本期观察区间：2025/01/11-2025/01/17，数据来源于Wind、同花顺。2025年1月跨境资金流出规模？跨境资金流动主要有三部分构成：货物贸易、服务贸易、金融账户，其中货物贸易对企业流动性和权益市场产生影响，但并不直接影响银行基础货币。对于基础货币层面，测算1月服务及金融账户净流出3,958亿元，占社融增量近6%。对于权益流动性，则应包含货物贸易净流出，测算1月货物贸易、服务贸易及金融账户跨境资金净流出6,484亿元，占社融增量的比例近10%。结售汇跟踪：12月银行代客净结汇走弱，服务贸易超季节性回落。12月银行代客净结汇-751亿元，同比下降625亿元。其中货物、服务、资本与金融项目净结汇同比分别变动+349亿元、-788亿元、-151亿元。套利交易回报率上升可能是驱动服务净结汇超季节性回落的主因。汇率走势：人民币兑一揽子货币小幅升值。本期末SDR兑人民币汇率较上期末贬值0.02%，其中美元、欧元、日元、英镑兑离岸人民币汇率较上期末分别变动-0.16%、+0.45%、+1.27%、+0.06%。人民币兑SDR小幅升值主要源于美元指数走弱，根据彭博社，本周特朗普的经济团队正在讨论逐月缓慢提高关税，以循序渐进的方式增加谈判筹码同时也尽力避免通胀飙升，美联储降息预期升温，美元指数走弱。根据日经新闻，日本央行多数委员可能下周投票支持加息，加息预期提升下，本周日元大幅走高。中美利差：10年期中美利差大幅收窄。本期末10Y中美国债利差（中国-美国）为-2.95%，较上期末收窄19bp，其中10年期国债利率回升3bp，10年期美债利率回落16bp。国内银行间市场出现流动性紧张局面，短端资金价格明显反弹，10年期国债利率震荡上行；美国核心通胀放缓，上周初请失业金人数超预期增加，加之根据CNBC，美联储理事沃勒预计2025年可能多次降息，美债利率大幅回落。受到人民币兑美元边际升值影响，套利交易回报率回升，测算过去一年10Y美债人民币套利交易实际年收益率为3.24%，较上期末下降0.73pct。中国资产全球表现：美国市场中概股跑赢大盘。纳斯达克指数上涨2.45%，纳斯达克中国金龙指数上涨6.19%，跑赢纳斯达克指数。主要经济体股指表现：本周A股市场在主要经济体股指中表现较好。SDR主要经济体跟踪：中国24Q4名义GDP同比大幅回升，12月失业率小幅回升，24Q4名义GDP同比增长7.43%，环比提升3.4pct；实际GDP同比增长5.4%，环比提升0.8pct。美国12月核心通胀放缓。英国12月物价水平小幅下降。日本12月物价水平小幅上升。风险提示：（1）测算与实际值差异；（2）经济超预期下滑；（3）财政力度不及预期；（4）国际经济及金融风险，利率及汇率波动超预期等。
我们在《社融前瞻与流动性展望20250105》提到2021年后1月权益市场表现偏弱概率提升，主要由于中美利差扩大结合跨境资金年初季节性流出对资本市场流动性产生了较大影响。去年12月以来，中美国债利差大幅走扩，可能导致跨境资金加速流出，对2025年1月流动性产生扰动。本期我们测算了2025年1月跨境资金流出规模。跨境资金流动主要有三部分构成：货物贸易、服务贸易、金融账户。其中，货物贸易资金净流出（外管局货物贸易差额-海关口径进出口差额）主要反映了商品出口后资金并未回笼的规模，对企业流动性和权益市场产生影响，但并不直接影响银行基础货币。因此，对于基础货币层面，我们主要测算1月服务贸易及金融账户资金净流出规模。对于权益流动性，则应包含货物贸易净流出。基础货币层面，测算1月服务贸易及金融账户跨境资金净流出占社融增量的比例约6%。服务贸易，考虑到21-23年受疫情影响，跨境旅游萎缩，服务贸易净流出大幅减少，采用16-20年及24年1月服务贸易净流出均值，测算25年1月服务贸易净流出量为1,457亿元。金融账户，2021年初以来中美利差大幅上升，带动金融账户资金由流入转向流出，虽然24年底以来中美利差持续扩大，但考虑到特朗普上台，金融账户会更多反映预期，所以采用21-24年Q1金融账户净流出的均值，测算25Q1金融账户净流出量为5,001亿元。社融增量，假设2025年1月社融增速环比持平8%，测算1月社融增量6.7万亿元。综合以上假设，考虑到1月购汇额度更新，中美利差重回高位可能带动金融账户资金加速外流，假设25年1月金融账户净流出占Q1比重为50%，测算1月跨境资金净流出（基础货币层面）3,958亿元，预计占1月社融增量的比例近6%。