Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第219期

财富财经 2024-07-08 09:18 广东

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A proverb is no proverb to you till your life has illustrated it.

－John Keats

报告摘要

一、投资摘要

1: 美国工商企业信贷同比触及去年8月份以来最高水平。

2: 经济基本面前景或影响中国央行技术性干预债市效力。

3: 美国房价持续上涨或放大长期美债久期卖盘。

4: 美债ETF期权偏斜度反弹或指向长期美债利率上行。

5: 夏季出游高峰或推高机票价格和美国服务通胀压力。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险

报告正文

截至2024年6月28日，美国商业银行整体贷款同比升至2.8%，比年初要高1.3%。其中工商企业贷款同比反弹至1.2%，比年初要高3.8%，触及去年8月份以来最高水平；商业地产贷款同比降至2.4%，比年初要低0.7%。工商企业贷款持续走高，商业地产贷款止跌企稳，推动美国商业银行信贷投放同比升至2023年11月以来最高水平。

截至7月5日，中国10年期国债收益率小幅反弹至2.27%，相较其750日均线水平2.72%要低45个基点，这意味着短期境内债市的长债配置需求仍然维持在较高水平，加上本报告图表7显示，10年期国债远期套利回报仍然远远高于0。在需要经济基本面向好力度支撑下，央行技术性干预债市，或同时面对配置盘和交易盘的买盘，结果如何需要持续观察。

今年前4个月，美国标普/凯斯-希勒全美房价指数（S&P/Case-Shiller U.S. National Home Price Index）同比从6.1%升至6.3%。颇具韧性的房地产市场，意味着更大的按揭贷款利率上行压力，由此导致房屋按揭贷款证券的久期随之拉长，从而进一步触发固定收益投资组合管理人卖出长期美债，以避免投资组合的久期敞口不断放大。

安硕旗下全球最大的超长期美债ETF（TLT）的期权波动率曲线显示，10年期美债利率或进入新一轮上行过程。截至7月5日，TLT期权偏斜度升至1.6，比6月14日要高1.84，这意味着过去3周时间里，投资者不断增加长期美债价格下行，利率上行的对冲头寸，未来10年期美债利率或再度测试4.7%-5%。

截至7月5日，美国航空客运量（5日均值）为254.6万/天，6月24日这个数字一度升至285.4万/天，再创历史新高。受此推动，北美航空煤油价格从2.23美元/加仑升至2.58美元/加仑，涨幅15.7%。在航空客运量和航空煤油价格双双走高的背景下，机票价格的跌幅或更快收窄，从而加大美国服务价格上涨的压力。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至7月5日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.2%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至7月5日，中国10年期国债远期套利回报为40个基点，比2016年12月的水平高70个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至7月5日，美元兑一篮子货币互换基差为-6.5个基点，Libor-OIS利差为26个基点，显示法国国债市场动荡，引发的离岸美元融资环境收紧有所缓解。

铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至7月5日，铜金价格比升至4.2，离岸人民币汇率升至7.3；二者背离收窄，近期人民币和伦铜走势发出一致的信号。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至7月5日，国内股票与债券的总回报之比为21.2，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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