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作者：谭逸鸣/唐梦涵
2023年9月再融资新规以来，转债预案明显降温，流程耗时增长。但是11月以来，我们观察到转债预案有些值得关注的变化：截至12月21日，11月、12月上审委分别审核通过4只转债，多数转债预案在交易所上市审核委员会审核环节停留了15个月后才获通过。其中值得关注的是2只大额且所属行业相对低靡的转债，光伏发电板块的太阳能（30亿元）、锂电池板块的亿纬锂能（50亿元），且太阳能股价处于破净状态，在一定程度上突破了此前再融资新规中关于“破净”的规定，我们认为背后的信号意义值得关注。此外，11月以来，虽然证监会同意注册转债仅4只，但是有3只转债的该环节耗时均在1.8个月以内，明显低于2023年9月以来的平均耗时（2.91个月）。保守估计，预计2025年新增转债供给约400亿元。截至12月21日，证监会同意注册的待发行转债6只，合计规模83.98亿元。经上审委审核通过的转债8只，合计规模123.92亿元；2023年8月以来获交易所受理的转债19只，合计规模326.21亿元，包括1只定向转债保利发展95亿元。这两类转债亦有望在2025年形成新增供给。此外，汽车、电子等行业转债及历史绩优转债的二代转债预案获交易所受理的速度普遍较快，或可形成一定供给补充。 综合来看，伴随着到期潮临近及强赎倾向抬升，2025年转债供给整体偏紧，但新券并不会缺席。关注上市公司再融资政策边际变化及监管对转债定位的更新，或对2025年转债市场供需格局影响深远。本周转债市场收跌。其中中证转债下跌0.80%，上证转债下跌0.59%，深证转债下跌1.19%；万得可转债等权下跌0.86%，万得可转债加权下跌0.84%。本周转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为656.23亿元，较上周日均增加44.96亿元，周内成交额合计3281.16亿元。 转债行业层面上，合计6个行业收涨，23个行业收跌。其中通信、电子和公用事业行业居市场涨幅前三，涨幅分别为1.54%、0.19%、0.17%；商贸零售、美容护理和食品饮料等行业领跌。本周全市场加权转股价值下降，而溢价率上升。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为87.60元，较上周末减少1.52元；全市场加权转股溢价率为45.85%，较上周末上升了1.77pct。全市场百元平价溢价率水平为22.54%，较上周末下降了1.17pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平左右。本周新上市转债1只，以大幅溢价收盘；一级审批数量为0只。本周9只转债发布预计触发下修公告，17只转债不下修，3只转债提议下修，4只转债实际下修；6只转债预计触发赎回，3只转债不提前赎回，2只转债提前赎回。截至本周末，仍在回售申报期的转债共5只，尚在公司减资清偿申报期的转债23只。风险提示：基本面变化超预期；权益市场波动剧烈；转债估值波动超预期。2023年9月再融资新规以来，转债预案明显降温，流程耗时增长。2023年8月27日晚，证监会发布《统筹一二级市场平衡 优化IPO、再融资监管安排》公告，再融资政策阶段性收紧；同年11月8日交易所公布最新优化再融资监管安排，大额再融资要建立预沟通机制，存在破发破净情形、连续亏损的公司再融资会受到严格限制。对应可以看到，2023年9月以来，转债预案数量骤降，交易所受理、上审委审核通过及证监会同意注册等流程耗时明显拉长。![]()
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但是11月以来，我们观察到转债预案有些值得关注的变化：截至12月21日，11月、12月上审委分别审核通过4只转债，多数转债预案于2024年以前已获得交易所受理，在交易所上市审核委员会审核环节停留了15个月后才获通过。其中值得关注的是2只大额且所属行业相对低靡的转债，光伏发电板块的太阳能（30亿元）、锂电池板块的亿纬锂能（50亿元），且太阳能股价处于破净状态，在一定程度上突破了此前再融资新规中关于“破净”的规定，我们认为背后的信号意义值得关注。此外，11月以来，虽然证监会同意注册转债仅4只，但是有3只转债的该环节耗时均在1.8个月以内，明显低于2023年9月以来的平均耗时（2.91个月）。由于当下A股证券发行属于注册制，转债预案经上市委员会审核通过后，证监会同意注册环节耗时相对较短。故而我们认为近期上市委员会审核通过节奏、风格等边际变化对后续转债预案的或有指示意义值得重点关注。![]()
