01
途虎养车：IAM龙头规模效应驱动盈利改善
1.1 行业：国内汽车服务市场有望持续扩容
中国乘用车保有量和平均车龄有较大增长空间，汽车服务市场有望持续扩容。根据灼识咨询，2022年中国乘用车保有量达到2.74亿辆，每千人乘用车保有量仅194辆，低于美国（769辆/千人）和欧盟（563辆/千人）等发达国家，仍有增长空间。随着乘用车保有量稳步增长，乘用车车龄结构发生变化，2018年中国乘用车平均车龄为4.9年，2022年提升至6.2年，预计2027年将提升至8.0年，而美国、欧盟将达到12.5年、12.6年。对标海外发达国家，国内乘用车保有量、平均车龄均有较大增长空间，老旧车辆一般需要较多汽车服务，因此国内汽车服务市场有望持续扩容。
图1：中国乘用车保有量
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
图2：中国/美国/欧盟成员国乘用车平均车龄（单位：年）
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
中国汽车服务市场快速扩张，2022年市场规模达到12,398亿元。汽车服务主要包括汽车维修及保养、汽车清洁及美容、需安装配件等三类，中国汽车服务市场快速扩张，根据灼识咨询，按GMV计，2022年中国汽车服务市场规模为12,398亿元，2018-2022年CAGR为10.1%，预计到2027年将达到19,319亿元，2023-2027年CAGR为9.0%。按服务类型划分，2022年汽车维修及保养市场规模约8457亿元，2018-2022年CAGR为10.7%，2022年汽车清洁及美容市场规模约2734亿元，2018-2022年CAGR为12.2%，2022年安装配件市场规模约1208亿元，2018-2022年CAGR为2.7%。
图3：中国汽车的服务类别
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
图4：中国汽车服务市场的市场规模（按GMV计，按服务类型划分，十亿元）
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
国内汽车服务渠道主要包括获授权分销商渠道及独立的后巿场服务供应商渠道（IAM渠道）。根据公司招股书，2022年中国约有3.4万家获授权经销商及86.2万家IAM门店，分别占中国汽车服务市场的53.6%及46.4%（按GMV计）。获授权经销商自汽车OEM售后部门采购的汽车零配件通常出厂价更高，并由汽车OEM加价。此外，考虑到维持经销商门店的营运成本及开支较高，为维持其盈利能力，获授权经销商通常就汽车零配件及相关安装服务收取较高价格。根据灼识咨询，获授权经销商收取的汽车零配件价格及服务费分别较IAM门店收取的零配件及服务费高出约30%及80%。因此，相比获授权经销商，拥有强大供应链能力并能够以更具吸引力的价格提供正品及高质量的汽车产品和服务的IAM，更受到车主的青睐。
汽车是否处于保修期是影响车主选择获授权经销商或IAM门店的关键因素之一。OEM提供的保修期一般为新乘用车出售后三年，之后，为获得位置便捷且经济实惠的服务，车主更有可能选择IAM门店。根据灼识咨询，截至2022年年底，中国保修期届满的乘用车占总汽车保有量的73.6%，预计到2027年将达到79.1%。因此，IAM门店的GMV预计将更快速度增长，预计2027年IAM门店的GMV将占汽车服务市场的58.1%。
图5：获授权经销商与IAM门店的比较
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
图6：中国汽车服务市场的市场规模（按渠道划分，十亿元人民币）
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
途虎门店数量、汽车服务收入均位列行业头部。根据灼识咨询，截至2023年3月31日，在中国约68.0万家汽车服务供应商中，公司的门店数量排名第一。截至2022年，在中国的IAM门店中，途虎的门店数量及汽车服务收入方面均排名第一。按汽车服务收入排名，2022年途虎在所有汽车服务供应商中排名第三，市场份额约0.9%，前两名中升集团、广进汽车份额分别为2.0%、1.1%。在中国的IAM门店中，途虎汽车服务收入位列第一，2022年份额为0.9%。
图7：汽车服务供应商按门店数量排名（单位：家）
