短端压力会缓解，长债压力刚开始-银行资负跟踪20250119
民生
财经
2025-01-20 00:39
北京
本期:2025/1/13~1/19,上期:2025/1/6~1/12,下期:2025/1/20~1/26。央行动态：本期央行公开市场共开展14,848亿元7天逆回购操作，利率1.50%，逆回购到期309亿元，MLF到期9,950亿元，整体实现净投放4,589亿元。下期央行公开市场将有14,848亿元逆回购到期。与我们前期预测一致，流动性于1月中旬后转紧。本期适逢缴税、缴准，叠加大额MLF到期、春节临近，央行7天逆回购放量对冲MLF到期影响，但流动性缺口仍较大，资金面持续紧张。我们假设1月央行OMO、MLF均等量续作，预计25年春节前流动性缺口为3.9万亿元左右，考虑到12月底时点财政存款下发量超过3万亿元，银行仍需补充9000亿元左右流动性，大概率通过14天逆回购或降准方式补充，但这意味着流动性环境又回到12月初的状态，也意味着利率市场需要适应这一新状态。下期20日特朗普正式就任美国总统、LPR报价出炉、缴准日，同时春节前居民取现迎来高峰，预计央行在暂停净买入国债、稳汇率诉求较强情况下，或开展14天逆回购、降准等操作缓解资金面压力，关注央行25日前后公开市场操作情况。政府债融资：本期净缴款4,270.83亿元，下期净缴款1293.87亿元。资金利率：本期末DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M分别较上期变动+18.5bp、+37.7bp、+83.2bp、+79.7bp、+75.3bp。本期阶段性流动性偏紧，各期限资金利率大幅上行。下期春节居民取现需求迎来高峰，同时地方债发行加速，预计央行将投放流动性呵护市场，资金面紧张情况将有所缓解，预计资金利率震荡回落。NCD利率：本期末1M、3M、6M、9M、1Y AAA级NCD到期收益率分别较上期变动+34.4bp、+24.0bp、+14.5bp、+7.5bp、+7.3bp。本期国有行、股份行、城商行净融资规模分别为1,433亿元、564亿元、471亿元。本期阶段性流动性偏紧，带动存单利率上行，其中短端上行更多。往后看，预计存单利率震荡下行。国债利率：本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y较上期末分别变动+6.6bp、+2.3bp、-0.3bp、+2.6bp、+4.0bp。本期资金面收紧，带动债券利率尤其短端利率上行明显，国债利率曲线进一步走平。下期关注特朗普关税政策和央行降准降息预期，预计当前长债利率接近底部，上行可能开启。票据利率：下期进入1月下旬，关注大行转贴市场操作。风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）财政政策力度不及预期；（3）国际经济及金融风险超预期；（4）政策调控力度超预期。（一）本期数据观察：央行净投放对冲MLF到期，资金利率大幅上行央行动态（表1，图5）：据据Wind数据（下同），本期央行公开市场共开展14,848亿元7天逆回购操作，利率1.50%，逆回购到期309亿元，MLF到期9,950亿元，整体实现净投放4,589亿元。下期央行公开市场将有14,848亿元逆回购到期。与我们前期预测一致，流动性于1月中旬后转紧。本期适逢缴税、缴准，叠加大额MLF到期、春节临近，央行7天逆回购放量对冲MLF到期影响，但流动性缺口仍较大，资金面持续紧张。我们假设1月央行OMO、MLF均等量续作，预计25年春节前流动性缺口为3.9万元亿左右。1）春节取现需求：将历年1月和1、2月累计现金净投放规模与春节（大年初一）距离月底天数进行线性拟合，可以得到春节前后居民取现需求的大致趋势。根据拟合结果，预计25年春节居民取现需求带来的资金缺口为1.88万亿元。
2）财政存款变化：财政存款波动主要由财政收支差额和政府债净融资两项因素驱动；考虑到当前宏观经济仍在复苏通道当中，24年1-11月规模以上工业企业利润同比下降4.7%，降幅同比走阔0.3pct，预计25年1月企业缴税与24年基本持平；政府债净融资方面，根据一季度国债、地方债发行计划，预计1月政府债发行规模1.58万亿元，考虑到期规模7992亿元，预计25年1月政府债净融资规模约7760亿元，同比增加4407亿元；预计25年新增财政存款规模为1.38万亿元。3）外汇占款：24年12月以来，中美国债利差大幅走扩，可能导致跨境资金加速流出，对2025年1月流动性产生扰动，经测算预计基础货币层面，1月服务贸易及金融账户跨境资金净流出3,958亿元。