元，以及取消拜登的学生债务减免，也可以增加1万亿美元的收入。
加大传统能源投入：恢复传统能源、削减清洁能源补贴。废除拜登的《通货膨胀削减法案》，该法案为清洁能源产业提供3690亿美元税收减免和补贴。
打击非法移民：反对非法移民窃取工作、窃取政府福利等。与此同时，特朗普认为只要在美国大学毕业，都应该自动获得绿卡，这有利于美国吸引高端劳动力。
04
特朗普2.0的总体影响
特朗普2.0对美国财政、货币政策的详细影响，可参阅德林经济研究院的后续深入研究。在这里，我觉得特朗普2.0总体会有以下演绎：
关税提高后，会使美元短期总体走强。量化紧缩明年年中结束，在此之前美联储将不断降息至2-3%。这使得利息支出逐渐减少，可以降低政府赤字。美国资产负债表可能更健康。在美联储降息期间，预计从今年9月开始到明年年中，十年期美债价格也会相应上升，这与市场普遍认为的美债价格下跌是相反的。
在美联储降息并重启量化宽松4.0后，美元会逐步走弱，资金从美国流出，并再次将通胀压力让全世界承担，届时美国可以继续维持低利率的货币政策环境。美元的溢出效应将开始慢慢体现，但是可能大部分出现在日本、印度、越南等与美国友好的新兴经济体。中国和香港特区将承接资金总体的溢出效应，但不是主要的。
至于美国国内的通胀，由于关税增加、移民政策收紧、降息，会使通胀压力增加，但是由于特朗普鼓励传统能源，石油价格稳定下降，是降低通胀的一个因素。房地产市场由于降息将重新活跃，由于利率下降而使得房屋拥有者等价租金（OER）下降，从而使得通胀快速下降。美国将从友好的新兴市场国家进口商品，并逐步让南美洲以及日本成为其制造业基地。总体使得通胀在合理区间。
图：在特朗普1.0时，强美元引发资金流入美国，资料来源：TRADING ECONOMICS
美国对中国征收惩罚性关税，可能会增加美国在新兴市场的外商直接投资。中国企业将寻求通过将更多生产转移到国外，以此尽量减少贸易壁垒的影响。参考特朗普1.0加税后，中国对美出口份额持续下降，预计特朗普2.0，中国对美出口份额仍将持续下降。
图：特朗普1.0至今，中国对美贸易份额下降，资料来源：Census Bureau
当特朗普采取逆全球化、美国优先，美国本质上回到了以美洲为重点的门罗主义。制造业回流美国并不是一蹴而就，美国首选是逐步让南美洲以及日本成为其制造业基地。
在2018年贸易战开始后，不少中国企业家，尤其是新能源车企在南美洲比如墨西哥建厂，或者绕道墨西哥进入美国。2023年中国出口到墨西哥的汽车为41.5万辆，其中在墨西哥国内的销量仅为13.2万，差额为28.3万辆。而未来，随着南美洲重新进入美国的管辖势力范围，再加上为美墨加协议有效期只到2026年，届时特朗普如果当选，可能会对墨西哥提出修改条款。因此，计划投资墨西哥的中国企业应保持谨慎。
而从美国重新开始扶持日本作为美国高端制造业的基地时，在当下日元贬值、日本经济复苏、日本却不失为一个高端制造业，尤其是芯片、半导体产业的可选布局地之一。同样的，当资金流、人才流不断流入一个国家，那么，楼市、股市都有估值提升的配置机会。（参考《再临日本，仍笑春风》）
05
结论
特朗普重新当选总统的可能性越来越大，尤其在今天遭遇枪击后，这一未来的事实似乎基本已经得到提前确认；
在分析当特朗普再次当选后的2.0版本如何演绎之前，我们需要探究他的核心政治理念和基本逻辑，那就是“逆全球化、美国至上的保护主义”。突破政治正确，是解放思想的一场变革。而这一次的2.0版本在其逆全球化美国优先的政策上不会改变，只会加强；
自2016年特朗普上台，美国对中国在贸易领域加征关税，中国对美出口金额和份额都逐步下滑，特朗普2.0，美国仍将通过加征更高关税，抑制中国发展。中美博弈进入深水区，并将长期存在；
特朗普的美国保护主义是门罗主义的重新抬头。其会加强美国主导美洲的版图。中国企业家布局美洲宜相当谨慎，而在美国主导扶持高端制造业的日本，却不乏投资机会；
从财政及货币政策角度出发来看特朗普2.0的效应及影响，我总结归纳以下几点判断和预测：
（1）关税提高，会让美元短期变相走强；
（2）QT明年年中结束前，美联储不断降息至2-3%，美元指数在此期间反尔会先强然后开始走弱；
（3）政府财务成本降低逐步让政府赤字降低；
（4）美财政资产负债表更健康，在联邦基准利率下降期间（估计从今年9月开始到明年年中），十年期美债价格也会相应走强（于坊间预测相反）；
（5）关于通胀，关税增加、移民政策收紧、降息，会增加通胀压力，但是（a）能源价格稳定下降，（b）房屋市场交易因为降息重新活跃，并让租金维持甚至下降，及（c）从友好新兴市场国家进口商品等，能够保持通胀在合理区间；
（6）在明年年中QT结束后，将再度启动QE4.0，让美元再次尝试向全世界输出，并再次尝试将通胀压力让全世界承担，届时美国可以再次尝试继续维持低利率的货币政策环境；
（7）美元的溢出效应将开始慢慢体现，但是更可能大部分出现在能够承接高科技产业环节的日本以及普通制造业的印度、越南等与美国友好的新兴经济体。
“没有知识的人总爱议论别人的无知，知识丰富的人却时时发现自己的无知。你永远无法看透一个善于深度思考和逆向思维的人，因为他每天都在打破旧的自己。”
——笛卡尔
作者简介：
陈宁迪，毕业于芝加哥大学，获经济学及统计学（荣誉）学士学位，于环球金融行业有超过24年经验，先后创立德林证券及德林家族办公室，曾是香港证监会授予之第1、4、6号牌照持牌负责人。现任德林控股集团董事局主席、执行董事及首席执行官，香港有限合伙基金协会副会长。
免责声明
本文章仅供参考，投资者应仅依赖公司公告所载资料作出投资决定。
本平台所载的信息和材料，包括文本、图形、链接或其它项目来自第三方信息终端，仅供一般参考用。任何情况下，本平台所发布的信息均不构成投资建议。
未经本公众号授权，任何人不得擅自转载。
微信涉及的内容仅供参考，版权归德林控股及相关内容提供方所有，免责声明见德林控股官方网站：https://www.dl-holdings.com/
扫码关注德林控股
领英：DL Holdings Group