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
图8：汽车服务供应商按2022年汽车服务收入排名
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
图9：IAM门店在汽车服务市场的排名（按2022年收入计）
数据来源：灼识咨询，公司公告，华福证券研究所
1.2途虎养车：国内首创线上线下一体化汽车服务平台
公司成立于2011年，是中国领先的线上线下一体化汽车服务平台之一， 凭借以客户为中心的模式和精简的供应链，公司提供数字化及按需服务体验，直接满足车主多样化的产品和服务需求，打造由车主、供应商、汽车服务门店和其他参与者组成的汽车服务平台。截至2023年12月31日，途虎的注册用户达到1.15亿人，2023年有逾1,930万人在公司平台下单产品和服务，月均超过1,000万活跃用户使用‘途虎养车’应用程序。2023年公司用户的复购率近60%，全年总收入中半数来自复购用户。
图10：主要业务发展里程碑
数据来源：公司公告，华福证券研究所
营收快速增长，2023年首次实现盈利。2023年公司实现总收入136亿元人民币，同比增长17.8%，4年CAGR约17.9%。得益于销售结构优化及营运效率持续提升，2023年毛利率达到24.7%，同比上升5.0pct。受益于规模效应以及管理效率提升，公司运营费用持续摊薄，2023年的总运营开支（包括运营及支持开支、研发开支、销售及营销开支、一般及行政开支）占总收入24.4%，同比减少3.2pct。综合影响下，2023年公司首次实现盈利，实现经调整净利润4.81亿元人民币。
轮胎和底盘零部件、汽车保养为公司两大核心业务。从业务结构来看，公司主要业务包括轮胎和底盘零部件、汽车保养、其他产品和服务、汽配龙，2023年收入占比分别为41%、36%、6%、10%，2019-2023年CAGR分别为9.7%、27.4%、12.1%、22.4%。毛利率来看，2023年轮胎和底盘零部件、汽车保养、其他产品和服务、汽配龙毛利率分别为17.4%、32.5%、14.9%、16.0%，汽车保养业务毛利率较高。
图11：公司营业收入及增速
数据来源：ifind，华福证券研究所
图12：公司主营业务营业收入（亿元）
数据来源：公司公告，华福证券研究所
图13：公司各部分业务毛利率
数据来源：公司公告，ifind，华福证券研究所
公司线下渠道包括途虎工场店和合作门店，主要收入来自加盟途虎工场店。公司线下门店包括自营途虎工场店、加盟途虎工场店、途虎合作门店。截至2023年底，公司在全国拥有5,909家途虎工场店，相较于2022年底增加1,256家，包括152家自营门店和5757家加盟途虎工场店，覆盖全国所有的省级行政区，超过300个城市，成为全中国门店数量最多、覆盖最广的线下汽车服务网络。所有的途虎工场店均经过策略性选址并冠以途虎品牌，加盟途虎工场店是公司战略重点，使公司通过轻资产模式高效扩张。除此之外，公司还有大量的合作门店为平台上销售的产品提供安装和保养服务，扩大公司地域覆盖面，同时积累客户洞察，进一步提高供应链效率。截至2023年3月31日，公司在中国各地拥有19,624家合作门店。
公司主要收入来自加盟途虎工场店，2022年加盟店收入占比约76%，自营店收入占比为5%，合作门店收入占比为6%。加盟店毛利率水平显著高于其他门店，2023Q1加盟店毛利率为26.0%，自营店毛利率为5.5%，合作门店毛利率为20.6%。
图14：公司门店类型
数据来源：公司公告，华福证券研究所
图15：公司渠道收入结构
数据来源：公司公告，华福证券研究所
图16：公司渠道收入结构
数据来源：公司公告，华福证券研究所
图17：公司各渠道毛利率（%）
数据来源：公司公告，华福证券研究所
公司以客户为中心的商业模式有望带来飞轮效应，带动盈利能力持续改善：提升用户体验可为公司平台持续增加流量，并使公司能够对线下门店实施强有力的控制和数字化管理系统，借助该管控和数字化管理，公司能够确保提供一致、标准化的服务质量；与此同时，可提升公司在商品采购的过程中的议价能力，使公司能够为客户提供更有吸引力的价格；增加的用户流量也吸引更多的门店加入公司门店网络，提升公司线下网络覆盖率，提升服务便利性，进一步提升用户体验；在此过程中，公司不断增进客户需求洞察能力，并优化、标准化产品和服务，有助于提升品牌力、形成规模效应，带动公司盈利能力持续改善，形成良性循环。