保守估计，预计2025年新增转债供给约400亿元。截至12月21日，证监会同意注册的待发行转债6只，合计规模83.98亿元。经上审委审核通过的转债8只，合计规模123.92亿元；2023年8月以来获交易所受理的转债19只，合计规模326.21亿元，包括1只定向转债保利发展95亿元。这两类转债亦有望在2025年形成新增供给，保守估计2025年公募转债可新增规模400亿元。![]()
此外，汽车、电子等行业转债及历史绩优转债的二代转债预案获交易所受理的速度普遍较快，或可形成一定供给补充。如有色行业的金诚信、公用事业的福能股份、汽车板块的伯特利等二代转债预案在股东大会通过3个月左右就获交易所受理，预案速度相对较快；汽车、电子等行业的转债预案速度亦较快，部分或有望在2025年形成有效供给。综合来看，伴随着到期潮临近及强赎倾向抬升，2025年转债供给整体偏紧，但新券并不会缺席。关注上市公司再融资政策边际变化及监管对转债定位的更新，或对2025年转债市场供需格局影响深远。![]()
本周三大指数集体收跌，波动幅度略有收窄。本周一，A股三大指数有所调整，上证指数、深证成指、创业板指下跌0.16%/1.30%/1.51%，沪深两市成交额达1.70万亿元。申万一级行业中，各板块涨少跌多，社会服务、商贸零售、公用事业涨幅居前，建筑材料、电子、计算机跌幅靠前。本周二，A股三大指数继续下跌，上证指数、深证成指、创业板指跌幅分别为0.73%/0.35%/0.02%，沪深两市成交额为1.51万亿元，较昨日萎缩1894亿元。申万一级行业中，仅食品饮料行业上涨，涨幅为0.27%，其余行业全线下跌，商贸零售、社会服务、纺织服饰跌幅处前三水平。本周三，A股三大指数反弹回升，上证指数、深证成指、创业板指分别上涨0.62%/0.44%/0.04%，沪深两市成交额为1.36万亿元。申万一级行业中，各板块涨多跌少，电子、计算机、通信行业涨幅领先，分别上涨2.27/1.70%/1.29%，综合、农林牧渔、纺织服饰跌幅靠前。本周四，A股三大指数涨跌幅有所分化，深证成指、创业板指进一步上涨，涨幅分别为0.61%/0.52%，上证指数下跌0.36%，沪深两市成交额为1.44万亿元，较昨日放量836亿元。申万一级行业中，各板块涨跌互现。本周五，A股三大指数集体收跌，申万一级行业中，电子、美容护理、纺织服饰领涨，涨幅分别为2.39%/1.38%/1.36%，煤炭、钢铁、石油石化领跌。截至本周五，上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.06%/0.02%/0.18%，波动幅度较以往有所收窄。股市展望，当前A股市场估值有所回升但拉长来看仍偏底部，风险溢价比呈现出较好的配置性价比。11月国内PMI环比继续回暖，增量财政及货币政策陆续落地，大规模设备更新、消费品以旧换新措施有望提振内需，出口增速或因基数效应有所回落。考虑到美联储降息周期开启，国内经济基本面与资金面的弱共振有望逐步开启。转债层面，考虑到再融资政策等影响，预计后续转债发行压力并不高；股市回暖+债市震荡，转债增量资金回流驱动估值修复，预计后续转债估值中枢温和区间震荡。条款层面，建议继续关注下修博弈空间、警惕强赎风险，适当关注临期转债短期博弈机会。行业上关注：1）热门主题。AI 算力、智能驾驶、低空经济、数据要素、卫星物联网等值得关注；重视半导体、医药等低位科创成长方向的修复性机会。2）内需与出口改善方向：政策持续推出、经济企稳预期下，地产、化工、消费电子等顺周期、内需景气度逐步修复的板块；持续关注汽车、家电、工程机械等高景气度出口链。3）中国特色估值体系下以“中字头”为代表的央国企、“一带一路”主题以及产品提价的公用、煤炭等高股息板块亦有一定关注价值。![]()
1、权益市场普跌，通信、电子领涨
本周权益市场普跌。万得全A下跌1.08%，上证指数下跌0.70%，深证成指下跌0.62%，创业板指下跌1.15%；市场风格上更偏向于大盘成长，周内沪深300下跌0.14%，上证50上涨0.40%；小盘指数中，中证1000下跌1.31%，科创50上涨2.17%。
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本周仅3个行业收涨。其中通信、电子、银行行业领涨市场，涨幅分别为4.27%、3.55%、0.81%；轻工制造、房地产和建筑材料行业居跌幅前三，跌幅分别为5.01%、4.83%、4.70%。