权益流动性层面，测算1月货物贸易、服务贸易及金融账户跨境资金净流出占社融增量的比例约10%。货物贸易，2021年初以来中美利差大幅上升，带动货物贸易资金大幅流出，采用21-24年1月货物贸易净流出的均值，测算25年1月货物贸易净流出量为2,527亿元。综合服务贸易、金融账户资金净流出测算，假设25年1月金融账户净流出占Q1比重为50%，测算1月跨境资金净流出（权益流动性层面）6,484亿元，预计占1月社融增量的比例近10%。12月银行代客净结汇走弱，主要由于服务贸易超季节性回落。根据同花顺数据，2024年12月银行代客净结汇-751亿元，同比下降625亿元。其中货物贸易、服务贸易、资本与金融项目净结汇分别为2517亿元、-2256亿元、-927亿元，同比分别增加349亿元、-788亿元、-151亿元。2024年12月国内受到银行间流动性宽裕、宽松货币政策预期的影响，国债利率大幅回落35bp；美联储对未来指引“鹰派”，美债利率大幅回升40bp。12月中美国债利差大幅走扩75bp至历史高位2.9%，结合美元兑离岸人民币汇率大幅升值1.26%，套利交易回报率上升可能是驱动服务贸易净结汇超季节性回落的主要因素。结汇率：12月结汇率小幅下降。2024年12月银行代客结汇率（银行代客结汇/涉外收款）为30.98%，环比11月下降2.4pct。其中货物贸易、服务贸易、资本与金融项目结汇率分别为46.36%、37.89%、11.07%，环比10月分别变化-4.0%、-5.1%、0.3%。售汇率：12月服务贸易售汇率大幅上升。2024年12月银行代客售汇率（银行代客售汇/涉外付款）为35.21%，环比11月提升3.6pct。其中货物贸易、服务贸易、资本与金融项目售汇率分别为50.43%、87.65%、14.83%，环比10月分别上升0.1%、16%、2.1%。本期观察区间：2025/1/11-2025/1/17，数据来源于Wind、同花顺。汇率走势：人民币兑SDR小幅升值。根据同花顺数据，本期末SDR兑人民币汇率为9.51，人民币较上期末升值0.02%，其中美元、欧元、日元、英镑兑离岸人民币汇率分别为7.35、7.57、0.05、8.99，较上期末分别变动-0.16%、+0.45%、+1.27%、+0.06%。人民币兑SDR小幅升值主要源于美元指数走弱，根据彭博社，本周特朗普的经济团队正在讨论逐月缓慢提高关税，以循序渐进的方式增加谈判筹码同时也尽力避免通胀飙升，美联储降息预期升温，美元指数走弱。根据日经新闻，日本央行多数委员可能下周投票支持加息，加息预期提升下，本周日元大幅走高。中美利差：10年期中美利差大幅收窄。根据同花顺数据，本期末6M、1Y、5Y、10Y、30Y中美国债利差（中国-美国）分别为-2.96%、-2.92%、-2.96%、-2.95%、-2.93%，较上期末分别变动+11bp、+14bp、+20bp、+19bp、+16bp。中长期中美利差大幅收窄，10年期国债利率回升3bp，10年期美债利率回落16bp。国内银行间市场出现流动性紧张局面，短端资金价格明显反弹，10年期国债利率震荡上行；美国核心通胀放缓，上周初请失业金人数超预期增加，加之根据CNBC，美联储理事沃勒预计2025年可能多次降息，美债利率大幅回落。受到人民币兑美元边际升值影响，套利交易回报率回升，测算过去一年1Y、5Y、10Y、30Y美债人民币套利交易实际年收益率分别为4.35%、3.27%、3.24%、3.19%，较上期末分别变动-0.80pct、-0.74pct、-0.73pct、-0.67pct。
中国资产全球表现：美国市场中概股跑赢大盘。根据Wind数据，香港市场，本期恒生指数上升2.73%，恒生香港中资企业指数生生2.54%，跑输恒生指数。美国市场，纳斯达克指数上涨2.45%，纳斯达克中国金龙指数上涨6.19%，跑赢纳斯达克指数。
