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作者 | 王彦青 中信建投期货研究发展部
研究助理 | 刘佳奇 中信建投期货研究发展部
本报告完成时间 | 2024年12月3日
摘要
2024年12月2日，广州期货交易所公布多晶硅期货合约细则（征求意见稿）。
多晶硅是光伏产业链最主要的原材料之一，随着我国光伏产业高质量发展水平不断提升，以及近年来多晶硅价格出现剧烈波动，光伏实体产业对于多晶硅的价格发现与风险管理诉求不断提升，未来多晶硅期货上市将有助于进一步加强金融服务实体经济水平，助力光伏产业重回健康良性发展轨道。
多晶硅期货（交易代码PS）将于广州期货交易所上市，从交割质量要求看，多晶硅期货交割品的产品形态要求均为块状硅，颗粒硅不属于期货交割品。其中，基准交割品定位N型料，替代交割品定位P型料，二者相较电子级多晶硅国标，在部分指标上均有放松。交割规则设计上，多晶硅采用品牌交割，规则设计具备合理性，同时综合考虑现货市场产能情况，预计交割品不足担忧或相对有限。
为控制交易风险，多晶硅期货采取三阶段限仓制度。在一般月份，绝对值限仓与比例限仓相结合的方式。在交割月份前一个月第10个交易日后，会收紧限仓额度。在交割月份，仅满足产业客户交割需要，并继续收紧持仓额度。
参考近年来部分期货品种上市交易时间轴，预计多晶硅期货或将2025年初上市交易，但考虑到统计时间偏差，不排除2024年底上市的可能。
正文
一、多晶硅基本概念与分类辨析
1.1、多晶硅概念
硅元素有晶态和非晶态两种同素异形体，其中晶态硅又可分为多晶硅和单晶硅。在熔融的单质硅凝固时，硅原子以金刚石晶格形态排列成许多晶核，如这些晶核长成晶面取向不同的晶粒，则这些晶粒结合起来，就结晶成了多晶硅。
多晶硅是光伏产业链最主要的原材料之一，其价格波动会对其他环节的主材价格产生影响，在装机层面亦有可能对项目收益率等重要指标产生扰动，从企业生产经营角度看，是否具备多晶硅产能也会对企业的财务指标与战略规划产生影响。近年来多晶硅价格波动剧烈，产业对于多晶硅的价格发现与风险管理诉求不断提升，这些因素为多晶硅在期货市场上市提供了潜在的可能性。
1.2、多晶硅分类辨析
①按纯度分类:太阳能级多晶硅、电子级多晶硅
多晶硅纯度表征以主体物质的含量多少来表示，即纯度=(总质量-杂质质量)/总质量 *100%，通常用“N 个 9”来表示，例如 6N 代表 99.9999%。
太阳能级多晶硅(SGS,Solar Grade Silicon)，是指纯度在 6N-9N 的多晶硅，根据技术指 标的差别，又可分为特级品、1 级品、2 级品和 3 级品。
电子级多晶硅(EGS,Electronic Grade Silicon)一般是指纯度在 9N 以上的多晶硅产品， 产品标准包括特级品、电子 1 级、电子 2 级、电子 3 级等四种类别。
②按表面质量分类:致密料、菜花料、珊瑚料、复投料
按表面质量分类，多晶硅又可分为致密料、菜花料、珊瑚料和复投料。
致密料表面颗粒凹陷程度小于5mm，外观无颜色异常，无氧化夹层，主要用于拉制单晶硅片;
菜花料表面颗粒凹陷深度约为5-20mm，断面适中，质量中档，主要用于制作多晶硅片，亦可作为掺杂辅料用于单晶炉第一层铺底，与致密料共同参与制备单晶硅，但如果菜花料品质较差，还需要单独进行拉晶处理;
珊瑚料表面颗粒凹陷深度大于20mm，断面适中，质量不良，价格也较低;
复投料表面质量接近致密料，但线性尺寸小于致密大料(50-120mm)，约为8-50mm。
③按产品形态分类:棒状硅、颗粒硅
棒状硅:由改良西门子法制备，不能直接使用，需要将其破碎成块状才可用作后续生产，是目前最主要的多晶硅产品形态，CPIA 数据显示 2023 年市占率 82.7%;
颗粒硅:由硅烷流化床法制备，无需进行破碎即可直接使用，成本优势明显，协鑫科技颗粒硅现金成本预测将降至 30 元/kg 以下，电耗成本已降至 13.8kWh/kg。