02
周度投资观点
看好可选消费修复逻辑。建议把握多条主线：
家电：1）建议关注受益出海的大家电龙头海尔智家、美的集团、海信视像、TCL电子，以及积极发力出海东南亚蓝海市场的小家电飞科电器、小熊电器、发力出海欧美且低基数持续修复的极米科技、全球小家电制造龙头&擅长爆款研发与营销的新宝股份等；2）中国扫地机品牌在全球产品力优势已在份额提升中持续体现，叠加全球扫地机均处于渗透率提升的早期阶段，建议关注石头科技、科沃斯；3）关注人口基数庞大、高收入高储蓄、正在进入退休潮的60后消费，建议关注定位中高端品质生活的苏泊尔、九阳股份等；4）海外耐用消费品去库存或已结束，建议关注受益海外需求复苏的巨星科技、创科实业、泉峰控股、格力博、康冠科技以及华宝新能。
纺服：国内、越南纺织品&服装出口数据好转，海外运动品牌去库接近尾声带动代工订单显著改善，叠加产能利用率回升，收入、利润有望取得改善；国内服饰消费延续弱复苏趋势，基数效应+奥运会赛事营销，看好运动结构性机会。代工制造恢复能见度高于下游品牌，建议优先布局业绩修复+估值提振的代工板块。建议把握以下逻辑主线：1）制造出口基本面恢复能见度高，且代工龙头核心订单恢复+新客户高成长逻辑下收入端达成目标确定性高，叠加产能利用率回升带动规模效应体现，建议关注申洲国际、华利集团、健盛集团。2）运动24年在赛事营销提振+新产品发行背景下有望提振流水与店效，建议关注品牌力明显提升、订货会增长亮眼的361度。3）看好出海趋势以及优先入局服饰品牌，建议关注安踏体育、开润股份、森马服饰。
宠物：宠物主粮具备高复购、高壁垒、持续升级等特点，稀缺优质属性突出，叠加当下情绪消费需求旺盛、生育率结婚率下降等趋势，建议积极关注宠物赛道。关注近几年消费者认知提升拐点带来的国产替代、竞争格局重塑的投资机会，建议关注内销自主品牌持续引领、基础研发+营销教育实力强劲、麦富迪+弗列加特双品牌成长的乖宝宠物、出口业务恢复+品牌调整效果有望逐步显现的中宠股份、外销业务修复常态、盈利有望恢复，且自主品牌爵宴等持续靓丽的佩蒂股份。
03
行情数据
本周家电板块涨跌幅-0.2%，其中白电/黑电/小家电/厨电板块涨跌幅分别+0.9%/-1.0%/-5.0%/-3.5%。原材料价格方面，LME铜、LME铝、塑料价格环比上周分别-1.45%、-3.68%、+0%。
图18 家电及细分板块周涨跌幅
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图19 家电及细分板块指数走势
资料来源：iFinD，华福证券研究所（基期为2024年1月1日）
图20 纺织服装及细分板块周涨跌幅
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图21 纺织服装及细分板块指数走势
资料来源：iFinD，华福证券研究所（基期为2024年1月1日）
图22 家电重点公司估值
资料来源：iFind、华福证券研究所（采用iFind一致预测；收盘日：2024年6月7日）
图23 纺织服装重点公司估值
资料来源：iFind、华福证券研究所（采用iFind一致预测；收盘日：2024年6月7日）
注：港股公司对应市值单位为亿港元，归母净利润单位为亿元人民币。
图表24 宠物重点公司估值
资料来源：iFind、华福证券研究所（采用iFind一致预测；收盘日：2024年6月7日）
04
各板块跟踪
图25 白电板块重点公司销售数据跟踪
资料来源：奥维云网，华福证券研究所
图26 小家电板块公司销售数据跟踪
资料来源：奥维云网，华福证券研究所
图27 厨电板块公司销售数据跟踪
资料来源：奥维云网，华福证券研究所
图28 小家电板块公司销售数据跟踪
资料来源：奥维云网，华福证券研究所
05
行业新闻
海尔智家在家电行业以旧换新行动中发挥表率作用，通过政企双补贴最高可达20%，单台最高补贴2000元，是行业唯一均做到最高的企业。自4月17日提出"绿碳计划"以来，海尔智家成功打造了行业内首个以旧换新线上小程序，而且在五一假期期间，以8.8%的零售额同比增长率再次领先行业。此外，在5月17日于青岛举办的全国消费品以旧换新行动-山东站暨2024全国家电消费季启动仪式上，海尔智家进一步展示了其以旧换新政策的升级举措和取得的成果，并推出了"多、快、好、省"的全新焕新解决方案。（新闻来源：产业在线）