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本周转债市场收跌。其中中证转债下跌0.80%，上证转债下跌0.59%，深证转债下跌1.19%；万得可转债等权下跌0.86%，万得可转债加权下跌0.84%。本周转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为656.23亿元，较上周日均增加44.96亿元，周内成交额合计3281.16亿元。![]()
转债行业层面上，合计6个行业收涨，23个行业收跌。其中通信、电子和公用事业行业居市场涨幅前三，涨幅分别为1.54%、0.19%、0.17%；商贸零售、美容护理和食品饮料等行业领跌。
对应正股层面上，合计6个行业收涨，23个行业收跌。其中通信、电子和机械设备行业居市场涨幅前三，涨幅分别为7.92%、3.10%、1.29%；传媒、商贸零售和建筑材料等行业领跌。![]()
本周多数个券下跌(401只/512只)。剔除本周新上市转债的收盘数据外，周涨幅前五的转债分别为精达转债（电力设备，35.15%），欧通转债（电力设备，30.33%），测绘转债（建筑装饰，16.90%），明电转02（电子，16.74%），明电转债（电子，16.63%）；周跌幅前五的转债分别为普利转债（医药生物，-19.05%），震安转债（基础化工，-15.39%），灵康转债（医药生物，-8.78%），亿田转债（家用电器，-8.78%），瑞科转债（基础化工，-8.63%）；周成交额前五的转债分别为利德转债（电子，255.58亿元），欧通转债（电力设备，127.32亿元），精达转债（电力设备，125.30亿元），起步转债（纺织服饰，123.36亿元），明电转债（电子，120.20亿元）。![]()
价格层面看，绝对低价转债数量增加，转债价格中位数下跌。本周绝对低价转债（绝对价格小于110元）较上周增加25只，价格区间在110元-130元的转债较上周减少12只，价格区间在130元-150元的转债较上周减少22只，价格区间在150元-200元的转债较上周减少2只，价格大于200元的转债较上周增加2只。截至本周五，全市场转债价格中位数收报119.46元，较上周末下跌1.83元。
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本周全市场加权转股价值下降，而溢价率上升。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为87.60元，较上周末减少1.52元；全市场加权转股溢价率为45.85%，较上周末上升了1.77pct。锚定平价区间在90-110元之间的转债，以此计算的转股溢价率来看，全市场百元平价溢价率水平为22.54%，较上周末下降了1.17pct；拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的30%分位数水平左右。![]()
以平底溢价率±20%作为分界线，定义偏股型、偏债型和平衡型转债；定义0-5亿元（包含）、5-10亿元（包含）、10-30亿元（包含）和大于30亿元的转债分别为小盘、中小盘、中盘和大盘转债。下面我们以债券余额作为权重，分别编制不同平价、股债性、评级和大小盘分类下各类型转债指数，高频跟踪不同类型转债市场表现及估值变化。本周各平价下转债多跌。本周80-90元平价转债下跌0.73%，90-100元平价转债下跌0.77%，100-110元平价转债下跌0.90%，130元以上平价转债上涨2.62%。2023年以来，80-90元平价转债录得7.77%跌幅；90-100元平价转债录得9.94%收益；100-110元平价转债录得18.48%收益；130元以上平价转债录得129.47%收益。历史回顾来看，高平价转债更具弹性。本周股债性分类下偏股型转债上涨，平衡型、偏债型转债下跌。本周偏股型转债上涨1.05%，平衡性转债下跌0.98%，偏债型转债下跌1.04%。2023年以来，偏股型转债录得79.50%收益；平衡型转债录得8.73%收益；偏债型转债录得2.05%跌幅。历史回顾来看，偏股型转债更具弹性，平衡型转债整体更为抗跌。![]()
