Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第220期

财富财经 2024-07-16 08:26 北京

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Don't count the days, make the days count.

－Muhammad Ali

报告摘要

一、投资摘要

1: 投机净空头持仓激增暗示美债利率曲线或将熊陡。

2: 进口价格上涨支撑美国名义商品需求和中国外需。

3: 实际工资增速走高或继续推迟美联储首度降息时点。

4: 萨姆原则预测经济衰退的能力没有明显好于美债利率曲线。

5: 汽油价格重拾升势或再度推升美国通胀水平。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

截止7月9日，2年期美债期货投机净空头持仓升至218.8万份，连续第五周创出历史新高；5年期美债期货投机净空头持仓升至274.1万份，高于6月4日的271万份，再创历史新高；长期美债期货投机净空头持仓升至199.5万份，触及今年2月份以来最高水平；中短期美债期货和长期美债期货净空头居高不下，意味着美债利率曲线熊陡风险加大。

截止5月31日，美国家庭实际商品消费与实际服务消费之比反弹至52.9%，比长期上行趋势线要高1.4%，比年初要低1%。同时，美国进口价格同比升至1.1%，比年初要高3.5%，这意味着美国商品消费处于量降价升的状态，中国出口（美元）同比增速的抬升是以价补量的结果，更容易受到美国实际利率和美联储货币政策的影响。

6月份实际薪资增速反弹至1.5%，高于去年12月份的1.2%，2024年上半年美国实际薪资增速还在上行，这意味着今年下半年还是不会降息，原因是实际薪资波动源自通胀水平，而非名义薪资水平。只要名义薪资增速在高位，无论通胀水平怎么波动都无法促成美联储开启降息周期。

截止6月30日，圣路易斯联储基于Sahm Rule编制的经济衰退指标升至0.43，十分接近触发经济衰退的阈值0.5，这成为投资者押注美联储降息的主要逻辑之一。过去四次经济衰退都开始于触及上述阈值之前，再往前出现过多次触及上述阈值，经济衰退并未出现的情况。Sahm Rule预测经济衰退的能力没有明显好于美债利率曲线。

6月底以来，美国汽油价格重拾升势。截止7月13日，美国87号汽油均价升至3.5美元/加仑，美国89号汽油均价升至4美元/加仑，美国93号汽油均价升至4.3美元/加仑，均触及至少6周以来最高水平。汽油价格重拾升势，或将意味着能源价格对于CPI同比的正向贡献再度扩大，阻碍美国经济的去通胀进程。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止7月12日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.0%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止7月12日，中国10年期国债远期套利回报为41个基点，比2016年12月的水平高71个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止7月12日，美元兑一篮子货币互换基差为-5.8个基点，Libor-OIS利差为26.6个基点，显示法国国债市场动荡，引发的离岸美元融资环境收紧有所缓解。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止7月12日，铜金价格比升至4.1，离岸人民币汇率升至7.3；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止7月12日，国内股票与债券的总回报之比为21.6，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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