Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第217期

财富财经 2024-06-24 17:47 北京

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The first problem for all of us, men and women, is not to learn, but to unlearn.

－Gloria Steinem

报告摘要

一、投资摘要

1: SOFR期货转入净空头凸显投资者押注美联储加息。

2: 财政支出推升银行储备金或刺激银行信贷重回增长。

3: 商业银行储备金持续增长加大美国二次通胀风险。

4: 美国商业银行信贷投放同比升至7个月以来最高水平。

5: 美国金融环境指数降至2021年11月以来最低水平。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

截止6月11日，美国担保隔夜融资利率（SOFR）期货从净多头转入净空头，净空头持仓为22.4万份，为2023年4月份以来最高水平，这一转变恰好出现在美联储6月份议息会议召开前后，意味着利率期货市场放弃对于美联储降息的押注，转而押注未来美联储有可能再度加息。

截止6月21日，美联储总资产规模降至7.25万亿美元，美国财政部现金存款余额降至7717亿美元，比4月底下降1700亿美元，对应的美国商业银行超额储备金规模升至3.43万亿美元，比今年初要高1700亿美元。在财政支出的支撑下，美联储缩表仍然没有移除银行储备金，加上美联储6月份开始放缓缩表，或将放大商业银行放贷冲动。

截止2024年4月份，美国商业银行储备金规模升至3.43万美元，联邦基金利率下限维持在5.25%，消费者物价指数（CPI）同比稳定在3.3%。参考上世纪70年代的经验——在商业银行储备金增加的情况下，高利率无法有效的压制通胀上行。80年代通胀被抑制是银行储备金不再增长搭配极高利率的结果。

截止2024年6月12日，美国商业银行整体贷款同比升至2.5%，比年初要高0.4%。其中工商企业贷款同比反弹至0.2%，比年初要高2.1%；商业地产贷款同比降至2.5%，比年初要低0.5%。工商企业贷款持续走高，商业地产贷款止跌企稳，推动美国商业银行信贷投放同比升至2023年11月以来最高水平。

截止6月14日，芝加哥联储全美金融环境指数降至-0.58，触及2021年11月12日以来最低水平，低于美联储开启本轮加息周期伊始，2022年4月1日的-0.36，相较于2022年10月份的峰值-0.09，绝对值降幅达到-0.49，这意味着前期美联储大幅度加息产生的信用收紧效力已经完全消退，美国经济处于极端的信用宽松环境之中。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止6月21日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.1%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止6月21日，中国10年期国债远期套利回报为40个基点，比2016年12月的水平高70个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止6月21日，美元兑一篮子货币互换基差为-7.7个基点，Libor-OIS利差为26.8个基点，显示法国国债市场动荡，引发离岸美元融资环境收缩。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止6月21日，铜金价格比升至4.2，离岸人民币汇率升至7.3；二者背离扩大，近期人民币和伦铜走势发出不一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止6月21日，国内股票与债券的总回报之比为21.6，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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