消费电子行业正在回暖。
2024年第三季度，全球智能手机出货量同比增长2%，出货量达到3.07亿部，连续四个季度正增长。
其中，苹果创下第三季度收入、出货量和平均售价历史最高纪录，收入占据全球40%以上的份额。
苹果是歌尔股份的第一大客户，自2010年以来便保持密切合作。除此之外，歌尔股份更是打入meta、索尼、华为、小米等供应商体系，是消费电子行业回暖的核心受益者。
业绩回暖
盈利能力提升
2024年前三季度，歌尔股份实现营业收入696.5亿元，同比减少5.28%；归母净利润23.45亿元，同比大增162.88%。
从收入规模来看，歌尔股份似乎并未受益于行业复苏，还在依靠存量业务。
实际上，歌尔股份已经连续两个季度实现了业绩的正增长，且三季度公司主要客户Meta和苹果的新品发售均拉动了订单的增加。
今年一季度以来，歌尔股份存货连续三个季度正增长，这在一定程度上显示公司正在主动补库存，暗示下游需求旺盛。
那么，如何看待公司营收和利润的不同步增长问题？
事情的起因需要追溯到2022年苹果的砍单事件。
在大客户战略定位下，歌尔股份于2010年便成功打入苹果供应链，为其提供蓝牙和微型麦克风等电子声学产品，并于2019年前后进入到AirPods供应链体系，拿下30%的代工份额。
受益于智能手机的爆发和后续5G的发展，歌尔股份享受了下游市场的发展红利，业绩和市值均实现高增。截至2022年末，苹果已占歌尔股份销售收入的42.49%，为公司第一大客户。
一荣俱荣，一损俱损。2022年终端无线耳机的需求增长近乎停滞，歌尔股份代工的AirPods Pro 2开始遭受砍单，叠加行业的需求疲软，歌尔股份利润水平大幅下滑。
为了保障收入规模，歌尔股份拿下了利润相对较低的索尼游戏机组装订单。
2024年，随着游戏组装业务占比的下降，歌尔股份的盈利能力开始恢复。2024年前三季度，歌尔股份毛利率和净利率均较2023年底回升超2个百分点。
从净利率绝对值来看，公司整体盈利能力较低。但是，公司经营质量却异常的好。近年来，公司净现比远大于1，在2023年更是达到了8倍的水平。
优化业务结构
拓展智能硬件潜力
虽然经历了与欧菲光类似的苹果砍单事件，但是歌尔股份明显受影响更小。
一方面，歌尔股份与苹果的合作并未完全终止，歌尔股份还在为苹果的AirPods 2和AirPods 3代工，且已经确定获得智能音箱HomePod mini 2 NPI的代工及组装订单，三季度苹果AirPods 4新品的发布更是为公司业绩带来增量。
另一方面，为降低对单一客户过度依赖的风险，歌尔股份于2016年就与高通合作推出VR一体机参考设计，从声学的基础上向光电业务发展。
从歌尔股份的业务布局来看，公司的业务范围涵盖智能声学整机、智能硬件和精密零组件三部分，其中前两部分为整机业务，主要盈利模式是向下游厂商提供代工，代表产品分别为智能耳机和VR/AR头显等；第三部分业务则为代工产品提供精密零组件，代表产品包括微型扬声器/受话器、MEMS 声学传感器等。
经过多年在光电业务的深耕，歌尔股份以AR/VR产品为主导的智能硬件业务于2021年成功超越以耳机代工为主的智能声学整机业务，反映了公司业务重心的转移，减轻了对苹果的依赖。
在大客户战略下，公司逐渐发展成为VR三大头部品牌Meta、索尼、PICO的核心代工商。2020年，公司拿下Oculus Quest 2的独供订单；2016年，歌尔股份进入索尼供应链成为PSVR的独家供应商；PICO创立之初，歌尔股份便进入其代工体系。
智研咨询数据显示，歌尔股份在中高端VR设备代工市场份额已经接近80%。2023年，歌尔股份第一大客户营收占比为43.38%，较2020年有所下滑，从客户集中度来看，显著强于立讯精密。
核心大客户叠加绝对领先的市场份额，歌尔股份智能硬件业务仍具备较高的发展潜力。
结合行业现状来看，代工业务是AR产业链中必不可少的环节，并占据一定价值量。公开资料显示，以总价值量为428美元的Quest 3为例，歌尔股份独家代工获得的单机价值量约为30美元，按截至今年上半年的出货量100万台计算，歌尔股份从中获得收入3000万美元。目前，价格更加亲民的Quest 3s新品出货量火爆，将持续为独家代工商歌尔股份贡献增量业绩。
VR/AR为长期增长逻辑
作为一家代工商，歌尔股份的增长逻辑从未发生变化，未来还将继续依赖于行业风口和大客户的发展。
消费电子行业已经呈现一定的回暖迹象，然而公司的长期增长逻辑还是集中在VR/AR产业的发展。
目前，全球VR市场几乎被Meta、索尼和PICO垄断，三家公司2023年所占行业份额为89%。
以目前的VR产品来看，除了AI予以赋能外，其本身还有内容和硬件的双重提升空间，以Meta为代表的VR厂商仍在持续进行新产品的研发。
Meta将在2026年推出两个版本的Quest 4，分别注重高性价比和优质VR体验，并将在2027年推出代号为“La Jolla”的高端头显，定位与Apple Vision Pro竞争。
IDC预测，2028年全球VR虚拟现实、MR 混合现实设备出货量有望达到2470万部，2023-2028年的市场规模年均复合增速约29.2%，未来增长空间仍广。
歌尔股份作为三大龙头VR产业公司的独家/核心供应商，有望率先抢占新品发布红利，并抢占绝大部分份额。
AR层面，AR产品的成功落地离不开AI大模型的支持，公司核心客户Meta已具备成功商业化的先例，其第二代智能眼镜Ray-Ban Meta销量火爆，在2024年出货量有望超过150万台。同时，受益于字节跳动在AI大模型上的布局，PICO在AR眼镜领域亦有较大发展潜力。
IDC 预测，2028年全球AR增强现实设备出货量有望达到1090万部，2024-2028年市场规模年均复合增速约87.1%。行业向好趋势显著。
目前，由于行业处在发展初期，以雷鸟创新、Rokid等为代表的国内AR四小龙的市场规模仍比较小，歌尔股份暂未成为其主要供应商。然而，凭借公司多年的市场布局以及行业地位，在风口来临之际除兑现业绩外，亦有望优化国内外收入结构。
结语
在消费电子行业回暖趋势下，歌尔股份实现了净利润的同比高增。基于对行业风口的准确把握，公司提前优化业务结构，率先进入XR领域并绑定大客户，不仅享受了下游出货红利，还有效应对了大客户的突发性砍单风险。
未来，歌尔股份仍将延续行业风口和大客户的增长逻辑，其中VR/AR的发展是主要驱动力。
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