随着"618"购物节的临近，各大电商平台纷纷公布了促销方案，家用电器的"以旧换新"成为促销的重点。苏宁易购从5月17日开始活动，联合品牌上新家电产品，并提供支付再减10%的优惠，以及"政企厂银"四重补贴。京东则从5月31日晚8点开始现货开卖，并推出百亿元补贴日活动，以旧换新是重点品类。天猫则从5月20日晚8点启动现货销售，五折优惠会场将回归。（新闻来源：证券日报网）
06
上游跟踪
6.1. 家电原材料价格、海运走势
图29 铜铝价格走势（美元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图30 塑料价格走势（元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所（基期为2023年5月18日）
图31 钢材价格走势（1994年4月=100）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图32 美元兑人民币汇率走势
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图33 海运运价指数
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图34 面板价格走势（美元/片）
资料来源：iFinD，华福证券研究所（基期为2022年1月1日）
6.2. 房地产数据跟踪
图35 累计商品房销售面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图36 当月商品房销售面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图37 累计房屋竣工面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图38 当月房屋竣工面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图39 累计房屋新开工面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图40 当月房屋新开工面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图41 累计房屋施工面积（亿平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图42 30大中城市成交面积（万平方米）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
6.3. 纺织原材料价格跟踪
图43 328棉现价走势图（元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图44 CotlookA指数（美元/磅）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图45 粘胶短纤价格走势图（元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图46 涤纶短纤价格走势图（元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图47 长绒棉价格走势图（元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
图48 内外棉价差走势图（元/吨）
资料来源：iFinD，华福证券研究所
07
风险提示
原材料价格上涨风险。若原材料持续涨价，家电企业的毛利率会出现显著下滑，进而影响企业的盈利能力。
需求不及预期风险。如果消费整体疲软，终端需求不及预期，将会对企业业绩造成较大压力。
汇率波动影响。汇率波动超预期将对企业最终业绩产生较大的非经营性影响。
报告信息
证券研究报告：《途虎养车专题：国内汽车服务市场持续扩容，IAM龙头规模效应驱动盈利改善——24W23周观点》
对外发布时间：2024年06月10日
报告发布机构：华福证券股份有限公司
证券分析师：谢丽媛
资格编号：S0210524040004
（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
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