本周各评级转债下跌。本周AAA转债下跌0.29%，AA+转债下跌1.51%，AA转债下跌1.20%，AA-转债下跌0.87%，A+转债下跌1.09%，A及以下转债下跌2.12%。2023年以来，AAA转债录得11.26%收益；AA+转债录得0.83%跌幅；AA转债录得2.34%收益；AA-转债录得5.90%收益；A+转债录得6.62%收益；A及以下转债录得10.88%收益。历史回顾来看，高评级AAA转债整体表现稳健，但是AA-评级转债表现不佳，低评级转债整体表现出较弱的抗跌属性和更大的反弹力度。本周中小盘、大盘转债均下跌。本周小盘转债下跌0.64%，中小盘转债下跌1.19%，中盘转债下跌1.14%，大盘转债下跌0.63%。2023年以来，小盘转债录得8.01%收益；中小盘转债录得7.40%收益；中盘转债录得6.69%收益；大盘转债录得6.95%收益。![]()
本周各类型转债估值涨跌不一。偏股型转债估值下行、平衡型转债估值上行；80-120元平价转债估值下行，80元以下、120元以上平价转债估值上行；A+评级转债估值下行，其余评级及大小盘分类下转债估值均上行。
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2024年初至今，偏股型、平衡型转债转股溢价率均处于历史较低水平。截至本周五，偏股型、平衡型转债转股溢价率均处于2017年以来10%分位数以上。
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各评级转债转股溢价率水平小幅震荡。2022年上半年，各评级之间溢价率水平差异较大，A+转股溢价率水平远高于其他评级；近期债券市场小幅震荡，评级间的差异也在逐步缩小；目前高评级转债溢价率水平较低。不同债券余额分类转债定价趋于理性，溢价率有所回落。在2022年5-6月份的震荡行情之中，市场缺乏交易主线，新券定价偏离合理定价区间现象频出，其中以低评级、小盘转债尤甚；在此期间，小盘转债溢价率明显高于其他类型转债，直至监管层出台可转债交易新规，新券定价回归理性。![]()
1、本周一级预案发行
本周新上市转债1只；待发行转债1只，规模共计15.72亿元。皓元转债规模为8.22亿元，上市首日以119.01元收盘，涨幅高达19.01%，首日转股溢价率为31.32%，相对转股价值溢价发行。
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本周一级审批数量0只（2024-12-16至2024-12-20）。
自2022年初至2024年12月20日，预案转债数量合计92只，规模合计1595.44亿元。其中董事会议案通过的转债数量为12只，规模合计138.58亿元 ；经股东大会通过的转债数量为41只，规模合计661.53亿元 ；经交易所受理的转债数量为25只，规模合计587.43亿元 ；经上审委通过的转债数量为8只，规模合计123.92亿元 ；经证监会同意注册的转债数量为6只，规模合计83.98亿元 。
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截至2024-12-20，本周下修、赎回条款跟踪情况如下：1）预计触发下修：本周共9只转债公告预计触发下修。2）不下修：本周共17只转债公告不下修，多公告6个月不下修期限。3）提议下修/实际下修：本周3只转债董事会提议下修。4只转债公告下修结果，瑞丰转债、北陆转债下修到底。![]()
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1）预计触发赎回：本周共6只转债公告预计触发赎回。![]()
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截至本周末，仍在回售申报期的转债共5只，尚在公司减资清偿申报期的转债23只，建议持续关注转债价格变动及公司下修倾向边际变化.
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1）基本面变化超预期。货币政策、财政政策、产业政策等影响经济基本面变化。
2）权益市场波动剧烈。权益市场波动影响转债收益。
3）转债估值波动超预期。转债估值影响因素众多，估值变动超预期影响转债收益。
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研究报告信息
证券研究报告：《可转债周报20241222：关注转债预案审核节奏变化》报告撰写：谭逸鸣S0100522030001；唐梦涵S0100524090001
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