Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第214期

财富财经 2024-06-04 09:02 北京

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It does not matter how slowly you go as long as you do not stop.

－Confucius

报告摘要

一、投资摘要

1: 高息揽储与信贷需求放缓施压美国商业银行净息差。

2: 美国商业银行净贷款规模创下13个季度最大跌幅。

3: 美国商业银行增持可供出售证券减持持有到期证券。

4: 进口价格上涨推升美国商品名义需求难有持续性。

5: 耐用品价格和服务价格下行停滞或推升美联储通胀预期。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

截止2024年一季度，美国商业银行净息差为3.17%，低于前一个季度的3.28%，比2023年一季度下降14个基点，其中负债成本上行5个基点，贷款收益率下降6个基点。主要原因是存款成本上行、企业增加债券融资，信贷需求放缓压低资产端回报。相较于2022年四季度下降20个基点，距离触发衰退的70个基点的跌幅还有很长的距离。

2024年第一季度，美国商业银行净贷款减少355亿美元，创下2020年四季度以来最大单季度跌幅，可供出售证券增加951亿美元，连续第二个季度增加，持有到期证券减少552亿美元，连续第五个季度减少。考虑到过去两个季度商业银行放贷标准持续放松，银行净贷款下降是企业转向债券融资的结果，而非实质性信用收紧。

2024年一季度，美国商业银行持有的证券投资合计5.46万亿美元，占总资产的比例为22.85%，低于去年四季度的23%。其中可供出售证券从2.92万亿美元升至3.02万亿美元，持有到期证券从2.5万亿美元降至2.4万亿美元。一季度商业银行证券投资规模比2019年四季度还要高1.5万亿美元。

截止4月份，美国家庭实际商品消费与实际服务消费之比降至52.9，同时美国进口价格同比升至1.1%，这说明美国商品需求呈现量降价涨的特征，这也成为支撑国内外部需求的主要宏观逻辑。随着进口价格上涨产生更明显的输入性通胀，推升美国的通胀水平，美联储或重新尝试收紧金融环境，这将给国内外需带来更多不确定性。

截止4月份，美国核心PCE同比连续第三个月维持在2.8%，反映出耐用品价格和服务价格下行双双停滞的现实——4月份PCE耐用品价格同比为-2.2%，高于1月份的-2.4%，PCE服务价格同比为3.9%，高于1月份的3.8%。6月份议息会议的经济预测摘要（SEP）中，很可能继续提高核心PCE预期值，这将冲击降息预期乃至使得加息预期重燃。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止5月31日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.9%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止5月31日，中国10年期国债远期套利回报为47个基点，比2016年12月的水平高77个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止5月31日，美元兑一篮子货币互换基差为-5.5个基点，Libor-OIS利差为25.5个基点，显示离岸美元融资环境持续放松。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止5月31日，铜金价格比升至4.3，离岸人民币汇率升至7.3；二者背离扩大，近期人民币和伦铜走势发出不一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止5月31日，国内股票与债券的总回报之比为22.1，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

每周大类资产配置图表精粹系列

Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第200期‍‍‍

Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第201期

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Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第203期

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华创宏观

华创证券宏观经济研究团队坚守国家资产负债表视角的宏观研究框架；立足于对经济要素的深度研究，前瞻把握经济长波；紧密跟踪政策变化，做好大势预判；实地调研区域经济，清晰研判短期经济波动。

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