4）法定准备金规模变化：银行信贷投放派生存款，从而需要缴纳法定存款准备金，带来流动性缺口。假设25年信贷开门红投放量与24年持平，根据6.6%的加权法准率推算，预计25年1月将新增缴纳法准2422亿元。5）央行公开市场操作：1月OMO到期6532亿元，MLF到期9950亿元。综合来看，假设央行不开展公开市场投放，预计2025年春节的流动性缺口为5.5万亿元；假设央行OMO、MLF均等量续作，预计25年春节前流动性缺口为3.9万亿元左右，考虑到12月底时点财政存款下发量超过3万亿元，银行仍需补充9000亿元左右流动性，大概率通过14天逆回购或降准方式补充，但这意味着流动性环境又回到12月初的状态，也意味着利率市场需要适应这一新状态。下期20日特朗普正式就任美国总统、LPR报价出炉、缴准日，同时春节前居民取现迎来高峰，预计央行在暂停净买入国债、稳汇率诉求较强情况下，或开展14天逆回购、降准等操作缓解资金面压力，关注央行25日前后公开市场操作情况。政府债融资（图9）：本期政府债净缴款4,270.83亿元，预计下期地方债发行规模4455.54亿元，净缴款3,884.57亿元、国债发行规模1260亿元，净缴款-2590.70亿元。下期净缴款规模1293.87亿元，较本期回落，预计对资金面扰动有限。资金利率（表2，图6~9，图15~17）：本期末DR001、DR007、DR014、DR021、DR1M分别为1.86%、2.12%、2.62%、2.60%、2.49%，分别较上期变动+18.5bp、+37.7bp、+83.2bp、+79.7bp、+75.3bp。Shibor1M、3M、6M、9M、1Y分别为1.69%、1.68%、1.69%、1.69%、1.70%，分别较上期变动+5.8bp、+3.4bp、+3.0bp、+2.8bp、+2.5bp。与我们前期预测一致，本期阶段性流动性偏紧，各期限资金利率大幅上行。下期春节居民取现需求迎来高峰，同时地方债发行加速，预计央行将投放流动性呵护市场，资金面紧张情况将有所缓解，资金利率震荡回落。NCD利率（表2，图34）：本期NCD加权平均发行利率为1.68%，较上期上行8bp。收益率方面，本期末1M、3M、6M、9M、1Y AAA级NCD到期收益率分别为2.00%、1.89%、1.79%、1.72%、1.70%，分别较上期变动+34.4bp、+24.0bp、+14.5bp、+7.5bp、+7.3bp。本期存单发行规模5,934亿元，净融资规模2,420亿元（见图3）。从存单发行期限结构来看，3M及以下存单规模占比9%；9M以上存单占比73%（见表5）。本期同业存单净融资规模回升，国有行、股份行、城商行净融资规模分别为1,433亿元、564亿元、471亿元。本期阶段性流动性偏紧，带动存单利率上行，存单一级市场发行利率上行8bp，二级市场到期收益率上行7-35bp，其中短端上行更多，长短期限倒挂加剧。往后看，春节前流动性预计维持紧平衡，预计存单利率震荡下行。国债利率（表2，图20）：本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y分别为1.26%、1.28%、1.43%、1.66%、1.92%，较上期末分别变动+6.6bp、+2.3bp、-0.3bp、+2.6bp、+4.0bp。与我们前期预测一致，本期资金面收紧，带动债券利率尤其短端利率上行明显，长债利率保持震荡，国债利率曲线进一步走平。下期20日特朗普正式就任美国总统，关注特朗普关税政策和央行降准降息预期，近期央行提示长债利率风险，预计当前长债利率接近底部，上行压力可能开启。票据利率（图1-4）：本期末1M、3M和半年票据利率分别为2%、1.7%、1.38%，分别较上期末变动+5bp、+7bp、-3bp。本期1M和3M票据利率回升、6M票据利率回落，国有大行继续在企业端直贴票据，转贴市场少有行动；下期进入1月下旬，信贷开门红投放规模将进一步明确，关注大行转贴市场操作，预计票据利率波动加大。同业存单方面，截至本期末，同业存单存量规模为19.71万亿元，存量存单加权平均利率为1.97%，平均剩余期限为154天。本期累计发行同业存单5,934亿元，募集完成率92.8%，其中AA+级以下50.7%。加权平均发行利率1.68%，较上期上行8bp，加权发行期限0.82年（上期：0.65年）。本期同业存单到期3,514亿元，到期存单加权平均利率为2.01%，预计下期到期6,042亿元。商业银行债券方面，本期1笔商业银行债发行，发行规模10亿元。截至本期末，商业银行债券存量规模为3.12万亿元。信用利差方面，本期信用利差除AA+级以上1M、1Y、3Y、5Y有所走阔外，其余期限信用利差普遍收窄，7Y收窄幅度最大，超7BP。本期4笔商业银行普通债到期，预计下期3笔商业银行债到期。商业银行次级债方面，本期1笔永续债发行，发行规模30亿元。截至本期末，商业银行次级债存量规模为6.10万亿元，其中二级资本工具3.82万亿元，永续债2.28万亿元。信用利差方面，本期短期信用利差普遍收窄，中长期信用利差除A+级1Y和10Y有所收窄外，其余期限信用利差普遍走阔，5Y走阔幅度最大，超4BP。本期1笔二级资本工具到期，预计下期1笔二级资本工具到期。1月20日，LPR报价；
