Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第216期

财富财经 2024-06-19 08:44 北京

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If it is right, it happens - The main thing is not to hurry. Nothing good gets away.

－John Steinbeck

报告摘要

一、投资摘要

1: 过去五年中国家庭部门存款额外增加超过40万亿。

2: 美国通胀水平超预期放缓难以支持下半年美联储降息。

3: 输入性通胀叠加内生性通胀或推升美国通胀水平。

4: 美国家庭净财富与可支配收入之比升至2022年以来最高。

5: 长期美债期限溢价或再度驱动美债利率曲线“熊陡”。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

截止2024年4月份，中国家庭部门存款余额达到143.7万亿人民币，相较于3月份145.6万亿人民币的创纪录水平有所回落。2019年以前家庭部门存款长期上行趋势线位于95.7万亿人民币，这意味着过去5年家庭部门存款额外增加48万亿人民币，相当于2023年中国GDP规模的38.1%。

5月份美国CPI同比为3.3%，低于预期值和前值3.4%，这使得5月份美国实际工资同比反弹至0.9%，比今年1月份仅回落0.3%。过去三轮降息周期中，美联储从暂停加息到开始降息，实际工资同比回落幅度为1-1.5%。今年前五个月的实际工资回落幅度远远小于上述幅度，因而下半年美联储难以实现降息操作。

截止2024年5月份，美国进口价格同比升至1.1%，生产者物价指数同比（PPI）升至0.5%，3月份美国标普/凯斯-希勒全美房价指数同比升至6.5%，这意味着美国商品通胀和服务通胀的领先指标出现系统性的走高，其催生的价格上涨压力将传导至消费者物价指数（CPI）同比和核心PCE同比，引发未来美国通胀水平的持续上行。

截止2024年一季度，美国家庭部门净财富升至160.8万亿美元，比去年一季度要高12.9万亿美元，其与家庭部门可支配收入之比升至780%，比去年一季度要高40%。推动家庭部门净财富大幅增加的原因是2023年一季度以来，美国股市和房地产市场双双重拾升势，并且均创出历史新高。

截止6月12日，10年期美债期限溢价为-0.2%，仍然是拉低10年期美债利率的状态。考虑到美国私人部门债务杠杆率和现金流大幅改善，同时美联储货币政策未能有效削弱工资粘性，安全资产需求减弱和通胀上行风险至少对应长债期限溢价为正。如果下半年美国通胀上行压力凸显，美联储不改变现有立场，那么美债利率曲线或转入“熊陡”。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止6月14日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.0%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止6月14日，中国10年期国债远期套利回报为46个基点，比2016年12月的水平高76个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止6月14日，美元兑一篮子货币互换基差为-8.8个基点，Libor-OIS利差为26个基点，显示法国国债市场动荡，引发离岸美元融资环境收缩。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止6月14日，铜金价格比升至4.2，离岸人民币汇率升至7.3；二者背离扩大，近期人民币和伦铜走势发出不一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止6月14日，国内股票与债券的总回报之比为21.9，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

每周大类资产配置图表精粹系列

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华创宏观

华创证券宏观经济研究团队坚守国家资产负债表视角的宏观研究框架；立足于对经济要素的深度研究，前瞻把握经济长波；紧密跟踪政策变化，做好大势预判；实地调研区域经济，清晰研判短期经济波动。

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