④按掺入杂质分类:P 型料、N 型料
P型料:掺杂以受主杂质为主，主要是III族元素，如硼、铝、镓等，导电类型为空穴导电;
N型料:掺杂以施主杂质为主，主要是V族元素，如磷、砷、锑等，导电类型为电子导电。N型多晶硅的技术标准要求更高，虽然目前暂无国标对N型硅料进行规范定义，但产业内普遍认为N型硅料需至少满足电子2级的标准才能够实现多根拉制。
二、多晶硅期货合约(征求意见稿)解读
2.1、合约文本与交割品质量
多晶硅期货(交易代码 PS)将于广州期货交易所上市，报价单位为“元/吨”，每手合约交易单位为 3 吨，目前暂不设夜盘交易。
多晶硅期货交割品的产品形态要求均为块状硅，颗粒硅不属于期货交割品。
基准交割品定位N型料，但与国标电子2级相比在施主杂质含量(国标电子2级:≤0.1; 期货交割品:≤0.3)、碳含量(国标电子2级:≤0.05;基准交割品:≤0.3)等方面有所放 宽，表面质量要求致密料。
替代交割品定位P型料，但与国标电子3级相比在碳含量(国标电子3级:≤0.1;替代 交割品:≤0.4)等方面有所放宽，表面质量上，允许致密料与菜花料混装，且不限制混装比例。
从交割品质看，广期所设定交割品质并未采取国标标准，而是在采取N型料、P型料分类的同时结合表面质量进行划分，原因一方面是晶硅光伏产业技术变革速度较快，国标制定通常具有滞后性，以N、P进行划分符合目前光伏主材中下游P型向N型化发展的时代现状；另一方面，期货交割品在部分指标上相较于国标有所放松，有利于新玩家参与期货交割，提升多晶硅期货服务光伏实体经济的能力。
征求意见稿中规定，替代交割品对基准交割品贴水12000元/吨，从套利角度看，如果替代品贴水基准品的幅度大于12000元/吨，那么用替代交割品进行交割将能够实现套利，获得大于现货市场的利益。不过就目前产业现状看，随着N型料生产技术趋于成熟、产业利润缩水导致价格波动有限，目前硅料环节 N-P价差已趋于稳定，其中2024下半年以来，N型料对P型致密料升水约3500-5500元/吨;N型料对P型菜花料升水约6500-9500元/吨，均小于12000元/吨。因此，我们认为目前行情下替代品进入期货市场流通的机会或相对有限。
2.2、品牌交割：交割品不足担忧有限，规则设置具有合理性
多晶硅期货采取品牌交割规则，此前《关于摸底多晶硅期货注册品牌的通知》显示，申请注册品牌要求品牌所属多晶硅年产能在2万吨以上，能够长期稳定生产多晶硅期货交割品。目前多数多晶硅生产企业对应一个品牌，同时多数企业产能能够达到2万吨以上，因此未来 期货市场运行中，交割品不足担忧或相对有限。
此前广期所已陆续上市工业硅、碳酸锂两个期货品种，二者均采取质量交割规则。而本次多晶硅期货采取品牌交割规则，我们认为具有合理性，一方面实际生产中下游对多晶硅品牌存在偏好，品牌交割符合实际需求；另一方面，多晶硅技术进步快、国标更替快，品牌交割有利于交割市场稳定运行。不过，由于部分交易者或现货产业在上市初期对期货市场不熟悉，短期运行中有个别重点需要关注：首先，头部企业直接参与交割意愿或较低，因为其品牌溢价无法体现在盘面上；其次，在光伏下游实际外贸与现货交易活动中，对多晶硅的贸易溯源、质量担忧等因素或影响买交割。
2.3、持仓限额制度：三阶段限仓
为控制交易风险，多晶硅期货采取三阶段限仓制度。在一般月份，绝对值限仓与比例限仓相结合，市场持仓较高时采取比例限仓;持仓规模较小时，采取绝对值限仓。在交割月份前一个月第10个交易日后，会收紧限仓额度至900手。在交割月份，仅满足产业客户交割需要，并继续收紧持仓额度至300手。
三、挂牌交易时间预测
参考近年来部分期货新品种上市交易时间轴，从合约征求意见稿公布至最终挂牌交易， 大约耗时1-2个月，预计多晶硅期货或将2025年初上市交易，但考虑到统计时间偏差，不排除2024年底上市的可能。
作者姓名：王彦青
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