Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第226期

财富财经 2024-09-03 08:27 北京

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Energy is eternal delight.

－William Blake

报告摘要

一、投资摘要

1: 劳动力市场供给冲击对于工资水平的影响很可能被高估。

2: 激进降息预期导致广义美元投机净持仓从多头转入空头。

3: 创纪录高位的欧元有效汇率暗示美元或重新走高。

4: 实际利率居高不下或限制离岸人民币升值空间。

5: 二季度美国GDP年化环比修正值升至3%。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

以美国大企业联合会（The Conference Board）消费信心调查中，反馈工作好找与反馈工作难找的比例之差代表劳动力市场匹配效率。以核心PCE商品消费价格同比，代表贸易部门供给冲击。1970年以来，名义工资同比和商品消费价格同比的关系，明显要强于劳动力市场匹配效率，劳动力市场疲软可能难以持续拉低工资水平和通胀水平。

美联储9月份议息会议前夕，多种非美货币相对美元的投机净持仓方向发生逆转，导致广义美元投机净持仓从多头转入空头。美国商品期货交易委员会（CFTC）的数据显示，8月30日当周，广义美元投机净空头持仓为4.7万份。考虑到美国二季度GDP修正值再度超预期，美元指数守住100.6的关键支撑为，9月份美元或出现逼空行情。

截止8月30日，欧元贸易有效汇率指数为125.2，此前一度触及126的历史新高水平。尽管欧元兑美元仅仅反弹至1.1水平，但是从贸易有效汇率的角度看，相当于以往1.5的水平。考虑到欧元区经济基本面差于美国，通胀水平也低于美国，欧元贸易有效汇率难以继续维持在高位，这意味着美元难以进入下行趋势，并且存在反弹的空间。

截止8月30日，离岸人民币有效汇率指数为108.3，基本回到2023年3月份的水平；7天回购利率降至1.7%，高于2022年8月份的低点1.3%，同时7月份实际利率降至1.7%，也高于2022年10月份的低点-0.1%。人民币有效汇率走高，缺少实际利率下行的对冲，意味着国内信用环境边际重新收紧，或导致经济前景变化抵消美元贬值对于汇率的支撑。

2024年二季度美国GDP年化环比修正值升至3%，高于初值2.8%，为连续第四个季度维持在3%左右，相应的二季度美国GDP同比升至3.1%，持平于2023年四季度的水平。同时，二季度美国核心PCE年化环比下修至2.8%，这些数据表明美国经济处于高增长与低通胀并存的良好状态，难以支撑美联储持续的降息。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止8月30日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.3%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止8月30日，中国10年期国债远期套利回报为43个基点，比2016年12月的水平高73个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止8月30日，美元兑一篮子货币互换基差为-5.2个基点，Libor-OIS利差为29个基点，显示美股反弹与美股波动率下行，促使离岸美元融资环境宽松。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止8月30日，铜金价格比升至3.7，离岸人民币汇率升至7.1；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出不一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止8月30日，国内股票与债券的总回报之比为20.6，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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