主要经济体股指表现：本周全球主要经济体股指普遍上涨，A股市场在主要经济体股指中表现较好。根据Wind数据，本期主要经济体股指普遍上涨，表现较好的为法国CAC40、德国DAX、万得全A，分别上涨4.22%、3.88%、3.61%。本期观察区间：2025/01/11-2025/01/17，数据来源于Wind、同花顺。中国：本期公布24Q4 GDP、12月就业数据。名义GDP同比大幅回升，24Q4名义GDP同比增长7.43%，环比24Q3提升3.4pct；实际GDP同比增长5.4%，环比24Q3提升0.8pct。失业率小幅回升，12月全国城镇调查失业率5.10%，环比11月上升0.1pct。美国：本期公布12月物价数据，核心通胀放缓。2024年12月美国CPI同比增长2.9%，受能源价格反弹影响，环比11月上升0.2pct；核心CPI（不包括食品和能源）同比增长3.2%，环比11月下降0.1pct；PPI最终需求同比上升3.3%，环比11月上升0.3pct。英国：本期公布12月物价数据，物价水平小幅下降。2024年12月英国CPI同比增长2.5%，环比11月下降0.1pct；核心HCPI同比增长3.2%，环比11月下降0.3pct。日本：本期公布12月物价数据，物价水平小幅上升。2024年12月日本PPI同比上涨3.83%，环比11月上升0.08pct。（一）中国：本期10年期国债利率小幅回升，24Q4名义GDP大幅回升本期观察区间：2025/1/3-2025/1/10，数据来源于同花顺。国债利率：本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y、50Y分别变动10bp、7bp、0bp、3bp、4bp、-1bp。国开债利率：本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y、50Y分别变动16bp、8bp、1bp、2bp、0bp、-1bp。地方债（AAA）利率：本期6M、1Y、3Y、5Y、10Y分别变动了31bp、11bp、2bp、2bp、1bp。（3）经济数据：本期公布24Q4 GDP、12月就业数据经济增长：名义GDP同比大幅回升。24Q4名义GDP同比增长7.43%，环比24Q3提升3.4pct；实际GDP同比增长5.4%，环比24Q3提升0.8pct。失业率：12月失业率小幅回升。2024年12月全国城镇调查失业率5.10%，环比11月上升0.1pct。![]()
（二）美国：12月核心通胀放缓，中长期美债利率大幅回落本期观察区间：2025/1/11-2025/1/17，数据来源于同花顺、Wind。根据Wind，本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y分别下降1bp、7bp、20bp、16bp、12bp。根据同花顺，本期美元指数（ICE）下降0.25%。根据Wind，本期美元兑人民币中间价基本持平，美元兑离岸人民币汇率贬值0.16%。物价水平：12月核心通胀放缓。根据同花顺，2024年12月美国CPI同比增长2.9%，受能源价格反弹影响，环比11月上升0.2pct；核心CPI（不包括食品和能源）同比增长3.2%，环比11月下降0.1pct；PPI最终需求同比上升3.3%，环比11月上升0.3pct。本期观察区间：2025/1/11-2025/1/17，数据来源于同花顺、Wind。根据同花顺，本期欧元兑人民币中间价升值0.05%，欧元兑离岸人民币汇率升值0.45%。本期英镑兑人民币中间价贬值0.55%，英镑兑离岸人民币汇率升值0.06%。物价水平：英国12月物价水平小幅下降。根据Wind，2024年12月英国CPI同比增长2.5%，环比11月下降0.1pct；核心HCPI同比增长3.2%，环比11月下降0.3pct。本期观察区间：2025/1/11-2025/1/17，数据来源于同花顺、Wind。根据同花顺数据，本期日元兑人民币中间价升值1.61%，日元兑离岸人民币汇率升值1.27%。物价水平：12月日本物价水平小幅上升。根据Wind数据，2024年12月日本PPI同比上涨3.83%，环比11月上升0.08pct。![]()
（1）数据披露不全面导致测算结果与实际值产生差异。（2）经济增长超预期下滑，外部环境存在不确定性，可能导致经济下行超预期。（3）财政政策力度不及预期，导致实体经济预期回暖不及预期。（4）国际经济及金融风险超预期，利率及汇率波动超预期，当前国外局势较为复杂，可能带来超预期金融风险。倪军：SAC 执证号：S0260518020004
李佳鸣：SAC 执证号：S0260521080001
报告原文：《人民币小幅升值，中美利差大幅收窄-跨境流动性跟踪系列20250119》
对外发布日期：2025年1月19日
报告正文请参阅广发研报系统（可向对口销售咨询登入方式）：
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