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转型与阵痛—2025年股票市场展望

文摘 2025-01-04 21:35 广东

从国内外经济形势和市场反应来看，今年股票市场很大概率又会出现一个V形的下降和上升。今年合适投资的板块我们下次再聊。

“转型”带来的波动

我把当前经济的状态，称为转型与阵痛。受外部压力与政策目标影响，中国经济中，出口、基建投资、地产投资的影响越来越小。但是这三者的下降，正是股票市场出现波动的原因。这三者今年也有可能“画V”。

过去10年中国经济经历了一场巨大的转型。基建+地产+出口占中国GDP的比重，从2014年的55%，下降到2024年的44%（预估），下降近11个百分点。简单说就是未来中国经济将不那么依赖传统两大经济引擎：出口和投资。

转型对未来来说是好事，但是过程并不轻松。历史上看，基建地产出口占GDP比重下降的速度对资本市场影响非常明显。

2011、2018、2023年这三年基建地产投资加出口占年度GDP的比例下降超过2个百分点，幅度大。三年股票市场都经历了非常严重的下跌。

2015、2019、2021年下降在1-2%之间，三年股票市场都是牛熊转折点。这个现象比较奇怪，我还没仔细研究，可能是因为基建地产出口的经济占比要么下降很快、要么下降很慢，不会以中间速度下降。下降介于1-2%之间意味着这一年经济环境以及财政政策存在一个拐点，对应资本市场的一个拐点。

当然，不是只有基建地产出口影响资本市场。例如2022年就是消费下降太严重冲击资本市场。只不过消费通常比较稳定，很少大起大落。

以同样的口径再看看2024年的细节。我用的年度数据和月度数据统计口径不一样，月度数据缺一部分没有算进去，因此比例偏低，不过趋势一致。

基建地产出口在2024年有一个强劲的1月。大概6-7月的时候发生过一次激烈下降。6月开始也是A股2024年回调最猛烈的时间区间。

所以我就用一个简单的逻辑，2025年大盘大的波动看出口和地产基建。

出口只看美国。

短期看，美国是目前全球最核心的需求引擎。一切生产活动最终都是为消费服务。中国出口到东南亚也好、出口到南美也好，如果归根结底驱动因素还是美国的需求，那怎么出口目标国不管怎么变，实质变化不大。

2023年开始，美国联邦政府成为美国经济加杠杆的主角。在新增债务中的占比堪比疫情期间，甚至把商业贷款挤了出去（政府大量借款会使利率上升使商业贷款下降）。

美国2025年财年（美国联邦政府财年是从上一年10月算起）的财政有一个非常激进的开头。财年的头两个月美国联邦财政赤字创下历史新高，甚至超过处于疫情应对高峰期的2021年。

这个增长给我一种，在给川总下套的感觉……

虽然川总不断强调要控制财政赤字。但是我觉得他做不到。

只要美国联邦财政还在扩张，外部需求短期内应该还可以持续。关税等会有短期影响，但是全球经济足够灵活，应该能找到方法绕过去。出口很可能出现一个先落后起，这是第一个“V”的驱动因素。

基建地产投资根本上来说是房地产。

虽然基建和地产分开算，基建在GDP中的占比比房地产还高。但基建投资中很大一部分资金还是来自于房地产，核心驱动因素还是房地产。

首先说好消息：房地产的销量似乎起来了。看近年每个月相对2019年（房地产最后一个稳定年度）同期的房地产新房销量明显反弹。2024年4季度一线城市甚至比2019年更高。

高频到周度，一线在有些下降但二线在逐步上升。

从另一个数据源的二手房房价（挂牌均价）也可以看到类似的变化，从10月开始一线城市房价下跌速度减慢。二线城市起得慢一点，但是12月的支撑加强，最近一周甚至上涨了一点。

然后是坏消息：房地产销量上升不代表基建地产投资就会上升。简单说，因为房地产企业手上有巨大的库存。企业优先把库存卖掉，不一定会投资（也不买地）。

看统计局的住宅新开工与新房销售数据。

从总量看，尽管房地产销售隐约开始出现反弹，但是房地产企业的新开工依然在下降通道。没有新开工，那么房地产投资短期内其实不一定会反弹。不过至少比之前销量都往下调要好。

如果房地产销量能够稳定，随着房地产库存逐渐下降，住宅新开工还是有望上升。特别是部分一线和二线城市库存相对不多，销量更高，可能会更早开始扩大开工。然而部分城市，可能库存永远都卖不出去了。

顺利的话房地产也能画出一个“V”。

两条线看下来，明年谨慎乐观。出口和基建地产预计都会有拖累，但是都可能有拐点。如果市场调整幅度足够大，反倒可能适合抄底。

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