临近春节，关注资金面波动。
（一）央行动态：本期央行公开市场净回笼7982亿元本期（2025年1月13日~1月17日）央行公开市场共开展14,848亿元7天逆回购操作，利率1.50%，逆回购到期309亿元，MLF到期9,950亿元，整体实现净投放4,589亿元。下期央行公开市场将有14,848亿元逆回购到期，其中，周一至周五分别到期248亿元、550亿元、9,595亿元、3,405亿元、1,050亿元。资金利率：DR001、DR007、DR014分别变动+18.45bp、+37.72bp、+83.16bp。Shibor报价 ：1M、3M、6M、9M、1Y分别变动+5.80bp、+3.40bp、+3.02bp、+2.80bp、+2.54bp。NCD利率：本期各期限AAA级NCD到期收益率回升，1M、3M、6M、9M、1Y分别变动+34.39bp、+23.97bp、+14.51bp、+7.51bp、+7.25bp。国债利率：1Y、3Y、5Y、10Y、30Y分别变动+6.56bp、+2.29bp、-0.35bp、+2.55bp、+3.98bp。票据利率：1M、3M和半年票据利率分别变动+5bp、+7bp、-3bp。本期跟踪时间区间为2025年1月13日~2025年1月19日，上期为2025年1月6日~2025年1月12日，下期为2025年1月20日~2025年1月26日。（一）同业存单：本周同业存单发行利率上行8BP
1. 存量：目前总存量约19.71万亿元，存量存单加权平均利率为1.97%，平均剩余期限为154天。2. 发行：本期总发行5,934亿元，日均发行1,187亿元（上期898亿元），本期加权平均发行利率1.68%（上期1.60%），AAA级加权平均发行利率1.68%（上期：1.59%），AA+级以下1.98%（上期：1.96%）。本期加权发行期限0.82年（上期：0.65年），1年期发行占比65.7%（上期：49.4%），3个月期发行占比2.7%（上期：8.0%）。3. 募集完成率方面：本期整体募集完成率92.8%（上期：90.5%），AA+级以下50.7%（上期：79.9%）。4. 净融资与到期：本期到期3,514亿元，净融资额2,420亿元，预计下期到期6,042亿元，预计未来30天到期13,348亿元，日均到期445亿元，本期到期存单平均利率为2.01%。2. 发行：本期1笔商业银行债发行，发行规模10亿元，评级为AAA级。3. 信用利差：本期信用利差除AA+级以上1M、1Y、3Y、5Y有所走阔外，其余期限信用利差普遍收窄，7Y收窄幅度最大，超7BP。4. 到期方面：本期4笔商业银行普通债到期，到期规模64亿元，预计下期3笔商业银行债到期，到期规模330亿元，预计未来30天到期5笔，到期规模630亿元。（三）资本工具：本期二级资本债短期利差收窄、中长期利差走阔
1. 存量：目前总存量约6.10万亿元，其中二级资本工具3.82万亿元，永续债2.28万亿元。2. 发行：本期1笔永续债发行，发行规模30亿元。3. 信用利差：本期短期信用利差普遍收窄，中长期信用利差除A+级1Y和10Y有所收窄外，其余期限信用利差普遍走阔，5Y走阔幅度最大，超4BP。4. 到期：本期1笔二级资本工具到期，到期规模10亿元，预计下期1笔二级资本工具到期，到期规模4亿元，预计未来30天到期1笔，到期规模4亿元。经济增长超预期下滑，外部环境存在诸多不确定性，可能导致经济下行超预期。国际经济及金融风险超预期，当前国外局势较为复杂，可能带来超预期金融风险。政策调控力度超预期，利率大幅波动，导致流动性风险超预期上升。倪军：SAC 执证号：S0260518020004李佳鸣：SAC 执证号：S0260521080001报告原文：《短端压力会缓解，长债压力刚开始-——银行资负跟踪20250119》
对外发布日期：2025年1月19日
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